政府債務危機與國家金融安全

中圖分類號：F243 文獻標識碼：A 文章編號：1672—4496（2013）02—061—06

[內容提要]政府巨額債務負擔不僅阻礙一國經濟正常發展，而且成為直接影響金融體系安全的重要因素。隨著歐元區國家主權債務危機的升級和蔓延，中國地方政府債務問題再次引起人們的關注。從國家金融安全的視角，對比分析歐洲主權債務與我國政府債務問題，研究政府債務危機對金融安全的影響路徑和方式，探索歐洲主權債務危機對我國化解地方政府債務危機、維護國家金融安全的啟示。

[關 鍵 詞]歐洲主權債務危機；地方政府債務；金融安全

全球金融危機爆發以來，歐洲陷入了持續不斷的國家主權債務危機。隨著危機進一步蔓延，出現了由邊緣向中心、由小國向大國擴散的趨勢，國際評級機構連續下調希臘、葡萄牙、西班牙、愛爾蘭、意大利等國主權信用評級。歐債危機的性質是財政危機，但正在向金融體系蔓延。據IMF的統計，歐債危機已使歐盟各銀行持有的政府債券縮水2 000億歐元。法國3大銀行因大量持有意大利債券，資金缺口達1 730億歐元。一旦某國家發生主權債務違約，必將引起多米諾骨牌效應，對歐洲銀行系統產生影響，從而危害金融安全。事實上，這場危機已經波及到了銀行業，德克夏成為在歐債危機中倒下的第一家銀行。中國地方政府債務是否也會出現危機，成為當前世界關注的一個重點，也是近年來海外唱空中國、做空中國經濟，從而威脅國家金融安全的重要突破口。

一、歐洲主權債務危機對中國地方政府債務的警示

不斷頻發的歐債危機使人們聯想到我國爆發政府債務危機的可能性。就中國總體而言，目前主權債務規模并不太大。國債余額總量約為10萬億元左右，占GDP的比重不足25%，遠低于國際公認的60%的安全標準。在外債結構中，短期外債額上升雖然增加了主權債務的安全隱患，但也絕無主權債務危機可言。值得警惕的是中國地方政府債務問題。2010年6月，國務院發布《關于加強地方政府融資平臺公司管理有關問題的通知》，對各級地方政府融資平臺進行清理、整頓與規范。中國人民銀行、銀監會和中央部委也下發文件，要求清查地方政府融資平臺債務，嚴控貸款規模，加強風險的控制和管理。雖然中國地方政府債務與歐債危機關聯度極小，但是債務額龐大和管理機制缺乏與之有相似之處，歐債危機對我國防范政府債務危機與維護金融安全具有警示作用。

（一）政府債務規模比較龐大。歐債危機最直接的原因在于公共債務占GDP的比例過高，政府負債規模遠超過財政負擔與調控能力，從而陷入赤字攀高、債臺高筑的惡性循環。其中，2011年希臘GDP為3 560億歐元，其債務占GDP165%；西班牙2011年GDP為1.1萬億歐元，其債務占GDP72.1%；意大利負債超過2萬億歐元，其債務占2011年GDP的120%；既使是經濟狀況較好的德國，2011年GDP為1.1萬億歐元，其債務占GDP比例為81.8%。歐元區成員國債務總計8.215萬億歐元，相當于GDP的87.2%，超出歐盟規定的60%。歐元區財政赤字占GDP比例為4.1%，超出歐盟規定的3%。

從我國情況來看，2008年地方政府為國家4萬億投資提供配套資金，新增銀行貸款大量流向地方政府投資平臺。2009年地方債務由上年底的5.56萬億元暴增至9萬億，同比增長61.7%。雖然2010年增速下滑至18.86%，但地方債務余額規模仍在不斷壯大。國家審計署公布的《全國地方政府性債務審計結果》顯示，截至2010年底，全國地方政府性債務余額107174.91億元，其中：政府負有償還責任的債務占62.62%；政府負有擔保責任的或有債務占21.80%；政府可能承擔一定救助責任的其他相關債務占15.58%（詳見表l）。根據有關統計，如果加上國債余額，那么中國的債務總額占GDP的比重就將達到50%左右，接近警戒線水平。達到2010年全國GDP的25%（詳見圖l），達到全國銀行貸款余額的20%。

更令人擔心的是，一些地方政府的債務負擔十分沉重，負債率超過60%甚至100%。地方政府負債都是以地方財政收入來償還的，一旦地方財政收入減少，很多到期債務會無法償還，就會出現政府違約，地方政府所欠或者間接負有責任的債務到達警戒線，就會產生財政危機，進而引發金融危機。高額地方債務成為中國經濟中最大系統性風險。

圖1：2000年—2010年中國地方政府債務總規模與國內生產總值（單位：億元）

數據來源：國家審計署

（二）政府債務透明度差。財政透明不僅是政府履行保障公民對財政預算的知情權、參與權、表達權和監督權的要求，也是反腐敗的利器。歐洲一些國家經常用做假賬的方法隱瞞公共債務和財政赤字，每一屆新政府都沒有在債務問題上采取改進措施。當真實數據被披露時，引起市場動蕩，加劇危機。例如，希臘政府由于財政管理不當，累積了巨大的政府債務。2001年為加入歐元區，花3億美元傭金請高盛造假帳，隱藏其巨大赤字。全球3大信用評級機構惠譽、標普和穆迪相繼調低希臘的主權信用評級，不僅相關的銀行被波及，有類似弱點的主權債務國家也全部受到影響。

中國1995年實施的《預算法》規定地方政府不得發債，但是實際上各級地方政府都存在著大量債務。舉債名目繁多和舉債形式多樣，造成地方政府的債務情況非常不透明，地方政府對投資平臺擔保形成的隱形債務規模更難估計。上海財經大學《中國財政透明度調查》項目組發布的2011年報告顯示，中國省級政府財政收支透明度雖然比前兩年略有上升，但整體透明度仍然很低。在100分滿分中，各省財政透明度平均得分只有約27分，與2010年持平。而在政府基金中，省級政府的轉移支付項目透明度更低，只有不足10%的信息公開。在中國審計署發布2010年地方政府的債務規模已經達到10.7萬億元人民幣之時，穆迪報告稱中國審計署可能少報了3.5萬億元地方政府債務。此后又傳出中國計劃將地方政府的2--3萬億元未償債務轉移到中央政府賬面上的說法。由于政府財政不透明，兩則不同來源消息引發人們猜想和疑慮。如果債務引發的危機被人們意識到，勢必引起市場動蕩，加劇社會恐慌。

（三）政府債務還款責任不明確。在一個明晰的債權債務關系中，應該是誰負債誰承擔風險。但是事實上，歐元區國家各屆政府在任期內，為了提高政績大舉投資，導致債臺高筑。當屆政府沒法足額償還時，責任就被推給下一屆政府。例如，2010年希臘政府公布的財政收支計劃中就有大量債務是往屆政府留下的。

與此相似，近年我國地方政府投資平臺數目迅速增加，其負債總額也急劇膨脹。我國許多地方政府領導在任期內大抓政績，大肆借貸，還債責任往往推給下屆政府。地方政府債務沒有債信評估，沒有審批程序，沒有償債安排，沒有責任承擔。作為發債主體的平臺公司都是地方政府獨資或者控股的地方國有企業。它們的資本金或者以財政撥款，或者以土地儲備注入。其債務清償取決于土地價值的升降和貸款時的土地估值。如果土地價格下跌，地方的債務負擔將會更加沉重。中國人民大學發布的《中國宏觀經濟分析與預測報告（2011-2012）》中稱，從2011年地方政府已經步入償債高峰期，償債比重達到24.48%，2012年償債比重達到17.17%。

地方政府性債務的到期規模（單位：億元）

資料來源：國家審計署

據統計，在10.7萬億中，有23%左右債務沒有任何收益。如果最終形成不良貸款，因信用主體不明確，將導致我國金融風險的快速積聚。

二、政府債務對國家金融安全的沖擊與影響

歐洲主權債務危機已經成為當前全球經濟復蘇最突出的風險之一，這場危機已經由邊緣國家向核心國家溢出，而且還在向金融、政治以及社會等領域蔓延，大有越演越烈之勢。盡管中國地方政府債務問題與歐洲主權債務在負債主體、債務性質等方面存在本質區別，但對于任何國家來說，巨額債務危機最后都投射到貨幣危機上，通過貨幣危機引發一系列危機，從而威脅一國金融安全及國家安全。

（一）政府過度負債殃及銀行等金融機構，造成風險向金融領域傳遞。目前歐洲主權債務危機直接引發的銀行危機正在蔓延中，從整體來看，歐洲的金融機構負債已超過整個歐洲的GDP。歐洲銀行體系的杠桿率約是美國銀行業的兩倍，約為25，接近雷曼兄弟倒閉時候的杠桿率30。歐洲一些大銀行持有大量債務國的國債，由于信用評級下降價格大跌，致使銀行直接受損，進而由主權債務危機，發展到銀行危機。據統計，歐洲銀行業對希臘、愛爾蘭、葡萄牙、西班牙4國的主權債務風險敞口為3 440億歐元，對這4國的全部債務風險敞口則高達3.27萬億歐元。比利時的德克夏銀行的倒閉和拆分，某些法國銀行即將破產的傳聞，西班牙連續發生銀行擠兌，以及歐元區數十家銀行陸續被國際評級機構降級，債務危機與銀行業危機呈現惡性循環之勢，令總體風險大增。

中國金融體系的相關風險體現在地方政府及其組建的投融資平臺的貸款主要來自于銀行。2010年底地方政府債務規模10.7萬億元中，銀行貸款為8.46萬億，占79.01%。從國家審計署通報中可以看到地方政府債務形成銀行不良貸款的可能性。其中，政府部門為違規債務提供擔保為464.75億元，平臺公司違規抵押或質押取得債務資金為731.53億元，平臺公司虛假出資、注冊資本未到位為

2 441.5億元，債務資金投向資本市場、房地產和高能耗、高污染、產能過剩產業為351億元。地方政府單一的融資風險高度集中于銀行，如果發生大面積貸款集中違約，就會構成銀行的呆壞賬，最終可能導致我國銀行系統出現風險。從2011年4月開始連續出現多起城投公司債務違約事件，引發對中國銀行業的擔憂。先是云南省公路開發投資公司拖欠債權銀行貸款，繼而是上海城投無法償還銀行流動貸款，此后是哈爾濱、廣東等省市出現多起地方政府債券大面積違約等等。這些事件既引起中國債券市場出現少見的大熊市，也反映了風險已開始越過政府的邊界，向金融體系蔓延。

（二）政府過度負債造成金融市場動蕩，削弱一國金融市場聲譽與價值。隨著歐洲主權債務危機不斷蔓延和持續發酵，各種利空消息接踵而來，引發金融市場強烈恐慌情緒。投資者聚焦于銀行內部看不到的壞帳風險，因為希臘、西班牙等銀行的財務糟糕程度超過預期，房貸等風險陸續暴露。受此影響，全球資本市場經常出現大跌急跌，歐洲倫敦、法蘭克福和巴黎3大股市波動巨大。

盡管中國經濟情況好于歐美，但股票市場卻極度的低迷，完全走下降通道，銀行股更是首當其沖。今年第一季度工商銀行、農業銀行、中國銀行、建設銀行凈利潤同比增長14.03%、27.55%、9.94%、9.17%，交通銀行也交出了同比增長26.87%的好成績。但銀行股價卻屢創新低。目前，16家上市銀行的平均市盈率只有6.01倍，為歷史最低。在16家上市銀行中，有7家銀行的股價低于5元，4大行目前的估值已經全面低企，甚至遠低于去年匯金公司和保險資金啟動增持行動時的估值。交通銀行、華夏銀行先后跌破凈資產值。因為銀行板塊的指數權重占比高達22.3%，上市銀行股價下跌，成為拖累上證指數的罪魁禍首。7月上證指數跌破“鉆石底”2 132點，創出三年新低。究其原因，中國銀行業基本面的隱憂使投資者信心受到壓制，因為經濟下行的風險、地方政府投資平臺貸款風險、房地產貸款風險，正是債務危機在金融心理上的投射。市場的低迷，直接削弱一國的金融市場聲譽與價值，嚴重地影響了投資者的信心和實體經濟的復蘇。

（三）政府過度負債成為金融力量做空一國經濟的突破口，危害國家金融安全。在歐洲主權債務危機中，穆迪、標普和惠譽國際3大評級機構唱空歐洲，輪番下調希臘、葡萄牙、愛爾蘭、比利時、意大利等多個歐元國家主權信用評級，同時先后下調多個歐洲國家，包括英國金融機構的評級。穆迪還發出法國信用評級可能下調的警告，標普將法國信用評級從“AAA”級下調至“AA+”，評級展望為“負面”，更加劇了投資者對歐洲主權債務危機升級的擔憂，歐美金融市場陷入劇烈動蕩，未來危機國家的復蘇會更艱難。

中國地方政府融資平臺的債務問題也成為海外唱空和做空中國經濟的重要突破口，無論是穆迪針對中國地方政府債務問題發布警告，引發中國及政府背景機構CDS飆升，還是華爾街借口地方政府融資平臺以及緊縮信貸的問題刻意打壓中資銀行股，都體現了金融力量通過國家債務問題影響一國經濟金融安全的威力。做空中國最早始于2010年，查諾斯募集了2 000萬美元的離岸基金，對賭中國房地產泡沫破裂，索羅斯也裹挾萬億熱錢重返香港，美國、香港的上市的中國公司輪番遭到沽空。2011年做空中國范圍擴大，國際資本做空中資銀行的行為顯現出系統配合性。標普說中國地方融資平臺問題若沒有政府介入，銀行業的不良貸款率將增加6個百分點，新增4 000億美元（超過2.5萬億人民幣）壞賬；高盛報告指出，兩年內西部地區將先爆發不良貸款問題；穆迪報告稱中國地方政府債務規模低估3.5萬億，警告或將其信用展望轉向“負面”；惠譽為全球金融機構啟用全新的生存力評級時，宣布16家中資銀行沒有一家獲得a類生存力評級；英國《金融時報》發表名為《中國的地方債——下一個歐洲？》的文章，甚至把歐債危機與中國的地方債直接聯系在一起。之后美國銀行、高盛等投行和國際投機資本頻頻拋售中國銀行股。由于國際資本規模極大，當市場預期發生逆轉時，將出現大規模的資本外逃，把投資者理解更多地引向了恐慌，造成匯率、利率、資產價格等的劇烈波動。此時我國貨幣政策的目標，會因國際資本的流動及國外的貨幣政策干擾而產生偏離，從而削弱了國家宏觀調控能力，惡化經濟形勢，加劇金融的脆弱性。

二、歐洲主權債務危機對維護國家金融安全的啟示

政府債務危機并不是一個獨立的系統，它的不斷集聚、不斷蔓延，不但會導致私人風險的形成，而且成為威脅國家經濟安全與現匯穩定的首要因素。當前我國地方政府債務雖然是“內債”，但如處置不力也同樣將威脅銀行甚至整個金融體系安全，3大國際評級機構沒有一家將中國的主權債務評為AAA級。相反，他們不斷提示中國地方債務可能誘發的經濟風險。歐洲主權債務危機作為前車之鑒，對防范政府債務危機，維護國家金融安全有以下啟示。

（一）強化地方政府債務管理與風險防范制度，妥善處理存量債務，嚴格控制新增債務，從源頭上防范政府債務危機。此次歐債危機的啟示之一是中國政府應對地方政府債務負擔問題給予足夠的重視，并采取相應的措施，加強對地方政府債務的規范和管理。

在對原地方融資平臺清理中劃分償債責任。將政府項目融資職能和平臺公司市場化經營主體功能進行明確劃分，對只承擔公益性項目融資任務，主要依靠財政性資金償還債務的融資平臺予以取消；對整頓后繼續承擔有穩定經營收入的公益性項目融資任務并主要依靠自身收益償還債務，主要承擔競爭性業務融資任務的平臺公司要規范運作，嚴禁以政府信用向平臺公司提供直接或變相擔保；對其他形式的政府融資平臺公司，要按照市場化要求償還債務。

建立嚴格、有效的政府債務存量消化制度。必須從全口徑的角度對政府的各類債務進行系統地界定和分類，建立全方位、多層次的政府債務風險預警指標體系，有效規避各種途徑的債務違約，降低地方債務違約率。強化地方政府對本級負債的當前償債責任，加強對地方政府財政資金使用效率的監管，建立償債準備金制度和穩定的政府到期債務償還機制。上級政府要采取措施約束地方政府借債行為，避免過度舉債并轉嫁下屆政府，防止債務風險向中央政府和金融機構轉移。此外，地方政府還要自覺接受人大、審計監督，增強預算透明度，加大信息公開力度。

健全嚴密、規范的政府新債控制制度。明確地以立法的形式加強對地方政府的預算管理，并在此基礎上增強地方政府預算、決算的透明度，控制其債務總規模。地方政府可試行編制政府公共財政資產負債表，公開政府債務、財政狀況，將投融資活動納入公共財政資產負債表，推進地方政府陽光化融資。建立政府債務信息披露機制，定期報告借款融資及使用情況，提高政府債務透明度。

（二）建立完備的政府背景類貸款風險控制制度，提高銀行體系的穩健性，阻隔地方政府債務危機向金融體系蔓延。我國地方政府違規擔保問題較嚴重，一旦地方政府融資平臺債務風險爆發，勢必會向政策性銀行、商業銀行等金融機構蔓延，從而沖擊金融系統。

加強銀行等金融機構制度建設和創新，結合融資平臺公司貸款的清查規范工作，推進信貸管理制度調整和完善。建立完備的政府背景類貸款風險控制體系。建立銀行監管賬戶，根據地方政府財政收入、稅收增速、負債率、償債率、債務率等準入指標，設置地方政府背景類貸款準入標準，嚴格貸款準入。

加強對已發放貸款項目未來現金流量的變化情況進行跟蹤評估，對貸款使用實行全程跟蹤和嚴密監控。要監督資金按照項目規劃用途、進度來使用，防范信貸資金被挪用的風險。定期對項目盈利能力、項目承接方的資信進行評估，保障其還本付息的能力。加強對融資平臺資本金、償還能力等風險指標的監控和分析，對自身經營不足以用現金流償還貸款的，要加緊落實新的現金流、落實抵質押物和其他有效擔保，并有步驟地推進存量平臺貸款的資產保全和風險化解工作。

強化到期貸款的預警管理，密切跟蹤地方政府的負債狀況和償債能力，特別要關注地方政府債務率變化情況，及時對貸款期限、方式及風險緩釋措施做出相應安排。開展貸后評價工作，研究貸款壓力測試的方法，積累壓力測試相關歷史數據，并根據測試結果采取相應的風險防控措施，避免出現違約貸款。

（三）大力推動本土信用評級機構發展，爭取國際評級話語權，依靠自己的力量維護國家金融安全。信用評級對一國金融體系安全可以從兩個方面體現出來。一是通過主權信用評級影響國債交易價格、信貸市場利率和國家匯率，并進而導致一國金融體系的內部運行機制產生波動、危機甚至顛覆。二是通過主權信用評級對各類金融機構產生影響，對金融機構的信用評級狀況直接關系到一國金融資本的穩定和金融體系的安危。

多年來，美國標準普爾、穆迪、惠譽壟斷了絕大部分市場份額，3大評級機構公布的主權債券評級約占所有未到期信用評級的97%。中國雖然是美國最大的債權國，卻因為沒有國際評級話語權而缺乏保護債權國利益的能力；中國經濟雖然快速發展，卻因為沒有國際評級話語權而喪失人民幣的國際市場定價權，無法保護人民幣國際化進程中的國家利益。積極促進國內評級機構做大做強，抵制美國控制的不公正的國際評級制度，推動國內債券市場快速發展是當務之急。

建立我國獨立、公正的國內評級體系。完善立法，明確國內信用評級市場監管主體和監管模式，規范行業管理。國務院已經批準中央銀行作為信用評級行業的主管部門，實行多年的國內信用評級市場由發改委、中央銀行、證監會、銀監會、保監會多頭審批、多頭監管的局面有望改觀，信用評級市場有望達成統一。建立金融業統一征信平臺，連接中央銀行、銀監會、證監會、保監會等多個職能部門，匯集社會有效的信用信息，打破部門利益分割，實現信用資源和數據的共享。

大力推動本土信用評級機構發展，支持本土評級機構成長為國際型的評級機構，減少對外部信用評級的依賴性。從維護金融安全、產業安全、國家經濟安全出發，控制3大評級機構對中國主要直接融資產品市場的占據。可以借鑒國際經驗實行雙評級制度，對涉及本土金融市場和金融產品的評級，如果需要選擇國際3大評級機構，應同時選取一家國內評級機構。

爭奪國際評級話語權，抵制美國控制的不公正的國際評級體系，依自己的力量創新信用評級機構模式、創新信用評級管理模式、創新信用評級標準。從而維護國家金融安全。大公國際2010年首次推出了對世界50個國家的主權評級報告，這也是全球第一家非西方國家評級機構首次發布的國家信用風險信息。該報告的推出在西方世界引起了很大的反響。隨著中國版信用風險緩釋工具（CRM）的推出，中國金融機構也可通過金融市場對信用風險進行自主定價，維護中國利益。

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責任編輯/金 鑫