對我國金融抑制現象的一種解釋

[摘要]實際利率、居民儲蓄和銀行信貸是金融抑制和金融深化理論中的幾個重要變量。對我國2001～2012年2月的實際利率、儲蓄存款增速和各項貸款增速的月度數據進行實證檢驗后發現，麥金農和肖的金融抑制理論的傳導機制在我國作用顯著，實際利率過低甚至為負導致我國出現了嚴重的金融抑制現象。鑒于此，我國應盡快放開存貸款利率管制.，提高實際利率，加快銀行業經營轉型，培育非銀行金融體系，促進我國金融深化。

[關鍵詞]實際利率居民儲蓄貸款金融抑制

[中圖分類號]F832 [文獻標識碼]A [文章編號]1004-6623（2013）01-0091-04

一、金融抑制理論文獻綜述

麥金農和肖（1973）指出，“利率是與經濟決策最密切相關的相對價格”，發展中國家的金融抑制在于，政府制定的存款利率低于均衡利率水平，在通貨膨脹的影響下實際利率往往很低，甚至為負值，無法真實反應資金的稀缺程度，如此便減少了國家儲蓄，束縛了金融業的發展，同時也制約了經濟的發展。而放開利率管制，實際利率的提高將引致儲蓄上升，增加投資并提高投資質量，從而促進經濟發展，這便是金融深化的實質。可以看出，在金融抑制理論的傳導機制中，居民的儲蓄存款和銀行信貸是該傳導渠道的兩個重要變量，一是實際利率提高會增加居民儲蓄，二是儲蓄增加將擴大信貸規模。

金融抑制理論得到了大多數國家的認同，并走上了利率改革的道路，但在實踐中，多數發展中國家的改革并不是很成功，在20世紀80年代，一些發展中國家爆發了嚴重的金融危機，甚至重新走上了利率管制的道路，使得經濟學家重新審視金融抑制理論。

以泰勒（Tayer，1983）、溫京伯根（vanWijinbergen，1982）等為代表的新結構主義學派（New-structuralism）認為麥金農和肖的錯誤在于忽略了發展中國家的二元金融結構。因而，新結構主義者反對在發展中國家，尤其是金融體制不健全.存在非正規信貸市場的發展中國家實行以提高實際利率為核心的金融自由化改革。

我國學者研究文獻分為兩類。一是探討我國的金融抑制和金融深化之間的關系，并以此研究實際利率和我國經濟增長的關系，如沈坤榮、汪建（2000）以1990年為分水嶺，分別研究了1978～1989和1990～1998年間我國的實際利率與經濟增長的情況，得出的結論是，1989年以前的10年間，1981—1989年間實際利率和經濟增長的關系符合麥金農和肖的理論，而1990年以后實際利率對經濟增長的影響已基本不復存在。二是通過研究利率和居民儲蓄的關系，驗證金融抑制的傳導機制是否存在。李焰（1999）認為，自1978年以來我國居民收入增長對居民儲蓄率的影響明顯大于利率，利率對儲蓄率的影響則不確定，名義利率對居民儲蓄率有微弱的負效應，而實際利率有不顯著的正效應。

可以看出，現有的文獻有兩個特點，一是忽略了金融深化傳導機制中銀行信貸這一重要變量，企業投資、居民消費離不開資金的支持，因此僅以實際利率作為自變量不能全面解釋經濟增長；二是采用年度數據對實際利率和儲蓄存款進行分析具有較強的時點效應，居民的儲蓄行為在短期內受利率調整的影響較大，而儲蓄存款是年底的存量數據，必然對年收入更為敏感，因此，運用年度數據不能準確描述居民的儲蓄對利率變動的敏感程度。

二、采用我國數據的實證檢驗

本節以實際利率（RI）、儲蓄存款增速（CXCK）和各項貸款增速（GXDK）的數據驗證金融抑制的傳導機制。選取2001年1月-2012年2月的月度數據，共134個樣本。實證分析過程采EViews6.0完成。 1.平穩性檢驗 采用ADF（augmented dickey-fuller）法對各個變量進行單位根檢驗，依據Schwarz信息準則確定變量的滯后階數檢驗結果顯示，所有變量的原序列在5%的顯著性水平下都是不平穩的，一階差分后，RI和CXCK在1%的顯著性水平下平穩，GXDK在5%的顯著性水平下平穩，三個變量都是一階單整。

2。協整分析

由于三個變量都是一階單整，符合協整分析的前提條件，分別對CXCK和RI、CXCK和GXDK做普通最小二乘回歸，并對殘差進行單位根檢驗，若殘差序列平穩，則協整關系存在，若殘差序列不平穩，則不存在協整關系。

對兩組殘差進行單位根檢驗，檢驗結果為兩組殘差序列在5%的顯著性水平下平穩，可見CXCK與RI、CXCK與GXDK之間存在長期均衡關系。實際月利率每上升一個點；儲蓄存款增速便提高131個百分點；儲蓄存款增速每提高一個百分點，各項貸款增速便提高0.55個百分點。協整檢驗的結果與理論是一致的。 3.Granger檢驗 根據赤池信息準則（AIC）對兩組變量分別進行Granger因果關系檢驗，檢驗結果顯示：在較長的滯后期中，CXCK和RI之間都存在雙向Granger因果關系，可能的原因是利率的變動影響居民的儲蓄行為，而居民的儲蓄行為又通過流通中的貨幣和居民的消費行為影響當月的通貨膨脹，進而影響實際利率。而CXCK和GXDK在滯后2期和3期互為因果，此后CXCK便單向成為引起GXDK變動的Granger原因。長期中，CXCK的變動引起GXDK的變動與麥金農和肖的金融抑制理論是一致的；短期中，兩者變化與商業銀行在貸款業務中“貸轉存”操作有關，商業銀行發放貸款時將貸款轉至借款人賬戶中，在貸款實際使用前都記為客戶的存款，造成存款增加，因而造成了短期內二者互為Granger因果。

4.脈沖分析

為更直接的觀察變量間的關系，我們進行了脈沖響應分析，可以看出，實際利率每上升一個點，在第一期對儲蓄存款增速（CXCK）有一個負的影響，從第二期開始對儲蓄存款增速出現正面影響并達到最大值，此后便逐漸減小；給儲蓄存款增速CXCK一個百分點的沖擊，從第三期開始對各項貸款增速GXDK有一個正向的影響，并保持穩定。三、檢驗結論及對我國目前金融抑制的解釋

本文通過對我國2001～2012年2月的實際利率、儲蓄存款增速和各項貸款增速的月度數據進行實證檢驗后發現，在經歷十幾年的金融改革后，我國仍然存在麥金農和肖的金融抑制現象，金融抑制的傳導機制仍比較顯著。

第一，儲蓄增速下降，銀行信貸規模減少。早期研究我國高儲蓄率成因的觀點認為存款市場競爭不完全、金融產品欠缺導致的居民投資渠道匱乏，進而引發的被動儲蓄是不可或缺的一個重要因素。近年來，隨著我國資本市場的不斷發展，銀行間競爭加強，金融產品更為豐富，居民理財觀念增強，直接影響著居民的儲蓄行為，被動儲蓄的影響逐漸下降。加之我國目前仍對存款利率上限實行管制，在通脹預期較高的時期，實際利率極低甚至為負，必然導致居民投資于其他金融產品，儲蓄意愿下降。與上世紀八九十年代相比，我國近些年的儲蓄增速明顯下降，尤其在2003年以后，在多數月份中實際利率為負，儲蓄率增速明顯降低。在人民銀行公布的社會融資總量結構的數據中，人民幣信貸的占比已從2006年的79.5%下降到2011年的58.5%。銀行的信貸規模縮減不僅體現在新項目，還體現在在建和續建項目中，在我國目前仍以銀行信貸為主要融資渠道的情況下，信貸下降將會導致我國實體經濟增速放緩。

第二，二元金融格局分割嚴重。我國正規信貸市場和非正規信貸市場的分割十分明顯，造成這種格局的原因在于，在政府的宏觀調控下，商業銀行以較低的資金價格將貸款投放至所扶持的大企業中，尤其是國有企業，大量的中小企業及其他借款人無力從正規市場獲取資金支持，只得依靠非正規民間借貸市場，并承受更高的資金價格。這種二元金融格局的分割，對我國經濟正常運行和正規金融發展有重要影響。一方面，非正規借貸市場是對我國正規銀行業信貸的有力補充，但由于其資金需求量大推高了資金價格，擠壓企業的正常利潤，使企業不得不追求具有高回報但風險高的投資項目，甚至使資金脫離實體經濟而在金融領域內空轉，嚴重影響了金融市場的正常秩序。一旦正規銀行業的資金牽涉其中，將給經濟帶來嚴重沖擊。在政府對利率管制的情況下，這種非正規金融機構的風險將始終存在，威脅經濟的正常運行。另一方面，對存貸款利率上下限的管制，給商業銀行帶來穩定的利差收入，制約了銀行經營轉型的動力。在2010年下半年至201]年7月份期間，人民銀行數次上調存貸款基準利率，商業銀行的利差收入大幅增加，據各上市銀行公布的年報數據顯示，2011年工、農、中、建、交五家大行的凈利息收入占比分別為76.3%、81.3%、69.5%、76.7%和80.82%，其他股份制銀行的凈利息收入占比也在80%以上，其中華夏銀行高達90.31%，高比例的利息收入容易使商業銀行安于現狀，放緩經營轉型的力度，造成銀行業創新動力不足。

第三，投資效率低，阻礙經濟發展結構轉型。有學者曾指出，利率的低估壓低了企業的貸款和投資成本，由而導致了企業的投資沖動，許多資金利用效率較低的項目也可以上線，造成了投資結構失衡。與發達國家或者同等程度的發展中國家相比，我國的投資占GDP的比重從1992年的35.6%提高到2009年的47.7%，如此高的投資卻只帶來每年約10%的GDP增長率，投資效率低下。在商業銀行的惜貸政策下，國有企業獲得了更多的信貸資源，而國企低效率的資金運用，使得相同的項目需要更多的資金來支持（黃桂田、何石軍，2011）。我國的國有企業對國民經濟發展具有重要的指引作用，其重要性不在于絕對值而在于其聯動效應，由于國有部門多處于壟斷行業或者行業鏈上游，信貸資金多投資于資源、基礎設施建設、房地產等領域，引導中下游企業和私人部門的投資也多集中于這類領域，造成我國消費需求不旺、高新科技行業和新興產業領域等自主創新的投資力度不足。因此，雖然我國的經濟結構調整進行了多年，卻仍以大規模投資為“三駕馬車”之首，利率低估阻礙了我國的經濟發展結構轉型。

四、促進金融深化的建議

政府對存貸款利率的管制導致當前存在嚴重的金融抑制，這符合麥金農和肖的金融抑制的傳導機制，在我國當前經濟轉型的關鍵時期，對利率政策的改革尤為重要。

首先應進一步加快利率市場化改革，以均衡利率引導資金流動。2012年6月、7月人民銀行兩次下調存貸款基準利率的同時，擴大商業銀行存貸款利率的浮動區間，打破了之前“存款管上限、貸款管下限”的利率政策格局，加快了利率市場化改革的步伐。各商業銀行根據自身情況對各檔次存款掛牌利率進行了不同程度的上浮。利率敏感型的居民將對各家銀行利率“貨比三家”，加快了儲蓄存款的流動和活期向定期的轉存，都將增加銀行的可貸資金。

在進一步推進利率市場化改革的進程中，央行應盡快確立短期和長期的基準利率體系，以此調整貨幣市場的資金價格，再適度放開對商業銀行的存貸款利率管制，使商業銀行根據市場的資金需求自行調節利率結構，并將通貨膨脹控制在一定范圍之內，提高實際利率，在信貸投放不足的時期，銀行通過適度提高存款利率，增加居民儲蓄存款，擴大信貸規模以支持經濟發展。

其次，加快中小金融機構改革，調動縣域金融的積極性。當前我國的金融格局中，除國有大型商業銀行和全國性股份制銀行外，還有大批城市商業銀行、信用社等中小金融機構服務于地方經濟發展，這些金融機構多有當地政府注資，在當地具有較高的認可度，且經營更加靈活，主要服務于我國縣域地區的中小企業和個人金融。加快對這部分金融機構的改革，在控制風險的情況下適度放開對該金融機構的限制和束縛，調動他們的積極性，可以極大促進我國縣域經濟的發展。

第三，積極開展金融創新，利率市場化改革會加大金融市場的激烈競爭，擠壓銀行現有的利息收入，縮小信貸利差，這就要求商業銀行未雨綢繆，向綜合化經營邁進，增加中間業務收入；同時積極培育非銀行金融體系，將更多地民間資本納入銀行領域，不僅能加強貨幣創造，增加信貸，還能及早防范和控制民間資本風險。

只有對利率政策做出調整，商業銀行的信貸投放和實體經濟的投資方向才會做出相應調整，從而改善我國的金融抑制現狀，為國民經濟的健康發展奠定良好基礎。