債權轉股權評估探討

■王順林 吳吉東 向衛峰 史曉寧

2011年11月23日，國家工商行政管理總局公布第57號令《公司債權轉股權登記管理辦法》（以下簡稱《債轉股管理辦法》，該辦法于2012年1月1日起正式實施。） 《債轉股管理辦法》第七條明確規定：“用以轉為股權的債權，應當經依法設立的資產評估機構評估。債權轉股權的作價出資金額不得高于該債權的評估值。” 該辦法的出臺為評估行業提供了新的法定業務來源，同時，也給評估機構帶來了新的研究課題和執業風險。

一、“債權轉股權（Debt-for-Equity Swap）”概念本質的回歸

“債轉股”這一概念在中國最初出現時并非表現為一項法律性安排，而是始于國有企業改革及處置國有銀行不良貸款過程中的“政策性債轉股”，帶有濃厚的政府干預色彩。原國家經貿委、中國人民銀行于1999年通過的《關于實施債權轉股權若干問題的意見》規定：“金融資產管理公司作為投資主體實行債權轉股權，企業相應增資減債，優化資產負債結構”。其后，《企業債轉股方案審核規定》、《關于債轉股企業規范操作和強化管理的通知》，《關于債權轉股權工作中資產評估若干問題的通知》等文件相繼出臺，構成了我國所謂“政策性債轉股”的規范體系，也為之后的評估實務提供了相應的法律指導文件。

然而，國外的相關立法及理論中均無“政策性債轉股”的概念，而是將債權轉股權視作公司正常資本運作的方式，是一項法律或商務的安排與處理。Subhrendu Chatterji和Paul Hedges（2001）認為債權轉股權是“債權人（通常但不僅僅為借與人）將其中一部分債務交換或轉變為一種或多種股權資本的資本重組。” Yuta Seki （2001）認為“債權轉股權一詞意味著身負債務或財務危機中的公司的部分債權被轉化成公司股權為債權人所持有”。

最新出臺的《債轉股管理辦法》第二條規定：“本辦法所稱債權轉股權，是指債權人以其依法享有的對在中國境內設立的有限責任公司或者股份有限公司的債權，轉為股權，增加公司注冊資本的行為。”《債轉股管理辦法》對“債權轉股權”概念的界定，正是債轉股概念本質在中國的回歸，同時也將國有企業尤其是金融機構的債轉股重組納入到《債轉股管理辦法》的框架中來。因此，在現行《中華人民共和國公司法》（以下簡稱“《公司法》”）、《破產法》及《債轉股管理辦法》等法律、法規及行政規章等立法體系日益完善、相應實務也比較成熟的情況下，廢除政策性債轉股的規定及相應理念，確立清晰統一的債轉股法律體系，條件已經基本成熟。對于債轉股資產評估實務來說，也有了更明確的法律依據。

二、可轉化為股權的債權

（一）可轉化為股權的三種債權情形

現行《公司法》并未明確規定債權可以作為出資轉化為公司股權，但也未明確禁止或限制債權出資。《公司法》第二十七條規定：“股東可以用貨幣出資，也可以用實物、知識產權、土地使用權等可以用貨幣估價并可以依法轉讓的非貨幣財產作價出資；但是，法律、行政法規規定不得作為出資的財產除外。”“對作為出資的非貨幣財產應當評估作價，核實財產，不得高估或者低估作價。”自2006年1月1日起實施的現行《公司注冊資本登記管理規定》第八條規定：“股東或者發起人以貨幣、實物、知識產權、土地使用權以外的其他財產出資的，應當符合國家工商行政管理總局會同國務院有關部門制定的有關規定。”一般認為，上述規定為以債權出資即債權轉股權打開了大門。

在《債轉股管理辦法》出臺之前，關于債權是否可以出資的討論中，反對者多從公司資本充足的基本原則出發，認為債權的實現是不確定的，如果將債權作為出資，而未來債權不能實現或不能完全實現時，公司就會出現資本不實的情況，這與公司資本充足的基本原則相違背。特別是在債務人公司處于破產重整階段時，因債務人公司財務困難并臨近破產，債權人完全收回債權的希望非常小，也即用作出資的債權幾乎是沒有財務價值的，以這種債權作為出資，顯然不能達到資本充足的要求。但各國立法尤其是英美法系常常對破產中的企業作例外規定，“允許陷入債務危機的企業采用債轉股的方式緩解債務壓力，獲得重生”（上海法律協會，2012）。對此，我國著名破產法學者王欣新教授等曾指出：“以對公司之外的他人之債權作為出資的，應予以嚴格限制，或者暫時禁止，但可以以對公司的債權作為出資”（王欣新等，2007）。《債轉股管理辦法》“有限放開”的原則正體現了這一精神，就是在公司債權轉股權的范圍方面實行有限度的放開，僅適用于債權人對公司的直接債權轉為公司股權等，排除了以債權人對第三人的債權對公司出資（龐冬梅，2011）。同時，債權轉股權出資方式只適用于已成立公司增加注冊資本的變更登記，不適用于擬設立公司的注冊資本及實收資本的設立登記，因為目前中國法律尚不承認正在設立中的“公司”的法律主體地位，自然也就不可能成為債務人。另外，從《債轉股管理辦法》規定的定義來看，債權轉股權出資只適用于注冊資本增加一種情況，不適用于分期出資的非首期出資。

根據《債轉股管理辦法》第三條，債權人對公司的債權轉化為公司股權的，限定為以下三種情形：

1.公司經營中債權人與公司之間產生的合同之債轉為公司股權，債權人已經履行債權所對應的合同義務，且不違反法律、行政法規、國務院決定或者公司章程的禁止性規定；

2.人民法院生效裁判確認的債權轉為公司股權。也就是說，非合同之債經人民法院的裁定文書或判決文書的確認，也可以轉為股權；

3.公司破產重整或者和解期間，列入經人民法院批準的重整計劃或者裁定認可的和解協議的債權轉為公司股權。

（二）債權轉股權的法律要件

1.實質要件

（1）債權合法、有效。對于不受法律保護的債權，如企業之間借貸形成的債權、高利貸、賭債等等,不能作為債權轉股權的標的債權；對合同尚未生效，如實踐合同，標的物未交付，債權尚不存在的，轉股權更無從談起。

（2）債權人與債務人協商一致或章程約定。雙方當事人協商一致，包括經法院調解達成的和解協議，但不可由法院判決或行政命令。債務人章程有禁止性規定的，實為雙方不能達成一致。

（3）出資標的適格。我國《公司法》第二十七條規定：股東可以用貨幣出資，也可以用實物、知識產權、土地使用權等可以用貨幣估價并依法轉讓的非貨幣財產作價出資；但是，法律、行政法規規定不得作為出資的財產除外。《公司注冊資本登記管理規定》第八條規定： 股東或者發起人不得以勞務、信用、自然人姓名、商譽、特許經營權或者設定擔保的財產等作價出資。《債轉股管理辦法》第六條規定：債權轉股權作價出資金額與其他非貨幣財產作價出資金額之和，不得高于公司注冊資本的百分之七十。

（4）《債轉股管理辦法》第四條規定：用以轉為股權的債權有兩個以上債權人的，債權人對債權應當已經作出分割。即連帶債權必須分割，不允許連帶債權直接轉為股權。

（5）法律、行政法規或者國務院決定規定債權轉股權須經批準的，應當依法經過批準。

2.形式要件

（1） 《債轉股管理辦法》第七條規定：用以轉為股權的債權，應當經依法設立的資產評估機構評估。債權轉股權的作價出資金額不得高于該債權的評估值。

（2） 《債轉股管理辦法》第八條規定：債權轉股權應當經依法設立的驗資機構驗資并出具驗資證明。

（3） 《債轉股管理辦法》第九條規定：債權轉為股權的，公司應當依法向公司登記機關申請辦理注冊資本和實收資本變更登記。涉及公司其他登記事項變更的，公司應當一并申請辦理變更登記。

（三）有關債權轉股權法律要件問題的討論

1.債權人的國籍是否限制，外籍債權人的債權是否可以轉股權？筆者以為，對此問題，法理上可行，但涉及外匯管理，應制定相應的管理辦法。

2.附條件的合同之債是否可以轉股權？附條件的債權，不管是附生效條件還是附解除條件，因其能否生效或維持效力具有不確定性，所以附條件的債權不能作為債權轉股權的標的債權。

3.附期限的合同之債是否可以轉股權？因為期限必至，所以附期限的債權是一定可以生效的，因此可以轉為股權。但如果所附期限較長，債權評估可能涉及到折現的問題。

4.未到期的債權是否可以轉股權？在雙方達成一致的前提下，未到期的債權均可轉為股權。評估時也存在一個折現的問題。

5.超過訴訟時效的債權是否可以轉股權？在雙方達成一致的前提下，超過訴訟時效的債權可轉為股權。

6.給付標的是勞務（服務）或非貨幣財產的債權是否可轉股權？實質上這種情況就是債務人將預收賬款轉為實收資本，應根據評估值確定轉入實收資本的金額，差額部分計入損益。

7.“債權人已經履行債權所對應的合同義務”是否要求全部履行？履行了部分義務對應的債權是否可以轉股權？筆者以為，不一定要求全部履行，履行了部分義務所對應的債權也可轉為股權，不過在部分履行的情況下，債權的評估值應與履行義務的比例相對應。

8.轉股權的債權是否應是與債務人的債權抵消后的債權？即存在抵銷事由，但債務人未主張或放棄抵銷權利的債權是否可以轉股權？應抵消，債務人不同意抵消的不可債權轉股權。存在抵消事由，如果公司不主張或放棄抵消權利，出資人（債權人）一方面對公司（債務人）負有債務，另一方面又以對公司（債務人）的債權換取股權，說明公司（債務人）怠于行使自己的到期債權，有違誠實信用原則和資本充實原則。所以為防止出資人與公司惡意串通，應規定出資人以對公司的債權出資的，應為抵消對公司的債務后的債權。

三、標的債權的評估

（一）評估的實質

評估的目的是確定債權的可變現價值，實質是分析債務人的償付能力。但應注意確定債權價值的評估業務不能與增資擴股的評估業務混為一談，這是兩個不同性質的評估業務。

（二）評估要素分析

1.委托方：委托方是債權人還是債務人？筆者傾向于債權人。誰委托，誰付費。債權人委托時，債權人同時是產權持有人。

2.被評估單位：被評估單位是債務人。

3.評估對象和評估范圍：評估對象是債權人對債務人的債權；評估范圍包括：（1）對有財產擔保的債權，評估范圍為設定擔保物權的財產，財產的所有人可能是債務人，也可能是為債務人提供擔保的第三人。（2）對無財產擔保的債權，評估范圍為債務人的全部資產及負債。對有保證人擔保的債權，評估范圍還應包括保證人的資產、負債（保證分兩種情況：一般保證與連帶責任保證，應具體分析保證的類別。在債務人具有完全償付能力的情況下，評估范圍就不需要延伸至保證人。）

4.評估目的：確定債權的可變現價值，為其轉為注冊資本提供價值參考依據。

5.評估基準日：應為債權轉股權較接近的時點。

6.價值類型：價值類型為市場價值，即為債權在公開市場條件下的可實現償付的公允價值。價值內涵應為基于對債務人自身償付能力判斷下的債權可實現的償付值。無法實現償付的債權部分是債權人應承擔的債權損失，承認債權人的債權損失更符合立法本意。債權損失=債權的賬面價值－債權的可實現償付值。

7.評估方法：根據評估范圍的不同，資產評估人員應恰當選擇評估方法，成本法、市場法、收益法都有可能用到。需要對債務人進行整體評估時要根據債務人經營狀況合理選擇評估方法，分別評估總資產中已抵押擔保資產的評估值、無抵押擔保資產的價值、有優先權債務的可償付值、無擔保債務的可償付值及比例。

當可以判斷評估對象為正常債權，債務人有完全償付能力時，是否一定需要按正常評估程序對債務人進行整體評估或企業價值評估，值得探討。如果需要，無疑是時間和精力的浪費，加大債權轉股權的交易成本，最終導致債權人、債務人望而卻步，回避債權轉股權這種出資方式，對擴展資產評估業務渠道也不利。如果不需要，那么資產評估人員需要以一種非常規的方式進行評估程序，可能類似于《金融不良資產指導意見》里面的價值分析業務，期待中評協盡快制定出相應的指導意見。

8.評估假設條件（是計算條件而不是前提）：假設對企業在有序清算條件下的債權可實現受償值進行評估，不考慮資產變賣損失和稅負。

（三）債權轉股權評估應注重事項

與其他非貨幣出資方式相比，由于債權的實現具有不確定性、形式非法定性、內容非公開性等特點，債權出資存在一定的風險。如，債權到期后無法實現、債權價值不合理估算、當事人虛構債權等，可能會導致公司虛增注冊資本，影響其他利害關系人的權益等。因此，對于標的債權的評估，要求評估師特別注意防范風險，在實務操作中避免被利用。

1.債權的存在性、合法性、有效性、完整性判斷。包括：

（1）應對債權的形成過程（產生原因和時間）、債權發生額的合理性、債權的性質、債權對應義務的履行情況等內容進行審查，從而較為有效地防止通過不實交易或關聯交易虛構或者放大債權，關注是否存在以合法形式掩蓋非法目的的情形。

（2）對債權的合法性、有效性進行審核，關注合同內容是否符合法律的禁止性規定，關注合同是否存在效力待定的情形。

（3）關注債權孳息計算是否完整合理。

2.審核債權人履行相應合同義務的情況，關注債權人履行合同是否適當，是否符合合同約定；關注合同履行過程中行使抗辯權是否合理。

3.需要經相關部門批準的，審核是否履行了相應的批準手續。

4.審核連帶債權的分割情況。

5.對資不抵債債務人的普通債權轉股權，債權的評估值計算應參照《企業破產法》規定的普通債權清償規則，對于有財產擔保的債權，當擔保財產不足清償全部債權時，不足部分視同普通債權。

當設定擔保財產評估值大于擔保債權時：

某普通債權評估值=[（總資產評估值合計－設定擔保的債權金額－應付職工薪酬－應繳稅費）/全部普通債權原值]×某普通債權原值

當設定擔保財產評估值小于擔保債權時：

某普通債權評估值=[（總資產評估值合計－設定擔保的財產評估值－應付職工薪酬－應繳稅費）/（全部普通債權原值+尚未清償的優先債權）]×某普通債權原值

6.評估報告應詳細描述債權的狀況及對債務人償付能力的分析判斷過程、評估過程等。

（四）債權轉股權評估的資料收集

1.債權真實性方面的資料，如：合同；抵押、擔保合同；人民法院生效判決；經人民法院批準的重整計劃或者裁定認可的和解協議等。

2.債權人履行相應合同義務的資料，如：相應的原始憑證、運單、發票、匯款記錄、銀行對賬單、賬務記錄等。

3.債務人章程；債權人及債務人就債轉股達成初步意向的協議或承諾書；股東會決議或債權人會議決議（重整程序中的債轉股）。

4.有關部門的批準文件。

5.債務人資產、經營及財務方面的資料等評估常規業務所需收集的資料。

6.注意履行盡職調查，查詢債務人有無隱瞞資產情況，如通過工商局、房管局、國土局、車管所等查詢企業登記信息、相關資產登記狀況、抵押狀況，以防對企業償債能力的判斷出現偏差。

7.債轉股的過程中還需了解其他債權人與企業是否擬定另外的重組方案及其債務償還情況。

四、小結

綜上所述，債權轉股權通過債權人的放棄債權及取得對債務人的股權，實現了債權人與債務人之間最大的資本重整救濟。但我們不應將其視為治愈公司財務危機的靈丹妙藥。畢竟，債權轉股權與《公司法》下資本充實的原則是否相符還存在很多爭議，而資本充實又是市場經濟下公司公信力的重要體現。大量的實施債權轉股權，將會增加諸多企業的經營風險，也會增加債權人的風險。因此，有必要在相關司法解釋甚至立法層面進一步出臺具體規定，對可轉股債權的范圍、程序、效力等作出更準確的界定，規范債轉股的具體實施。另一方面，應及時廢除政策性債轉股規定，將之統一納入商業性債轉股的法律體系的規制范圍，建立公平透明的市場經濟環境，如此才能在當今經濟競爭激烈、企業經營風險集聚的背景下，更好地兼顧債權人、重整再生的企業及社會、員工等各方利益，實現和諧生存及持續發展的立法宗旨。與此相適應，資產評估行業也亟需出臺相配套的指導性文件，為債轉股評估實務提供更多的技術支持，同時規范具體的實務操作，從而更好地為經濟社會服務，也為資產評估人員在實務中規避執業風險提供行業規范的保障。

《悅目》 臨平

[1]公司債權轉股權登記管理辦法.國家工商行政管理總局令第57號.2011年11月23日.

[2]中華人民共和國公司法.中華人民共和國主席令第42號.2005年10月27日.

[3]公司注冊資本登記管理規定.國家工商行政管理總局令第22號.2005年12月27日.

[4]龐冬梅.工商總局：公司債權轉股權實行有限度放開.金融時報，2011年11月24日.

[5]江蘇資產評估協會.“債轉股”研討會材料.2012年3月.

[6]上海律師協會.重整中債權轉股權若干問題淺析.東方律師，業務研究，2012.

[7]國家經貿委和人民銀行.關于實施債權轉股權若干問題的意見.1999年7月.

[8]財政部.關于債權轉股權工作中資產評估若干問題的通知.1999年12月.

[9]王欣新，徐陽光.上市公司重整法律制度研究，2007.

[10]Subhrendu Chatterji & Paul Hedges (2001).Loan Workouts and Debt for Equity Swaps: A Framework for Successful Corporate Rescues，Wiley.

[11]Yuta Seki (2001).The Emerge of J-REITs and Viewpoints for Valuation, Shihon S hijyou Quarterly (Winter).