基于PEG法的創業板上市公司股價與內在價值偏離度分析

（浙江旅游職業學院工商管理系 浙江杭州311231）

2 012年5月1日正式實施的《深圳證券交易所創業板股票上市規則》（2012年修訂）標志著創業板退市制度的正式出臺，該規則實施后，截止目前已有多只IPO股票跌破發行價，這也從一個側面表明創業板企業估值存在一定問題，尤其是在新股發行過程中伴隨著過多的概念炒作，因此，正確評估創業板上市公司價值對于穩定創業板市場，對于幫助投資者理性投資，都具有重要意義。

一、基于創業板上市公司特征的理論模型設計

相比于主板和中小企業板，創業板上市公司的股價波動較大，加上創業板企業自身發展階段所特有的爆發式增長，這使得傳統估值方法，例如市盈率估值法的適用性不高，而且我國創業板市場開板時間太短，缺少足夠的歷史數據作為樣本支撐，在這種情況下，PEG選股法成為進行創業板上市公司估值的首選，這是因為：（1）PEG法通過市盈率與成長率兩個關鍵指標，既考慮了投資的安全性，又強調了投資的成長性，更適用于高成長性的企業股票估值。（2）我國創業板上市公司股票價格的歷史數據不足，PEG模型通過利用公司主營業務收入、凈利潤等歷史數據進行估算，解決了樣本公司歷史數據不足的問題。

PEG法是由彼得·林奇提出的用于評價公司股票與公司內在價值偏離程度的著名方法，該理論認為當公司市盈率等于公司長期增長率時，公司的股票定價合理。當市盈率低于其增長率時，表明市場對股票價值低估，存在購買機會；反之，則公司股票價格被高估，買入時需要謹慎，其理論模型為：

其中，PE為公司年度市盈率，G表示每股年度增長率預測值。

PEG=1時，股票價格合理，當PEG=0.5時，具有良好的購入機會，當PEG=2時，風險較高。PEG大于1或者大于2表明市場對公司價值有很高預期，即公司具有很高的成長性。PEG小于1甚至小于0.5時，或者公司價值被低估，或者市場認為公司未來成長性低于市場期望值，本文在研究中也選擇PEG=1作為一個基準PEG系數。

G值的確定一般需要結合公司歷史數據和公司預測值進行計算，一般采用3年凈利潤復合增長率來測算PEG值，并參考3年內主營業務收入增長率、銷售毛利率等方面對五年內凈利潤復合增長率進行修正。本文采用凈利潤增長率與主營業務收入增長率的幾何平均值來確定公司成長率，以消除利潤操作、非常規業務收入等因素的影響，其估算公式：

R表示凈利潤增長率，K表示主營業務收入增長率。

P表示每股股價，EPS表示每股收益。其中，每股收益采用上市公司年報披露的每股年收益。

二、創業板上市公司選擇

截止2012年4月，在我國創業板上市的公司共有306家，由于PEG估值需要有公司近3年以上的歷史數據和公司公布的預期數據，對于非上市公司要獲取這些資料非常困難，為此，本文選擇2009年10月在創業板上市的28家企業作為樣本公司進行研究。從樣本公司看，樣本公司涉及到信息技術、生物制藥、零售批發、社會服務、文化傳播等多個行業，具有較好的代表性。

三、PEG估值法的實證分析

（一）樣本公司預期增長率測算

本文選取樣本公司2009-2011年年報數據計算公司預期增長率，具體計算結果見表2。

表2的統計結果表明，創業板公司預期成長率普遍較高，一般在20%左右，當然，這其中也有部分企業出現了負增長，對于這部分企業，無法利用該模型進行進一步的研究，因此，本文剔除了預期增長率為負的三家樣本公司，分別是新寧物流、硅寶科技、寶德股份。

（二）計算PEG值

根據上文提到的PEG模型，計算樣本公司的PEG值，結果見表3。

（三）樣本公司PEG值分布

根據上述計算結果，繪制PEG值的散點圖（見圖1），可以發現創業板上市公司的PEG值主要分布在2附近，為了更清晰的了解這種分布情況，本文對樣本公司PEG值的分布按照0.5、1、2三個臨界值進行了分區，分布情況見表4。

1.PEG＜0.5的樣本公司數量為0，表明創業板上不存在價值被嚴重低估的上市公司。

2.0.5＜PEG＜1樣本公司數量為1家，即上海佳豪，再結合該公司的預期成長率為28.35%，具有高成長性，因此，可以判定上海佳豪具有良好的投資價值。

3.1＜PEG＜2樣本公司數量為13家，占樣本公司數量的52%，表明我國創業板市場上的上市公司股票價格高于其內在價值，但這種高估的水平并不是很高。再結合這些樣本公司的增長率，發現一般在20%以上，因此，對于這部分公司股票價格高于其內在價值的原因，主要是投資者對于公司未來價值的預期較高所致。

4.PEG＞2樣本公司數量為11家，表明股票價格明顯高于其內在價值的樣本公司數量也較多，占樣本公司數量的44%左右，其中，2＜PEG＜3的樣本公司為7家，這類公司的預期增長速度大于10%，小于20%，表明其投資風險普遍較高。本文主要對PEG＞3的四家公司進行分析，即南風股份、鼎漢技術、網宿科技、華誼兄弟。其中，南風股份預期增長率在17.5%，其成長率尚可，PEG值3.26也不算非常高。鼎漢技術的增長率僅為6.7%，這也是導致其PEG偏高的主要原因，網宿科技、華誼兄弟PEG超過10，增長率在3%左右，表明兩家公司股票價格嚴重偏離內在價值，投資風險非常大。

（四）結論

通過上述分析可以得出，我國創業板市場上上市公司價值被高估的情況普遍存在，PEG值大于2的樣本公司占到96%，但考慮到創業板市場的特征，上市公司的高成長性，對于成長速度快、PEG＜2的上市公司，可以認為基本不存在泡沫，而是投資者更注重股票的成長潛力而非其穩定的股利導致。股票價格嚴重偏離內在價值的情況表明在上市公司盈利能力不強，股息支付率偏低的情況下，投資者在二級市場上的投機行為非常顯著，過高的PEG值表明，投資者甘愿冒較高的投資風險去投資于投資價值較低的股票，等待股票價格上升后拋出獲利，但這種通過炒作、投機形成的價格上升不會持久，2008年以來我國股票市場經歷的大跳水就是股票價格向其內在價值回歸的表現，盡管如此，我國創業板市場股票價格仍需回歸合理價值，需要投資者謹慎投資。

表2 樣本公司預期增長率

表3 2011年樣本公司PEG值

圖1 25家創業板上市公司PEG值分布圖

表4 樣本公司PEG值分布區間

四、完善創業板市場的對策建議

（一）提高創業板上市公司信息披露質量

規范上市公司信息披露，是解決信息不對稱，加強對創業板上市公司監督的有效方式，要進一步規范上市公司信息披露的內容，尤其是加大重大事項、或有事項等的披露，增加會計報表附注的內容，更全面、完整地反映上市公司的經營狀況。

（二）引導投資者理性投資

投資者的投機行為是導致創業板市場產生泡沫的重要原因，金融危機的爆發使得投資者損失慘重，有關部門應加強宣傳教育，使投資者樹立正確的投資理念，正確認識股票投資的風險性，理性決策，謹慎投資。

（三）加強市場監控

《深圳證券交易所創業板股票上市規則》（2012年修訂）的頒布實施給我國創業板市場帶來的巨大震動表明創業板市場上存在過度炒作、股價虛高等問題，尤其是IPO的連續破發更說明這一問題的嚴重性，我國證券管理部門必須建立高效、科學的證券監管機制，切斷這一利益鏈條的源頭，規范市場利益主體行為。

（四）大力培育和發展機構投資者

機構投資者在獲取信息、預測市場發展趨勢、進行專業投資分析等方面具有更高的水平，能夠更理性、合理的對待市場炒作、虛假披露、盈余管理等問題，通過大力發展機構投資者可以提高投資者的投資水平，正確識別、應對投資風險。