完善上市公司股權激勵機制

□文/管恩霞

（迪沙藥業集團 山東·威海）

隨著現代企業的發展，所有權與經營權相分離成為企業的基本特征，同時也導致了委托-代理問題的產生。由此，如何妥善解決委托-代理問題也成為當前理論界討論的熱點，其中在學術界和各國企業中應用較為廣泛的就是股權激勵機制。

股權激勵機制即經理股票期權制，又稱激勵性股票期權，即在未來的某個時候，通常是從贈予之日起10年內，以預先確定的價格購買公司股票的權利。股權激勵機制有效地調整了委托人和代理人之間的積極性，限制了代理人的道德風險，有助于確保代理人的行動方式能夠與委托人的目標相一致。目前，西方發達國家普遍采用股票期權作為對公司經理人及員工的激勵措施，并取得相當大的成功。據統計，目前美國45%以上的上市公司采用了股票期權計劃，其中前500家大公司實施股票期權計劃的比例在90%以上。

近年來，我國上市公司也逐漸采用了股權激勵方式。從首次披露股權激勵方案的時間來看，股權分置改革以前出臺激勵案例的公司十分有限。2006年披露激勵方案或意向的上市公司驟升至106家，2007年因相關監管政策調整的因素全年僅有23家上市公司推出激勵計劃，2010年股權激勵計劃的推出又掀起一個小高潮，88家上市公司先后推出股權激勵計劃或意向，滬深兩市有40家上市公司推出了激勵方案，其中12家獲股東大會通過，7家開始順利實施。在相關的243家上市公司中，除88家披露的是激勵意向，其余155家均正式推出了激勵方案，這其中公布預案的有49家，已通過股東大會決議的有22家，進入實施階段的有40家。

一、我國上市公司股權激勵模式分析

我國上市公司股權激勵制度的具體安排因企業而異，只要在操作細節上稍加變化，就可以變化出很多種模式。目前常見的股權激勵模式主要有以下幾種（表1）:

1、業績股票。業績股票是指公司用普通股作為長期激勵性報酬支付給經營者，股權的轉移由經營者是否達到了事先規定的業績指標來決定。業績股票是股權激勵的一種典型模式，指在年初確定一個較為合理的業績目標，如果激勵對象到年末時達到預定的目標，則公司授予其一定數量的股票或提取一定的獎勵基金購買公司股票。業績股票的流通變現通常有時間和數量限制。激勵對象在以后的若干年內經業績考核通過后可以獲準兌現規定比例的業績股票，如果未能通過業績考核或出現有損公司的行為、非正常離任等情況，則其未兌現部分的業績股票將被取消。

2、業績單位。業績單位模式與業績股票模式完全相同，只是價值支付方式有差異，受讓人得到的是現金，而不是股票。在現有施行業績股票激勵模式的上市公司中，有部分企業由于對國內二級市場走勢并不看好，將激勵模式從業績股票改為業績單位的也有一些。相比而言，業績單位減少了股價的影響。業績單位支付的是現金，而且按考核期期初市盈率計算的股價折算的現金。在業績單位方案里，高層管理人員的收入是現金，除了有期初市盈率這一價格影響的痕跡外，不再受到股價的其他影響。但是長期激勵效果比業績股票要差。

3、虛擬股票。虛擬股票是指公司給予高級管理人員一定數量的虛擬股票，對于這些虛擬股票，高級管理人員沒有所有權和表決權，不能轉讓和出售，離開企業自動失效，但是與普通股股東一樣享有股票價格升值帶來的收益，以及享有分紅的權利。其好處是不會影響公司的總資本和所有權結構。對經理人員來說，在預期業績目標達到后，可得到與虛擬股票期權對應的收入增加，但難以實現長期持股的期望。與股票期權相比，虛擬股票的激勵作用受證券市場的有效性影響要小，但公司在兌現激勵時現金支出壓力較大，特別是在公司股票升值幅度較大時。

4、股票增值權。股票增值權是指公司授予激勵對象與虛擬股票相類似的一種以數量來計算的權利，即經營者可以在規定時間內獲得規定數量的股票股價上升所帶來的收益，但不擁有這些股票的所有權，自然也不擁有表決權、配股權。如果公司股價上升，被授予者可以通過行權獲得相應數量的股價升值收益，股票增值權的實現可以是全額兌現，也可以是部分兌現。另外，股票增值權的實施可以是用現金實施，也可以折合成股票來加以實施，還可以是現金和股票形式的組合。與虛擬股票不同的是，股票增值權的被授予者不參與公司收益的分配，這一點與股票期權更接近些；與股票期權不同的是股票期權利益來源是證券市場，而股票增值權的利益來源則是公司。實施股票增值權的企業需要為股票增值權計劃設立專門的基金。股票增值權的激勵效果也受資本市場有效性的影響。

5、股票期權。股票期權是指公司授予管理層在未來一段時間內，以事先確定的價格或條件認購公司股票的權利。股票期權一方面可以鎖定持有人的風險，由于管理層事先沒有成本支出或支出較低，如果行權時股票價格下跌，持有人可放棄行權；另一方面股票期權是公司給予管理層的一種選擇權，企業沒有任何現金支出，有利于降低激勵成本。但是股票期權的使用面較窄，需要政策以及規范的證券市場的支持。

6、延期支付。延期支付是指公司將高管人員的部分薪酬存入公司的延期支付賬戶，并以款項存入當日按公司股票公平市價折算出的股票數量作為計量單位，然后在一定期限后或該高管人員退休后，以公司股票形式或根據當時股票市值以現金方式支付給該高管人員。高管人員通過延期支付計劃獲得的收入來自于既定期限內公司股票的市場價格上升，即計劃執行時與高管人員行權時的股票價差收入。如果折算后存入延期支付賬戶的股票市價在行權時上升，則高管人員就可以獲得收益。但如果該市價不升反跌，高管人員的利益就會遭受損失。延期支付計劃和股票期權的區別在于:在股票期權模式下，如果股票價格上升，激勵對象可以行權；但如果股票價格下跌，則獲授人可以放棄行權來保證自己的利益不受損失。延期支付的激勵對象則只有通過提升公司的業績，促使公司股價上升來保證自己的利益不受損失。

7、管理層收購。管理層收購即目標公司的管理者或經理層利用借貸所融資本購買本公司的股份，從而改變本公司所有者結構、控制權結構和資產結構，進而達到重組本公司目的并獲得預期收益的一種收購行為。

8、強制高管持股。強制經營者持股是指規定的期限內，公司高級管理人員必須持有一定數量的公司發行在外的社會公眾股，具體數量由公司董事會或薪酬與考核委員會決定，如果在規定的期限內公司高級管理人員沒有完成規定持股要求，公司董事會將解除對其的聘任。

二、我國股權激勵機制存在的問題

1、實施中存在法律障礙。盡管我國有較為豐富的激勵形式和各種方案，但真正得到有效實施的并不多，股權激勵的作用沒有充分得到發揮。導致這種問題的主要原因是我國的法律規定，主要是《公司法》和《證券法》的有關規定。首先，我國《公司法》實行實收資本制使得上市公司無法通過正常的形式預留股份，獲得實施股票期權必不可少的股票來源；其次，我國的新股發行制度限制了通過新股發行獲得股權激勵所需股票，在實際中很難操作；再次，我國《公司法》和《證券法》限制高管人員出售股票。高管人員只有在離職或者退休六個月后才能將手里的股票出售，嚴重制約了股權激勵計劃的激勵效果；最后，由股票期權引起的公司稅務問題和個人所得稅問題以及公司會計問題，國內既沒有相應的稅收規定，也缺乏相應會計制度內容。

2、股票市場的不完善性，股權激勵制度與企業經營績效并非完全正相關。我國股票市場起步較晚，在二級市場上，機構投資者所占比例偏低，投機氣氛明顯濃于投資氣氛，莊家操縱行為普遍，導致股權激勵制度與企業經營績效并非完全正相關。首先，現行的股票期權，只要股市上揚，無論公司業績優劣，經營者均能獲得收益。尤其是在我國，股價偏離企業業績，炒作各種消息題材，導致很難用股價來真實反映企業經營績效。2007年我國股票幾乎全部上揚，金融危機爆發后股價下跌。股市的大漲大落給企業的股權激勵提出了新的挑戰。股價除了受企業經營績效影響外，還很大程度受到外部宏觀經濟的影響，股權激勵機制就失去了其應有的作用；其次，在鼓勵央企實施股權激勵時，壟斷性行業企業管理層個人對企業業績提升的作用很小，股權激勵制度并不會為股東帶來多少額外價值，這類公司的股權激勵計劃意義就不復存在。

3、缺乏成熟的職業經理人市場。目前，我國的經理人市場比較落后且發展緩慢，很多上市公司的經營者往往不是通過市場來進行配置的，而是通過行政任命或其他非市場選擇的方法確定的，經營者的去留與其業績不具有直接相關性。這種弱競爭性的職業經理人市場及國有控股上市公司特有的“行政任命制”，不僅大大降低了職業經理人的積極性，使其缺乏“就職替代壓力”和有效的監督，導致股權激勵流于表面，抑制股權激勵發揮其真正的功效。

4、績效考核指標不健全。績效考核是實施股權激勵制度的基本前提和重要內容。我國的上市公司包括國有控股上市公司仍多采用財務會計指標作為業績評價指標，使用最頻繁的是凈資產收益率和凈利潤增長率，但財務指標體系不夠全面、細致，非財務指標涉及較少，影響了激勵對象的工作成效，并會帶來諸多負面影響，包括企業短期行為、高風險經營、人為篡改財務數據等。

5、缺乏有效的內部監督機制。上市公司中內部人控制、經營者“拿黑錢”的現象嚴重，有近半數公司的董事長是由總經理兼任的，并且公司中存在大量的內部董事，從而使得股權激勵方案變成了董事會自己激勵自己的方案。公司治理結構不完善，經營者約束機制不健全，缺乏有效的內部監督機制，導致了上市公司大量的短期行為、高風險投資的增加以及控股股東之間的不正當關聯交易；對經營管理層缺乏必要的監督和約束損害了廣大中小股東的利益；上市公司董事會獨立性不強，董事會與經營層高度重合，董事兼任總經理或是經理的現象十分普遍，導致董事會內部監督機制不到位，甚至缺失，這些問題嚴重阻礙了股權激勵機制的有效實施。

三、完善我國股權激勵機制的相關措施

1、制定和完善配套的法律法規。我國應該結合實際情況以及《公司法》和《證券法》的有關規定，參照國外做法，對于與相關法律相沖突的地方應專門制定股權激勵方面的一系列法律法規，為企業實施股權激勵機制創造良好的法律環境。如股權激勵實施的會計處理問題，必須出臺統一規范的會計確認核算的細則，否認會造成財務指標的不可比行，給公司內部管理和外部監管帶來后患；在公司稅收方面，可以考慮將用于股票期權運作的部分資金計入公司成本；在個人所得稅方面，對于職工持股可以參照國外做法免除職工的所得稅。

表1 中國上市公司股權激勵模式一覽表

2、培育穩定、有效的市場。現在我國的股票市場是一個弱式有效市場，波動劇烈和不成熟使企業家不能對自己的股份和經濟股票期權（ESO）的收益作出明確的預期，股票的價格還不能客觀反映公司經營者的經營業績，這些都會削弱股權激勵機制的激勵作用。因此，監管部門要加強對市場的規范，使市場向穩定、高效的方向發展。應從觀念、政策、制度等多方面著手來規范股市，以保障信息傳遞的有效性。一方面我們要加強上市公司特別是一些采取股權激勵的上市公司的信息披露，充分披露股權激勵的實施對象、實施范圍等信息，并對信息披露的時機進行嚴格控制，做到有章可循，避免經營者通過操縱股價和信息披露時機來間接增加個人的收益；另一方面我們必須對目前上市公司的股權結構進行必要的調整，加強監督和監管的力度。

3、健全和完善職業經理人市場。股權激勵手段的有效性在很大程度上取決于經理人市場的完善程度，只有在合適的條件下，股權激勵才能發揮其引導經理人長期行為的積極作用。因此，必須建立和完善經理人市場，改變經營者的聘任機制，由行政命令機制轉向市場引入機制，逐步弱化政府在國有上市公司經營者任命過程中的作用，引入競爭機制，加快職業經理人市場的培育，建立以經營能力為標準的經理人市場。按照市場經濟的要求，采取切實可行的措施，建立公平、公開、競爭的經理人選拔、聘用機制、權威性的經營者資質評價中心和科學的測評體系，使優秀人才能夠脫穎而出，為推進股權激勵創造良好的條件。

4、制定科學的績效考核體系。績效考核是實施股權激勵的基本前提和重要內容。因此，企業要充分發揮股權激勵的作用，首先必須建立一套科學合理的考核體系。而科學合理的考核體系應該具有客觀、公正、易于操作的特點，并且是全面、系統的，做到絕對指標和相對指標并重，縱向比較與橫向比較并重，財務指標和非財務指標并重。可以考慮引入EVA、平衡計分卡等國外先進的考核辦法，使考核更加全面、公平、合理，從而保證股權激勵實施效果。

5、完善治理結構，加強監督作用。完善的公司治理結構是股權激勵有效發揮的基礎，否則股權激勵只會成為少數公司決策人員中飽私囊的工具。因此，我國應該加快企業改革、公司化改造，建立現代企業制度，建立法人治理結構，實現股權結構的多元化，提高股權激勵制度的激勵強度。同時，要增強外部董事的獨立性，建立健全外部董事的誠信體系、考核機制、激勵機制和約束機制，發揮好董事會、監事會的監督約束職能，加強上市公司董事會的獨立性，并加大對管理層的監督和約束，不斷完善公司的治理結構，防止股權激勵被利用、侵占股東的利益、杜絕高管的尋租行為，以推動股權激勵制度的有效實施。

[1]毛弄玉，胡淑娟.我國上市公司股權激勵機制存在的問題及建議[J].財會月刊，2009.12.

[2]陳游.芻議完善我國上市公司高管持股制度[J].財會月刊，2009.7.

[3]蘇冬蔚，林大龐.股權激勵、盈余管理與公司治理[J].經濟研究，2010.11.

[4]盧芬.論股票期權在人才激勵方面的應用[J].會計之友，2009.9.

[5]丑建忠，黃志忠，謝軍.股權激勵能夠抑制大股東掏空嗎[J].經濟管理，2008.17.