高管行為視角下的股權激勵研究述評

【摘 要】 關于高管股權激勵的研究文獻很多，大多數研究文獻都是以委托代理理論為基礎，但近年來，越來越多的學者運用行為理論，研究股權激勵與高管行為的關系。文章試圖對這些研究成果進行梳理，總結現有的研究成果及不足，并探索高管股權激勵進一步研究的方向。

【關鍵詞】 高管行為； 股權激勵； 盈余管理； 會計舞弊

一、引言

為有效解決股東和高管之間的委托代理問題，股權激勵應運而生。一般認為，股權激勵能夠促使高管和股東的利益趨于一致，從而有效解決委托代理問題。然而事實證明，股權激勵是一把雙刃劍，它既能促使高管努力工作，提高公司業績，也可能會帶來一定的負面效果，使高管產生一些損害公司利益的自利行為。例如，股權激勵可能會促使高管為獲得私人利益而進行不當的盈余管理，誘導高管的會計舞弊行為，以及引發高管進行股價操縱等等。

一直以來，國內外學者對高管股權激勵的研究多以委托代理理論為基礎，研究重點主要為股權激勵與公司業績的相關性，試圖通過考察高管股權激勵與公司業績之間的關系來衡量高管與股東利益的一致性問題。事實上，對高管實施股權激勵首先會對高管的行為產生影響，進而影響公司業績，而眾多研究幾乎沒有重視這一點。近年來，越來越多的學者開始關注高管股權激勵與其行為之間的關系，但大多數文獻只局限于研究高管的某一種不當行為。本文試圖對股權激勵與高管行為關系的研究脈絡進行梳理，并探尋可能的研究方向。

二、基于盈余管理視角的股權激勵研究

盈余管理BA4b8Ct1gAxVS9sZQUbtcA==既是公司內部治理機制的重要因素，也是股權激勵治理效應研究的重要內容。國內外學者對高管股權激勵與盈余管理之間的關系所持觀點不一，主要觀點如下：Efendi et al. （2007）的研究表明以股票期權為代表的股權激勵會誘發高管盈余管理行為，不同的股權激勵模式對盈余管理會產生不同的影響。Harris & Bromiley（2007）和Peng（2008）的研究發現，高管持有較多股票期權的公司，發生盈余重述的概率相對也較高，即高管的期權報酬與盈余管理動機之間是正相關的，期權報酬越多，高管進行盈余管理的動機就越強烈。我國學者肖淑芳等（2009）也認為實施高管股權激勵的上市公司較易存在盈余管理行為，有必要對股權激勵的實施過程加強監管。張海平和呂長江（2011）、南曉莉等（2013）的研究也均表明高管會通過盈余管理來為自己謀利。也有部分學者的研究表明高管股權激勵能夠抑制盈余管理行為，高管持股對克服其短視行為具有積極的作用，并能在一定程度上降低盈余管理，從而促進公司長期價值的提高。Hanlon et al.（2003）認為高管持股對克服其短視行為具有積極的作用，并能在一定程度上降低盈余管理，從而促進公司長期價值的提高。蘇冬蔚和林大龐（2010）、黃文伴和李延喜（2011）均認為上市公司高管股權激勵與盈余管理顯著負相關。然而，Christian & Laux（2009）認為股權激勵與盈余管理行為之間并不存在必然的聯系。林大龐和蘇冬蔚（2011）的研究也表明高管盈余管理動機強烈與否，與控股公司是國有還是非國有有關。

從以上文獻可以看出，國內外學者對高管股權激勵與盈余管理行為之間的關系進行了廣泛的研究，得出了較為相似的結論。國外學者較早地關注了兩者之間的關系，但由于研究角度以及所選樣本、變量等的差異，并未得出一致的結論。此外，所研究樣本公司采用了不同的股權激勵模式，而大部分研究都是基于股票期權這種股權激勵模式來研究的，這也可能是導致研究結果不同的原因之一。國內研究支持兩者正相關觀點的文獻居多，但樣本選擇存在很大的差異，盈余管理的計量方法也在一定程度上存在局限性，且基本沒有考慮內生性問題。事實上，公司高管可以通過多種方式來進行盈余管理，如發放股票股利、選擇性披露信息等。高管對盈余管理方式的選擇是否具有一定的偏好，也有待進一步研究。同時，在研究中不僅要考慮盈余管理的方式，也要將盈余管理的動機和影響因素納入其中，形成一個整體來考察。

三、基于會計舞弊視角的股權激勵研究

國外學者對股權激勵與高管會計舞弊行為關系的觀點可大致概括為兩種，一種觀點認為兩者之間存在顯著的正相關關系；另一種觀點則認為兩者之間并無相關關系。持正相關觀點的學者們認為，高管持股數多將使得高管與控制性股東共謀的概率變大，高管持股比例越大，其越有粉飾財務報表的動機；股權激勵易導致高管財務欺詐行為。Johnson et al.（2008）、David & Rudy（2011）等研究表明股權激勵在促進高管努力的同時也會誘導其財務欺詐行為的發生，特別是以股票期權為主的股權激勵。與以上觀點相反，Merle et al.（2006）則認為股權激勵與財務欺詐之間并不存在相關關系。Armstrong等（2009）討論了高管股權激勵與會計違規行為之間的關系，認為這兩者之間并沒有必然的聯系。Core（2010）在Armstrong 等人研究的基礎上，對股權激勵是否會導致高管會計舞弊行為進行了討論，結果表明不同的測量方法會導致研究結論的差異性。

我國基于會計舞弊視角的研究文獻與國外相比偏少，有關這方面的股權激勵研究主要包括股權激勵費用化處理、所得稅以及資產減值等等。婁賀統等（2010）發現在行權日納稅容易引發高管的機會主義行為；吳育輝、吳世農（2010）探討了股權激勵計劃中隱含的高管自利行為及特征，發現該計劃在績效考核指標設計方面具有明顯的高管自利行為傾向；申慧慧等（2012）低質量的會計信息會增加高管利用公司資源的自利行為；汪昌云和孫艷梅（2010）認為高管持股比例與欺詐行為發生的概率負相關但不顯著；而趙秀樂和趙青（2011）通過對比研究發現高管股權激勵與會計舞弊之間不存在顯著的相關關系。

通過以上文獻可以看出，國內外大多數學者均支持高管股權激勵會誘導高管的會計舞弊行為這一觀點，而有此結論主要是建立在理性經濟人這一假設之上的，并且國內外學者的研究多數是以股票期權這種股權激勵方式為主，對其他模式的股權激勵與舞弊行為之間的關系并未做深入研究。另外，在樣本選擇上，通常將樣本限于被監管機構處罰的上市公司，沒有考慮發生舞弊行為但未被監管機構處罰的上市公司；對于配對的正常公司，一般都是假設其不存在舞弊行為，而事實上，這些公司也可能存在舞弊行為只是尚未披露。此外，還有樣本的數量大小、研究方法的選擇等等，這些因素都會造成研究結果的偏差。如何在今后的研究中規避這些局限性，是值得深入思考的問題之一。

四、基于股價操縱視角的股權激勵研究

國內外大部分文獻表明，股權激勵對高管的股價操縱行為具有一定的誘導作用。一般認為，持有股票期權的高管為了自身利益，往往會通過不恰當的行為影響企業股價，最終從執行期權中牟取私利。Jensen（2005）指出股票期權這種股權激勵模式，會鼓勵高管為謀求自身利益而進行短期股價操縱，是導致高管采取破壞性激進會計政策的最終原因。Lie（2005）和Heron & Lie（2007）的研究均發現，實施股權激勵的高管會通過操縱股權授予日來實現自身報酬的最大化。Kumar & Langberg （2007）的研究也表明以股票期權為主要股權激勵方式的上市公司高管較易進行股價操縱。我國學者肖淑芳等（2012）認為送轉股是高管最大化自身股權激勵收益的理想工具。呂長江等（2009）的研究表明，被激勵的高管可能會在股權激勵公布前公布重大消息來影響股價，進而影響授予價格，從而通過在激勵有效期內進行股價操縱獲得更高的收益。然而，羅富碧等（2009）則提出股權激勵是一把“雙刃劍”，它既能激勵高管努力工作提高公司業績，也會激發高管的信息操縱行為，為自身謀利。

從以上文獻可以看出，國外學者之所以得出股權激勵會誘導高管進行股價操縱這一結論，主要是基于所選樣本公司股權激勵均是以股票期權這種激勵模式為主。國內學者主要從送轉股水平、重大信息公布的時間以及博弈論等角度論證了股權激勵與高管股價操縱行為之間的相關性，并且大多數學者的研究支持兩者之間正相關關系比較顯著這一結論。這不僅豐富了高管股權激勵的研究內容，還從另一角度證明了對高管實施合理股權激勵的重要性。

五、未來可能的研究方向

大量文獻均表明股權激勵會影響高管的行為，高管會因自身利益驅動而進行不當的盈余管理、會計舞弊、股價操縱等行為，高管行為與股權激勵密切相關。本文只選取了幾種主要的高管行為，而事實上高管行為包含多個方面，如高管的投資決策、創新行為等，都可能與股權激勵相關。然而至今這些方面的研究并不太多，可以進一步進行深入研究。其次，股權激勵對高管行為的影響，可能具有整體性，而不是單單某一種模式對某一種行為產生影響。倘若能從整體的角度對此進行研究，得出的結論將更具說服力。另外，可以嘗試從多領域對高管股權激勵進行研究，例如借鑒心理學、社會學等其他學科領域的相關研究成果進行交叉研究。

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