人民幣跨境直接投資與人民幣走出去

貨幣國際化的本質是一國經濟的國際化，它需要以其強大的經濟實力、巨大的外向型經濟規模、開放的金融市場與穩定的貨幣幣值作為重要支撐。對外貿易與對外投資是一個國家外向型經濟的“雙翼”，既要受到本國貨幣國際化程度的影響，又反過來對本幣國際化的進程產生制約。從英國、美國的成功經驗看，英鎊和美元的國際化都經歷過工業強國、出口大國和投資強國三個階段。

人民幣走出去的重要內容

人民幣走出去與我國跨境直接投資具有內在互動機制：一方面，人民幣走出去有利于促進我國跨境直接投資的深入發展，為企業走出去開拓了更廣闊的發展空間；另一方面，跨境投資快速發展又能夠加快人民幣走出去的步伐。

首先，人民幣走出去可以促進投資便利化。一是簡化手續。外商以人民幣進行直接投資，可以減少外匯賬戶核準和開戶以及結匯等手續，而境內以人民幣對外直接投資，可以減少購匯環節。二是加快結算速度。通過跨境貿易人民幣結算業務的開展，境內外銀行之間已經建立了暢通、安全、高效的人民幣跨境結算渠道，該渠道可以為跨境直接投資提供安全、高效的結算服務，提高資金使用效率。三是規避匯率風險。人民幣跨境直接投資可以節省境內企業匯兌成本，豐富跨境資金調配選擇，降低資金錯配風險以及不同幣種報表合并產生的匯率風險。

其次，人民幣走出去可以形成跨境人民幣資金循環。隨著跨境貿易人民幣結算試點地區擴大和香港人民幣業務清算協議重新修訂，跨境人民幣業務規模不斷擴大，境外人民幣存量迅速增加。開展人民幣跨境直接投資，事實上在資本項下形成一個完整的循環渠道，有利于境外沉淀的人民幣存量資金回流，同時也有利于向境外補充供給人民幣資金，進一步促進跨境貿易人民幣結算業務發展。

最后，人民幣要實現國際化，必須從經常項目下的開放逐步發展完成資本項目下的開放。直接投資是國際收支資本項目下的重要組成部分，因此，在實現了人民幣跨境貿易結算之后，推出人民幣跨境直接投資，符合人民幣走出去的步驟，與人民幣走出去的目標完全銜接。

當前人民幣已經實現了經常項目全部自由兌換。在資本項下，人民幣資本項目可兌換戰略早在十余年前已經確立，目前已經實現部分項目可兌換。我國開展境外直接投資人民幣結算試點，為人民幣資本項目可兌換創造了條件，將加速人民幣資本項目可兌換進程。實行境外直接投資人民幣結算之后，境外投資企業可不發生資金匯兌，直接以人民幣匯出投資資本金，這就為人民幣資本項目可兌換創造了條件。隨著境外人民幣來源的不斷充裕，外國投資者以人民幣對我國進行投資的需求也將不斷增強，屆時外國投資者以人民幣投資的政策也將進一步放寬，這將為外商投資企業資本金意愿結匯創造條件，從而進一步推動直接投資項下的人民幣資本項目可兌換進程。另外，外商投資企業向境外舉借外債等跨境融資人民幣結算需求也會應運而生，為滿足企業的現實需求，跨境融資人民幣結算也將會放開，從而推動外債項下的人民幣資本項目可兌換進程。

因此，以人民幣跨境直接投資為契機，推動資本項目跨境人民幣業務發展，必將對人民幣資本項目可兌換進程起到加速的作用。

系統性的金融政策支持

隨著跨境人民幣業務的持續快速發展，要鼓勵和引導有條件的企業對外投資，通過企業和金融機構在對外投資的過程中，強化人民幣的計價、結算和儲備功能，推動和加快人民幣走出去的進程。在這一過程中，對相關金融支持的要求也越來越高。

一是對宏觀經濟管理能力的要求更高。人民幣跨境資金流動的變化與國內貨幣政策、金融穩定等因素相互影響，要求提高宏觀經濟管理和政策有效性、靈活性和協調性。人民幣跨境業務的拓展必須以穩健的經濟增長和綜合國力為根本基礎。為此，必須保持宏觀經濟的健康成長，避免大起大落，努力保持國內財政的穩健性，完善金融調控機制，不斷增強貨幣政策公信力，增強對人民幣的信心。

二是對金融服務水平、金融基礎設施建設等的要求更高。以貿易和投資為基礎形成的貨幣計價、結算，交易和支付等都離不開銀行服務，銀行要能提高競爭意識和國際競爭能力，要能提供高效和便利的服務。因此，需要加快完善金融體系，加強公司治理，改善金融服務，為人民幣跨境業務提供強有力的金融支持。

三是對我國金融市場深度、廣度和開放度的要求更高。人民幣要走出去、被廣泛接受，就要有多樣化的金融產品和發達的二級市場來為市場參與者提供豐富的投資選擇和投資場所，以便能更好地滿足境外人民幣持有所產生的多樣化資產配置需要。產品要更加豐富，市場運行的效率要更高，市場制度建設要更加完善，市場的監管也要更加有效。因此，要逐步有序開放國內金融市場，加快建立相對發達成熟的市場體系，有一套較為規范完善的監管體制提供制度保障，包括分工明確的金融監管機制、較完善的金融監管法規體系等。

四是對防范和管理風險的要求更高。人民幣跨境流動整體上能夠降低貨幣錯配風險，由于減少了匯兌環節的限制，資金流動也就相應便利。這就要求我國在發揮其積極正向作用的同時，加強對資金流動的監測和交易合法性的約束與監管。要認真總結汲取國際金融危機的教訓，參與全球金融監管改革。在加強常規金融監管的同時，建立健全宏觀審慎管理框架，及時識別、防范和化解系統性風險等。

八項政策建議

加大人民幣對外輸出力度。一是利用我國獨特的貿易結構，實現區域性的人民幣輸出。我國對外貿易整體表現為順差，其中對東亞等地區是貿易逆差，對美歐等國則存在大量貿易順差。這使得人民幣既具有升值的前景，同時又在東亞等貿易逆差地區具有輸出的條件。只要保持人民幣的相對穩定，同時有效運用好積存的大量外匯儲備，仍能引導企業在東亞等地區使用人民幣結算。二是我國正處于資本輸出階段，企業開始走出國門開拓國際市場。可借助企業走出去之際，盡可能鼓勵企業使用人民幣，特別是在東南亞周邊國家和對中國進口需求較旺的國家。在已開放的資本賬戶下，鼓勵使用人民幣開展對外直接投資和并購活動。當然，企業在走出去的過程中，既需要人民幣，也需要外幣。在鼓勵企業對外投資過程中使用人民幣的同時，可借助我國擁有的美元資源，對其美元需求給予有力支持，在美元輸出的同時帶動人民幣輸出。特別是，由于海外金融機構對我國企業信用度不了解，往往需要支付相對較高的風險溢價。而國內金融機構對國外市場和企業不了解，對中國企業較了解，便于其與國內企業加強協作，給企業提供資金支持。三是建立以人民幣為幣種的海外投資基金。在人民幣境外直接投資的過程中，可以通過市場和行政資源的結合，建立人民幣海外投資基金，服務走出去的企業，分散企業境外直接投資的風險，實現長期的社會和經濟效益。建立以人民幣為幣種的海外投資基金，可以減少中國企業以人民幣境外直接投資過程中面臨的摩擦和困難，降低交易成本，為企業提供前期、過程和善后方面的服務和指導，保障它們的合法權益。

推進人民幣跨境融資。一是借鑒日本協力銀行的組織模式，設立專營海外人民幣貸款的機構，通過債券市場募集人民幣長期資金，以市場化利率向對我國有需求的國家或地區提供人民幣貸款，支持其對我國的出口采用人民幣結算，用獲取的人民幣收益償還貸款。二是開放境外企業境內發行人民幣證券，允許境外有需求的企業在我國境內募集人民幣資金，用于其生產經營所需。雖然人民幣資本輸出可能會對我國金融運行造成一定的影響，但這是當前推動人民幣走出去、占領國際市場必須付出的代價，從整體風險評估來看，我國也可以采取一定的措施來減少其不利影響。

適度推進境外人民幣融資利率市場化。目前，境內人民幣存貸款利率尚未實現市場化。跨境人民幣融資的項目期限一般較長，如果對跨境融資利率視同境內貸款利率管理，境外借款方面臨較大的利率風險，很可能對使用人民幣融資產生疑慮。為此，可以考慮在確保不對境內貨幣政策造成沖擊的前提上，適時推進人民幣融資利率市場化。具體而言，可將上海銀行間同業拆放利率（SHIBOR）作為跨境人民幣項目融資的基準利率，每個項目的具體利率由商業銀行在考慮貸款相關成本及風險后，與借款方協商在SHIBOR的基礎上加點確定。在跨境人民幣融資中推進利率市場化，一方面可以在不對境內市場造成較大沖擊的前提下，為境內人民幣利率市場化積累經驗；另一方面可以推動上海成為人民幣資產定價中心，有利于上海國際金融中心建設。

加快完善人民幣匯率形成機制。一是保持匯率形成機制的靈活性。固定匯率制下，本幣國際地位受到其他貨幣的制約，固定匯率也不能成為反映國內外資源配置變動以及外匯市場供求變動的變量，較容易出現匯率偏離經濟基本面的失衡現象，也會影響貨幣在國際上的接受程度。當前人民幣離岸市場已經開始形成，境外人民幣匯率的市場化形成機制有利于引導人民幣匯率走向上下波動的合意區間。應進一步完善境內的人民幣匯率形成機制，適度擴大匯率雙向浮動區間；適當擴大境內代理銀行的人民幣購售額度，改進境內銀行涉外敞口頭寸管理模式；開發人民幣對多幣種的直接報價交易機制，形成人民幣對多幣種的國際外匯交易市場。二是保持匯率相對穩定。從國際經驗看，日元匯率不穩定，嚴重阻礙了日元國際化進程。從近年全球外匯儲備及全球外匯交易的幣種結構來看，日元占比均呈下滑趨勢。相反，在德國馬克國際化過程中，馬克匯率水平相對穩定，從而為其順利走向國際化奠定了堅實基礎。保持人民幣匯率相對穩定是提升人民幣國際接受度的一項關鍵性安排。三是增加匯率避險渠道。逐步向境外主體提供境內人民幣外匯市場產品的進入通道，逐步向境外開放境內人民幣外匯市場，尤其是人民幣遠期外匯交易等具有套期保值和風險對沖管理功能的產品，使境外主體能夠借助這些產品管理其外匯風險。適時推出人民幣遠期購售業務。遠期購售的政策設計應強調真實交易背景，額度以賬面實有敞口為限，期限以實際商務合同為限。

加快金融市場開放。要從以下方面著手加快境內金融市場的開放與建設。

一是完善金融市場體系。高度發達的本國國債市場是貨幣國際化的堅實基礎。目前，我國市場化的利率形成機制還在雛形階段，利率政策對收益率曲線的影響力有限。建議加快國債發行市場化，形成完整的國債收益率曲線，盡快建立人民幣國債遠期市場，推出相關國債遠期交易產品。同時，要完善金融債、地方債、公司債的市場建設，打通目前相互割裂的幾大債券市場，從而形成有效的、分層次的債券市場收益率曲線，為不同市場主體提供定價基準。

二是及時啟動境內金融市場面向本幣開放的步伐。順應人民幣跨境使用的需要，我國已經開放了境外三類機構進銀行間債券市場以及境外合格機構投資者進境內資本市場，但還遠遠不夠。境內金融市場是人民幣市場，率先向境外人民幣開放符合法理，開放只是意味著允許境外持有的人民幣存款轉換為境內金融市場上的有價證券而已，有利于降低境外人民幣的變現性，穩定境外人民幣持有量，同時擴大境內金融市場的參與者，提高市場需求的多元化程度，避免出現日元國際化過程中，本國金融市場空心化的結局。

三是防范市場風險。人民幣跨境流動總量受我國貨幣當局控制，境外機構通過人民幣沖擊我國金融市場的潛在風險總體可控。但須要防范跨境人民幣流動在某一時點、對某一金融產品、對某種交易量較少且流動性不大的市場造成沖擊。要在建立健全對境外人民幣資金流動實時監測的基礎上，防范其對我國單一產品和市場的沖擊。必要時，人民銀行應當進入相關的金融市場進行調控性操作，及時將境外流動性吸附出金融體系，或是根據國際貨幣基金組織的規則采取直接的管制措施，徹底避免其對我國金融市場的沖擊。

側重資本項目交易層面管理，逐步放開匯兌環節限制。審慎監管是與企業激勵相容的管理方法，是對交易主體的管理。即在控制系統性風險的前提下，又不過分干預企業的微觀行為。這是對經濟扭曲最少的管理方法，應該是我國未來的發展方向。但這種方法要能達到控制系統風險的目的，需要具備的條件較為苛刻，我國在相當長的時間內還無法實現。交易層面的管理屬于實質管理，是從具體市場、交易逐項管理的方法。我國在房地產、證券市場等領域的監管要求，都屬于這方面的要求。匯兌環節的管理與交易管理，往往是一個問題的兩個方面，但由于我國對于匯兌后的資金走向缺乏必要的監管，僅僅是匯兌環節的管制，成本較高，且較難全面管制，僅僅只是增加交易成本，在實質監管方面功效不大。再加上我國匯兌環節的管理與交易環節的管理分屬不同部門，在管理過程中存在大量的協調問題。事實上，為控制資本流出入的風險，需要管理的只是限制資金進行某些具體交易和進入某些市場。因此，交易環節管理能力的提高，將緩解匯兌環節管理的要求，甚至可以完全放開匯兌環節的管理。當然，也只有交易環節的管理能力達到一定程度之后，才可以放開匯兌環節的管理要求。

加快金融業海外戰略布局，提高對境外投資的金融服務能力。在海外資產規模不大、信用記錄不完備的情況下，中國企業要想在海外獲得金融支持是非常困難的。在這種情況下，國內金融機構可以通過“授信”、“內保外貸”等方式提供金融支持，這就需要中國國內的金融機構能夠在海外有分支機構來完成相應的操作。要通過業務創新，結合走出去企業的特點，充分利用包括商業銀行、投資銀行、直接投資、保險、基金、租賃等多個領域在內的多元化業務平臺，為客戶量身定做綜合金融服務方案，滿足企業在境外的多元化金融需求。結合企業走出去的情況合理機構布局，有效擴大服務范圍。

加強人民幣跨境直接投資資金流動監測。一是加強外商投資企業人民幣資金流動監測。商業銀行對境外投入的人民幣資本金專用賬戶建立收付業務信息臺賬，詳細記錄每筆資金來源、去向和用途。同時，商業銀行在資金匯入專用賬戶后，將一定時期內發生的支付業務詳細信息報送人民銀行備案。人民銀行建立對該類賬戶開立及其使用的監測制度，加強監測分析。對于資金使用真實性可疑的交易，由人民銀行進行查處。二是加強人民幣對外直接投資監測。及時了解人民幣投資款的來源和境外用途，監控人民幣可疑資金交易。全面了解對外直接企業經營情況，掌握境外投資項目進展情況。

（作者單位：特華博士后科研工作站）