IPO挺進中小微

隨著11月30日IPO重啟消息的塵埃落定，立刻引發了資本市場的巨震。而就職于券商的研究員更是不乏挑燈夜戰者，不管是宏觀策略分析師，還是行業研究員，都忙于在第一時間撰寫研究報告，從各個角度解讀IPO重啟的影響。

新政“偏心”中小企業

事實上，從2012年10月10日證監會發審委最后一次審理IPO（新股發行）申請后，關于新股發行體制改革就已開始醞釀。400多天過去了，經歷了數次修改、討論，甚至是“頭腦風暴”，一份“還權于市場，還權于投資者”的改革圖清晰呈現。相比此前6月下發的《改革意見》征求意見稿，本次《改革意見》的總體原則中強調了“加快實現監管轉型，發揮市場決定性作用”，以及“大力扶持中小微企業發展，完善中小企業板制度安排”。

而要實現中小企業在資本市場上的發展，政策體系必不可少。證監會主席肖鋼于近期以“五個手指”為喻，形象地勾勒出投資者、中介機構、媒體、上市公司及證監會五者在資本市場的作用：大拇指是投資者，老大；緊靠著大拇指的食指是券商等中介機構；中指是媒體，意味著客觀、中立；上市公司是無名指，證監會是小指頭，最小但離佛法最近，要借用法律的力量行使職責。

肖鋼表示，2013年上半年，證監會加快多層次資本市場體系建設，加快發展中小企業板和創業板、啟動中小企業股份轉讓試點和中小企業私募債試點，對非上市中小企業非公開發行債券采用備案制。截至2013年6月底，中小企業私募債試點范圍已擴大至22個省（區、市）。滬深交易所累計接受311家企業發行中小企業私募債備案，備案金額413.7億元（人民幣，下同）；210家企業完成發行，籌集資金269.9億元。

同時，證監會推動證券公司開展資產管理、直接投資、承銷中小企業私募債、資產證券化等業務，支持中小微企業發展。

作為一家新能源行業的中小企業，中海陽能源集團股份有限公司近年來發展形勢不錯，談及成功的關鍵，董事長薛黎明頗有感觸地說，全國中小企業股份轉讓系統幫了企業的大忙。

薛黎明表示：“企業的穩步發展離不開有力的資金保障，尤其是在比較快速的發展階段，我們自2010年掛牌以后，越來越多的投資機構都在找我們，在項目的擴展和聯合發展過程當中希望能夠跟我們融合到一起來，投入到我們的企業當中。因此，我們在掛牌以后，2010年6月和11月分別啟動了兩次定向發行工作，并在2012年啟動了私募債的發行工作，我們一共募集了4.245億元的資金，這些資金對于企業的發展、項目開發以及在行業內的定位應該起到了非常積極的推動作用。”

中國的中小企業是一個富有活力的經濟群體，是國民經濟的重要組成部分，在促進經濟繁榮、就業增加、推動創新、催生產業等方面，發揮著越來越重要的作用，然而，融資難的問題一直困擾和制約著中小企業的發展。

肖鋼表示，證監會下一步會支持中小微企業發展。一是完善中小企業板制度安排，優化創業板準入標準，建立創業板再融資規則體系，形成適合中小微企業特點的“小額、快速、靈活”的融資方式。二是加緊落實中小企業股份轉讓系統試點擴大至全國的具體實施方案。三是進一步擴大中小企業私募債試點范圍，更好地滿足中小微企業的融資需求。四是抓緊推出非上市公眾公司定向發行細則，適時出臺非上市公眾公司并購重組管理辦法，支持中小微企業股本融資、股份轉讓、資產重組等活動。五是穩步推進商品期貨品種創新，為中小微企業管理風險、發現價格提供有效工具。六是推動證券期貨經營機構規范務實、有序探索創新，開展資產管理和資產證券化等業務，為中小微企業提供高效、專業、便利的金融服務，推動中小微企業規范運作和健康發展。

降低門檻促中小企業上市

強調保護中小企業在資本市場的發展是監管部門整個市場越來越明確的認識，此前，各界對于創業板門檻過高的問題早有爭論。2009年啟動的創業板，一直沿用的兩套上市盈利標準分別是：最近兩年連續盈利，最近兩年凈利潤累計不少于1000萬元，且持續增長；或者最近一年盈利，且凈利潤不少于500萬元，最近一年營業收入不少于5000萬元，最近兩年營業收入增長率均不低于30%。由于創業板設定的財務門檻較高，很多處于初創期或小規模的創新型企業被擋在門外，難以受益于資本市場融資。這也讓創業板設立的初衷難以完全實現。

在IPO新政中，對于上市門檻是有所降低的。作為市場的監管者，證監會也多次表態要降低創業板企業上市的財務門檻。此次新規明確提出要適當放寬創業板對創新型、成長型企業的財務準入標準。分析人士指出，新股發行制度將有更多創新型中小企業從中受益。

“也就是說，今后創業板企業上市會變得更加容易，”北京某券商投行部人士判斷，創業板將會快速擴容。在這之前，證監會副主席姚剛也表示，過往被發審委否決的企業有一半原因是持續盈利能力有問題，以后證監會將不做價值判斷，只關注信息披露是否充分。例如，一個企業只有一個客戶，以往我們會認為企業持續盈利能力有問題，企業就不被批準上市。但是今后只要企業信息披露充分，只會提示風險。而且，對于這些高科技型企業來說，實際資產規模較少，很多都是虛擬資產，因此“它的發行規模就偏小一些，這樣上市也相對簡單一些”。

“在注冊制的推行以及創業板IPO設計理念的改善后，創業板將迎來跨越性的發展。”武漢科技大學金融證券研究所所長董登新預計，以目前創業板三百多家的上市公司數量來看，還沒有形成規模效應，在未來時機成熟的情況下，創業板或許將達到十倍以上的擴融，以此來產生很強的規模效應。

與主板相比，創業板的標準最低。“雖然發行一個創業板遠沒有主板掙錢，但是從目前市場來說，能上市的大型企業已經都差不多上市了，企業數量有限，而政策上較向創業板傾斜，所以（券商）以量取勝也未嘗不可。”市場人士分析。

中小企業將集中率先上市

高盛高華證券董事總經理索莉暉認為，新股發行制度改革之后，預計會有大量的企業謀求上市，這會促使券商自主選擇那些資產優良、有豐厚回報的企業作為上市目標。

毫無疑問，首批IPO企業將從目前已過會的83家擬上市公司中產生。哪些公司最先有可能邁入上市的門檻？

多位業內人士預計，目前批量發行已無懸念，中小企業集中率先上市應為大概率事件。 安永大中華區科技行業主管合伙人劉國華稱，A股IPO重新開閘后，首批上市企業將主要為規模較小企業。他認為，目前多數過會企業的規模相對較小，批量發行概率較大，首批IPO的主力軍或以工業和信息科技行業為主導。德勤也于近日發布研報預計，申請到深圳中小板和創業板掛牌上市的企業，將有望成為首批IPO的企業，因為這將“確保A股市場有充足的流動性”。

對此，國泰君安中小盤研究團隊指出，從目前進度來看，即將上市的約50家企業最有可能在已過會的83家公司中產生，通過兩輪IPO財務專項檢查和一年多的時間檢驗，83家企業整體質量都不錯。其中主板10家、中小板30家，創業板43家，擬發行股本總計達88.06億股，預計募集558.08億元資金。

華融證券首席策略分析師肖波表示，大力扶持中小微企業的政策將推動社會資源更多的向商品方向配置，這將是中小微企業快速發展的重要機遇期，看好市場繼續看好中小板和創業板，不要看它最近一段時間在下調，下調之后IPO一旦重啟，主要上市股票還是中小微企業。所以，大家一定要注意，中小微企業，特別是剛才提到的與經濟和市場的邏輯相一致的這些相關的行業會有很大的受益。

“炒新”游戲玩不下去

然而，長期以來，我國股市中的創業板一直存在著“炒新”的風氣，導致了新股價格短期內嚴重背離其真實價值。這從基礎層面上扭曲了市場結構，影響了股市的資源配置功能，也使得高位買入的投資者損失慘重。

雖然新政“偏心”于中小企業，但是市場卻以創業板的暴跌做出回應。12月2日，300多只創業板個股中超過200只跌停，占據了兩市跌停個股的大半壁江山。有公開數據統計，12月2日至3日，兩市共有237股跌幅超過10%，當中超過7成個股出自創業板。

“創業板暴跌主要是由于IPO重啟消息引起的，由于IPO重啟意味著供給增加對創業板造成壓力，尤其是一些業績差靠重組的創業板企業被看空而下跌。”中信建投研究發展部高級副總裁兼首席策略分析師安尉接受記者采訪時稱。

雖然IPO重啟短期引起市場波動，但多數受訪人認為長期利好創業板。“暴跌是必然的，因為當前創業板估值在55倍左右，估值較高。”創業板成立四年以來，其“三高”一直是困擾創業板成長的頑疾，而此次新股發行制度改革明確指向了“圈錢”及“三高”發行，所以在如此影響下，也造成了創業板的暴跌。“而伴隨著新規的出臺，將有助于改善創業板高溢價問題，看好真正有業績支撐、成長好的股票。同時開閘后可能會冒出一些好新股，迎來投資機會。”廣州創勢翔投資有限公司研究總監鐘志鋒說。

新規中明確規定：鼓勵持股滿三年的原有股東將部分老股向投資者轉讓，轉讓后，公司實際控制人不得發生變更。”這就使得新股上市同時大股東可以部分兌現，上市后維持股價的必要性減弱。存量發行可以讓中小企業新股的大股東相對更專注于實業投資，不用像現在那樣關注股價。從這個意義上說，新規確實向支持實體經濟的目標回歸，對中小企業是長期利好，短線卻不利于中小股的炒作。

看來中小盤股“擠泡沫”的進程在大幅提速，個股分化也將加劇，缺乏業績支撐的高估值偽成長股將被淘汰。

此次新規還對市值配售規則進行了細化，一是按照股本小于或大于4億元，網下配售的比例不低于60%或70%；余下的網上發售部分采取市值配售，比例為40%或30%。二是回撥機制。從回撥所需網上認購倍數（兩檔門檻分別為50倍和100倍）來看，小盤新股向網上回撥40%是大概率事件，這就導致事實上創業板和中小板的網上配售比例高達80%（40%+40%）。

“改良”后的市值配售意味著未來創業板新股籌碼的分散。而以往的發行制度，由于新股籌碼集中，往往有機構在上市后拉抬新股，間接帶動了市場活躍度和相關類別的指數上漲。新股籌碼分散，使得新股效應減弱，創業板新股估值空間由此下移，導致創業板老股估值承壓。而創業板不得借殼，則封閉了該類個股退市的緩沖區，導致創業板估值不得不回歸基本面。

創業板非常重要的作用是提升中小企業創造價值的能力，只有這樣才能夠解決今天面臨的資金難題，必須要強化實體經濟，而對產業來說，資本的力量更是無窮的，對正處在飛速發展中的中小微企業產業，金融資本在企業的起步壯大過程中更是無可替代。