人福醫藥：收購資產的隱憂

人福醫藥于6月8日發布的第二版非公開發行股票預案，最終于8月20日拿到了監管部門的批文，本次定向增發計劃收購的北京醫療股權，估值高達9.79億元。但是這也僅僅是從合法、合規的角度認可了人福醫藥的增發及對外收購方案，然而站在股東的角度來看待這次收購，卻未必如收購預案中所述的那般美好。

因為從相關信息披露來看，收購標的也即北京醫療根本就沒有自己的核心技術，全部業務均來源于上海羅氏產品的經銷，也即該公司經營的命脈全部掌握在上海羅氏的手中。

盡管在定向增發預案中，人福醫藥認為“上海羅氏目前以及未來可預期的時間內不會改變其現有的與經銷商的合作模式”，但是也無法就這一點提出任何有效協議，以及有力的證據，也即沒有任何法律性的保障。

這自然會令投資者擔心北京醫療的核心競爭力在哪里？可持續的盈利能力又在哪里？人福醫藥以將近300%的溢價收購北京醫療這樣一家“二道販子”的股權，是否有些頭腦發熱？

盡管在收購預案中與北京醫療原股東簽有盈利承諾及補償協議，但是需要注意的是，補償期限僅僅涉及收購后的三年，而如果在三年之后上海羅氏“反水”必然導致北京醫療的業績出現斷崖式下跌，進而拖累人福醫藥的業績表現。倘若如此，又有誰來維護人福醫藥公眾股東的利益呢？畢竟在目前收購過程中的資產評估價值，可不是僅評估的未來三年業績。

退一步講，將北京醫療股權以3倍溢價出售給上市公司，即便未來業績未達標而進行部分補償，恐怕對于北京醫療的原股東而言，都是一宗包賺不賠的買賣。

更何況，如果翻看人福醫藥的經營數據，便可以發現公司經營本身也是不夠“干凈”的。

被控股股東侵占巨額資金

截止2012年末人福醫藥對其控股股東武漢當代科技產業集團股份有限公司的其他應收款余額高達2.74億元，這對于年末對外借款余額高達20億元、全年背負利息支出成本高達1.28億元的人福醫藥而言，是一筆金額巨大的占款，這實在令人懷疑人福醫藥是在以占款的形式、向控股股東進行利益輸送。

與此同時，根據人福醫藥在今年發布的定向增發二次修訂稿來看，控股股東僅將認購“不低于本次非公開發行的A股總股數的16.788%”，測算下來需付出的現金不足2億元，尚不及對人福醫藥的負債金額高。

從這個角度來看，甚至可以理解為人福醫藥的控股股東，是在用上市公司的現金再對上市公司增資，并以遠低于二級市場的價格增持股權，這實在是對人福醫藥其他中小股東利益的巨大侵害。

蹊蹺收購背后的利益輸送

人福醫藥于2012年度分兩次收購了北京瑪諾生物制藥有限公司股權，第一次是在2月24日從康普拉斯（中國）控股有限公司手中收購了40%的股權，第二次則是在5月18日從瑪諾科技亞洲有限公司手中收購了22.5%的股權。前一次的收購對價為700萬元，對應每1%的瑪諾生物股權對價為17.5萬元；而此二次收購對價則為600萬元，對應每1%的瑪諾生物股權對價為17.5萬元26.67萬元。

通過對比不難發現，兩次收購時間相距不足3個月，但是瑪諾生物股權估值卻大漲了52.38%，那么在這飆漲的股權價格背后，估值是否合理呢？

而且我們還注意到，人福醫藥在其2012年報中針對這兩次收購資產的信息披露，前次收購至年末為上市公司貢獻的凈利潤金額為88.48萬元，而第二次收購至年末為上市公司貢獻的凈利潤金額驟降至-26.86萬元。

從中不難看出人福醫藥收購的瑪諾生物，在其第一次收購股權至第二次收購股權之間的經營業績甚為理想，不到3個月便實現了115.34萬元凈利潤。若以此計算人福醫藥為其付出的收購市盈率僅為個位數，算是個較為核算的交易；但是一經第二次收購后，瑪諾生物的經營情況就急轉直下，不僅把之前3個月實現的利潤依據吞噬殆盡，甚至還為人福醫藥的全年業績帶來了虧損。

這就不得不令人懷疑，人福醫藥收購瑪諾生物的舉措是不是明智的？是否是被瑪諾生物原股東騙了？甚至是否是人福醫藥“心甘情愿”被騙、其實是涉嫌利益輸送？

神秘推廣費，暗藏商業賄賂

從人福醫藥披露的2012年年報數據來看，銷售費用項下包含的“市場推廣費”科目全年發生額高達49842.5萬元，幾乎相當于公司實現營業收入金額的十分之一；同時考慮到公司銷售人員總數為2539人，則人均年支出“市場推廣費”19.63萬元、月均高達16358.97元。

這意味著人福醫藥的銷售人員人均每天花出去的、所謂的“市場推廣費”就超過500元！金額之高有違常理，甚至令人乍舌。

這自然令人懷疑人福醫藥存在商業賄賂的行為，并且難以列支成具體項目的支出、關系維護費用打包成“市場推廣費”這一含糊其辭的項目。對此，一位深諳藥品經銷的業內人士向本刊表示：“很多藥廠都會以召開研討會的形式，對醫院采購人員和醫生進行變相行賄，而銷售人員人均每天支出5百多元，這實在太不正常了。”

在GSK通過大肆賄賂搶占市場的行為備受矚目的環境下，人福醫藥人均月支出1.6萬元“市場推廣費”背后，也同樣耐人尋味。

對此，人福醫藥回應本刊質疑時堅稱：“人福醫藥銷售收入排名第16位，銷售費用排名第18位，銷售費用占銷售收入比例排名第81名，公司銷售費用屬于正常水平。”但是這其實是在避重就輕，刻意回避“銷售人員人均每天支出超5百元”這一離奇現象背后所暗藏的變相行賄本質。