創業投資促進產業技術創新的實證研究

戚 湧，丁 剛，魏繼鑫

(南京理工大學經濟管理學院，江蘇 南京 210094)

1 引言

創業投資(Venture Capital，VC)作為一種金融制度安排，在國內也被稱為風險投資。廣義的風險投資是一切具有高風險、高潛在收益的投資;狹義的風險投資是以高新技術為基礎，生產與經營技術密集型產品的投資。本文突出VC 支持科技創業的特性，將VC 稱為創業投資［1］。技術創新是產業發展的內生變量，創業投資對技術創新具有顯著的影響作用，創業投資、技術創新和產業發展三者之間存在相關性。創業投資促進技術創新和產業發展的核心機制在于創業投資參與到企業技術創新的早期研發、中期成果轉化和后期產業化等各個環節，從而使企業高風險的技術創新活動因獲得資金支持而順利開展，技術創新成果的成功產業化推動了產業發展;在企業通過技術創新發展壯大的同時，創業投資通過股權退出機制，實現資本的流動和增值，促進了自身的良性發展。

制度和技術創新的協同創新促進產業演化和變革，創業投資作為一種制度創新，本身對產業變革具有促進作用，創業投資通過推進技術創新也對產業變革產生作用。技術創新促進產業變革的路徑為:在產業變革的初級階段，技術創新的主要方式是模仿創新;在產業變革的中級階段，技術創新的主要方式是合作創新與集成創新;在產業變革的高級階段，技術創新的主要方式是突破性創新。

國內外學者對創業投資與技術創新的關系開展了研究。Hellmann 和Puri［2］認為創業投資支持的高新技術產業能夠明顯提高人力資源決策、市場化和股票期權選擇的專業化水平，對公司經營和創新產生積極影響。Alemany 和Martí［3］證實創業投資支持的企業具有較快的成長速度。Casamatta論證了創業投資支持的企業績效明顯好于沒有創業投資支持的企業。Ron 和Astrid［4］指出創業投資在某種程度上作用如同一些大企業的R&D 投入，對企業創新績效具有促進作用。Rousseau［5］認為創業投資機構與企業間的信任是科技風險企業獲得成功的關鍵因素。MacMillan［6］將創業投資機構的介入程度分為放任型、中度介入和深度介入三個水平，認為在不同的介入水平下，創業投資機構的管理參與活動與企業的技術創新績效間呈現出不同的相關性。Bengtsson 和Wang［7］研究證明獨立的創業投資機構比其他類型的創業投資機構對企業的增值能力更強。

國內，武巧珍［8］研究風險投資支持高新技術產業自主創新路徑，認為完善風險投資體系是促進高新技術產業發展，保障自主創新的關鍵性手段。呂煒［9］研究風險投資機制的技術創新原理，認為風險投資企業新的合約方式從外部組合資源，其組織結構能有效突破技術創新障礙。陳治和張所地［10］運用Malmquist 指數測算R&D 投入與風險投資對技術創新的效率，發現風險投資對技術創新的效率大于R&D 投入。戴學來和董正英［11］認為風險投資比銀行部門和公司R&D 投入更具有優勢。米建華和謝富紀［12］的研究表明創業投資顯著地促進了技術創新，而技術創新進一步顯著地促進了經濟增長，同時創業投資與經濟增長之間也在5%的水平上顯著正相關。高蓉［13］指出企業在不同的成長階段對資金的需求量不一樣，需要創業投資針對不同的階段提供相應的資金支持，從而更好地促進企業技術創新提升。龍勇等［14］研究風險投資對高新技術企業技術聯盟策略影響，認為風險投資不僅為企業發展提供資金支持，還通過企業技術聯盟策略制定等形式的非資本增值服務提升企業價值。盧智健［15］通過對209 家企業調查研究，指出創業投資通過向企業提供人力資本參與公司治理以達到降低代理成本、提升企業價值的目的;同時，創業投資的投入可以為企業提供增值服務創造新的價值。

現有研究基本贊同創業投資對技術創新有促進作用，但以定性分析為主，缺乏定量分析，針對創業投資對技術創新績效影響的實證研究較少。本文以物聯網上市企業為例，基于數據包絡分析C2R 模型和超效率模型，進行創業投資對物聯網產業技術創新績效影響的評價和實證分析，分析創業投資促進物聯網產業變革的規律，對我國創業投資和戰略性新興產業發展具有重要研究價值。

2 評價指標體系設計

設計企業技術創新績效評價指標體系應遵循內容清晰、概念獨立、系統性和數據可取性的原則，本文提出評價指標體系包括3 個一級指標:(1)創新投入。該指標包括人力資源投入和經費投入2 個二級指標，本文用R&D 人員占員工總數比例和碩士及以上學歷人員占員工總數比例來表征人力資源投入，用R&D 投入占營業收入比例和R&D 投入增長率來表征經費投入;(2)創新產出。該指標包括知識產權和科技成果獲獎2 個二級指標，本文用授權發明專利占比和軟件著作權來表征知識產權，用省部級以上科技成果獎表征科技成果獲獎;(3)創新成效。該指標是創新產出所獲得的經濟效益，本文用新產品銷售收入占比來表征。

3 基于DEA 的技術創新績效評價模型及實證分析

數據包絡分析法(DEA)以相對有效概念為基礎，是用于評價具有相同類型的多投入、多產出的決策單元效率的一種非參數統計方法［16］。

3.1 C2R 模型

設有n 個決策單元(DMU)，每個DMU 都有m 種類型輸入以及t 種類型輸出，即對第j 個DMUj對應的輸入向量和輸出向量分別為:

構成C2R 模型:

其中，s-和s+為松弛變量，θ 為該決策單元投入相對產出的有效值，C2R 模型是固定規模報酬的限制下進行評價，得出的結果是相對整個集合而言的整體相對效率。當θ=1 且s-≠0 或s+≠0時，對于所對應的DMU 為DEA 弱有效;當θ=1且s+=s-=0 時，對應的DMU 為DEA 有效;當θ＜1 時，對應的DMU 為無效。

3.2 超效率模型

超效率模型是Andersen 和Petersen 在C2R 模型基礎上提出的一種改進方法，用于對DEA 相對有效單元進行排序。超效率模型的線性表達式如下:

評價某個單元時將其與樣本中所有其他決策單元(DMU)的線性組合做比較，而不包括該決策單元本身，如圖1 所示。A、B、C、D 四個企業位于有效的前沿面上，其技術效率均為100%。按照超效率模型思路，在計算某一有效企業的超效率時，將其排除在企業的參考集合之外，比如在計算企業C 時，如果將其排除在所有樣本的參考集合之外，則有效前沿面有原來的ABCD 變為ABD。此時，從投入方向看企業C 的效率為:

圖1 超效率模型

對于相對無效率的企業E，超效率模型中其生產前沿面是ABCD，效率值為:

3.3 評價和實證分析

本文以物聯網上市企業為例，進行創新投資對產業技術創新績效影響的評價和實證研究分析。在IPO 時間2002—2011年且在中國上市的物聯網相關企業中，選取有創業投資支持和沒有創業投資支持的企業各39 家，企業信息和數據來源于新浪財經、鳳凰財經、東方財富、金融界等財經類網站和“同花順軟件”概念股中物聯網板塊以及這些企業在上海證券交易所和深證證券交易所首次公開發行股票時的招股說明書和年度報告［17］。

(1)基于C2R 模型的企業技術創新績效評價與實證分析。

根據技術創新績效評價指標體系，基于C2R模型，用DEA-solver 軟件得出計算結果如表1 所示。由于R&D 投入增長率為負值，在應用DEA 計算時剔除該指標，以保證計算結果的正確性。

表1 基于C2R 模型的計算結果

通過求解IPO 前有無創業投資支持的相關上市企業相對效率值的幾何平均值來比較兩者之間的效率值。

①IPO 前有創業投資支持的相關上市企業相對效率的幾何平均值(α1)=0. 510247;

②IPO 前沒有創業投資支持的相關上市企業相對效率的幾何平均值(β1)=0.433448。

α1＞β1，說明有創業投資支持的上市企業技術創新績效高于沒有創業投資支持的上市企業，創業投資對于提高上市企業技術創新績效具有一定的促進作用。

(2)基于超效率模型的企業技術創新績效評價和實證分析。

根據技術創新績效評價指標體系，基于DEA超效率模型，用DEA-solver 軟件得出計算結果如表2 所示。

表2 基于超效率模型計算結果

對表2 的效率值求解幾何平均值如下:

①IPO 時有創業投資支持的上市企業效率的幾何平均值(α2)=0. 721217;

②IPO 時沒有創業投資支持的上市企業效率的幾何平均值(β2)=0.709862。

α2＞β2進一步說明有創業投資支持的上市企業的技術創新績效高于沒有創業投資支持的上市企業，創業投資對于提高上市企業技術創新績效具有一定的促進作用。

4 內生性檢驗

由于無法判斷是創業投資的進入提高了企業技術創新績效，還是企業技術創新績效的提高吸引了創業投資的進入，本文進行內生性檢驗，比較有創業投資支持的企業在獲得第一輪投資之前與沒有創業投資支持的企業是否存在成長績效差異，如果沒有顯著差異，則表明并不是企業技術創新績效的提高吸引了創業投資的進入，可以接受以上分析所得結論。檢驗結果如表3 所示。

從上述數據中可以看出，在保留兩位有效小數的前提下，“R&D 投入占營業收入比重”和“R&D 投入增長率”這兩個指標均值差均為0，從其他指標的均值看，有創業投資支持的企業的指標值均大于沒有創業投資支持的企業。

應用SPSS18 中的獨立雙樣本T 檢驗和非參數檢驗的Mann-Whitney 檢驗方法分別對兩個獨立樣本的均值進行單變量檢驗，結果顯示:“新產品銷售收入占比”的T 檢驗和M 檢驗都達到了5%的顯著水平，“已授權發明專利占比”的T 檢驗和M檢驗都達到了10%的顯著的水平。由于這兩個指標是衡量企業技術創新的主要指標，說明有創業投資支持的企業的成長績效在沒有獲得創業投資支持前和沒有創業投資支持的上市企業的成長績效不存在顯著差異。因此，可以得出是創業投資的參與促進了企業的技術創新績效，而不是企業技術創新績效的提高吸引了創業投資的進入。在創新投入方面，如“R&D 人員占員工總數比例”、“R&D 投入增長率”等并沒有表現出顯著的差異，也進一步證實了有創業投資支持的企業創新能力和創新績效高于沒有創業投資支持的企業。

表3 IPO 時企業技術創新績效指標值

5 結論

創業投資作為一種支持創業的投資制度創新，是創新型經濟的重要推手，對產業技術創新具有重要的促進作用，技術與制度的協同創新共同推動著產業演化和變革。本文通過構建技術創新績效評價指標體系，基于數據包絡分析法進行實證分析和內生性檢驗，證明有創業投資支持的物聯網上市企業的技術創新績效高于沒有創業投資支持的物聯網企業，創業投資對產業技術創新具有促進作用，從而推動產業的發展和變革。本文不足之處在于樣本的選取局限于已上市的物聯網企業，樣本數量有待于增加，下一步的研究工作將擴大至初創期和成長期的未上市企業。為進一步發展創業投資，促進產業技術創新，提出如下對策建議:一是完善科技投融資政策體系，出臺創業投資企業稅收扶持政策，設立國家和省、市層面創業投資引導基金，研究促進創業投資引導基金規范設立與運作的指導意見，優化科技金融生態環境;二是積極引進并規范發展創業投資，培養優秀創業投資人才，加強創業投資體系建設，形成多種類型、多種形式、不同領域和不同層次的創投機構，支持民營創業投資機構發展，充分利用社會資本擴大創業投資規模，使機構投資和民間資本逐漸成為科技投融資主體;三是針對不同產業的特點及發展現狀，采用國際通用的創業投資管理方式，促進創業投資網絡產業集群發展，完善創業投資的退出機制，建立非上市股份公司股權集中托管和轉讓、交易平臺，提高創業資本的流動性和使用效率，推動產業創新發展。

［1］Andrew Wong，Mihir Bhatia and Zachary Freeman.Angel finance:the other venture capital［J］.Strategic Change，2009，(18).

［2］Hellman T，Puri M.Venture Capital and the professionalization of start-up firms［J］.Journal of Finance，2002，57:169-197.

［3］Alemanya L，Martí J.Unbiased estimation of economic impact of venture capital backed firms［J］.EFA Moscow Meetings Paper，Moscow，2005:41-33.

［4］Ron Christian Antonczyk，Astrid Juliane Salzmann.Venture capital and risk perception［J］.Z Betriebswirtsch，2012，9.

［5］Rousseau，D.，Sitkin，B.，Burt，R.Not so different after all:A cross-discipline view of trust［J］.Academy of Management Review，1998，23，393-404.

［6］Macmillan，I.C.，&Kulow，D.W.，Kholian，R.Venture capitalists，involvement in their investments:Extent and Performance［J］.Journal of Business Venturing，1989，4(1)，27-47.

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［8］武巧珍.風險投資支持高新技術產業自主創新路徑分析［J］.管理世界，2009，(7):174-175.

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［10］陳治，張所地.我國區域風險投資對技術創新效率的研究［J］.科技管理研究，2010，(8):250-254.

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［15］盧智健.創業投資機構活動對科技風險企業績效的作用機制研究［D］.浙江大學，2012.

［16］戚湧，李千目.科學研究績效評價的理論與方法［M］.北京:科學出版社，2009.

［17］丁剛.創業投資與物聯網產業創新績效研究［D］.南京理工大學，2013.