對創業板上市公司成長性不足的原因探析及建議

王琳

對創業板上市公司成長性不足的原因探析及建議

王琳

我國創業板承載著優化產業結構的希望，但是自開板以來，創業板上市公司卻普遍呈現出成長性不足的問題，本文從上市公司內外兩方面探究了創業板成長性不足的原因，并從多個角度提出了相關建議。

創業板成長性；過度投資；高管離職；制度缺陷

一、創業板上市公司成長性不足的現狀

創業板是國家專為暫時無法在主板上市的創業型企業、中小企業和高科技產業企業等需要進行融資和發展的企業提供融資途徑和成長空間的證券交易市場。我國創業板定位于“兩高”（高成長性，高科技含量）和“六新”（新經濟、新服務、新農業、新材料、新能源和新商業模式），上市條件比主板和中小板寬松，將焦點放在了企業的成長空間和創新能力，對企業的成長性提出了更高的要求。然而創業板公司上市后的業績卻出現整體性變臉：三高現象、業績下滑、高管離職、股價大跌......問題接踵而至，而其最該體現的高成長性卻不明顯。

創業板承載著優化我國程業結構的希望，在中國資本市場上占據著越來越重要的角色，因此創業板的健康發展對我國資本市場乃至整個國民經濟都至關重要，探究目前創業板上市公司成長性不足背后的原因，完善創業板市場意義重大。本文從多個角度分析了創業板上市公司成長性不足的原因，并探討了對完善創業板的建議。

二、創業板上市公司成長性不足原因分析

企業成長性是指企業在長期內創造價值的能力和持續健康發展的活力，經濟效益的增長只是其中一個方面，在強調量的同時更要保證質。結合我國創業板的特點，影響其成長性的因素主要包括企業家才能和人力資本、市場特點、產品和服務特色、自主創新能力、獲取資源的能力、風險規避能力以及盈利能力等。

（一）企業內部原因分析

1.資金使用計劃不合理，巨額超募資金使用效率低下。從開板之初，“三高”(高發行價、高市盈率和高超募)現象便成為創業板擦不去的標簽。數據顯示，截止到2012年10月31日，356家創業板上市公司超募資金總計1439.6億元，超募比例達到165%。嚴重的超募現象使得社會資金嚴重傾斜，干擾我國經濟市場的資源配置。而且巨額超募資金并沒有物盡其用，據2011年超募資金使用情況統計顯示，62.83%的資金只能被存進銀行，加上我國遠高于存款利率的通貨膨脹率，使得這種做法不僅降低資金利用效率，更直接導致企業價值的降低，同時也是對社會財富資源的極大浪費。

2.過度投資，急速擴張，使企業經營風險驟升。與上述將巨額資金存入銀行獲取無風險收益形成鮮明對比的是，部分企業走上盲目擴張的極端。大肆的媒體報道和投資者對創業板的狂熱追求激發了管理者快速擴張企業規模的情緒，突如而來的資本盛宴為此創造了條件，使得許多企業在沒有充分論證項目風險與收益的情況下進行投資。但是陡增的現金流只能滿足企業一時的需求，規模的驟然擴張并沒有帶來預期的收益，而是使企業陷入了又一輪的資金需求，使得企業陷入融資—擴張—再融資的怪圈無法自我成長。

3.高管離職套現現象頻發，創業板成“圈錢板”。截至2012年10月31日355家創業板公司中，有120家公司高管進行了減持，占比達33.80%，減持的股份參考市值為174.23億元。創業板儼然成了一部分人的提款機，中小投資者失望地稱其為“圈錢板”。圈錢成風現象可能會使其他管理者在治理公司時心猿意馬，同時也很可能動搖投資者的信心，打擊其投資積極性，長此以往，創業板的發展前景堪憂。

4.內部治理結構不科學，“家族式”特征突出。創業板上市公司大多從事高新技術產業，而高新技術企業的產生大多依賴于創新能力和人力資本，可能因為某項科技產品或某個科技發明人而創辦，所以一開始規模比較小，家族治理的弊端還不明顯。但是上市后隨著規模的擴張和業務的復雜化，家族式管理的職能分工不明確、任人唯親等特征，使得家族模式不再適應企業發展。但我國創業板絕大多數上市公司的家族治理特征依然強勢，再加上高科技行業固有的高風險特性，使得許多創業板企業上市后問題重重，企業成長性自然大打折扣。

（二）企業外部原因分析

1.相關制度體系不健全，監管不夠嚴格。我國創業板剛剛起步,目前我國創業板制度仍存在許多需要改進的地方，在發行、監管、退市等多個環節都有不完善之處。比如在當前的發行過程中的詢價制度幾乎已成競價制度，詢價機構為了成為承銷商而有意抬高定價；而且由于欲在創業板上市的公司規模尚小，但符合《證券發行與承銷管理辦法》規定的詢價機構大多是規模較大的機構，所以入圍的許多詢價機構并不了解公司的詳情。正是由于諸如此類的制度缺陷，使得創業板上市公司的質量良莠不齊，拉低整體成長性。

2.資本市場信息不對稱，投機氛圍濃重。由于上述提到制度缺陷，加上受知識和時間限制，中小投資者并不能從創業板上市公司披露的信息中了解到企業的經營狀況和風險水平。我國的資本市場尚不成熟，信息不對稱程度較高，許多投資機構為賺取投機收益，借助媒體報道轉移大眾視線，弱化大眾對企業“成長性”的關注。

三、有關對策和建議

2012年初普華永道會計師事務所發布的《2011年中國企業長期激勵調研報告》顯示，中國中小企業的平均壽命僅2.5年，而把中小企業推向湮滅的兇手之一便是融資難的經濟環境。所以中國需要創業板這樣的平臺去識別并選擇具有高成長性的企業，并能幫助它們保持這種成長性。為完善創業板市場，本文從上市公司、資本市場、監管部門、投資者四個角度提出了相應的建議：

（一）對創業板上市公司的建議

1.制定合理的資金使用計劃，控制擴張速度。對于企業募集的巨額資金，應該制定科學的使用計劃，大額投資要全面論證項目的風險與收益，充分聽取財務部門的意見。同時，管理者在進行擴張時應保持理性，控制企業的經營風險，可成立專門的小組或部門進行市場考察和實地調研。

2.改善企業自身治理。為了適應企業的發展，要勇于變革自身的治理結構，根據自身特點向現代治理結構過度，逐漸弱化家族治理特征。同時要關注股東之間以及股東與管理層之間的矛盾，這可能也是導致高管離職的一個因素，可通過適當的激勵予以化解。

（二）對資本市場的建議

1.建立多層次的資本市場。雖然我們現在討論的是如何完善創業板市場，但卻不能孤立地看待創業板，而要將它置于中國整個資本市場上。我們可以適當借鑒納斯達克的成功經驗，根據企業的生命歷程將資本市場分層，為不同階段的企業提供了機會。從企業的整個生命歷程來看，從中小科技企業成立，到在創業板上市，再到發展壯大后在主板上市，創業板不是終點而是跳板，我們的終極目標是使創新型企業做強做大，最終達到轉變經濟發展方式的效果。

2.改善信息不對稱現象，建立市場信心。全國人大常委會前副委員長成思危先生說過：“股市主要取決于投資者的信心。”創業板的發展當然也要依賴投資者，而投資者對在創業板上市的高新技術企業了解甚少，這加劇了信息不對稱程度。而嚴重的信息不對稱是造成我國資本市場情緒化特征的重要原因，為改善這種狀況，資本市場可借助新聞媒體等多種渠道向中小投資者普及有關創業板及其他資本市場的投資知識。

（三）對監管部門的建議

1.健全制度規則體系。目前創業板許多問題背后的根源是制度問題，我國創業板剛剛起步，制度體系尚不完善，導致許多問題出現時沒有相應的解決措施，所以健全相關制度迫在眉睫。如上文提到的詢價制度的問題，對詢價機構的選擇我們可以放寬對注冊資本的要求，而更關注他們對企業的了解；而關于高管離職套現可以在限售期的基礎上加上業績性指標。只有重重把關面面俱到，才能保證進入創業板的企業的質量，并為進入的企業創造一個持續成長的環境。

2.加強日常持續監管。目前創業板出現許多違法違規的行為，根本原因是監管不足，懲罰不夠。對進入創業板的企業要加強監管，可以成立相關部門不定期地抽檢一些企業，對不誠信的企業要嚴重打擊。另外要加強對信息披露的監管，基于創業板上市公司高風險的特性，企業應對其風險水平等情況特別披露。嚴格的監管不僅是對投資者的一種保護，更是對企業自我完善的一種督促。

（四）對投資者的建議

1.風險投資機構應多扶持有潛力的創新型企業，而不是一味投機。中國目前已成為第二大風險投資國，但是多數投資機構做的是找到快上創業板的企業幫助其上市，賺取利益后迅速抽身。上文提到高科技企業的生命歷程（萌芽—創業板—主板），最需要風投機構幫助的是其萌芽階段，所以風投機構更應該做的是找到好的“種子”并予以澆灌。如此一來不僅使創業板受益良多，也為自身的發展營造了好的環境。

2.中小投資者在投資時應保持理性。目前的多數散戶投資者對創業板上市公司并無深入了解，但卻有著狂熱的投資熱情，這樣很容易被投機機構利用。如果中小投資者能掌握更多的投資知識，加強自身投資素養，一定能做出更理性的決策，這樣才能真正獲益。

[1]曾永藝，吳世農，吳冉劼.我國創業板高超募之謎：利益驅使或制度使然[J].中國工業經濟，2011.

[2]蔣欣，李全.創業板超募現象解析[J].中國金融，2010，（2）.

[3]楊萌.創業板公司2011年中報十大怪狀[N]，證券日報，2011-9-7,（D2）.

（作者單位：中南財經政法大學會計學院）