迎接混合所有制改革中的并購大時代

中國的并購時代誕生于市場經濟融入全球之時，發展于中國經濟高速增長之中。中國加入WTO后，全球性的現代金融技術推動中國的體制改革，其中的一個重要手段便是并購。2002年被普遍認可為中國并購元年，中國并購迎來了歷史機遇期，隨后十年經歷從無到有波瀾壯闊的發展階段。

十八屆三中全會通過《中共中央關于全面深化改革若干重大問題的決定》，對我國全面深化改革作出總部署，明確表示積極發展混合所有制經濟及支持非公有制經濟健康發展，宣示了中國“向深化改革要動力”的信心與決心。今年全國兩會將十八屆三中全會重大決策上升為國家意志，也將“向深化改革要動力”的指導思想轉化為具體可行的施政舉措。中國的全面深化改革，將為未來經濟可持續發展增添更強動力；中國經濟的提質增效、轉型升級，也將為并購和并購基金發展帶來更多機遇。

國務院前不久發布的新國九條，對中國資本市場的改革、開放和發展以及監管等方面都進行了統籌規劃和總體部署。7月15日，國資委公布了央企“四項改革”試點第一批名單，國資國企改革進入頂層設計與試點推動相結合的階段，打破了十八屆三中全會以來國企改革似乎進展不大的質疑。時近2014年下半年，混合所有制改革逐漸顯露出一些積極的動向，在混合所有制改革持續推進的大背景下，我們正迎來“并購大時代”。

并購和并購基金市場保持著持續快速增長

自國際金融危機以來，全球并購市場大幅下挫，2009年全球并購交易數量和金額均創近年來新低。然而，中國并購市場卻逆勢上揚，在中國企業海外并購和國內企業兼并重組的雙重因素下，并購市場一路高歌，在2013年其熱度更是達到巔峰。2013年中國并購市場呈現爆發式的突破，清科研究中心的數據顯示，全年共完成并購交易1，232起，較2012年的991起增長24.3%；披露金額的并購案例總計1，145起，涉及交易金額共932.03億美元，同比漲幅為83.6%；平均并購金額為8，140.02萬美元。

隨著IPO重啟后首批新股發行結束，并購重組重回市場焦點。中國經過35年的改革開放，伴隨著經濟高速增長，無論是國有資本、集體資本、非公有資本，都增長很快。截至2013年年底，國有工商企業資產累計91萬億元，所有者權益31.8萬億元，其中中央企業所有者權益16.5萬億元。2012年私營企業注冊資本也達到31萬億元，居民儲蓄存款更多，2014年4月已經達到了47萬億元，其中半數以上是定期存款。

2000年左右，外資并購基金開始涌入中國，至2004年以后，外資并購基金在中國快速發展，并在2008年達到峰值。2004年底，美國華平投資集團聯合中信資本和黑龍江辰能，以20億元人民幣的價格收購了哈藥集團55.0%股權，成為第一起并購基金收購大型國企案例。2005年10月，凱雷集團宣布將以3.75億美元收購徐工機械85.0%的股份。2006年，《關于外國投資者并購境內企業的規定》雖然對其它私募股權基金產生了一定影響，但并未阻止并購基金在中國的擴張。2006年間，鼎暉基金與高盛聯手以20億元的價格，從漯河市國資委手中購得雙匯集團100.0%股份，從而成為上市公司雙匯發展的控股股東；CCMP收購武漢凱迪電力環保公司70.0%股權；PAG取得好孩子集團67.5%的控股股權；華平聯合中方合作伙伴收購山東中軒98.0%的股份；CVC收購吉象木業85.0%股權等。

隨著外資并購基金在中國的挺進，中國本土并購基金也快速發展。2003年，弘毅投資的成立標志著本土并購基金的崛起。從2003年介入中國玻璃，至2004年年底完成核心資產收購，弘毅投資共計花費6000多萬元。至2005年6月中國玻璃上市，弘毅所持資產市值超過5億港元。2007年10月，弘毅出售20.0%中國玻璃股權，獲得1.68億元股權轉讓收入。2007年4月，中信資本募集了4.25億美元專門針對國有企業收購的并購基金，并將收購目標定位于消費品、制造業等傳統行業。2007年12月，厚樸基金募集成立。厚樸基金采用國際標準的合伙制模式，募得25.00億美元，大幅超過原計劃的20.00億美元，基金定位于中國企業并購重組領域的收購，既包括對國內大型企業的股權投資，也包括與中國相關的投資，在中國企業“走出去”中尋找投資機會，配合中國企業對外進行戰略性投資。

隨后的幾年里，本土并購基金取得了長遠的發展，以弘毅投資、天堂硅谷為代表的本土機構募得多支并購基金。2008年6月，弘毅投資募集完成Hony Capital 2008基金，基金規模為13.98億美元，投資領域主要為兼并收購。2008年，弘毅協助中聯重科收購了歐洲第三大混凝土機械設備制造商CFIA公司，獲得了其18.0%的股份。

根據投中研究院的觀察，近年來國內有多家上市公司參與設立并購基金，基金設立總規模已超過220億元。這種“上市企業+PE”式的產業并購基金所投資項目的退出主要依賴上市企業并購其同行業或產業鏈上下游企業，而且與一般基金以及之前成立的一些并購基金購買目標企業的少數股權不同，上市企業參與設立的并購基金通常需要取得目標企業的控制權，才能順利實現由上市企業對目標企業進行業務整合，并在適當的時機出售給上市企業而實現退出。相比之下，該種類型的并購基金與國外并購基金更為相似。

隨著并購市場逐漸進入投資者的視野，券商在業務創新手段上，也將目光投向了并購基金業務。2012年上半年，中信證券發布公告顯示其全資直投子公司金石投資有限公司獲得中國證監會核準，將設立中信并購基金管理有限公司，發起設立并管理中信并購基金。該并購基金是證監會同意設立的第一支券商系并購基金，籌集資金對象將為機構投資者。同時，2012年11月，中國證券業協會發布《證券公司直接投資業務規范》，明確直投子公司及其下屬機構可以設立和管理并購基金。

積極發展并購基金助推混合所有制改革

中國的并購基金興起于2000年之后，這與中國國有企業改革進程有密切關系。改革的實踐證明，混合所有制能夠有效促進生產力發展。國有經濟開始逐步從非競爭性領域退出，民營經濟得到快速發展。國退民進的國有企業改革為市場提供了大量的收購目標。

十八屆三中全會《決定》提出“積極發展混合所有制經濟”。2014年《政府工作報告》進一步提出“加快發展混合所有制經濟”。2014年3月24日，國務院出臺《關于進一步優化企業兼并重組市場環境的意見》。《意見》的出臺有利于引發新一輪市場化并購熱潮，深化國資改革進程；同時，新一輪國資國企改革提出發展混合所有制經濟，引入并購基金參與國有企業改制上市、重組整合和國際并購，極大地激發了私募股權投資機構的熱情。隨著國務院《關于進一步優化企業兼并重組市場環境的意見》漸進深水區，進一步厘清私募股權投資機構參與國資國企改革的戰略思路，并購基金參與國企改革將會強趨，并將助推私募股權投資機構參與國企改革新一輪高潮。

國企改革關鍵看混合所有制改革，而混合所有制改革關鍵看央企。2014年7月，國資委醞釀半年之久的央企改革方案終以“四項改革”6家試點浮出水面。國資委宣布將進行央企“四項改革”試點，意味著國資委正式拉開國企改革的大幕。“四項改革”內容包括：一是中央企業改組國有資本投資公司試點；二是中央企業發展混合所有制經濟試點；三是中央企業董事會行使高級管理人員選聘、業績考核和薪酬管理職權試點；四是向中央企業派駐紀檢組試點。

理想很豐滿，現實卻很骨感。不管是基于對過去改革的不理解，還是對未來改革的不確定，很多民企對于參與混合所有制依然心存顧慮。為了推進混合所有制工作順利進行，工商聯已對部分民營企業進行了調研，在調研過程中發現，民企對于參與混合所有制普遍存在顧慮，而這些顧慮大都是緣于‘誰混誰’、‘怎么混’等問題尚不明確，缺失話語權是最大顧慮。

并購基金作為市場化程度較高的融資與投資主體，能夠較為專業客觀地判斷市場需求，有效解決混合所有制改革過程中困境及各方顧慮，能夠有效募集社會資金，對資源進行市場化配置，其“集合投資，專家管理，分散風險，運作規范”的機制，在實現國有資產保值增值的同時，投資者也可取得良好收益。大力發展并購基金，對于國有企業混合所有制改革具有重要的實踐意義。惟其如此，混合所有制改革才能切實推進。

混合所有制并購基金進入國有企業產權體系，將進一步改進企業股本結構。通過建立產權制衡與激勵約束機制，有效推進與監督企業產權多元化工作，保證包括國家、投資者與員工等多方主體的利益，形成利益共同體。通過股權制約機制，產業并購基金可以強化對投資企業的產權約束，避免單一國有資產運營機構經營國有資本所帶來的體制性缺陷，有效推動國有企業的混合所有制改革。

混合所有制并購基金有助于提高企業管理決策水平。并購基金的業績完全立足于所投資企業的發展成敗，因此有充分的動力推進企業快速健康發展。其自身也多具有實力較強的經營管理團隊，能夠為國有企業帶來先進的技術、管理理念、品牌乃至渠道等各種資源，可以促使國有企業更準確地把握戰略發展方向，提高企業經營管理決策水平。

并購公會與“并購大時代”一同成長

中國并購公會起步于中國并購觀念剛剛形成的2002年，見證了中國并購市場快速發展歷史，也是中國經濟崛起基礎上的產物。

2001年以來《中國并購報告》連續穩定地記錄了中國并購市場的重大事件和人物，政策和規則等的變化，形成這個時期最可靠的數據積累，成為研究中國并購歷史和現實的重要參考資料。同時，并購公會也編撰了大量并購相關的書籍和報告，包括管理者收購，并購融資，垃圾債券和杠桿收購等概念都是由并購公會這個平臺提出，得到全國業界的響應。

因此，可以說中國并購公會從成立之日起就注定了帶有服務中國并購市場發展的先天基因。

今年開始，中國并購公會開始了市場化轉型的不懈探索，確立為中國并購市場提供綜合金融服務的發展方向，特別是在全國工商聯的支持下，逐步探索并引領并購基金市場，組織并引導民營經濟形成合力，積極參與混合所有制經濟到混合所有制企業改革的歷史大潮中。目前，中國并購公會緊密依托全國工商聯，正在倡導推動組建以混合所有制國企改革為主題的大型并購基金。

市場需求永遠是并購公會發展的動力和方向。并購公會將繼續以實際行動見證未來中國并購市場黃金發展的十年，我們共同期待并迎接中國并購大時代。

（作者系惠農資本管理合伙人、總裁；中國并購公會并購基金委員會主任 ）數據及資料來源：清科研究中心、民生證券研究院、投中研究院