“不死鳥”闖年關

此前一直表態“要努力扭虧”的央企上市公司*ST長油，終于在1月10日發布了2013年度業績預虧和終止上市風險提示公告。

*ST長油是中國外運長航集團旗下公司，主要從事油運業務，經營全球航線的原油、成品油以及化工品等產品的特種運輸業務。受國際油運市場運價低迷等影響，公司此前已連續3年虧損，其股票也已于2013年5月14日起被上交所暫停上市。

一旦此次年報經審計后最終確定為虧損，*ST長油將成為首家退市央企上市公司。

相比*ST長油的黯然，《財經國家周刊》記者查閱滬深兩市相關公告發現，更多“披星戴帽”的垃圾股公司正在通過形形色色的“保殼”手段闖年關，為來年繼續滯留市場而各顯神通。

與IPO重啟半月后便有50余家公司拿到發行批文相比，自2012年退市新規發布至今，只有兩家滯留市場多年的“僵尸股”公司退市，A股市場的發行和退市公司比重嚴重失衡。

“新實施的退市制度仍然過于仁慈，這是市場難以形成真正淘汰機制的關鍵。”資深經濟研究人士熊錦秋說。

“保殼”生死時速

臨近歲末，滬深兩市的“垃圾股”公司們再次上演保殼“生死時速”。

從2013年12月開始，多家*ST公司就已經密集發布公告，宣稱公司財務或資產領域獲得了能夠顯著改善當期經營狀況的利好。僅在2013年最后兩個交易日，又有*ST傳媒、*ST科健、*ST金泰等8家公司發布此類公告。

以*ST傳媒為例，此前該公司已經因續虧兩年而行至暫停上市邊緣。2013年三季報顯示，公司業績再次下滑，凈利潤再虧損1500余萬元，形勢岌岌可危。

12月31日，*ST傳媒緊急發布公告，宣布公司實施了一系列出讓資產、重組債務動作，其中出售雜志、轉讓應收賬款，增加當期損益約1190萬元；合作開發土地，減少公司當期資產損失約850萬元；湖南國投豁免債務影響公司2013年度凈資產約1700萬元。

市場人士指出，上述操作能夠顯著增加公司當期利潤，使得*ST傳媒避免陷入暫停上市狀態成為大概率事件。

*ST國恒的狀況則比*ST傳媒更為驚險。2014年1月5日晚間，該公司才發布公告，稱公司全資子公司廣東國恒在2013年12月31日收到了深圳市茂華匯企業管理公司送達的《債務重組確認書》，深圳茂華匯確定免除廣東國恒5500萬元債務及相關利息。

公告稱，該次債務重組將增加公司合并報表中稅前利潤5500萬元。這一舉措或許也能夠成為該公司避免暫停上市的“救命稻草”。

在業內人士看來，債務豁免、資產出售、政府補貼以及資產重組，已經是近年來連年虧損、瀕臨退市的“垃圾股”公司長期滯留市場的四大“保殼”手段。

業內人士分析指出，鑒于“連續三年凈利潤為負”是上市公司暫停上市的紅線，績差公司在續虧兩年后，為避免被暫停上市，都會在第三年設法獲得“政府財政補助”、大股東等的“債務豁免”，或者通過出售資產以增加當期收益。

熊錦秋指出，通過獲得這種“非經常性損益”，絕大多數績差公司都能夠成功扭虧，從而規避“連虧三年暫停上市”的風險。由此，A股市場很少有上市公司會因為主營的實質性續虧而走到“暫停上市”這一步，而終止上市則更為鮮見。

即使公司被賣得只剩下空殼甚至只有負債，還可以走以“殼資源”買賣為主要模式的資產重組之路。

多年來，借殼垃圾股上市在二級市場廣受青睞。這一模式意味著績差公司將起死回生，期間其股票價值將面臨重新估值，存在極大操作空間。這使得本來蘊含著極大退市風險的公司反而成為市場中的“香餑餑”。最終真正被退市的公司更是絕無僅有。

事實上，自2012年起，市場呼吁多年的滬深交易所以及其中各板塊的退市新規已經逐步發布，但至今真正退市的也只有*ST炎黃、*ST創智兩家“僵尸”公司。

“相比滬深兩市20多年的運行時間和2000多家上市公司的規模，A股退市公司的數量的確過少。”申銀萬國證券研究所市場總監桂浩明在接受《財經國家周刊》記者采訪時表示，這顯然不是上市公司質量普遍比較高，鮮有觸及退市紅線的緣故。

“反退市”利益同盟

針對中國股市“退市難”問題，幾位中國證監會相關人士都曾向《財經國家周刊》記者表態，績差公司長期滯留市場確實“成問題”，而且要讓這些“垃圾股”、“僵尸股”公司暫停上市甚至退市也并不難，只要將“連續三年凈利潤為負”的核心財務指標，修改為“連續三年扣除非經常性損益后的凈利潤為負”（簡稱“扣非”），即可堵住這一漏洞。這樣一來，A股市場退市制度的效力將會驟增。

然而，新修訂的退市制度仍然為“垃圾股”留下了滯留市場的“空子”。

對此，有監管層人士表示，之所以退市制度遲遲不敢嚴格退市，關鍵在于每一個上市公司的退市都牽涉甚廣，地方政府、公司本身以及大大小小的投資人，在避免上市公司退市的問題上利益高度一致，形成了利益同盟。而這一利益同盟從多個層面不斷施壓，就迫使監管層不得不作出妥協。

被稱為“創業板造假第一股”的萬福生科，雖然被深交所兩次譴責，且其董事長龔永福已經鋃鐺入獄，但萬福生科是否暫停或終止上市卻仍未明朗。

在市場人士看來，如若監管層鐵腕執法，此類嚴重造假上市應當是被盡快退市的。但公司所在地方政府往往以當地經濟、民生和社會穩定為由游說。

近期湖南省人民政府向證監會發函，希望證監會參照“云南綠大地造假案”的處理方式，支持萬福生科不暫停上市。

對此，前述監管層人士直言，地方政府一直都是上市公司退市過程中最有力的反對者。“他們考慮得更多的應該還不是個人業績，一家企業退市幾乎等同于垮掉，銀行等債主都會找上門，一方穩定或許都會出問題。”

當然，對于地方政府而言，本地有幾家上市公司，資產證券化率達到多少，也是構成政府政績的重要組成部分。

由此，一旦上市公司出現虧損，當地政府都會千方百計動用財政補貼、債務豁免等方式予以支撐。

此外，股市投資者不肯“風險自擔”，其巨大的潛在社會風險，也給監管層帶來了不小的壓力。

“現在市場中聽到的都是擁護退市的聲音，而且期待很高。確實這些年連續虧損的公司不退市是很大的問題。”前述監管層人士表示，但分析這種退市的呼聲，不能不說，擁護退市的人都是一種“隔岸觀火”的心態，都覺得退市這種倒霉的事情輪不到自己。但未來真是誰買的股票要退市了，要承受真金白銀損失的投資者就會習慣性地找政府、找證監會，說上市公司虧損是公司的問題，有問題就該只懲罰上市公司而不是用退市來懲治股民。

面對多方的壓力，監管層在退市問題上一直難施鐵腕，不僅在制度制定過程中“手下留情”，為上市公司“保殼”留下了“政策空子”，在政策執行過程中還不得不“手軟”。

“從證監會角度講，一家上市公司出了問題，當地政府提出自己會想盡一切辦法挽救公司。在此情況下，證監會又如何能不允許政府挽救企業呢？”該監管層人士表示，中國股市“退市難”是一個社會現實，也是在中國社會當前的發展和認識階段必然面對的問題。

對此市場人士也表示，監管層在退市問題上屢屢“手軟”，也事實上誘發了垃圾公司設法賴在市場中的僥幸心理。

冀望“新三板”

隨著中國多層次資本市場的不斷完善，以及近期監管層對嚴格退市問題頻頻喊話，垃圾股退市難問題將有望在2014年得到較大突破。

2013年末，新三板正式向全國擴容。為實現退市公司平穩過渡，按照證監會統一安排，新三板市場為退市公司設置了單獨的交易板塊。業內預計，未來這一板塊將成為績差股退市和未來恢復上市的“中轉站”。

資料顯示，2012年退市新規出臺之前，A股市場退市公司股份均轉至代辦股份轉讓系統（即“老三板”）掛牌轉讓。由于“老三板”市場常年少人問津，且退市公司轉板至老三板涉及的環節較多，這就導致退市公司和投資者對進入“老三板”十分抗拒，退市工作一直不夠順暢。

隨著新三板市場建設的大力建設和有序運行，由新三板統一接納退市公司掛牌轉讓成為市場共識。

市場人士指出，隨著退市公司股票能轉至新三板繼續轉讓交易，對各直接利益方而言，雖然短期內公司恢復上市的希望會比較渺茫，但投資者不至于瞬間血本無歸，這將大大降低退市可能引發的社會風險，減輕監管層的壓力。由此這一舉措也將增加中國股市運行彈性，促進退市制度更好地發揮其效力。

日前，*ST二重、*ST國恒等公司董秘辦人士已經向投資者積極表態，即使公司暫停上市了，到新三板也是一條退路。

在為退市公司找到出路的同時，A股市場上盛行的“借殼上市”門檻也被大幅抬高。

2013年11月末，證監會發布通知，要求借殼上市門檻等同于首次公開發行股票上市，這一舉措將大大降低*ST公司被借殼的可能性。

在業內人士看來，抬高借殼上市標準是監管層完善退市制度的前奏。

伴隨著制度的不斷完善，監管層也在不同場合頻頻表態，將嚴格退市制度。

證監會主席肖鋼近期已經在多個場合反復提出，資本市場有上市當然有退市，未來中國股市退市制度應當法制化、市場化、常態化。

證監會新聞發言人鄧舸也在近期公開表示，證監會將推動存在具有退市可能或需要的公司在法律、規則框架內主動退市。

對此，中金公司研究員王慧指出，只有劣質企業才退市是中國對股權市場的認識誤區。實際上，成熟市場上經營好的企業也可以根據自身需求主動退市。

“美國上市公司除了因為觸發退市量化標準而被強制退市外，很多公司當其股權交易的價值降低后，選擇自主退市。紐交所自主退市與強制退市的比例大約為3：1，納斯達克的這一比例為1：1。”王慧表示。

國信證券研究員楊高宇則指出，近期監管層的不斷表態和種種舉措，都充分表明監管層治理目前借殼上市亂象的急切心態，和對于未來建立有效退市機制的決心。