PE寄生地方平臺

遭遇“史上最嚴”審計，監管追堵接二連三，銀行信貸和信托融資持續收緊，在此背景下，又一“輸血”方開始導入地方融資平臺。

《財經國家周刊》記者了解，許多地方融資平臺通過先導性投資，吸引社會閑散資金以參股、控股、受讓特許經營權等方式，以PE的形式聚集，參與大型基建項目。

不過，各自利益驅使加上規范政策持續落地，PE與平臺的博弈正逐步趨緊。在實際項目的估值及投后管理方面，雙方博弈激烈。一方面，平臺依托地方政府，力求政績與業績雙贏；而PE機構則謀求短期資金回報與長期收益的兼顧。

一位接近國家發改委的知情人士對記者透露，近期相關部委對地方融資平臺的規范有趨緊之勢，未來政策或著力于規范地方政府對平臺注資的合法合規性。

變相融資

近日，吉林一PE機構為當地某房地產開發有限公司發行了一只有限合伙基金，募集資金不超過5.2億元，使用期限為2年，由吉林某國企背景的擔保集團提供連帶責任擔保。

產品介紹中說，募集資金將全部用于投資房產公司名下的保障性住房項目。目前吉林省政府已經與該項目建設方簽訂了回購協議，按照建設進度出資回購。

該基金銷售方項目經理李先生向《財經國家周刊》記者透露，預計基金稅后收益率為13.5%，認購起點為100萬元。在高收益刺激下，該基金的銷售異常火暴。“現在都是投資者先打款，我們再寄詳細的項目資料和合同。目前只剩下1000多萬元的份額，60天后（基金）就要封閉運行。”

針對上述基金的募資渠道，一位PE界業內人士向記者表示，這一方式較為隱蔽，基金雖無明顯政府背景，但所發行產品的資金用途均有濃厚政府項目色彩，PE機構與地方融資平臺的界限變得很模糊。

另外，PE機構募集的資金并非直接投向項目建設方，而是以有限合伙人身份加入母基金，通過增資擴股方式，將資金全部投入當地的保障住房項目。“本質上，這屬于地方融資平臺直接發起PE基金。”上述PE業內人士表示。

這種現象并非個案。據《財經國家周刊》記者調查，2013年9月以來，共有6家PE發布了投資基建的基金募集信息。而從資金投向來看，房地產、舊城改造、工業園區基礎設施建設為重要投資標的。如北京某PE基金近期募資1億元，用于投資湖南某地級市一家房地產公司運作的舊城改造項目。

有業內人士說，平臺借助PE的方式進行融資，其募資渠道與操作方式相對封閉，不利于信息透明，稍有不慎，其投資風險很容易二次轉嫁給普通投資者。

對此，監管層已有意加強規范。銀監會主席尚福林近日在銀監會系統會議內部講話中曾提及，部分融資平臺資產質量較差，難以達到新增平臺貸準入條件，不斷轉向信托、理財、債券、基金等渠道尋求資金支持，融資渠道趨于隱蔽化，風險監管難度加大。

股權買賣

除了借道PE募資以期“開源”，一些地方融資平臺還積極洽談PE兜售股權謀求套現，以求“節流”。

“在建、已建的基建項目，我們都會考慮股權投資或收購。”某注冊地在上海的大型PE機構投資部負責人馬先生告訴記者。

該基金已在西安、武漢等中西部城市參股投資10余個基建項目，包括港口、公路與水處理項目等，投資金額近50億元。不久前，該公司還參股收購一條已建成的高速公路項目股權。

“若當地基建項目與集團主營業務相關，我們考慮控股式收購；反之則以財務投資角色尋求參股投資。”馬先生說。

以馬先生所投資的已建成高速公路為例，當地平臺以公路30年經營收費權注冊成立股份制公司，PE機構收購新成立公司的股權。其實質是平臺將30年公路經營收費權進行“套現”，最大限度緩解自身現金缺口、提高還債能力，而PE則通過“經營”上述公路30年收費權，獲取比基建項目債權投資計劃還高的投資回報。

“我們已進行股權投資的基建項目年平均投資回報率在12%以上，有些還可能達到13%?15%。”據馬先生介紹，額外高收益部分源于基建項目在股權投資過程中的估值被“調低”而產生的差額。

基建項目在股權投資中進行估值的方法主要是收益貼現法與凈資產估值法。若是經營盈利前景不錯的項目，通常會按前者進行評估，但在股權投資過程里，比較流行的方法是取兩者的中值，這意味著PE機構將得到一筆企業估值的“補貼收益”。

“港口、公路或水處理等基建項目往往是最受歡迎的，一方面這些項目有穩定的經營性現金流及毛利率；另一方面不排除政府今后可能溢價回購，或將基建項目資產注入上市公司。”一位地方融資平臺公司資產管理部人員表示，“到時企業的投資回報率將提高好幾倍。”

不過，相比高企的貸款償還額，變相發起PE與基建項目的兜售套現仍不能滿足平臺資金“饑渴”。“部分地方平臺嘗試與PE洽談Pre-IPO項目以求更大的募資規模。”某地方融資平臺負責人瓊明順對《財經國家周刊》記者表示。

以近期剛剛募資成功的上海某城建基金為例，該基金已完成10億元的募資，其出資人涉及具有國資背景的機構、大型國有企業、當地具有雄厚資金的民營企業上市公司等，投資標的鎖定各地方平臺的Pre-IPO項目。

據《財經國家周刊》記者了解，該基金計劃在2013年年底至2014年年底投資6個左右的項目，以確保投資收益的穩定與高回報，當前首個投資項目已進入盡職調查評估階段。

“畢竟Pre-IPO項目的投資風險相對偏低。按照慣例，被投資企業還會和股權投資方簽訂股權回購協議，一旦企業沒能在約定時間成功IPO，被投資企業將按約定的年回報率，向股權投資機構回購上述股權。”一家PE基金合伙人表示。