從另一角度判斷香港經濟增長前景

在蘇格蘭獨立公投的不明朗因素消除后，英、美兩國經濟表現終見起色。雖然英、美上半年經濟增速皆遜于預期，最新數據卻顯示兩地經濟正重拾增長動力。惜新興經濟體發展迄今未如理想，各地發展形勢迵異，令全球經濟前景變得更難以預測。不過，月度經濟數據時而帶來憧憬，時而造成失望。對筆者而言，在此關鍵時刻，跳出短期周期性判斷的框架，也許更有助把握本港經濟今后的發展形勢。因此，在本期月報中，我們嘗試就香港經濟增長趨勢作較深入的分析與解讀。

分析經濟增長的框架

在過去30年，勞動力投入對經濟增長的貢獻逐漸減退，不少分析師因而得出難以期冀勞動力投入支撐復蘇的觀點。然而，據我們的計算，在美國爆發次按危機后，勞動人口增加為本港經濟復蘇帶來重要支持。本港勞動人口參與率自2011年以來便顯著攀升。本港勞動人口參與率在不足三年間上升了超過2個百分點。換言之，因為更多市民積極尋找工作，充實了社會人力資源。據我們的估算，在2010年至2013年間，本港近半的經濟增長動力源自豐沛的勞動力投入。

回顧1980年代，資本累幅對經濟增長的貢獻并不顯著。至1990年代，資本累積的速度顯著加快，其對年均經濟增長之貢獻達1.7個百分點。踏入21世紀，本地資本累積的速度卻又再度減慢。事實上，這發展趨勢符合傳統經濟理論的預測。在本港經濟發展的早期階段，資本雖然不足，但礙于制度有待完善，資本累積速度受到限制。至1990年代，本地服務業發展達至臨界規模，風險調整后的資本回報率得以提高，繼而吸引資金流入。至經濟發展后期，由于本港及其他亞洲地區的資金供應較為充裕，資本回報下滑，致使投資者另覓投資對象，直接令資本累積速度減慢。

此外，我們亦注意到，踏入21世紀后與建筑相關的投資大幅冷卻。不過，考慮到其間港府大幅調整房屋政策，包括在2002年宣布取消定期賣地及停建公營房屋，這測算結果并不讓人感到意外。

誠然，本港經濟增長并非悉數源自要素投入。科技創新亦為促進經濟發展的重要元素。值得鼓舞的是，相比起1990年代亞洲金融風暴及科網泡沫爆破時期，美國次按危機及歐洲主權債務危機對于本港在吸受、應用及傳播領先科技的影響相對較輕。

但總體而言，本港此輪經濟復蘇更依重生產要素的投入，而非生產力的大幅提升。在2010年至2013年間，人力資本及生產力提升合總每年對本港經濟貢獻了1.9個百分點的增長，遠低于2000年至2009年間每年3.4個百分點的增長貢獻。同期，來自勞動力及資本投入擴張的貢獻卻提高至2.1個百分點，高于2000年至2009年間年均貢獻約0.9個百分點。

中期經濟增長前景判斷

本港經濟增長模式發生變化，同時帶出經濟增長是否具可持續性的疑問。畢竟，若要素持續投入的同時，生產力未見顯著提升，生產要素的邊際回報隨之遞減，整體經濟增長率則將可避免出現放緩。換言之，生產力提升對經濟保持可持續增長存在舉足輕重的作用。那么，本港未來五年經濟增長可達何許水平？筆者試對四大主要生產元素對經濟增長的貢獻逐一分析。

人力資本累積料難以完全抵消人口老化之影響。自2010年以來，勞動力對經濟增長的年均整體貢獻（包括勞動力投入及人力資本提升）為2.2個百分點。我們認為此趨勢能否持續存在疑問。今后勞動力對經濟增長的貢獻將受兩大負面因素所限：其一，不利的人口結構；其二，勞動人口參與率繼續攀升的空間有限。根據政府提供的人口預測，在2010年至2020年的10年間，勞動適齡人口變幅將急速下滑。

同時，人力資本累積需時，短期內難望出現重大轉變，人力資本提升料難以完全抵消人口老化之影響。我們估計勞動力對今后經濟增長的貢獻將難及以往。

資本深化可成為經濟增長的主要支持因素。在2000年至2010年間，亞洲各國在資本累積速度上均出現不同程度的倒退。倘參考過往發展的經驗，當服務業持續發展，而制造業在經濟中的地位相應下降，此消彼長，社會中對實物投資的需求自然減少。

在香港，資本累積速度同樣出現下滑，但背后的原因卻有所不同。本港資本累積速度之所以驟然下降，很大程度受當時本地房屋政策調整之影響。自2010年以來，港府房屋政策重心已轉往解決房屋供應不足的問題。目前港府已推出多項措施，旨在增加可供住宅發展的土地供應。由于與建筑相關的投資占本港總投資量近四成，這可望直接帶動資本深化，并透過引導住宅及商鋪租金回到較合理水平，刺激其他固定資產投資。誠然，在次按危機后，本港資本累積速度已稍有改善，我們相信這改善趨勢將可在未來數年維持下來。

生產力尚有提升空間。有別于其他因素，科技發展的進程一般難以預測。事實上，在傳統的經濟增長分析框架內，全要素生產力只是扣除其他要素投入后的余數，而未能對其變化做出解釋。

有鑒于此，我們另建計量模型，以美國生產力增長及香港與美國收入比率為變量，預測本港全要素生產力之變化。我們的模型顯示在未來五年，單是生產力提升便可推高本港經濟年均增長1.7個百分點。我們認為，在未來一段時間，科技發展仍可對促進本港經濟發展起重要作用。

其他啟示

綜合各項因素，我們預期未來五年本港經濟增長率將低于過去平均增幅。假若我們的預期得以實現，本港經濟將在2015年至2020年間，每年平均增長3.3%，低于2010年至2013年年均4%的增速。下文將點出經濟環境改變帶來的若干啟示：

本港目前經濟增長放緩主要受周期性因素影響，而非由結構性因素主導；未來數年本港經濟增長模式將發生變化，改為以資本投入及生產力提升為主要增長動力來源。相應地，商業周期波幅可能更大；生產力預期仍保持理想增幅，加上消費動力減退，未來通脹可望保持溫和水平。