影視企業及其價值評估應關注的問題

■阮詠華

隨著文化體制改革的不斷推進，越來越多的影視企業走上了資本市場的舞臺。影視企業屬于文化創意產業、輕資產行業。影視企業價值評估不僅為評估行業開辟了新的業務領域，也給評估行業帶來了新的技術難題。作者在分析影視企業特點及價值評估難點的基礎上，結合近期資本市場上主要影視企業的資產、業務特征和市場表現，探討影視企業價值評估方法選擇與運用過程中應關注的問題。

近十年來，我國相繼推出一系列政策推動文化體制改革，并提出將文化產業發展成為國民經濟支柱性產業的戰略目標。影視企業紛紛改制、上市，一時間成為資本市場炙手可熱的投資對象。截至2014年8月，A股市場影視傳媒概念的公司多達70多家，其中，影視業務收入占主營業務收入50%以上的上市公司有5家。影視企業在資本市場的耀眼表現，為評估行業開辟了新的業務領域，也提出了新的挑戰。

影視企業是指以文化、創意和知識產權等文化資源為主要投入要素，生產與提供包含精神內容的影視產品，并運用這些精神內容以獲取商業利益的企業。按照國家統計局關于文化產業分類標準，影視企業的主營業務包括電影和影視節目制作、電影和影視節目發行、電影放映、錄音制作等。

一、影視企業盈利模式

影視行業運營體系包括生產制作體系、發行放映體系和后影視產品或衍生產品開發體系。根據作品的不同表現形式，可以進一步細分為電影和電視劇兩大類。

1．電影行業。電影行業產業鏈包括電影攝制、發行、放映和版權或衍生產品開發四個環節。

（1）攝制：電影攝制包括制片和制作兩個環節。制片是以影視劇的投資為核心，包括項目策劃、論證及確認，項目籌備，制片管理等工作環節。制作是指向影視劇生產提供攝影，照明，美術置景，服化道，攝影棚租賃，畫面、聲音和特效制作，數字放映母版制作，譯制，影片素材等方面的服務。

制片人是電影投資制片方的代表，負責統籌及指揮影視劇的創作生產和宣傳發行，決定或參與決定制片、導演、主要演員的人選及攝制周期、成本以及宣發方案、成本等。影視劇版權的所有者通常是電影出品人，即影視劇的投資方或投資方的法人代表。

（2）發行和放映：目前我國電影發行和放映采用院線制模式。電影發行是指電影發行方從電影制片方或其授權方取得影片發行權，電影院線從電影發行方取得影片一定時期內在該院線所屬影院的放映權，并分發到所屬影院的活動。電影放映是指影院從所屬院線取得電影作品，并將其呈現在觀眾面前。

圖1 電影行業產業鏈示意圖

（3）后影視產品或衍生品開發：后影視產品或衍生品開發屬于電影營銷。后影視產品或衍生品包括各類授權的書籍、漫畫、音像制品；電視播映權、網絡播映權；依靠電影內容制作的玩具、文具、電子游戲；貼片廣告、置入式廣告；主題公園、攝制基地，等等。

2．電視劇行業。我國電視劇行業產業鏈的上游為包括編劇、導演和演員在內的主創人員和電視劇生產所需原材料和服務的供應商；中游為電視劇制作、發行機構；下游為包括電視臺和各種新媒體在內的播出平臺，以及包括版權經營商和音像出版商在內的專業發行商。

二、影視企業特點

影視企業屬于文化創意產業。影視作品是以精神娛樂為主的文化產品。一部暢銷的影視作品離不開創作團隊敏銳的商業頭腦、內容創新意識和精良的制作技術。影視企業最寶貴的資源是人力資源，并以著作權、合同權益、客戶關系、營銷渠道、商標權、專利權和商譽等無形資產的形式體現。

影視企業是輕資產企業。傳統企業一般在廠房、設備等固定資產方面的投入較多，而影視企業在知識資本方面投入的比重大，固定資產等有形資產所占比例較小。影視企業的無形資產雖然是核心貢獻資產，但是并沒有充分體現在賬面價值上。

影視產品價值的不確定性大。影視產品具有較高的知識產權附加值，價值波動大。投資額很高的大制作影片可能出現虧損，投資額很低的小成本電影可能創造出獲得高票房的奇跡。雖然有許多學者和專家通過各種方法預測電影票房，但是在最終票房產生之前很難能夠準確確定具體的數值。

影視產品價值通常衰減快。大部分影視作品價值衰減較快，比如電影產品，一般情況下電影的檔期不會超過兩個月，電影的票房收入就集中在這兩個月。電影在檔期之后可能被電影院退檔，或者等待以后合適的時機再次放映，但是再次放映的收入是微不足道的。當然，也有一些影視作品在沉寂多年之后又迎來了銷售的高潮。

三、影視企業價值評估難點

影視企業資產和業務的上述特點，決定了其價值評估有別于傳統生產型企業。影視企業評估難點主要表現在以下兩個方面：

1．影視企業無形資產難以識別和評估。影視企業的價值源泉是文化創意資源，核心資產是無形資產，但是這些無形資產不但在會計計量上未能得到充分體現，在評估時也難以識別和評估。

A股市場上5家影視公司上市時公開披露的文件里所列舉的無形資產基本只有商標權、影視劇版權和專利三類，而且除了存貨中對已經結轉完成本但尚擁有著作權的影視劇象征性保留1元余額外，無形資產賬面價值幾乎為零。常見的知名創作團隊、營銷渠道等核心資源都沒有作為無形資產進行披露。在評估領域，關于如何界定文化創意資源的資產屬性，以及與人力資源有關的無形資產應當歸屬于哪一類無形資產并如何進行評估等問題，目前尚未達成共識。同時，合同權益、客戶關系、營銷渠道等新型無形資產評估理論和實踐的發展相對較晚，評估參數的選取依據更加缺乏。面對這些客觀條件的制約，評估機構采用資產基礎法評估影視企業價值時，通常會以整體企業價值收益法評估結論中已統一體現無形資產的價值為理由，不再單獨評估賬外無形資產。

圖2 電視劇行業產業鏈示意圖

2．影視企業營業收入難以預測。目前國內影視企業的營業收入主要來自電影票房（即電影院的門票收入）分賬收入、電視劇播映權收入。影視企業，特別是規模相對較小的影視企業，其營業收入往往表現出較大程度的不穩定性和不確定性。

影視企業的營業收入不僅受經濟發達程度和景氣程度，影視產品的質量，放映檔期或播放平臺等客觀條件的影響，還受到觀眾心理偏好等主觀因素的影響。觀眾對影視作品優劣的判斷包含了很多主觀成分。如何挖掘影視企業價值的驅動因素，如何識別與體現影視企業賬外無形資產的價值，進而能夠在準確把握影視企業核心競爭力的基礎上合理評估出該企業的市場價值，是評估行業遇到的新問題。

四、影視企業價值評估要點

影視企業價值評估與其他文化企業一樣，具有一定的特殊性和復雜性。為了充分體現影視企業作為文化創意產業的特點，在評估過程中應重點關注如下事項：

1．充分了解影視行業的經營模式。在分析和預測電影企業盈利水平時，必須清楚電影產業的票房分賬制度。根據國家廣電總局電影管理局于2008年頒布的《關于調整國產影片分賬比例的指導性意見》，對于國產分賬影片的分賬比例，制片方原則上國內不低于43%，影院一般不超過50%；與院線公司資產聯結的影院，在保證制片方分賬比例的前提下，分賬比例可與所在院線公司協商解決；以買斷方式進入市場的國產影片，可根據實際情況協商確定院線公司與影院的分賬比例。

在預測電視劇收入和折現率時，要了解電視劇制作機構與下游播出平臺的議價機制和能力。由于播放平臺資源有限，能在電視臺衛星頻道黃金時段播放的電視劇很少，再加上質量方面的差異，不同產品的單集銷售價格差別很大，甚至還有不少電視劇根本找不到播出機會。所以，電視劇制作機構與電視臺的合作經歷和議價能力是反映其盈利能力的重要標志。

2．評估方法的選擇。企業價值評估的基本方法包括收益法、市場法和資產基礎法。評估影視企業價值時，應充分考慮影視企業核心資產能否準確識別與評估。評估人員可以對影視企業的價值鏈進行分析，并通過橫向比較，進而判斷出企業成功的關鍵因素，識別對企業價值有重要影響的賬外無形資產。比如，一些影視企業的核心競爭力來源于優質的管理團隊，精準的市場預判，精良劇目的創作和優良的發行能力，其無形資產很難單獨評估，不適宜采用資產基礎法進行評估。

3．持續經營能力的判斷。采用收益法評估影視企業價值，重點和難點是對企業未來盈利能力的預測。盈利預測的前提是要對企業持續經營能力進行分析和判斷。現階段我國影視企業規模普遍不大，單部影視產品的市場表現對企業年度收益的影響較大。企業規模越小，對未來持續經營能力的判斷越難。通常評估人員在預測影視企業未來盈利水平時，將收益期分為近期和遠期兩個階段。其中，近期的盈利水平主要根據企業未來1～3年的投資拍攝計劃和歷史經營狀況進行預測，遠期的盈利水平主要根據企業的整體盈利能力和平均盈利水平進行預測，具體包括對企業品牌影響力、籌資能力、劇本儲備情況、簽約藝人的規模與構成、專業管理人員的穩定性、渠道資源建設和維護等。

4．行業政策和市場競爭的影響。獲得減免稅和政府補助是影視企業享受政策紅利的重要方式。在影視類上市公司披露的2013年會計報表①根據wind提供的數據加工得到，采用的會計報表口徑是合并報表。中，華策影視獲得的政府補助金額為5651.97萬元，占凈利潤規模的21%，華誼兄弟獲得的政府補助金額為7921.49萬元，占凈利潤規模的12%。評估影視企業價值時，需關注這些優惠措施的執行期限。

對照A股市場上5家影視上市公司與A股全部上市公司的市盈率和市凈率可以發現，近3年影視類上市公司市盈率和市凈率均高于市場整體水平。評估人員在判斷影視企業長期發展水平和市場價值時，要謹慎考慮現階段行業增長率和股票市場交易價格水平的參考作用。

5．可比企業的選擇。隨著影視企業并購重組案例的不斷增加，以及影視類上市公司隊伍的逐步壯大，為評估機構采用市場法評估影視企業價值創造了條件。采用市場法評估影視企業，最關鍵的步驟是選擇可比企業。以上市公司比較法為例，可比企業應當與被評估企業屬于同一行業。經查詢證監會公布的行業分類，在文化、體育和娛樂行業這一門類下分設了廣播、電視、電影和影視錄音制作業大類，目前一共有8家上市公司。評估人員在這8家上市公司中選擇可比企業時，還應當關注其主營業務構成，確保被評估企業與參考企業的可比性。從2013年數據來看，湖北廣電和華數傳媒雖然也屬于該行業大類，但是其業務經營范圍主要是有線電視網絡服務或向新媒體提供數字化電視節目內容，不適宜作為影視企業的可比企業。中視傳媒的影視業務收入雖然也不少，但是其廣告和旅游業務的占比達到了56%，應結合被評估企業的具體情況分析其是否具有可比性。

表1 影視類上市公司價值比率對比表②根據wind提供的數據加工得到，其中凈利潤、凈資產采用當年年報數據，指標計算方法為整體法。

表2 廣播、電視、電影和影視錄音制作業上市公司2013年業務構成統計表③數據來源于wind。金額單位：萬元

隨著文化體制改革的全面深入發展，將會有越來越多的影視企業走上資本市場，影視企業價值評估業務也將越來越多，對影視企業價值評估的研究也需不斷深入。未來的研究領域將朝向更加精細化和合理量化的目標發展。

[1]藝恩咨詢.2012－2013年中國電影產業研究報告.2013.

[2]王家新,劉萍,等.文化企業資產評估研究.中國財政經濟出版社,2013.