三年虧損超60億 二重重裝緣何遭遇滑鐵盧

何丹

2010年初，中國二重在諸多投資者紛紛看好的情況下，轟轟烈烈上市。年底再繼續增發4億股，募集資金約50億元.最初半年各大證券公司均是集體推薦，到2010年第三季度開始產生分歧，再到2012年年初大家都統一保持中性意見。上市后不久，連年虧損，這只“昔日巨星”是否能在停牌之后涅槃重生呢？其3年多的連續虧損究竟是何原因？

二重重裝屬于重大技術裝備制造業重的重型機械行業。2010年年初，二重重裝以40.48倍的高市盈率，近200倍超額認購在滬市成功發行上市，處于高度景氣的重型裝備制造業受到了市場的熱烈追捧，市場對這一中國重型裝備重點企業業績前景充滿信心。除中國二重是第一大股東之外，從2010年開始就一直是二重第二和第三大股東的中國華融資產管理股份有限公司和中國信達資產管理有限公司從2012年開始一直處于減持狀態，甚至在2014年的十大股東排名里，中國信達已經銷聲匿跡。如今這支股票已在退市邊緣，于2014年4月停牌。從上市當年的2010年業績大幅下降、2011年進入虧損、到2012年28.89億元的巨額虧損，2013年31.59億元巨虧，2014年第一季度虧損2.98億元。對于*ST二重是否還會繼續虧損暫且不論，但是對這個大家紛紛看好，甚至還有增股的央企究竟是什么原因令其連續慘遭滑鐵盧呢？實在值得深思。

對宏觀經濟波動比較敏感

公司所處行業是國家基礎工業的上游行業，周期性強，對宏觀經濟波動比較敏感。從*ST二重、太原重工、中國一重、中信重工等報表可以看出，訂單周期較長的重型裝備沒有像工程機械和機床那樣會收獲4萬億元帶來的巨量訂單。且2010年對于以重型冶金設備為支柱的產業是最嚴峻的考驗，因為我國的重機行業處在轉型期，鋼鐵企業的產能過剩和中、小型鋼廠改建的低于預期造成大量訂單無法如期完成。而2012年時期，國內外經濟狀況又處在相當的不確定性中，公司產品所處市場受到較大的負面影響，競爭劇烈，導致風電等發電設備，冶金成套設備等的業績表現出較為明顯的下降。另外，日本發生的福島核泄漏事故使得市場原本預期較高的核電產品受到極大影響，部分產品的交貨被延遲。這也就使得二重在如此壓力重重的宏觀環境下入不敷出。

公司業務轉型不見成效

回顧公司從2010年初成功完成IPO上市，然而IPO募集資金總量相對較小，截止2010年9月，募集資金已累計使用77.52%，資產負債率仍高達72.10%，遠高于同行業上市公司，公司的財務壓力較大，需再次通過股權融資改善資本結構和現金流狀況。于是在2010年11月，公司發布公告向控股股東“中國二重”在內的不超過十名特定對象非公開發行A股股票。公司從2010年一直試圖從冶金設備業務轉型到清潔能源發電設備業務，但是冶金業務的縮小所帶來的利潤降低，并沒有被大力發展清潔能源發電設備獲得的利潤所彌補。冶金成套及備件設備件的毛利潤從2009年的5億元到2013年虧損 4.58億元，清潔能源發電設備也并未在轉型中獲利，從2009年獲利7.88億元到2013年虧損2 .72億元。

公司注重裝備能力建設，缺乏盈利管理理念，盈利能力逐年下降

2013年*ST二重管理費用約為8.26億元，同比上升12.3%，更不用說2011年的管理費用同比上升接近33%。背后的驅動因素是稅金和研發費用，前者同比上漲78%，后者同比上漲1170%。研發費用在2011年大幅上揚的主要原因是公司在2010年為了實現從生產冶金成套及備件為主的業務到清潔能源發電設備業務的重心轉移，科技投入顯著增加。而這些大幅投資使*ST二重患上了資金饑渴癥。

但是，盡管*ST二重今年來的裝備能力以及研發能力有很大提高，可比較公司與同類公司的盈利能力，還是顯著偏低。如圖1，在重型機械制造業達到頂峰的時間段里，中國一重的凈資產收益率就已經達到了34.44%，而二重的收益率卻是其一半不到。雖然近幾年受到宏觀經濟因素影響，該行業都不是十分景氣，但是對于是中國七大重工機械制造的二重來說，其表現可以說是不容樂觀。在2013年其毛利率為-17.31%，凈利率更是只有-65.49%，相對于同行業營業收入21.32億元，凈利潤0.7億元的比較下，顯得有點慘不忍睹，凈利率、毛利率、收益率在圖中皆是大大的負值，異常顯著。2011年固定資產投資18億元，2012年12億元，可是所有投資項目均未達到預期目標。

圖1 重型機械制造企業盈利能力比較

固定資產利用率低，資產減損值逐年增加，存貨周期長

企業的固定資產和在建工程反映的是企業裝備制造的生產規模能力，如圖2，公司2005年以10.51億元的固定資產能力創造了30.18億元的營業額，此后公司投資回報率也不斷上升，到2008年市場需求急劇上升，公司以27.28億元的能力創造了74.98億元的營業額。但2011年之后，募集資金的投資項目幾乎沒有帶來新的收益。并且，與大多數同行業公司相比，*ST二重的在建工程所占用資金遠遠多于其他企業，固定資產周轉率也非常低，2013年僅為0.78，太原重工在建工程雖然也有11.39億元（*ST二重17.62億元），但其固定資產周轉率達到2.32。由于鋼鐵、水泥、船舶、工程機械、重卡等產業均出現產能過剩，煤炭價格、水泥價格下行，以及全球經濟不景氣和日本核電站核泄漏事件影響，造成*ST二重在電站、石化和鍛壓方面的訂單出現全面萎縮，公司營業收入下降達到44.76%，其資產減損值相當嚴重，從2011年的0.96億元到2013年的5.96億元。

圖2 重型機械制造業固定資產投資比較

圖3顯示，*ST二重平均存貨周轉天數超過300天，這樣遭遇2008年金融危機后訂單延期，周轉率更加放緩，企業經營效率逐年下降。

圖3 *ST 二重資產運行效率指標

資產負債率連年增加，流動比率，速動比率低

在圖4，可清晰看出2010-2013年資產負債率為72.89%，76.26%，76.785，90.87%，債務一直維持較高比例。且截止2013年末流動比率、速動比率分別為0.74、0.41，資產負債率在2013年遠遠高于了慣例上的70%。可見，*ST 二重資產負債率明顯高于同行，流動比率、速動比率明顯低于同行的流動比率和速動比率均值1.3、0.8，反應出其應對短期負債的償債能力明顯不足。

圖4 重型機械制造企業償債能力

應交稅費多年負值

造*ST二重2011年到2013年的資產負債表中，記者發現其應交稅費多年為負值，2011年-2013年分別為-0.2億元、-3.2億元、-1.17億元、-1.57億元。進項稅多來自于公司購買原材料時候的增值稅，銷項稅則是公司銷售產品時候的稅費，既然出現了負數，或許這就不得不讓記者聯想到， *ST二重多年的虧損讓公司有尚未抵扣完的進項稅。因為如今該公司的上游行業中能源價格，有色和天然氣等原材料價格上漲以及公司下游企業的冶金，電力，造船，石化，汽車等行業訂單銳減的情況有關。

嫁入國機“保殼”是否成功，待看14年財報

國務院國資委批復中國二重整體產權無償劃入國機集團。通過股權劃撥“嫁入”中國機械工業集團，國機集團方面也明確表示，未來擬以*ST二重為核心發展高端重型裝備研發與制造業務。不過記者由衷認為，*ST二重究竟是在國機的幫助下涅槃重生，還是如同具有央企背景的*ST長油一般被終止上市，現在沒辦法確定，但2014年第一大季度財報顯示*ST二重在第一季度營業利潤為-3.06億元。因此，資金目前選擇介入與否，其實和當初上億資金涌入*ST長油一樣，無非是又一場賭博，究竟“涅槃成凰”還是就此“隕落”，且看2014年最終財報。