FO光譜模型：定位你的家族辦公室

高皓　劉中興　葉嘉偉

無論洛克菲勒、古根海姆，還是戴爾、李健熙家族旗下的FO，

在戰略定位、管理模式和投資策略上均迥然有別。在形態各異的FO叢林中，如何不陷入迷途？

詳解歐美及海外華人家族FO類別及其演進規律的FO光譜模型，

或可成為中國富裕家族定位自家FO戰略的利器。

作為超高凈值家族財富管理的頂層設計，家族辦公室（Family Office，FO）是一種復雜而精密的金融機構。其提供的服務從禮賓服務到金融投資，從教育規劃到家族治理，極為廣泛。FO不但是守護家族財富的有力工具，也是延續家族價值觀、凝聚家族成員的傳承基石。

歐美名門望族FO可謂群星閃爍，其中的佼佼者—洛克菲勒、古根海姆和皮特卡恩等FO更可媲美華爾街投行。由于它們在戰略定位、管理模式和投資策略上迥然有別，FO的多樣性常使剛剛開始考慮設立FO的中國家族感到困惑，甚至只見樹木不見森林，陷入迷途。

家族辦公室需要頂層設計。對于國內家族企業而言，海外的成功經驗固然值得學習，但是不能簡單模仿、山寨了之，更不能照貓畫虎、削足適履。那么，家族究竟應該如何制定FO的戰略定位，設計真正適合本家族的FO呢？

FO光譜模型：

家族辦公室叢林中的路標

清華五道口金融學院家族辦公室課題組對多個歐美及海外華人家族的FO進行了比較研究，通過對家族/高管的一手實地訪談及二手數據資料分析，識別了家族辦公室的5種類型：內置型、外設型、分離型、一體型和控股型（表1），并根據FO與家族-企業相對距離的遠近構建了“FO光譜模型”（附圖），以期為中國家族探尋自家FO定位提供有力的工具。

內置型家族辦公室

內置型FO往往出現在家族辦公室發展的早期，其表現形式通常是，在集團、控股公司或旗艦企業中設置戰略投資部/戰略發展部等，或者在集團之下設立投資公司，除了承擔企業內部的職能，還進行家族金融資本、社會資本、人力資本及家族事務的管理。有些內置型FO甚至并不是一個成形的機構，而是由深受企業家信賴的CFO或財務團隊、家族二代等分擔部分職能。

由于內置型FO的運營成本可分攤在企業之中。在通向家族辦公室的道路上，其未嘗不是一個好的開始，當今中國為數不少的FO即以這種形式存在。

三星創始人李秉創辦的三星集團秘書室就是內置式FO的典型案例（詳見本刊2014年2月號《重權在握的三星集團秘書室：內置式家族辦公室典范》），其不僅兼顧三星集團的企業治理、人事管理，還負責李氏家族的資本管理、繼承規劃。由于以企業內置部門的形式存在，內置型FO有別于其他FO，參與企業管理與介入家族事務同樣重要。

金融資產投資在三星的案例中并不明顯，主要因為創始家族的個人財富與企業資產高度重合。除了控股家族外，企業還有其他小股東。如何避免秘書室為了家族利益而損害集團以及小股東的利益？事實上，秘書室掌管的“秘密”資金就是會長的個人錢庫，是企業資產與個人財富的旋轉門。但是，不可避免，公司利益有時會與家族利益發生沖突。

歐美家族傾向于將所有權和經營權、家族財富與企業資產分離，而亞洲家族則傾向于同時保有企業的所有權及經營權。內置型FO最大的挑戰是公私不分、加劇家族與企業的利益沖突，成為大股東剝削小股東的利器。這在公司治理透明度要求越來越高的今天，可能給家族帶來傷害。

外設型家族辦公室

外設型FO通常以與企業平行的獨立法人實體，如有限公司、有限合伙企業、家族信托或家族基金會等形式存在。其主要管理家族在實業之外的投資，看起來更像一家基金公司或對沖基金，幫助家族分散投資，熨平經濟波動對財富的影響。

外設型FO可以與家族企業有著一定的業務或金融連接，但很少介入企業經營。例如，美的集團創始人何享健的兒子何劍鋒所掌管的盈峰資本，就可以看作與美的集團并行的外設型FO。內置型FO和外設型FO經常出現在家族企業的創業階段，企業通常仍由家族第一代掌控。

邁克爾·戴爾的家族辦公室MSD Capital亦屬于外設型FO，MSD Capital成立的原因是邁克爾·戴爾希望對家族資產進行集中管理和優化配置，以減輕對IT行業的風險敞口，構建多產業的投資組合。MSD Capital介于家族和企業之間，其不參與戴爾公司的日常運營，除了將一部分利潤貢獻為家族基金會外，亦不干涉戴爾家族事務，它的投資理念是保證家族財富的長期升值。

外設型FO結構也出現在香港南豐集團。南豐由“棉紗大王”、“地產大王”、“窩輪大王”陳廷驊于1954年創辦，業務橫跨地產開發、投資、建筑及航運等領域，據估算南豐在香港地區及海外擁有的總資產超過1000億港元。南豐在香港大型家族企業中屬于低調的另類，其最近出現在公眾視野中，原因之一是香港前財政司長梁錦松任南豐集團CEO，其二是陳廷驊2012年去世后引發的家族爭產案。

為了避免財富過度集中于房地產，陳氏家族2011年成立了獨立于南豐集團的南豐投資顧問有限公司，聘用20多位全職的資深金融人士，管理家族在實業之外的金融投資組合，目前其管理資產超過100億港元，投資領域包括股票、債券、PE基金、VC基金、對沖基金、股權直接投資、戰略投資（例如遠洋地產）等，形成全資產類別的投資組合。

分離型家族辦公室

家族在世代延續中，規模會逐步增加，各分支之間的矛盾也會凸顯，事先委托的銀行或家族信托也未必能夠妥當處置。這時，家族離心力可能會導致企業被出售，這種情況下的FO就屬于與家族企業分離的FO。

出售企業所有權后的家族成員擁有大量可投資金融資產，分離型FO可以為其提供全方位的資產管理，并擔負家族無形資產的傳承工作，負責家族治理、慈善活動、遺產規劃等全方位服務，基本上屬于全能型FO。

分離型FO中有眾多名門望族的身影。1985年，皮特卡恩家族出售了手中世界500強PPG集團的股份，與創始企業完全脫鉤。皮特卡恩成立了FO來管理變現后獲得的一大筆家族財富，以及家族的人力資本和社會資本。這種無形資產的傳承成就了皮特卡恩FO的特色招牌：家族傳承戰略信托和家族傳承基金。endprint

除了家族出售企業，其他事件也可能引發分離型FO的成立。2012年末，龍湖地產董事長吳亞軍與蔡奎離婚，因其分割的家產龐大，廣為世人矚目。上市前，吳亞軍與蔡奎設立了兩個彼此獨立的家族信托，分別持有各自的公司股權，從而將離婚給企業帶來的沖擊降到最低。蔡奎在香港設立的家族辦公室，管理包括其龍湖股票在內的逾200億港元投資組合，由于蔡奎在離婚后徹底淡出家族企業，其成為分離型FO。

一體型家族辦公室

一體型FO通常是分離型FO的升級版。經過相當長時間的磨礪，一方面，家族后代對FO越來越駕輕就熟，投資業績也獲得了其他家族的青睞；另一方面，單一家族辦公室（SFO）昂貴的運營費用也使創始家族希望引入其他家族分攤成本，從而轉變成聯合家族辦公室（Multi-Family Office，MFO）。

一體型家族辦公室意味著FO成為了新的家族事業，家族正式完成了從實業家族向金融家族的轉變。

作為世界上最早出現的FO之一，洛克菲勒家族辦公室目前就是一體型FO的代表。約翰·洛克菲勒（John Rockfeller）早在1882年就成立了FO，打理家族在全世界的投資，其位于紐約洛克菲勒中心的5600房間也開始為世人所知。洛克菲勒于1870年創建的標準石油公司在全盛期壟斷了美國90%的石油市場，在反托拉斯浪潮中家族退出了石油公司的經營。這家起初僅為管理家族財富而設立的FO在一個世紀后開始為其他家族提供服務。截至2013年，Rockefeller & Co.為來自全球的260個家族管理231億美元的資產，成為世界上首屈一指的獨立MFO。

一體型FO還包括立足于英國的斯科特家族辦公室沙艾爾（SandAire，這個名字源于省際集團的總部大樓）。1903年，斯科特家族在英國創立了省際集團（Provincial Group），其主要業務為保險和商業銀行，集團保費收入超過5000萬美元，員工2200名。創始人的曾孫亞歷山大·斯科特1994年將家族企業出售給法國UAP公司之后，于1996年創辦了SFO，初期聘用6名專家，同時為家族和2000名共同持有公司5%股權的員工股東管理資產。

沙艾爾2002年開始對其他家族打開大門，轉型為MFO，目前其為15個家族管理著27億美元資產。亞歷山大這樣表述家族在思考由SFO向MFO轉變的心路歷程：“如果能創建企業，而不是成本中心的話，就可以吸引、保留和集中一批高素質的專業團隊。這樣不僅能滿足家族成員的投資需求，還能創建新的家族企業。如果我們成功了，我們這代人就能保住資產，在繼承遺產的基礎上再開創一番事業。”

在亞洲，亦有部分家族由分離型FO發展為一體型FO。例如恒隆地產創始人之一陳曾燾之子陳仰宗，于1993年創辦了恩榮金融（Grace Financial），管理其繼承的財富，是一家典型的SFO。1999年其開始擁有專業化的投資團隊，并以制度化的方式管理財富。恩榮金融由此發展為MFO，包括由10名金融專才組成的投資團隊，14名專才負責家族咨詢及禮賓服務，另有2名員工組成獨立的風險及監察小組，專司風險管控。

控股型家族辦公室

控股型FO則通過控股多個實業公司，對家族企業、金融資本及家族事務實行統一治理。當家族面臨老一代成員去世，成員兌現退出等繼承、控制權問題時，控股型FO可以集中家族成員股權、鞏固家族對企業的控制權。

控股型FO還會進一步利用家族金融資本進行并購，或者鼓勵家族成員開創新的事業，從而成為家族財富的再生平臺。不同于外設型FO，控股型FO志在成為實業企業的控股股東。其既可以提高家族金融資產的利用效率，也能夠激發家族成員的創業激情。

世界500強法國歐尚（Auchan）和迪卡儂（Decathlon）的背后是龐大的穆里耶茲家族（Mulliez），其成員超過600人，財富規模為法國第二。穆里耶茲的控股型FO為家族的繁榮昌盛提供了莫大的支持。第一代創始人逝世后，如何處理11名兄弟姐妹的遺產成為了第二代的難題，不同的家族成員掌握了不同分支的股權，而不在家族企業工作的成員也擁有相等的股份。為此，路易（Louis）和杰拉德（Gérard）兩兄弟利用其繼承的股份成立了穆里耶茲家族協會（Association Famililale Mulliez），其箴言“所有人參與所有事”亦可以被理解成家族成員“有福同享、有難同當”，在新投資項目出現時，家族成員也應當共同投資，共擔風險、共享收益。

穆里耶茲家族協會目前擁有16家公司，包括家族成員的創業公司和收購的外部公司。其主要以長遠目光投資高潛力、年營業額約為1.5億歐元左右的企業，大部分投資分布在醫療、環境及能源等行業。通過穆里耶茲家族協會，穆里耶茲家族控制集團87%的股權，2012年末資產總值180億歐元。

意大利著名汽車制造商菲亞特（Fiat）的創始家族阿涅利（Agnelli）也通過其控股型FO統治著龐大的帝國。阿涅利家族的控股公司EXOR集團控制著汽車、金融、房地產、零部件和生產系統、娛樂和媒體等行業的數十家企業，擁有菲亞特、法拉利、瑪莎拉蒂、克萊斯勒、尤文圖斯俱樂部等多個著名品牌，年銷售額超過1400億美元，堪稱意大利的無冕之王（詳見本刊2012年4月號《阿涅利家族：百年傳承歷險記》）。

1899年，喬瓦尼·阿涅利（Giovanni Agnelli）創立菲亞特公司，經歷過一戰后的發展，菲亞特崛起為意大利著名的工業集團。為了鞏固控制權，喬瓦尼在1927年成立控股公司IFI（Industrial Financial Institute），完全掌握菲亞特的控制權。在菲亞特在歐洲市場扎根發芽的同時，喬瓦尼·阿涅利又將不同行業的企業納入IFI麾下，IFI由此成為家族所有投資的基石。此后，另一家控股公司IFIL成立。為了簡化家族財富的整體架構，IFIL和IFI在2009年合并為EXOR集團，并在意大利證券交易所上市。endprint

當第五代人陸續成年時，家族的直系后代已超過50人。為了簡化家族成員間的股權交換，阿涅利家族第三代族長詹尼（Gianni）在1987年成立GAeC控股公司，其中包含家族成員所擁有的IFI普通股份。由于擁有EXOR的59%股份，阿涅利家族通過控股型FO直接與間接地控制了家族內的所有投資。

FO職能因家族而變

不同時期的家族和企業擁有不同的需求和目標。內置型、外設型和分離型FO皆處在家族企業的創業期或發展期，在此階段，創造財富的主要引擎是家族企業，FO的發展皆由家族企業所帶動，可稱之為“FB主導階段”。

在此階段，FO承擔了輔助家族管理的職能：治理家族/企業、分散投資等。創業期的企業多數是小家庭，人數較少，而且參與企業經營的成員不多，家族治理事務相對不多。財富的累積導致FO的出現來管理家族的金融資產，或給家族企業提供業務或治理上的協助。邁克爾·戴爾的MSD Capital和李秉時代的三星秘書室就是“FB主導階段”FO的代表。

當企業到達成熟期后，FO開始從輔助職能逐步過渡到主導職能，家族開始進行傳承規劃和接班人培養。由于家族成員人數的增加，家族需要開始引入治理和溝通機制。李健熙時代的三星秘書室就在輔助企業的基礎上增加了繼承規劃、財富傳承等職能。家族也為了控制處于擴張期的企業增強了“室”的權力。

在經歷了第一、二代人的高峰后，家族企業與家族財富面臨周期性衰落的挑戰，此時家族有兩個選擇：出售企業或再次創業。控股型和一體型FO是家族企業再生過程中最重要的活力源泉，此階段FO成為家族新的事業重心并起到主導作用，因此可稱之為“FO主導階段”。

規模更大的家族需要更完備的溝通、治理機制。家族的后代可能會減少對家族企業的興趣，處于成熟階段的企業也需新的創新。因此，FO既要管理家族事務，也要尋找家族財富的新起點。“FO主導階段”的家族辦公室作為創業孵化器或者并購平臺，為家族尋找新的產業突破。

在皮特卡恩家族的案例中，FO成為家族財富的再生平臺，并重新定位成為新的家族企業。穆里耶茲家族的控股型FO掌管家族財富，在并購新企業的道路中尋找家族新企業，并在后代中大力提倡創業精神。FO在投資中對家族成員并不會開綠燈：為了獲得投資，家族成員同樣需要證明他們的能力；如果創業失敗，家族成員將會受到懲罰，喪失其在家族控股公司的股份。

在“FO主導階段”，家族辦公室代替家族企業成為家族價值觀和文化的新載體，在家族中保留創業精神，完成有形金融資本和無形家族文化的傳承。

家族辦公室在FO光譜上的移動

企業需要持續適應環境的變化，根據市場需求及時調整；家族辦公室也應當與時俱進，應對政治、商業、技術等客觀環境的不斷變遷，及內部家族、股東及企業期望的變化。FO應該充滿生命力并隨時做好變革的準備，因應家族的發展，在企業與家族之間找到最適合的落腳點。我們可以通過FO在光譜上的移動，來分析FO如何在家族與企業之間進行動態演進。

由左向右移動

全世界規模最大的MFO之一貝西默信托（Bessermer Trust），管理著約780億美元的資產。它由僅為菲普斯家族服務的SFO發展為擁有2200多個家族客戶的MFO，從而在FO光譜上實現由左向右移動，即從分離型到一體型。

貝西默信托的前身是美國鋼鐵巨頭安德魯·卡內基合伙人—亨利·菲普斯（Phipps）創辦的SFO。在卡內基鋼鐵出售后，菲普斯于1907年創辦貝西默信托（貝西默是對卡內基的成功發揮了關鍵作用的鋼鐵制造流程的名字），以管理巨額的家族財富。到了20世紀70年代，貝西默信托一方面要維持大量專業人士的高額工資，另一方面需要為越來越多的家族成員（當時已有100多位成員）提供服務，如何覆蓋龐大的支出并持續經營成為一大難題。

菲普斯家族的困惑也將成為中國家族未來面臨的選擇：出售SFO、減少服務或者擴展為MFO。菲普斯家族相信成功運營SFO的60多年專業經驗對于其他富有家族同樣具有吸引力，于是在1974年轉型為MFO，聚焦于超高凈值家族的綜合財富管理。貝西默信托堅持同等對待股東客戶（菲普斯家族成員）及非股東客戶（其他家族）。從一開始，菲普斯家族就規定所有客戶都接受同等水平的投資、計劃和咨詢服務，并以SFO的高服務水準向客戶提供服務，這從其“客戶：員工=3：1”的比率中可見一斑。通過向一體型FO的轉變，菲普斯家族將管理財富的支出轉化為可觀的利潤，貝西默信托也成為新的家族企業。

由右向左移動

2011年，量子基金的創始人、傳奇投資家喬治·索羅斯（George Soros）決定對外關閉其1969年創辦的對沖基金SFM（Soros Fund Management），不再接納外部客戶，并將其他投資者的資金退回，由此成為一家SFO，專門管理索羅斯家族250億美元的資產。由一體型FO（作為家族企業的Soros Fund Management）轉變為分離型FO（與家族企業脫鉤的FO），從而實現了在FO光譜上從右向左移動。

無獨有偶，由號稱華爾街“不倒翁”的史蒂夫·科恩（Steven Cohn）創辦的傳奇對沖基金SAC Capital也于2013年底退回其他投資者的資金，轉為一家SFO。SAC資本是美國金融史上最成功的對沖基金之一，管理資本大約為150億美元，在過去的20年實現了25%的年均凈收益率。正因其超越市場的出色表現，SAC向投資者收取的費用堪稱天價，3%的資產管理費加50%的業績提成，而對沖基金的行規是收取1%-1.5%的管理費加20%的業績提成。但2013年11月，美國司法部宣布，SAC已就內幕交易案同意認罪，并將支付18億美元的罰金，而且SAC還必須停止向外部投資者的顧問咨詢業務。自此，SAC由對沖基金被強力變更為一家SFO，管理科恩本人及對沖基金高管的財富，從而實現了在FO光譜上從右向左移動，即從一體型到分離型。endprint

雙向移動

皮特卡恩家族辦公室在其幾十年的發展歷程中，先是從右向左移動（控股型→分離型），而后實現了從左向右移動（分離型→一體型）。皮特卡恩FO的前身其實是世界500強PPG集團的控股公司，最初的目的是希望通過集中家族16%的股份，保持對企業的控制權，這時的家族辦公室位于FO光譜的右端。1985年出售家族企業之后，皮特卡恩信托便成為一家專門管理家族流動資產的分離型FO，在FO光譜上向左移動。1989年，皮特卡恩信托對其他家族開放，收購了J. M. Huber Corporation控股家族旗下的聯合家族辦公室Shelterwood Financial，吸引新的外部家族客戶。成為家族新事業的專業MFO如今屬于一體型FO，又回到FO光譜的右端。

古根海姆家族辦公室也走過相似的道路，古根海姆首先成立平行于家族企業之外的FO，在致力于采礦冶煉主業之時分散投資家族資產。出售家族企業后，分離型FO管理家族金融資產，如今，古根海姆家族與其他合伙人合資成立、共同管理的Guggenheim Partners成為一家管理著1900億美元的資產管理公司，成為家族新主業。縱觀其幾十年的發展歷程，實現了“外設型→分離型→一體型”，先由右向左移動，而后由左向右移動。

由下向上翻轉

在穆里耶茲和阿涅利家族發展初期，FO的目標是管理家族持有的實業企業股權以及在主營業務之外進行金融投資。經過數十年的發展，FO成為家族重新創業的平臺。通過外部并購與內部創業，保持每代家族成員都在財富創造的道路上，橫跨多個不同產業，成為持有多家子公司的控股型FO，從而在FO光譜上實現了由下向上翻轉（外設型→控股型）。

FO在光譜上移動的驅動力量

家族辦公室在FO光譜移動有其內在的驅動力量。根據瑞士洛桑國際管理學院（IMD）和歐洲PE/VC協會的研究，歐洲SFO的成立有43%是因為家族企業的出售，28%因為家族企業的部分出售，14%因為財富的自然積累。同樣，FO在光譜模型上的移動的驅動力量包括：流動性事件、代際傳承、運營成本等。

流動性事件

家族的金融資本常常會受到IPO、股權減持或企業出售等流動性事件的影響，FO的職能也會因此進行調整。戴爾公司1988年的IPO，為邁克爾·戴爾家族帶來了巨額的財富。戴爾在減持部分戴爾公司股票后，認為需要專業團隊對家族財富進行系統的管理，因而成立了MSD Capital。皮特卡恩家族在出售其家族企業后，匯集家族股權的控股公司轉變為分離型FO，成為集中管理家族金融資本及人力資本的中心。流動性事件通常驅使FO在光譜模型上從右向左移動。

代際傳承

家族的代際傳承除了影響人力資本、金融資本以外，家族后代對企業與FO的期望也會改變（表2）。

在企業發展中，第一代創始人往往是孤軍奮戰，FO是其大腦和手腳的延伸，進行初步的賬單管理及家族投資。

當發展到第二代時，企業和家族逐漸壯大，繼承的需求會影響FO的定位，其走向將出現多種可能。第一種是繼承人成為第二任“孤獨的獨裁者”，FO形態基本保持一致。這種情況出現在韓國三星李氏家族身上，從李秉到李健熙都是一人獨掌大權。第二種可能是，繼承人為分享權力的兄弟姐妹，從個人轉換到團體的聯合家庭階段需要更清晰的治理結構。穆里耶茲家族的FO就是在第一代家族成員去世后成立的。

第二代通常對家族企業和父輩創始人懷有深厚的感情，而第三代及以后，家族的離心力將增強，以堂表親為基礎的家族分支更傾向于分裂，此時的FO應當考慮設定退出機制，例如皮特卡恩家族FO。

家族后代的能力和志趣也會影響FO的演變，對企業經營沒有興趣或希望變現的后代會出售企業，這是皮特卡恩FO和沙艾爾FO向FO光譜左邊移動，成為分離型FO的原因。

家族中若能產生具備領導力的后代，希望通過并購或創業將家族事業多元化，FO會向光譜模型的控股型移動。FO為家族成員提供創業平臺，擴充了家族企業的內涵，正如穆里耶茲和阿涅利家族。或者，在出售家族企業后，繼承者以FO作為新的事業平臺向其他家族開放，傳承其家族有形資產和無形價值觀，就如皮特卡恩FO般向一體型移動。這兩種情況都將導致FO向光譜右邊移動。

運營成本

在家族成員人數眾多、FO職能過度臃腫時，成本考量就成為FO戰略定位的一個重要因素，在滿足成員服務需求的同時，家族FO艱難地支付著龐大的運營支出，部分家族在此時會考慮吸收外部家族的資金從而成為MFO，這將會驅使FO向光譜右端移動，例如貝西默信托和洛克菲勒FO。

FO光譜為中國家族提供了一個切實可行的模型。從光譜模型中我們可以發現，沒有一種通用的家族辦公室模式，應當根據產業特征、家族目標、傳承代際等諸多權變因素量身設計符合本家族需求的FO，在家族和企業之間找到合適的定位；同樣，沒有一成不變的家族辦公室模式，應當伴隨家族及企業的變化調整FO的定位，動態調整FO在光譜上的位置。endprint