安信證券“蛇吞象式跨業重組”當屬借殼上市

熊錦秋

“安信證券擬借殼中紡投資（600061.SH）曲線上市”，有報道稱證監會對金融、創投等特定行業借殼上市規定或有所調整；對此證監會發言人表示，目前證監會對借殼上市的政策沒有變化，金融、創業投資等特定行業暫不適用借殼上市規定，中紡投資應盡早披露相關重組方案。

現行《上市公司重大資產重組管理辦法》規定，構成借殼上市需要滿足“控制權變更以及注入資產占到上市公司資產總額100%以上”這兩個必要條件，同時規定“上市公司購買的資產屬于金融、創業投資等特定行業的，由證監會另行規定”。不過，直到目前，“另行規定”也還沒有面世。

另外，按《關于在借殼上市審核中嚴格執行首次公開發行股票上市標準的通知》，借殼上市資產需要符合《首次公開發行股票并上市管理辦法》規定的發行條件，而其中一個條件就是最近3年內實際控制人沒有變更。

此次中紡投資擬重組，是由國家開發投資公司運作，擬整合旗下資產，中紡投資的大股東“中國國投國際貿易有限公司”是國家開發投資公司的全資子公司，而2013年國家開發投資公司從投保基金手中受讓安信證券57.25%股份。也就是說，由于安信證券3年內實際控制人有變化，也不能借殼上市。

由此，中紡投資與安信證券進行資產重組，是否構成借殼上市就成為關鍵。如果構成借殼上市，則證監會應拒絕其申請。

是否構成借殼上市，要從兩個必要條件來分析。假設中紡投資通過發行股份方式讓安信證券資產全部注入，從注入資產數量來看，屬于“蛇吞象”，超過中紡投資現有資產總額100%以上，觸及其中一個必要條件；而從“控制權變更”這個角度來看，重組后國家開發投資公司將成為控股股東，但原控股股東為國家開發投資公司的全資子公司，是否屬于“控制權變更”，或許會有一定爭論，不過，多數人或許認為控制權沒有變更。也就是說，即使安信證券資產全部注入，也可能不構成借殼上市；當然這有待交易所和證監會最終判斷。

2013年國家開發投資公司剛剛取得安信證券的控制權，再通過自己控制的中紡投資這個上市公司平臺，一旦實施重組將安信證券資產注入上市公司，新公司的資產業務與之前中紡投資的業務大相徑庭，其達到的效果就是不折不扣的“借殼上市”。本案再次說明當前對“借殼上市”的定義存在巨大漏洞，通過種種手法可以實現“變相借殼”，但金融領域更為敏感，金融企業“借殼上市”將引發規避嚴格監管等諸多問題。

如何從本案汲取教訓、完善借殼上市定義，可借鑒香港的有關做法。香港聯交所上市委員會2010年曾認同一項政策，若注入的資產來自老股東，且與公司原有業務相同，有關非常重大收購或視為非反收購事項（相當于不認為是“借殼上市”），這樣做是為了便利管理層重新激活公司業務。但這項政策被一些人鉆漏洞，香港聯交所在《2013年上市委員會報告》中對此進行調整，若拯救方案的目標公司為殼股公司或業務營運水平極低，將應用反收購《規則》（構成“借殼上市”）；若公司在停牌期間維持合理程度的營運，同時收購業務以輔助現有業務，反收購《規則》或不適用（不構成“借殼上市”）。

借鑒上述規定，如果中紡投資是沒有多少經營業務的殼股，即使原大股東注入同類資產進行拯救也構成借殼上市。當然，實際上中紡投資雖然多年徘徊在盈虧邊緣，但每年營業總收入也有幾十億元，可視為“維持合理程度營運”，如果中紡投資收購資產是輔助現有資產運營、改善業績，這不應視為借殼上市；但中紡投資擬收購的安信證券資產與原來紡織業基本不搭界，同樣應該視為借殼上市。

IPO上市需要排長隊、監管較嚴，有人就意圖借殼上市，或者變相借殼上市，不僅推高A股市場殼價，甚至將香港股市的殼價推高，由此香港證監會甚至力促港交所檢討反收購規定，防止規避行為；筆者認為，A股市場也應對借殼上市定義予以重新檢視和完善。