華蘭生物首次股權(quán)激勵(lì)是激勵(lì)還是福利

華蘭生物首次股權(quán)激勵(lì)是激勵(lì)還是福利

2006年股權(quán)分置改革結(jié)束后，股票全流通為股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施打開了方便之門，為提升業(yè)績(jī)、降低股東對(duì)企業(yè)高管的監(jiān)督成本，越來越多的企業(yè)開始嘗試股權(quán)激勵(lì)形式。華蘭生物工程股份有限公司（簡(jiǎn)稱華蘭生物）作為血漿制品行業(yè)的龍頭企業(yè)，于2013年5月29日發(fā)布了股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，該計(jì)劃究竟是激勵(lì)還是福利？本文以其為研究對(duì)象，以管窺豹，洞察我國(guó)企業(yè)目前實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的現(xiàn)狀及存在的問題，并提出建議對(duì)策。

一、案例簡(jiǎn)介

華蘭生物是從事血液制品研發(fā)和生產(chǎn)的國(guó)家級(jí)重點(diǎn)高新技術(shù)企業(yè)。2013年5月29日，華蘭生物發(fā)布《限制性股票激勵(lì)計(jì)劃（草案）》，擬以定向發(fā)行新股的方式向32名激勵(lì)對(duì)象授予518萬股限制性股票，占公司股本總額的0.90%，授予價(jià)格為12.29元/股（授予價(jià)格依據(jù)激勵(lì)預(yù)案首次公告前20個(gè)交易日公司股票均價(jià)24.57元/股的50%確定）。該激勵(lì)計(jì)劃鎖定期共計(jì)48個(gè)月，分3次解鎖，即授予日12個(gè)月后至24個(gè)月，可對(duì)所獲限制性股票總數(shù)的30%行權(quán)；授予日24個(gè)月后至36個(gè)月，可解鎖總數(shù)的30%；剩余的40%于授予日36個(gè)月后至48個(gè)月全部解鎖。

華蘭生物此次激勵(lì)的行權(quán)條件為：①以2012年凈利潤(rùn)作為固定計(jì)算基數(shù)，2013年、2014年、2015年公司凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率分別達(dá)到或超過35%、58%、80%；②2013年、2014年、2015年公司加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率分別不低于10.5%、11%、11.5%；③行權(quán)日上一年度歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)及扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)均不得低于授予日前最近3個(gè)會(huì)計(jì)年度的平均水平且不得為負(fù)。

2013年7月23日，華蘭生物又通過了《限制性股票激勵(lì)計(jì)劃（草案修訂稿）》，激勵(lì)對(duì)象、行權(quán)條件、行權(quán)價(jià)格未有實(shí)質(zhì)性變化。2013年8月29日，華蘭生物召開董事會(huì)會(huì)議，以派發(fā)股息為由，將每股限制性股票的授予價(jià)格由12.29元調(diào)整為12.19元。

二、案例分析

華蘭生物對(duì)外公布的財(cái)務(wù)報(bào)告顯示，2010年、2011年、2012年連續(xù)3年業(yè)績(jī)大幅度下滑。2013年5月29日，華蘭生物采取股權(quán)激勵(lì)形式試圖調(diào)動(dòng)管理團(tuán)隊(duì)的積極性，以促進(jìn)公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。然而，此次股權(quán)激勵(lì)究竟是激勵(lì)還是福利，尚待進(jìn)一步分析。

（一）股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的合理性。通過分析發(fā)現(xiàn)，華蘭生物此次對(duì)管理層股權(quán)激勵(lì)的比例適當(dāng)。根據(jù)華蘭生物公布的歷年財(cái)務(wù)報(bào)告可知，其每年分給股東的紅利約占凈利潤(rùn)的20%左右，此次股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃欲分給管理層的份額約占凈利潤(rùn)的4%。從有關(guān)分析可得知，如果股東紅利占比延續(xù)，管理層2013年后的每年擬分紅比例約在4%左右，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于股東的分紅比例，管理層分紅約占股東分得紅利的1/5，因此激勵(lì)力度合理。

（二）股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的不合理之處。

1.限制性股票的解鎖期時(shí)間過短。限制性股票多被認(rèn)為具有雙重目的，即既能激勵(lì)高管又能留住高管，且留住高管是基礎(chǔ)。然而，華蘭生物這份留人計(jì)劃的解鎖期最長(zhǎng)為48個(gè)月，高管在得到股票的一年后便可以陸續(xù)行權(quán)，分3次解鎖。在如此短的限制期內(nèi)，企業(yè)幾乎無法實(shí)現(xiàn)留人的目的，這與限制性股票激勵(lì)方式的初衷相違背。

2.行權(quán)條件缺乏激勵(lì)性。華蘭生物此次的股權(quán)激勵(lì)看起來是為了扭轉(zhuǎn)連續(xù)3年的利潤(rùn)下滑而實(shí)施的，但是經(jīng)過分析發(fā)現(xiàn)，此次股權(quán)激勵(lì)的行權(quán)條件缺乏激勵(lì)性。以2013年為例，其要求以2012年凈利潤(rùn)為基準(zhǔn)，2013年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率達(dá)到或超過35%的條件下就可以行權(quán)。華蘭生物2012年的凈利潤(rùn)為3.14億元，這意味著公司2013年凈利潤(rùn)達(dá)到4.2億元即可行權(quán)。那么，4.2億元的考核指標(biāo)對(duì)管理層來說是否具有挑戰(zhàn)呢？實(shí)際上，華蘭生物是于2013年5月底定出行權(quán)條件的，而該公司2013年第一季度已實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.3億元，這已成為既定事實(shí)。分析華蘭生物2009年至2012年第一季度和全年凈利潤(rùn)的相關(guān)數(shù)據(jù)可得知：華蘭生物近3年業(yè)績(jī)大幅度下滑，凈利潤(rùn)從2010年的6.9527億元降至2012年的3.1403億元，但全年凈利潤(rùn)與第一季度凈利潤(rùn)的比例卻比較穩(wěn)定，且該比例在近3年處于非常低的水平。華蘭生物在已知2013年第一季度凈利潤(rùn)為1.3億元的情況下，制定的行權(quán)條件為4.2億元，全年凈利潤(rùn)與第一季度的凈利潤(rùn)比值為3.2倍，仍處于較低水平。這說明管理層通過維持現(xiàn)狀就有希望達(dá)到4.2億元的凈利潤(rùn)目標(biāo)，而無需積極采取措施。換句話說，該行權(quán)條件的設(shè)置并沒有起到激勵(lì)的目的。

此外，行權(quán)條件要求2013年、2014年、2015年公司加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率分別不低于10.5%、11%、11.5%。然而華蘭生物在授予股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的前5年凈資產(chǎn)收益率分別為22.09%、19.75%、32.09%、16.34%、12.05%，均已超過12%，因此，從該指標(biāo)來看，也顯示不出任何激勵(lì)性。

3.股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃與重大利好消息同時(shí)發(fā)布。2013年3月我國(guó)爆發(fā)了H7N9禽流感病毒，而華蘭生物于2013年5月28日發(fā)布公告稱其已取得了H7N9流感疫苗研發(fā)用的毒株，這對(duì)業(yè)績(jī)連續(xù)3年下滑的華蘭生物而言實(shí)為重大利好，意味著華蘭生物的業(yè)績(jī)勢(shì)必有上升的趨勢(shì)。然而，僅隔1天，華蘭生物便發(fā)布了股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃草案，這不得不讓人懷疑華蘭生物有借助利好消息操縱授予價(jià)格的嫌疑。

（三）股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的本質(zhì)。股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃本為緩解代理沖突帶來福音，其根本和前提就在于必須具有激勵(lì)性。但此次華蘭生物的股權(quán)激勵(lì)方案本質(zhì)上不像是激勵(lì)而更像是福利。

首先，華蘭生物選擇了限制性股票實(shí)施激勵(lì)，卻設(shè)置了短暫的解鎖期，這不得不讓人懷疑公司是為了更低的行權(quán)價(jià)格，從而使管理層行權(quán)時(shí)獲得更大的價(jià)差。根據(jù)《中國(guó)證監(jiān)會(huì)關(guān)于股權(quán)激勵(lì)有關(guān)事項(xiàng)備忘錄1號(hào)》的規(guī)定，限制性股票的發(fā)行價(jià)格（即行權(quán)價(jià)格）不低于定價(jià)基準(zhǔn)日前20個(gè)交易日公司股票均價(jià)的50%。于是，華蘭生物選擇限制性股票，行權(quán)價(jià)格從24.57元/股（通過網(wǎng)易財(cái)經(jīng)提供的華蘭生物歷史交易數(shù)據(jù)計(jì)算得到，為華蘭生物選擇股票期權(quán)的行權(quán)價(jià)格）降至12.29元/股，得到了更低的且不違反法律規(guī)定的行權(quán)價(jià)格。后來華蘭生物更是以派發(fā)股息為由，將每股限制性股票的授予價(jià)格由12.29元調(diào)整為12.19元，其目的顯而易見。

其次，高管在得到股票的一年后便可以陸續(xù)行權(quán)，且行權(quán)條件不具有挑戰(zhàn)性，這都表明此次股權(quán)激勵(lì)行為并不能激勵(lì)管理層努力去扭轉(zhuǎn)業(yè)績(jī)連續(xù)下滑的局勢(shì)，而是變相在給予經(jīng)營(yíng)者福利。

最后，華蘭生物選擇在重大利好消息公告之時(shí)發(fā)布股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，這一方面意味著股價(jià)會(huì)呈現(xiàn)向上波動(dòng)趨勢(shì)，另一方面降低了管理層完成指標(biāo)的難度?？梢?，該激勵(lì)計(jì)劃為管理層考慮得較為周全，其名為激勵(lì)，實(shí)為福利。

三、對(duì)策建議

（一）應(yīng)合理界定股權(quán)激勵(lì)不同類型的選擇標(biāo)準(zhǔn)。目前我國(guó)上市公司采用的股權(quán)激勵(lì)方法主要包括股票期權(quán)、限制性股票和股票增值權(quán)三種，這也是制度上所允許的。然而，在對(duì)上市公司2010～2012年股權(quán)激勵(lì)情況分析后可得知，我國(guó)上市公司近幾年對(duì)限制性股票的選擇傾向逐年增大，2012年選擇限制性股票的家數(shù)已經(jīng)超過股票期權(quán)，居于各股權(quán)激勵(lì)方式之首，這不得不令人懷疑企業(yè)更多的是利用此種激勵(lì)形式來得到更低的行權(quán)價(jià)，以達(dá)到發(fā)放福利的目的。如果此種行權(quán)價(jià)再配之不具挑戰(zhàn)性的行權(quán)條件，那么，限制性股票無疑便失去了激勵(lì)作用，反而成為企業(yè)發(fā)放零稅負(fù)福利的渠道。

為了遏制這種現(xiàn)象的蔓延，有關(guān)部門應(yīng)合理界定股權(quán)激勵(lì)不同類型的選擇標(biāo)準(zhǔn)。具體而言，由于股票期權(quán)是指上市公司給予管理層在一定期限內(nèi)以事先約定的價(jià)格購(gòu)買公司普通股的權(quán)利，同時(shí)，中外學(xué)術(shù)界已有充分的文獻(xiàn)實(shí)證檢驗(yàn)了在完美市場(chǎng)下企業(yè)的業(yè)績(jī)與企業(yè)股價(jià)之間存在正相關(guān)關(guān)系，所以，股票期權(quán)的行權(quán)條件理論上應(yīng)與公司股價(jià)直接相關(guān)，對(duì)股價(jià)不需要打折。但考慮到我國(guó)資本市場(chǎng)目前仍不夠健全，這會(huì)在一定程度上致使企業(yè)業(yè)績(jī)與股價(jià)之間不存在關(guān)聯(lián)性，因此股票期權(quán)適用于愿意發(fā)行新股且資本市場(chǎng)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)優(yōu)劣的反應(yīng)較為敏感的企業(yè)。而股票增值權(quán)則通常與認(rèn)購(gòu)權(quán)配合使用，其中股票增值權(quán)無須實(shí)際購(gòu)買股票，因此也無需增發(fā)股票，不會(huì)攤薄股東權(quán)益，管理層可以直接就期末公司股票增值部分（期末股票市價(jià)—約定價(jià)格）得到一筆報(bào)酬。因此股票增值權(quán)適用于想要實(shí)施股權(quán)激勵(lì)卻又不愿意發(fā)行新股或發(fā)行新股成本過高的企業(yè)。限制性股票的目的則具有雙重性，激勵(lì)的同時(shí)更關(guān)注留住有才能的高管，因此理應(yīng)具有較股票期權(quán)和股票增值權(quán)更低的行權(quán)價(jià)，它應(yīng)是一種更長(zhǎng)期的激勵(lì)方式，應(yīng)與高管的工作年限和業(yè)績(jī)同時(shí)綁定使用，且要求的工作年限不宜過短，適于企業(yè)在意圖挽留人才的情況下采用。

綜上，國(guó)家政策中應(yīng)規(guī)定不同種類股權(quán)激勵(lì)方式的最低使用標(biāo)準(zhǔn)。股票期權(quán)和股票增值權(quán)根據(jù)企業(yè)自身情況可以沿用目前我國(guó)證監(jiān)會(huì)規(guī)定的兩年最低行權(quán)限制期，但限制性股票為了留住人才應(yīng)與其不同，應(yīng)適當(dāng)延長(zhǎng)鎖定期。經(jīng)實(shí)證檢驗(yàn)，呂長(zhǎng)江（2009）得出5年是比較恰當(dāng)?shù)貏澐旨?lì)型和福利型公司的標(biāo)準(zhǔn)。同時(shí)，由于我國(guó)宏觀政策以5年為一個(gè)計(jì)劃周期，所以企業(yè)也常以5年為周期進(jìn)行長(zhǎng)期規(guī)劃，因此，如果企業(yè)采用限制性股票形式激勵(lì)，其限制期期限至少應(yīng)為5年。

（二）應(yīng)明確管理者股權(quán)激勵(lì)收益的最高分配標(biāo)準(zhǔn)。企業(yè)無論選擇何種股權(quán)激勵(lì)形式，其基本目的是激勵(lì)企業(yè)管理層努力工作，以提高企業(yè)業(yè)績(jī)、增加股東價(jià)值，因此激勵(lì)力度應(yīng)有上限規(guī)定，否則管理層股權(quán)激勵(lì)收益若超過股東分紅收益，便會(huì)本末倒置。所以，應(yīng)當(dāng)明確規(guī)定管理者股權(quán)激勵(lì)的最高比例必須由股東大會(huì)討論通過，并且證監(jiān)會(huì)應(yīng)對(duì)企業(yè)激勵(lì)力度進(jìn)行審查，至少管理層收益分配比例不能超過股東收益分配比例的2/3。

（三）應(yīng)制定恰當(dāng)?shù)男袡?quán)條件指標(biāo)。理論上講，股權(quán)激勵(lì)的行權(quán)條件定量指標(biāo)必須與市場(chǎng)股價(jià)掛鉤。但目前我國(guó)普遍運(yùn)用非市場(chǎng)指標(biāo)（如凈資產(chǎn)收益率等）來評(píng)價(jià)公司業(yè)績(jī)，主要原因之一是，我國(guó)的資本市場(chǎng)不夠健全，股價(jià)的波動(dòng)與公司業(yè)績(jī)常常不相關(guān)。但市價(jià)指標(biāo)的引入具有限制企業(yè)高管進(jìn)行非正常盈余管理的作用，因此建議采用凈資產(chǎn)收益率和股價(jià)雙重指標(biāo)做為行權(quán)條件?？紤]到股價(jià)的資本市場(chǎng)現(xiàn)狀，結(jié)合有關(guān)學(xué)者的研究成果，建議采用股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃公布前30個(gè)交易日的平均收盤價(jià)和前1日的收盤價(jià)中較高者作為行權(quán)價(jià)格，以此可以降低股價(jià)波動(dòng)對(duì)行權(quán)價(jià)格的影響。

（四）應(yīng)規(guī)定激勵(lì)發(fā)布時(shí)間。證監(jiān)會(huì)應(yīng)當(dāng)對(duì)企業(yè)首次公布股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃草案摘要的時(shí)間進(jìn)行限定，如果企業(yè)公布重大利好消息之前推出了股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，應(yīng)要求其適當(dāng)提高授予價(jià)格，只有這樣才能防止管理層通過有意選擇激勵(lì)方案推出時(shí)間從而操縱授予價(jià)格的行為。在實(shí)踐中，企業(yè)多是踩著規(guī)定的邊緣在做事，因此相關(guān)規(guī)定必須細(xì)化。

（《財(cái)務(wù)與會(huì)計(jì)》綜合版2014.09）