中央銀行溝通對市場預期的影響研究

高璐璐

（安徽大學，安徽　合肥　230601）

中央銀行溝通對市場預期的影響研究

高璐璐

（安徽大學，安徽合肥230601）

摘要：市場預期的變化，是宏觀經濟的微觀表現.在經濟運行下行趨勢下，中央銀行不斷創新運用貨幣政策工具，熨平異常變化的市場經濟，引導市場消費和投資的預期.中央銀行溝通作為一種有效維護市場信心的手段，已經成為一種共識.本文試圖通過從市場預期這一指標出發，運用理論和實證分析研究中央銀行溝通對市場預期的影響.研究發現，中央銀行溝通與市場預期同方向變動，且市場預期隨著央行溝通的變動而波動.

關鍵詞：中央銀行溝通；預期傳導；市場預期；實證分析

1　引言

中央銀行在貨幣政策實施方面，更注重提振市場信心.預期的好壞將影響市場主體的投資和消費行為，進而傳遞到實體經濟，最終影響整個宏觀經濟的運行和發展.中央銀行溝通通過預期管理機制，就是通過影響私人部門對未來中央銀行貨幣政策決策的預期，從而改變市場的通貨膨脹預期、利率預期.“不僅因為預期重要，而且很少有其它比這更重要的了”（Woodford，2005），強化中央銀行與公眾、市場參與者之間的有效溝通，是維護市場信心，實現預期有效管理的關鍵.

本文將從中央銀行政策的預期管理渠道出發，通過與市場的通貨膨脹預期和利率預期對信心指數的影響相對比，探討中央銀行行溝通對市場預期的影響，最后提出央行溝通對維護市場預期的政策建議.

2　理論分析

中央銀行的溝通，在貨幣政策實施過程中，實質上是將市場最關心的信息傳達給公眾過程，繼而形成公眾預期的過程.相比于市場參與者，中央銀行擁有更多的信息，他們關于貨幣政策目標、貨幣政策策略、經濟前景及未來貨幣政策一項等相關信息的發布，能夠降低消費者和投資者的搜尋成本，幫助最優化投資決策和穩定預期.

近年來，鑒于西方國家的溝通經驗，我國央行也將中央銀行溝通作為一種重要的貨幣政策工具，甚至主動采取相關措施，引導市場預期與中央銀行政策路徑趨于一致，穩定市場預期.對于消費者來說，如果對未來有較高的通貨膨脹預期，將減少貨幣的持有，投向購買產品和資產.而企業考慮到工資成本的上升和本身的通貨膨脹預期，會采取縮減供給來轉嫁成本，通過改變供求關系推動實際價格上漲，進一步強化了市場的通貨膨脹預期.

同時，通脹預期的管理，離不開其他變量如利率、匯率等的共同作用.央行的貨幣政策操作能夠直接影響短期利率，而對市場經濟具有重要影響的是長期利率、股票價格、匯率等金融資產價格.這些資產價格能否朝著央行希望的方向變動，取決于市場參與者對未來貨幣政策走勢和未來通貨膨脹的預期.溝通不僅通過可信性的建立，鎖定了市場參與者的長期通貨膨脹預期，也通過提高可預見性，有效引導了市場對未來政策利率的預期，兩方面的合力，穩定了市場預期.

3　數據和實證分析

3.1指標的選取

市場通貨膨脹與物價的升降緊密相關，在通貨膨脹預期指標的選取將采取C-P模型，采用只能貴陽人民銀行公布的未來物價預期指數（FPEI）.對于利率預期指標選取，采用七天債券回購利率.消費者信心指數（CCI）和企業家信心指數（ECI）來表示市場預期變量.中央銀行溝通將作為一個整體獨立變量計入模型.

3.2平穩性檢驗

在對所選變量進行平穩性檢驗后，通過與其臨界值比較得出，企業家信心指數在5%的置信水平下，數據是平穩的.而消費者信心指數和七天債券回購利率在1%的置信水平下是平穩的.當季居民對未來物價指數的預期在5%的置信水平下是平穩的.所有的變量在5%的置信水平下，都拒絕原單位根假設，所有的變量在經過一階差分后都是平穩的，為一階單整I（1)序列.

3.3 EGARCH模型構建

通過對消費者信心指數和企業家信心指數等有關數據的AC值和PAC值分析，存在著ARCH效應.我們將選取最常用的EGARCH（1，1）模型構建中央銀行溝通變量與市場預期的關系，同時將中央銀行溝通作為虛擬變量納入整個EGARCH模型中，當有中央銀行溝通時，CBC等于1，反之，則為零.

3.3.1中央銀行溝通發生時，消費者信心的變化

對消費者預期而言，從均值方程可以看出，居民未來物價指數預期代表的通脹預期和隔夜同業拆借利率代表的利率預期的對消費者信心的系數為負，說明市場的通脹預期和利率預期對市場信心影響是反向的.但是中央銀行溝通的系數為正，且有很強的顯著性，反映出中央銀行的溝通對消費者預期的管理有很大的關聯，能夠增強市場的良好預期.從方差方程可以看出，三個變量的系數都為正，表明中央銀行溝通會對市場的波動性施加一定的影響.這一方面是由于物價和利率都是市場主體普遍關心的指標，通脹預期和利率預期的不利變化將對改變消費者的未來預期，影響其預期.另一方面，中央銀行溝通的加入，其效果類似于央行承諾，對于大部分缺乏充分金融知識的消費者來說，極大地增加了對未來的可信度.

通脹預期取其滯后一期的數據，得到通脹預期是顯著的.對于企業家來說，通脹預期滯后一期的系數為正，反映了企業家信心很容易受通貨膨脹影響，同時可以得到企業家信心指數的變化對市場通脹預期的變化存在滯后性.短期利率系數為負，說明企業家對市場利率反映不敏感.但是中央銀行溝通變量的系數為正且有較高的顯著性，說明了中央銀行溝通較大影響了市場企業家信心指數.這主要是因為當中央銀行關于通脹預期和利率的政策意圖會直接影響企業的投資和生產決策，對企業家有直接的影響和沖擊.從方差方程來看，溝通變量、通脹預期和利率預期系數都為正，說明其波動能夠對企業家信心產生影響，但顯著性較小.中央銀行在溝通過程中通常政策意圖表現不明顯，對企業家來說更難以做出即時的反應.

3.3.2沒有中央銀行溝通發生時，消費者信心的變化

在均值方程中通脹預期的系數為正且有較大的顯著性，而利率預期因素的系數則為負，這主要是由于通貨膨脹往往是消費者更為深刻的理解，他們可能在中央銀行溝通之前就能做出反應.對于利率預期來說，對消費者信心的變化不顯著.這是因為短期利率的變化通常用來調整消費者的消費和儲蓄的關系，且變化幅度較小，在力度上遠遠不及通脹預期的影響力度.從方差方程來看，通脹預期和利率預期的系數為正，說明兩個預期變量的變動也將會擾動市場的消費者信心.通脹預期的波動對消費者信心的影響程度要大于利率預期的影響.

在沒有中央銀行溝通的情況下，企業家信心指數系數相關性對于通脹預期的變化相對于利率預期來說高.在對未來物價水平將會上漲的預期下，對同一投資行為，企業家要付出更多的成本.對于短期利率的上升或下降，顯著性較高，但是信心的變化與利率預期的變化成反比.關于通脹預期和利率預期的波動性，對企業家信心指數的都有影響，在對2005年到2013年的季度數據分析中，通脹預期的影響程度高于利率預期.

4　結論與建議

中央銀行的有效溝通，從理論上講能夠引導市場預期朝著央行希望的方向變動.在實證分析中，我們得到以下結論：

（1）在有中央銀行溝通的條件下，消費者信心指數和企業家信心指數都有很強的顯著性變化.一方面反映了中央銀行溝通能夠起到干預市場信心的作用，另一方面也說明了中央銀行溝通的變動，市場預期也會隨著波動.

（2）由居民對未來物價的預期指數表示的通脹預期和全國同業市場隔夜利率表示的利率預期在有無中央銀行溝通的情形下也是不同的.面對市場利率的上升預期，消費者手中持有的股權和債券投資收益率將下降，更加降低了消費者信心.對企業家信心指數來說通脹預期越高，企業家信心越高，但是短期利率的預期效果則相反.

（3）在沒有中央銀行溝通的條件下，通脹預期和利率預期看起來要比在有溝通的條件下更為顯著，但是在實證分析中是由于將中央銀行溝通當作是虛擬變量加入方程，在沒有溝通的條件下，增加了截距項的值.消費者和企業家信心指數容易受到通脹預期和利率預期變動的影響.

中央銀行的溝通，在貨幣政策預期傳遞到中能夠起到“未舉而先張”的效果.基于以上實證分析結論，我們可以得到中央銀行溝通在對市場預期的顯著影響，以下我們將提出央行溝通對穩定市場預期的政策建議.

（1）創新溝通的方式和拓寬溝通的渠道.在我國，中央銀行溝通是由貨幣政策委員會通過定期會議或者例會的形式通過貨幣政策議案，會議的內容內部公開，對外公開的內容多是原則性和專業性語言描述，對市場公眾等其他參與者來說，貨幣政策預期傳達得不明顯.再者，每季度發布的貨幣政策執行報告大都是數據的描述，也很難傳達出央行的關鍵意見.中央銀行在溝通渠道上可以公開經過整理的貨幣政策委員會的會議記錄，建立普通群眾和特定對象兩種群體的溝通，充分利用新聞媒體和網絡的作用公開關于貨幣政策執行的演講和央行領導的講話.

（2）增加央行可信度和透明度建設.中央銀行在溝通的過程中，要注重詳細的政策信息披露，使公眾能夠全面了解政策目標的制定、貨幣政策手段的運用與政策效果，客觀評價央行的行為，保持對央行的信任（魏永芬，2004）.中央銀行在發布貨幣政策目標、操作方式和傳導機制等信息時，避免晦澀難懂的溝通方式，增加政策意圖的透明度.但是，央行在進行信息披露時，要注意把握透明度的程度.

（3）建立公眾即時反饋機制.中央銀行可以加大溝通的力度，引導公眾對央行溝通做出及時反饋，以減少政策時滯的影響.中央銀行應注重溝通用來提高信息反饋的質量和縮短反饋的時間，減少信息不對稱性，提高信號噪音比.央行可以重視媒體、市場分析師和專家學者在溝通中的橋梁作用，運用大眾傳媒的媒介作用，與市場參與者雙向互動.

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參考文獻：

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中圖分類號：F830.31

文獻標識碼：A

文章編號：1673-260X（2015）07-0077-02