信托產品兌付風險的成因及對策

張小波

(華東政法大學，上海200063)

近幾年，我國信托行業迅猛發展，已成為位居銀行業之后的第二大金融部門。然而高速發展的背后，伴隨著國家經濟下行壓力及相關行業不景氣等因素，信托公司兌付風險日趨嚴重。2013年末，吉林信托投資山西聯盛集團的10億元信托產品，因融資方無力如期還款，陷入兌付危機。之后，由中信信托開發的成立于2011年2月1日的誠至金開1號信托產品出現的兌付危機更是讓整個信托市場人人自危。究竟是什么原因導致信托公司的信用風險?如何完善現有制度以形成對信托行業信用風險的長效解決方法?這是信托行業持續發展所必須深入研究的課題。

一、信托產品兌付風險的現行解決辦法及其法律分析

信托產品兌付風險又稱到期兌付風險或違約風險，是指在信托項目到期時，作為委托方的融資者無法按期支付約定本金和收益的風險。我國信托行業目前解決兌付風險的辦法主要包括延期兌付，動用自有資金、風險準備金或未分配利潤支付，關聯公司、股東或第三方公司接盤，借新還舊，轉讓信托受益權利，用基金滾序型信托資金池等模式作為風險緩沖等。［1］可見，其基本思路在于信托公司利用一切資源保證信托產品的最終兌付，即被稱為“剛性兌付”的做法。

所謂剛性兌付，是指在信托產品到期后，信托公司必須向投資者分配投資本金以及預期的收益，即使信托資產出現風險，例如信托產品的融資實體到期未能還款，致使信托財產本身沒有足夠的現金價值時，信托公司也需要保障資金支付，即兜底處理。［2］然而，根據我國《信托法》第三十四條規定:受托人以信托財產為限向受益人承擔支付信托利益的義務。另外，為規范信托公司的經營，中國銀監會在《信托公司管理辦法》、《信托公司集合資金信托計劃管理辦法》中規定信托公司不得承諾信托財產不受損失或保證最低收益。因此，剛性兌付并無合法性，信托公司也不能保證對投資者進行支付本息。其實質背離了信托財產“風險與收益相匹配，高收益隱含高風險”的市場規律，加大了信托公司的兌付風險。

二、信托產品兌付風險產生的制度原因

信托公司剛性兌付潛規則的形成是由于我國信托行業產生時間短，信托公司在內部控制、人員配備、信托公司治理等方面不足，對業務流程和風險控制等方面不夠規范等原因。然而，究其更深層次的原因，是我國法律制度、監管制度的不完備等原因綜合導致。

(一)信托財產的不完全獨立動搖了信托法律制度的基礎

信托法律關系穩固的基礎在于信托財產的獨立性。根據英美法系對于信托制度的設計，信托一經成立，即重點保護受益人的利益，而委托人則退出信托關系。除非信托文件明示為委托人保留了一定的權利，否則，委托人不再享有任何權利、職責，通常也不承擔其他義務。［3］信托財產一經設立便獨立于委托人和受益人，獨立于受托人自己的財產并獨立于受托人管理的其他財產，受益人的受益權僅限于信托財產的剩余價值。正因為在信托制度設計中委托人地位甚微，受益人僅被動、靜態享有利益，因而受托人地位凸顯，從而信托制度更多是對受托人行為進行規范，在這一背景下，包括謹慎投資人規則在內的對受托人信賴義務的規范，成為信托制度的重點。［4］法律嚴格規定受托人義務的同時也因此明確了信托公司承擔責任的界限。

根據我國《信托公司管理辦法》第三條的規定，信托財產不屬于受托人的固有財產，也不屬于受托人對委托人和受益人的負債。從表面上看，我國的信托財產獨立于委托人和受托人的財產，然而實則不然。我國嚴格奉行大陸法系物權制度的“一物一權”原則，在信托法律中規定了委托人保留變更信托管理權、撤銷權、解任受托人等很大的權利，受托人的主動管理能力和責任承擔能力大大降低，英美信托法所奉行的約束信托受托人的“謹慎投資人規則”在我國失去了存在的制度基礎。

(二)未形成金融消費領域“買者自負”的制度支撐

依據買者自負理念，商品的買受人在購買商品的過程中，有責任對商品已存在或潛在的瑕疵予以充分的謹慎和注意，自行作出獨立的識別與判斷，并承擔由此所帶來的風險。［5］作為現代市場交易的基本理念，買者自負原則對金融領域的消費也具有指導性意義。從理論上看，買者自負原則功能與價值正常的發揮離不開三個基本的邏輯前提，即信息的對稱性、投資者適當性、市場監管的有效性。［6］其實質是要求把適當的金融產品銷售給具有相應風險承受能力的金融消費者，再輔之以充分的信息披露和有效的市場監管，在此基礎上強調投資者自行承擔產品風險。由此看來，我國法律制度在以下幾個方面對信托行業存在制度供給缺陷:

1.未建立起“買者自負，賣者有責”的法律制度體系。首先，我國法律沒有對“買者自負”原則的明確規定，也缺乏對“賣者有責”的系統規定。我國目前僅在《證券法》第二十七條證券發行中有與“買者自負”相近的規定:“股票依法發行后，發行人經營與收益變化，由發行人自行負責;由此變化引起的投資風險，由投資者自行負責。”而對證券交易更廣泛的二級市場及其他金融商品領域并無規定，這與買者自負原則豐富的內涵相去甚遠。［7］在信托法領域，最為相關的規定是《信托法》第三十四條關于“受托人以信托財產為限向受益人承擔支付信托利益的義務”的規定，然而根據上面的分析，這一條款因為我國對信托財產獨立性的固有缺陷而淪為形式。其次，未明確規定賣者的相關責任以及賣者的盡責標準和未盡到責任時的法律責任。我國信托法對于賣者有責的規定過于粗淺，僅在《信托法》、《信托公司管理辦法》和《信托公司集合資金信托計劃管理辦法》中進行了簡單描述。如在《信托法》第二十五條規定:“受托人管理信托財產，必須恪盡職守，履行誠實、信用、謹慎、有效管理的義務。”卻未詳細規定受托人履行謹慎投資義務的判斷標準和違反這一義務的法律責任，既不利于防范受托人濫用權利損害受益人的利益，又不利于引導受托人謹慎投資，也給司法機關具體斷案造成了極大的不便。

2.信托產品信息公開、投資者適當性以及監管不足等方面存在不少法律缺陷。由于我國金融法律本身的缺陷，在不少非公開發行的金融產品中，存在著嚴重的信息不對稱。而由于信托法律關系的特殊架構，信托法對受托人規定了一定的保密義務，進一步加大了公眾獲取相關信息的難度。此外，信托市場信息披露的程度因信托產品的不同而有所區別。就資金信托而言，從單一資金信托到集合資金信托、公募信托資金、證券投資基金，信息披露的程度逐步增強。［8］然而從金融危機后國際上主要金融大國的金融改革方向來看，加強對私募型金融產品的監管是大勢所趨。在投資者適當性及風險提示方面，由于我國關于私募產品發行方面法律的固有缺陷，加之信托公司的利益驅使及信托公司在人員配備投入等方面的不足，使得該方面在執行當中漏洞百出。在市場監管方面，我國對信托產品的登記備案和信息披露制度尚不健全，監管層更多地傾向于運用事后監管手段，缺乏對信托財產投資運作中風險的主動和事前監管。此外，對信托業和信托產品的分業監管使得監管層的監管效率和有效性大打折扣。

(三)危機處理思路不恰當及處理機制不健全

我國信托行業目前解決信托產品兌付危機中很少采用法律或司法等手段，而這恰恰是解決商事糾紛問題最重要的途徑。在之前發生的金信信托、慶泰信托等事件中，監管層無不強調信托公司應在產品到期時將資金兌付給投資者，并將信托產品的如期兌付作為對信托公司考核的一個標準。這樣一來就使得信托行業背負了越來越沉重的歷史包袱。然而，要使信托行業健康穩定發展，防范日益龐大的影子銀行體系發生系統性風險，就必須采用市場化、法制化的風險處理途徑。

三、信托產品兌付風險解決對策

(一)完善信托法律制度，強化受托人的法律地位和管理責任

受托人在信托法律關系中處于核心地位，信托財產一經設立便獨立出來，只服從于信托目的。要使信托財產實現獨立，法律應該削弱委托人的權利，強化受托人在信托法律關系中的法律地位。為此，我國信托法律中應該進一步明確信托法律關系中賣者(包括受托人和信托產品銷售者、代銷者)的權利義務，特別是要對受托人在管理信托財產中應履行的謹慎投資人義務進行明確。依據我國《信托法》第二十二條規定，受托人違反謹慎義務致使信托財產受到損失的，受托人應恢復信托財產的原狀或予以賠償。這一規定也適用于信托投資中的受托人，正是此點，使對該受托人是否履行了謹慎投資義務的判斷依據在實踐中具有重要意義。［9］可以借鑒美國《統一謹慎投資者法》中關于受托人謹慎投資義務的規定，詳細規定受托人謹慎投資義務的判斷標準，并區分商事信托和一般民事信托，對商事信托的受托人要求更高的專業投資技能，強調受托人加強對投資信息的審查、減少投資成本、分散組合投資的謹慎性要求，嚴格受托人未履行忠誠、謹慎投資義務的判斷標準。

(二)轉變監管思路和改善監管方式

為了更好地防范風險，監管層應該從防止單個信托產品出現兌付危機這一監管思想中解放出來，把注意力放在防止系統性風險上，單個信托公司在處理兌付危機時應采取恰當的方式合法、及時、有效地化解風險，并監督其進一步違法違規行為。在這一監管思路下，要改革監管方式、調整監管重心，把對信托產品的事后監管轉為加強事前和事中監管，落實法律責任上來。此外，還應區分一般民事信托和商事信托，完善我國規范信托業大市場的信托業法，把其他機構從事的類信托業務，如券商資管、銀行理財、基金子公司等機構從事的類信托業務納入信托監管范圍，對信托機構開展的“類貸款”融資等其他業務則納入到銀行等其他金融活動的監管之中，實現對信托業和信托產品的功能監管。

(三)探尋信托產品兌付市場化、法制化的危機處理方式

首先，在信托產品的設計上引入風險緩沖機制。國外信托市場上，受托人為推廣其產品，主要通過分層、投保或“違約互換”等方式來吸引投資者，比如受托人作為劣后受益權人或以受益人為保險受益人購買市場化的保險，來達到風險鎖定吸引投資者的目的。［10］其次，完善信托兌付危機的法律處理機制。只有當有問題的信托產品依法得以退出時，才能督促管理者充分履行義務和引導投資者形成風險自負觀念。此外，還應結合破產清算、訴訟司法等一系列法律處理措施，來確保信托產品依法實現兌付，這樣才能保證信托公司兌付風險在市場化、法制化的方式中得到解決。

［1］張 楠，許學軍.我國信托業的發展現狀與轉型問題研究［J］.金融經濟，2013(18).

［2］賈希凌，張政斌.近期中國信托業監管理念評析［J］.云南大學學報(法學版)，2013(3).

［3］何寶玉.信托法原理研究［M］.北京:中國政法大學出版社，2005.

［4］［5］［6］彭插三.論信托法謹慎投資人規則的制度基礎——兼及對我國的啟示［J］.財經理論與實踐，2011(3).

［7］胡 偉.金融消費“買者自負”原則的檢視與展望［J］.西南金融，2013(5).

［8］王 眾.我國商事信托信息披露制度的問題及其對策［J］.云南警官學院學報，2012(4).

［9］文 杰.信托受托人的謹慎投資義務標準研究［J］.財貿研究，2011(2).

［10］上海對外經貿大學法學院教授、副院長法學博士倪受彬.從“剛性兌付”看中國信托業立法的幾個問題［N］.證券時報，2014-03-07.