人民幣匯率與外匯儲備關系的經驗分析及政策建議

朱明珠

（安徽大學 經濟學院，安徽 合肥 230601）

自1994年進行外匯體制改革后，我國外匯儲備迅速增長，從1994年的516.2億美元到2005年的8188.72億美元，足足增長了約15倍.外匯儲備作為一國政府保有的以外幣表示的債權，具有調節國際收支，穩定本幣匯率，提高融資能力和抵抗金融風險的作用.然而，如果持有規模過大的外匯儲備反而會抑制經濟的增長，阻礙經濟發展.因此，在2005年又進行了匯率制度改革，開始實施以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度.這一定程度上緩解了人民幣升值的壓力，并朝著完善匯率形成機制更進一步.而本文通過分析發現匯率與外匯儲備是相互影響的，并主張從根本上調整匯率政策，完善外匯市場的機制，以改變龐大外匯儲備被動增長的局面.

1 我國匯率與外匯儲備情況

由圖1可以看出，從1999年到2014年，匯率走勢大致可以分為三個階段：第一階段（1999-2004年），高匯率穩定時期.這一時期的匯率穩定波動在8.27-8.28之間；第二階段（2005-2008年），快速下降時期.2005年匯改將人民幣對美元的匯率從當天的8.2765：1改為8.11：1，一次性小幅升值2%.這一時期匯率從8.19直降至6.95；第三階段（2009年-至今），緩慢下降階段.這一時期穩定下降，從6.83降至6.15，直逼6.00大關.

圖2是采用相同時期的外匯儲備數據制作的外匯儲備增加額與外匯儲備余額的走勢圖.從圖2中可以看出近年來外匯儲備走勢不斷增強.1999年就已處于緩慢上升趨勢中，直到2002年外匯儲備走勢一改穩健之風，以接近指數增長的形式不斷年年攀升至今.從外匯儲備增加額的趨勢中可以看出在1999年至2007年間外匯儲備處于快速增長時期，達到每年增加額的最大值后開始保持穩定，大體上保持著每年增長4374億美元.

(三)我國外匯儲備規模分析

目前，判斷外匯儲備是否為適度規模的指標主要可以通過特里芬的比例法、阿格沃爾的成本收益法和因素分析法以及許承明先生的從支付需求角度來分析的方法來判斷.雖然這幾個指標并不能全面肯定我國現有外匯儲備是否過多，但也能夠提供一定量的參考.

選擇合適的指標后還需要配合我國國情來分析使用.在改革開放初期，相比其他國家，我國經濟水平差距十分明顯.在深知外匯儲備稀缺的諸多弊端以及為了穩定改革所帶來的經濟風險，我國政府一直追求外匯儲備連續快速的增長.但是，物極必反，外匯儲備并不是越多越好.國內眾多學者通過經驗分析或實證研究均表示我國的外匯儲備以到達了一個臨界值，更多的外匯儲備所帶來的消極作用將大于積極作用.因此，目前衡量我國外匯儲備規模是否適度有三個標準：是否符合我國國情需要；外匯儲備的多少應與國內外經濟發展相匹配；外匯儲備應服務于國內發展.

2 外匯儲備與人民幣匯率相互影響

2.1 外匯儲備增長對匯率的影響

2.1.1 外匯儲備對匯率影響的基本性分析

表11999-2013年外匯儲備與匯率的相關系數

圖3 外匯儲備與人民幣匯率的相關性分析

從圖3中可以看出外匯儲備與人民幣匯率具有相關性.結合圖3與理論知識可知，在人民幣匯率只受外匯儲備影響以及在正常的市場條件下，外匯儲備增長會使本幣匯率提高，本幣升值，反之則貶值.

2.1.2 外匯儲備增長促使人民幣升值預期加強

從2003年起，國際上關于人民幣升值的呼聲就越來越高，至今尤其是美國仍在勸說中國升值人民幣，希冀中國重蹈日本的覆轍或從國際貿易中獲取好處.產生人民幣升值預期的主要原因是外匯儲備逐年擴張和中國經濟實力的實際增長.從外匯市場運行的角度來看，由于我國多年實行出口導向型政策以及強制結售匯制度等制度上的安排使得我國外匯市場上外匯供應量十分充足，而市場上的需求遠小于供給，多年的供大于求必然會導致人民幣升值.中央銀行為了延緩這種趨勢和穩定匯率，必須人為的減少外匯市場上的供給，即購入外匯形成外匯儲備.從而又加劇了我國外匯儲備的擴張.同時，由于匯率穩定使得出口商能夠減少自身的外匯風險，使得中國能夠持續出口與外資流入雙順差的局面.此外，它也為熱錢涌入獲得保值創造了便利.

2.2 匯率變動對外匯儲備規模的影響

2.2.1 外匯儲備是維持匯率穩定的重要手段

我國外匯儲備出現明顯增長是在1994年第一次外匯體制改革，并且之后增長速度不斷加快.1994年，我國外匯儲備僅有516.2億美元，而1996年就增長到了1050.29億美元，突破了1000億美元.2006年2月中國首次超越日本，成為世界第一外匯儲備國，為8536億美元.

作為一個出口導向型的發展中國家，貿易順差與外資流入是造成外匯儲備增長的兩大主要原因.穩定的匯率又促進了外資的短期流入，甚至有些國內企業從境外獲得貸款，再到境內進行投資，相當于獲得政府的一種隱性擔保.此外，中國曾采用過盯住美元的固定匯率制度，在人民幣/美元購買力平價嚴重失衡，全球預期人民幣相對美元升值的情況下，大量游資和熱錢投入市場用美元換取人民幣，以獲得匯率波動利差和廉價資本.而中國為維持匯率的穩定大量投入人民幣以減少市場上美元，從而外匯儲備大量積累.

2.2.2 匯率上浮對外匯儲備的影響

近年來，我國人民幣不斷升值，一方面一定程度上抑制了我國出口貿易并帶來了就業壓力以及大量“熱錢”的涌入，另一方面能夠降低進口成本，促進我國產業結構調整與升級以及激勵我國企業跨國投資.換一種角度，人民幣升值能夠促進進口貿易，減緩出口貿易速度，相對減少外匯市場上外匯的供給，從而減少外匯儲備的被動增長.此外，實施了18年的強制結售匯制度終于落幕.12年4月中旬，國家外匯管理局發文，對外宣布：國家不再實行強制結售匯的做法，企業和個人可以自主保留外匯收入.這意味著企業能擁有自己出口所獲得的外匯，能自主支配外匯，一方面阻斷了外匯與人民幣之間的轉換，讓外匯留在企業自己手里，不會增加國內市場流通的貨幣，不會改變“貨幣-商品”之間的均衡關系，有利于物價穩定.另一方面，企業擁有了貿易投資的自主權，有利于它們主動采取恰當的政策走出去，開拓國際市場，拓寬對外投資領域.這在一定程度上體現為我國資本和金融項目外流，同樣能夠相對抑制外匯儲備的增長.

3 相關政策建議

在國際形勢愈加多變的背景下，要想將過多的外匯儲備轉變成適度的外匯儲備，不僅需要巧妙的運用匯率與外匯儲備的變動關系，還需從根本上調整匯率政策，完善外匯市場的機制.

3.1 加強對外匯儲備的經營管理，降低風險，增加收益性.我國的外匯儲備以美元資產為主，其中主要是美國債券，在美國市場上占有相當份額，一旦形式發生一些改變就會出現流動性問題，從而引發安全性與盈利性的問題.因此應當調整外匯儲備中的貨幣比例，實現主、次貨幣相互協調，相互配合，安全性一定的情況下收益最大化的最優多元化儲備體系.

此外，稅收政策作為國家的基礎政策，影響著每一個市場上的主體.要想減少外匯市場上的外匯，還可通過調節內外資企業的稅負從而減少資本項目下的順差來影響.稅負的輕重也可引導資本的流向從而影響稅率.稅負重，市場上總體的資本流入少，外匯的供給減少，從而減輕了外匯的增量，外匯趨于升值且人民幣升值壓力降低.因此，減少對外資企業的稅收優惠政策，實現內外資企業稅負的平衡不僅有利于穩定匯率，而且對于外匯儲備的不斷增長也能起到抑制作用.

3.2 逐步完善人民幣匯率形成機制.目前中央銀行每日報出的匯率是自身根據外匯市場的供求情況制定的，并不能真實反映人民幣對其他貨幣的真實價值.應當在考慮經濟主體與市場適應能力和國內外經濟金融形勢的情況下，逐步放開外匯市場，減少行政干預，如央行發出公告：自2014年3月17日起，銀行間即期外匯市場人民幣兌美元交易價浮動幅度由1%擴大至2%，這在一定程度上促進了外匯市場發展，提高了金融機構自主定價和風險管理的能力.

3.3 深化金融對外開放程度.要想真正實現外匯儲備合理規模，就不能實行一國經濟，而是需要適當的融入全球市場.因此應當加快資本市場雙向開放，積極培養滬港股票市場的聯通環境，擴大人民幣合格境外機構投資者(RQFII)境外試點.例如2014年11月滬港通機制的順利實施，就有利的促進了內地以及香港資本市場與全球資本市場的融合，擴大了兩地投資者的投資渠道，提升了市場的活力與競爭力，并且便利了人民幣在兩地的有序流動，完善資金池的循環，為增加人民幣兌換業務深度提供了基礎.同月央行開始允許跨國企業集團開展跨境人民幣資金運營業務，這項業務打通了跨國企業境外人民幣資金通道，極大地便利了投融資匯兌業務，推動了資本項下可兌換的有序開放.這些改革步伐中的微小進步為外匯儲備趨于合理區間創造了堅實的基礎，也為研究匯率與外匯儲備的關系留下了依據.

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