“中國的明斯基時刻”會到來嗎？

張紅梅 李黎力

[關鍵詞] 明斯基時刻；中國的明斯基時刻；明斯基動態

[摘 要] “大衰退”之后，“中國的明斯基時刻”是否會降臨成為爭論的熱點。爭論主要圍繞中國現今是否已經處于投機性融資乃至龐氏融資階段，以及中國政府是否有能力防止明斯基時刻爆發這兩個方面。然而在這兩個方面，要么由于雙方缺乏確鑿的證據，要么因為雙方均存在合理性，因而無法對中國的明斯基時刻是否到來做出預判。但事實上，按照明斯基的邏輯，試圖預測明斯基時刻何時到來不僅意義不大，而且不太可能；相反，重要的是理解和關注背后導致明斯基時刻降臨的“明斯基動態”。中國應該從明斯基動態著眼，繼續不斷著力于減緩乃至改善近年來這種動態加劇的局面，并積極關注各種局部突發性風險，及時有效地遏制其風險擴大。

肇始于2007年末的“大衰退”（Great Reces-sion）使“明斯基時刻”（Minsky Moment）頓時成為流行語。2013年以來，隨著中國影子銀行快速發展和銀行間市場利率間歇性飚升等狀況的出現，“中國的明斯基時刻”是否會降臨成為爭論的焦點。而2014年年初，低迷的宏觀經濟表現更是加劇了這種負面猜想，以至于在3月份，摩根士丹利發布了一份主題為“中國將迎‘明斯基時刻，經濟增長或降至5%”的報告，明確指出“中國的‘明斯基時刻已經越來越近……中國的GDP增長可能會從7.7%下降至5%”。這份報告再次將“中國的明斯基時刻”是否會到來的討論推至風口浪尖。此前已有學者對“中國明斯基時刻”即將到來的觀點進行了反駁。而在這份報告發布之后，更多的學者和金融分析師加入進來，他們堅持認為，中國短期內甚至長期都不會迎來“明斯基時刻”。

自摩根士丹利這份報告發布以來，中國依然未見明斯基時刻到來。然而，斷言中國將迎來明斯基時刻的觀點卻非僅此一家，而且事實上，從金融海嘯到當下，明斯基時刻的“幽靈”一直在中國游蕩，始終揮之不去。那么，究竟這股“幽靈”緣何而來，試圖驅散這股“幽靈”的依據又來自何處？本文則試圖厘清和評述爭論雙方各自的依據和邏輯，以期對我國未來是否有可能面臨明斯基時刻進行展望。

一、“中國的明斯基時刻”的起源和含義

“明斯基時刻”以美國經濟學家海曼·明斯基（Hyman Minsky，1919-1996）的名字命名。通常認為，該術語由美國債券基金太平洋投資管理公司（PIMCO）的經濟學家保羅·麥卡利（PaulMcCulley）在1998年時發明，以用來描述俄羅斯的債務危機。在最近這場次貸危機中，麥卡利將2007年8月稱作是美國房地產的“明斯基時刻”。也正是在這場危機之后，“明斯基時刻”這一術語才成為流行語。而關于中國的明斯基時刻，最早可能來自瑞銀（UBS）的高級經濟顧問喬治·馬格努斯（George Magnus）。他在2011年5月4日的《金融時報》上發表了一篇題為“中國面臨信貸驅動的明斯基時刻”的文章，并明確提出“中國的明斯基時刻”（Chinese Minsky Moment）這一說法。而國內最早討論中國的明斯基時刻，似乎是美國芝加哥宏觀策略研究中心經濟學家戴險峰，他在2011年6月26日的《財經》雜志上發表了題為“‘明斯基時刻離中國多遠”的分析性文章，討論了中國的房地產市場是否可能迎米“明斯基時刻”。

就這兩個術語的含義而言，通常認為，“明斯基時刻”是指資產價值崩潰時刻，代表著市場繁榮與衰退之間的轉折點，此時，系統性的金融危機已全面爆發，借款人和貸款人均遭遇窘境，借貸困難，經濟蕭條加劇。導致該時刻到來的原因在于，信貸推動資產價格飆漲后，由于債務累積或利率上升，現金流量不足以支付債務本金及利息，為了償付債務而必須拋售資產，最終導致市場崩盤。而“中國的明斯基時刻”則是指中國版本的明斯基時刻，即中國出現資產價值崩盤，由市場繁榮走向衰退。其中的資產主要是指中國的房地產以及政府投資的固定資產。

二、中國的明斯基時刻是否會到來的爭論

最早提及“中國的明斯基時刻”的馬格努斯，同摩根士丹利發布的報告所持的立場一樣，認為中國將會面臨明斯基時刻。這種觀點還得到其他許多金融從業者和分析師以及大量學者的支持。該觀點的擁躉隱含地預設，雖然明斯基的理論是針對市場經濟的，而中國經濟很大程度上受政府控制，但它卻依然適用于中國，其許多分析框架和邏輯與中國的經濟現實非常相關，因此討論中國的明斯基時刻是“名正言順”的。綜合來看，他們主要從以下幾個方面論證了中國的明斯基時刻可能會降臨。

第一，沉重的債務負擔，讓中國危機四伏。從債務總量來看，近年來，中國的債務規模呈現爆發式增長。2007年債務總量為42.2萬億元，2012年底達到111.6萬億元，相當于GDP的215%。該比率接近美國的264%、法國的254%、新加坡的255%，遠高于印度等發展中國家。從償債比率來看，中國每年償債比為29.9%。國際清算銀行（BIS）報告曾指出許多有相似或略低償債比率的經濟體最終都發生了嚴重的金融危機。此外，大批債務即將到期，更使中國信貸危機四伏。2014年一季度，中國銀行業不良貸款新增540億元至6461億元，占總貸款額比例為1.04%，創2008年9月以來最高水平；融資利息支出一年就逾6萬億元，占全年社會融資規模的1/3，比例過高；同時，信貸違約的星星之火開始在中國市場出現，中國已發生公司債違約事件?？梢哉f，債務問題已經成為中國的一個首要政策擔憂。雖然中國擁有雄厚的外匯儲備和國有資產，但都很難動用。一旦債務決堤，“中國明斯基時刻”勢必到來。

第二，總債務中的地方政府債務高企。對于地方政府債務規模，各方估計不一。例如銀監會主席尚福林表示，“2012年末，地方政府融資平臺貸款余額為9.3萬億元，如果加上通過債券、信托等渠道融資的債務，這一數字會更高”；據摩根大通報告，截至2012年底，中國地方政府債務略高于14萬億元；而據清華大學公共管理學院估算，債務總額則在19.41萬億元左右。無論哪種估計，均表明中國目前的地方政府債務高企。再看負債收入比，根據清華大學公共管理學院的估計，中國地方政府債務的負債收入比率高達136.4%。同時，地方政府債務大部分屬于中短期負債，而資產的處置和變賣又需要一定的時間。因此，一旦地方政府債務大量到期，地方政府收入將難以全部償還。國家審計署報告顯示，目前9個省的債務違約額已達到8.21億元。而野村中國首席經濟學家表示，“中國超過50%的地方政府融資平臺已經不足以償還利息或本金，這正是明斯基龐氏融資階段的特征”。

第三，影子銀行迅速擴大。在中國債務問題中，地方債連同影子銀行一起，已經成為中國經濟的最大風險。2009年，在政府大規模經濟刺激下，影子銀行開始飛速膨脹，雖然此后政府開始有意控制信貸增長，但其膨脹之勢已不可阻擋。中國社會科學院金融所發布的《中國金融監管報告（2014）》指出，中國廣義影子銀行體系規模約為27萬億元，約合4.4萬億美元，占銀行業全部資產的比重約19%，占GDP的比重由2009年的12%飆升至40%。雖然影子銀行體系發展具有合理性和創新性，但愈演愈烈的非銀行融資信貸也突顯出中國金融體系的體制機制弊端，使得原本就比較脆弱的金融體系更加不堪一擊，也同時抬高了銀行的存款成本、投資回報率以及債券成本。在中國經濟由高速增長走向中高速增長、金融進入了深化改革階段的當下，影子銀行無疑加大了中國潛在的金融風險。

第四，房地產泡沫積聚。過去十年，中國房價大部分時間都是在持續上漲。從2004年到2013年，全國實際房價上漲84%，名義房價上漲136%，而一線城市的房價漲幅更是突出。一些專業人士稱，這種房價上漲史無前例，甚至是史上最大的房地產泡沫。如果房市調整不能繼續深入，中國房地產市場可能面臨崩潰的風險，并影響到實體經濟的各個領域。2014年年初以來，全國房地產商品銷售額比2013年同期有所下降，已經有多個城市爆出房屋降價現象，個別房地產商也爆出資不抵債的情況，這在以前除了2008年金融危機之時幾乎聞所未聞。尤其引人關注的是寧波的浙江興潤房地產開發公司倒閉事件，該公司負債超過35億人民幣，其中銀行貸款差不多是24億元，應付工程款4億元，民間私人借債起碼有7億元，最終在資不抵債中倒閉。正如青年經濟學者溫克堅所言，有太多跡象表明中國房價崩潰拉開了序幕，房市面臨嚴峻挑戰。

第五，熱錢涌動。盡管中國資本項目沒有完全開放，國際資金不可自由地流進或流出，但國際熱錢流人中國，同樣成了早幾年國內銀行貸款快速增長及房地產價格迅速推高的重要原因。2000年末中國國內金融機構外幣占款余額為1.43萬億元，到2012年末則達到24.42萬億元。熱錢背后隱藏著巨大的國內金融危機風險，一旦價格過高的資產最后無人接手，危機就可能爆發，例如1997年爆發的亞洲金融危機。如今，國際熱錢正在流出新興市場，引發亞洲各國股市劇烈波動，中國也不例外，這不得不讓人對中國明斯基時刻的到來表示擔憂。隨著國際熱錢流出中國，中國金融體系的風險是否會迸發存在著不確定性，但它可能會刺破中國這個巨大的房地產泡沫，成為引爆中國金融危機的導火索。

第六，人民幣走軟。2014年年初以來，人民幣出現了一波凌厲的跌勢。隨著央行在3月宣布將人民幣兌美元匯率浮動空間由1%擴大至2%，人民幣兌美元匯率其后一周跌幅達到創紀錄的1.2%。一季度人民幣貶值幅度達2.64%，接近去年全年2.9%的升值幅度。牛刀認為，“人民幣的長期貶值是不可阻擋的趨勢”。相比之下，新興亞洲貨幣卻在普遍走強，例如印度盧比和印尼盾匯率，它們都創下多年以來的最高漲幅。野村證券分析師在3月29日發布研究報告稱，“人民幣走軟被視為一種征兆，表明中國信貸泡沫可能會在近期內不可避免破裂”。

第七，經濟增長放緩。2014年初以來，中國經濟增長步伐放緩。從2013年12月到2014年1-2月，工業增加值同比增速從9.7%下降至8.6%，為5年來最低；社會消費品零售額同比增速從13.6%下降至11.8%；城鎮固定資產投資同比增速從19.6%下降至17.9%。短期內，中國經濟增速有可能會慣性走低。圍繞中國增長放緩的擔憂一直揮之不去，各大投行紛紛下調其對2014年中國GDP增長的預期，大多從過去的7.5%以上下調到其以下。經濟增速放緩，宏觀數據連續創新低，如摩根士丹利報告預測，在未來兩年內，中國的GDP增長可能從7.7%下降至5%。到那時，“中國明斯基時刻”可能真要來了。

可見，秉持這種觀點的一方以中國債務、房市等方面的數據為由，斷定中國已處于投機性融資和龐氏融資階段。同時，自2013年5月以來，各種關于銀行“錢荒”的傳言四起，中國市場一度出現資金緊張、資金價格上漲的現象，借貸成本逐日升高。在這種情況下，許多投資者無法再從市場上融到足夠的資金。摩根士丹利的報告認為，“當從事投機性融資和龐氏融資的投資者無法再從市場上融到足夠多的錢的時候，‘明斯基時刻就到了……而中國政府將無力阻擋它的到來，其干預僅僅是延后問題，并讓局勢進一步升級，但并不能真正解決問題……同時，該時刻常會在央行收緊貨幣政策時引發”。鑒于中國央行2014年上半年收緊貨幣政策，因而他們篤信“中國的明斯基時刻”即將到來。

但是，以上這種悲觀的看法卻遭到了許多分析師和學者的反駁，他們堅信“中國的明斯基時刻”短期內乃至長期都不會出現。與那些篤信中國的明斯基時刻即將到來的擁躉不同，他們首先質疑明斯基時刻在中國能否適用。他們聲稱，明斯基時刻到來需要一個最為根本的前提，那就是資產的高度市場化定價，而這一假設在中國并不廣泛成立。接下來他們從中國的經濟形勢和中國政府的作用兩個方面，分別駁斥了中國將迎來明斯基時刻的預言。

一方面，悲觀派實際上對中國經濟形勢存在錯判。首先，債務風險高估。從數據來看，中國的整體杠桿率在2013年底達到230%左右，但在中國債務事實上被高估的情形下，中國經濟的總杠桿率水平仍然較為適中，正如中國人民銀行徐諾金副司長所做出的判斷，“目前，我國經濟的總杠桿率水平較為適中，遠低于日本、英國、美國等發達經濟體平均350%的杠桿率，杠桿率水平還沒到危機階段”；同時，中國債務主要由國內部門持有，對外是凈債權國，國際收支賬戶仍處于雙順差狀態；另外，歷史上，除冰島外的各國企業部門信貸/GDP比率在接近250%左右時都出現了明斯基時刻，而2013年我國企業部門信貸/GDP比率為140%，離明斯基時刻為時尚遠。因此，我國債務風險總體可控。

其次，地方政府債務和影子銀行中的系統性風險是有限且可控的。關于地方政府的償債能力，市場普遍認為地方政府財政收入、地方政府性基金收入是其最直接、最主要的償債資金來源。但除此之外，還需要考慮國有企業經營收益、國有企業凈資產、國有非經營性資產以及資源性資產等，它們在最終還債時，能增強政府的償債能力。如果將這些來源考慮在內，那么中國地方政府的最大償債能力可達76.5萬億元，資產負債率約為25.4%。因而，按照現在的融資成本，目前地方政府收入和所掌控的資源能夠應對債務問題，還沒有達到資不抵債的風險臨界點，更不至于出現明斯基時刻。

再次，房市具有實現軟著陸的可能性。中國的房地產市場無疑存在泡沫，但中國銀行業監管嚴格，土地、住宅和銀行利率的價格體系并沒有完全市場化，金融創新沒怎么開展，金融自由化沒有實行，所以現在房地產按揭市場杠桿程度還較低，短期內不會出現房市泡沫引發金融泡沫破滅的連鎖反應。同時，中國有13億人，其中至少有一半人的房子根本不能抵押，諸如農村宅基地，當然也沒有按揭，甚至也沒有價格，對于這些人來說，城市的房價漲與跌和他們基本無關。而對于城市里的人來說，至少有一半的人要么還沒買房子，要么準備換更大的房子，或者準備買第二套第三套房，對于這些人來說房價下跌是好事。因此，要實現房市軟著陸，既刺破泡沫又不帶來金融危機，是有可能實現的。

最后，中國經濟基本面沒變，經濟下行只是調結構的陣痛。摩根士丹利分析師加納等人便認為，中國官方經濟數據低估了當地消費、服務業的產值，中國將有空間應對經濟增長趨緩。中國社科院陳乃醒堅持認為，“猜測‘明斯基時刻到來，說明他們對中國的發展過程并不了解……其實經濟增長放緩，這是中國經濟發展的必然結果，是好事而不是壞事”。而從整體形勢來看，中國經濟發展還有很大的回旋余地，經濟保持平穩健康發展的基本面沒有改變。隨著貨幣政策和財政政策協同發力，中國經濟會逐步企穩。以基本金屬走出低谷為例，中國經濟有望“浴火重生”?？偟膩碚f，只要經濟增長在3%-7.7%范圍內，中國經濟都是安全的，而不會迎來“明斯基時刻”。

而另一方面，中國政府具有強大的風險控制能力。他們堅信明斯基在《穩定不穩定的經濟》中提到的，如果經濟體擁有大政府和大銀行的體系，能夠以諸如政策指引和行政手段等提高市場利率以外的手段來控制通脹形勢，壓制市場中高漲的投機熱情，逐步改變市場預期，不斷擠壓泡沫并使其不會立刻破滅，那么金融危機就不會爆發。而中國政府恰恰具有這樣的能力。中國政府對國內所有大型銀行持有控制權，銀行業大部分都具有國資背景，監管機構也由政府最高權力機關直接管理，這就決定了中國政府、央行在市場中具有強大的威信和影響力，具備調控市場、改變市場預期的能力，正因此，它能要求銀行延展貸款或者發行新貸，還可以指引銀行、保險公司和其他投資企業保持購買企業和地方政府債券。一旦出現失控苗頭，中央政府便會出手穩定局面，并有效地解決問題。并且，中國決策層頗具危機意識，即便經濟增速放緩，甚至部分地方政府債務風險爆發，中國政府也有能力控制風險，只要政策得當，就能夠阻止危機的爆發。以人民幣匯率為例，中國擁有3.8萬多億美元的外匯儲備，足以保持匯率的穩定性，而不會讓人民幣貶值成為趨勢。因此，與其說中國將迎來“明斯基時刻”，不如說中國正面臨著一條困難重重的去杠桿、“擠水分”之路，而這一進程目前仍處于政府掌控之中。

三、評判與展望

關于中國是否將迎來明斯基時刻的這場爭論，我們可以扼要總結如下：預言中國不久將面臨明斯基時刻的悲觀派的主要依據和邏輯在于，中國存在著過度投資和過度負債，從而導致其崩潰的可能性增加。一方面，中國的投資過度，投資的收益最終必將下降乃至崩潰，而近來中國的經濟增長放緩，房地產價格下降，人民幣貶值以及熱錢回流本質上均是關于投資收益的利空信號；另一方面，中國的債務過度，大批債務將在近期到期，而2014年初貨幣政策收緊帶來利率攀升所導致的償付成本上升，則更加加劇了債務的償還壓力，何況還有許多債務的增加并沒有進人生產部門。綜合這兩個方面便意味著，債務或信貸的生產效率在惡化，來自投資方面的收益已經難以償付到期債務，即經濟已經步入明斯基所謂的“投機性融資”和“龐氏融資”階段，一旦無法從市場上獲得再融資時，就可能拋售資產，導致資產價值崩潰，明斯基時刻降臨。而央行收緊貨幣政策被視作可能是該時刻的導火索。反觀那些否認明斯基時刻將到來的樂觀派，則對上述悲觀派的邏輯相應做了反駁，一方面，中國基本面并未改變，依然具備中長期經濟高速增長的條件，房市會軟著陸，悲觀派依據的經濟利空信號僅是暫時的；另一方面，中國的債務水平并非過度，債務風險存在高估，地方政府能夠應付到期的債務。換言之，他們并不認為中國的經濟已經步入投機性和龐氏融資階段，而即便處于該階段，中國的中央政府也有能力控制風險，防止“明斯基時刻”的爆發。

因此，雙方爭論的分歧在于中國如今是否已經處于投機性乃至龐氏融資階段，以及中國政府是否有能力防止明斯基時刻的爆發。就前者而言，按照“明斯基時刻”的含義，是否處于該融資階段決定了該時刻爆發的可能性，而該問題爭論的主要焦點在于地方政府是否屬于投機性融資乃至龐氏融資。按照明斯基著名的融資分類法，判斷究竟屬于哪種融資類型，取決于分析經濟主體三類安全邊際的情況，即現金流邊際、凈值邊際和流動性資產邊際。其中現金流邊際是指預期現金流入超過預期現金流出的差額；凈值邊際是指資產市場價值超過負債市場價值的差額；而流動性資產邊際則是指閑置現金和富余流動性資產的余額。這些安全邊際決定了一個經濟單位的預期流動性和償付性狀況：現金流邊際意味著經濟單位具有流動性，凈值邊際意味著經濟單位具有可償付性，而流動性資產邊際則會對流動性和可償付性產生影響。只要不滿足現金流邊際，那么就是投機性融資或龐氏融資，二者的區別取決于另外兩種邊際的情況。與之相比照，我們發現，認為我國地方政府屬于投機性乃至龐氏融資的悲觀派依據的是現金流邊際，即認為地方政府財政收入不足以償付債務利息或本金；而否認我國地方政府陷入投機性乃至龐氏融資的樂觀派依據的則是凈值邊際，即斷定地方政府的資產價值超過負債價值，凈值因而為正。因而，僅從定義上，倘若地方政府財政收入的確不足以償付債務利息或本金，哪怕其凈值的確為正，也屬于投機性融資。但問題在于，悲觀派所聲稱的地方政府財政收入不足以償付債務利息或本金只是一種猜測，沒有確鑿的證據，同樣關于地方政府資產凈值，樂觀派也只是估計。因此，就這個問題而言，由于缺乏明確的統計數據，雙方爭論之高下無從判斷。

而就后一個問題，即中國政府是否有能力防止明斯基時刻的爆發，樂觀派是積極看好的，而悲觀派卻認為，政府干預的確有可能如愿，但僅僅是推遲而已，并會讓局勢進一步升級，最終還是無力阻礙該時刻的來臨。在明斯基的圖景中，政策制度安排的確可以抑制這種不穩定性的趨向，恰當而及時的政策干預能夠防止明斯基時刻的爆發。但其機理卻不是行政干預，而主要在于“大政府”通過穩定企業利潤而穩定資產價格，以及“大銀行”依靠最后貸款人安排穩定資產價格和金融市場。中國政府在這兩方面的確能夠發揮重大作用，特別是央行和國有銀行等一道能夠有效地充當最后貸款人。然而，明斯基也的確論述且強調過政府干預的副作用：一方面它可能會帶來通脹壓力，另一方面則會造成道德風險，加劇不穩定性，為下一次“明斯基時刻”的到來埋下伏筆。并且，政策干預并不能確保“明斯基時刻”不會發生：關鍵時刻缺位和行動不夠及時果斷等因素，可能會導致干預功虧一簣。因而，就這個問題而言，爭論雙方均存在一定的合理性。一方面，在討論“明斯基時刻”時，的確應當考慮政府干預在其中所扮演的“阻隔制度”的角色，另一方面也應意識到政府干預所具有的局限性。

鑒于以上分析，關于中國是否將迎來“明斯基時刻”的爭論，本質上是沒有結果的。可以預見的是，每當中國經濟出現某些負面的經濟數據時，“明斯基時刻”的幽靈便會籠罩，無論是2014年3月份因前兩月中國經濟增長乏力數據的公布觸動了很多人的神經，還是8月份因7月份社會融資與信貸的大幅滑落數據的發布而一石激起千層浪；而每每這時，又會有許多人站出來試圖驅散這股幽靈，他們的遁詞不外乎在于這些負而數據不足以引發明斯基時刻，要么該利空信號是暫時的，要么就是該數據被誤讀了。因而，這種爭論也會如“幽靈”一般揮之不去，除非明斯基時刻真正降臨到中國身上，否則均是各執己見。然而事實上，這種爭論本身是無足輕重的，重要的是要理解和關注該時刻背后的“明斯基動態”。該動態正是明斯基“金融不穩定性假說”所描述的導致“明斯基時刻”降臨背后的機理，是明斯基對現代會融化經濟變得如此不穩定的內生動態機制的理解，而這種洞見如今卻依然游離于主流思想之外，飽受忽視甚至壓制。扼要言之，該動態描繪的是一個現代金融化經濟體隨著周期演進，投資當中所蘊含的債務性融資所帶來的，體系內部安全邊際逐漸下降、脆弱性不斷上升的內生過程。顯而易見，“明斯基動態”在中國最近幾年一直在上演，并有加劇的趨向，即整個經濟的安全邊際在逐漸下降，脆弱性在不斷上升。盡管我們沒有確鑿的數據判斷經濟是否已經陷入明斯基意義上的投機性融資乃至龐氏融資階段，但單從2013年年底中國社會科學院發布的《中國國家資產負債表2013》報告和國家審計署公布的《全國政府性債務審計結果》公告來看，我國的明斯基動態的確在加劇。盡管2014年年初以來中國經濟各方面的經濟表現有所改善，政府也在采取眾多諸如定向寬松、降低企業融資成本、取消房產限購等舉措來努力應對，但這還不能夠充分化解這種動態加劇的壓力。

那么，面對我國“明斯基動態”不斷加劇的狀況，我們該如何應對呢？第一，我們首一先應該轉變思維，正視和關注明斯基的深邃洞見——“明斯基動態”，而不是一味猜測“明斯基時刻”何時到來。事實上，該“時刻”只是“動態”發展的一個內生的結果，當金融體系十分脆弱時，會存在許多不同的方式來觸發該“時刻”的爆發，故而預測該“時刻”何時到來是不太可能的。相反，密切關注我國的地方政府債務和企業債務演變狀況，分析其“明斯基動態”進展是將明斯基洞見應用于我國的第一步。第二，從“明斯基動態”出發，借鑒明斯基的“大政府—大銀行”制度安排，重新調整我國的財政政策安排，來緩和我國的“明斯基動態”加劇，減少我國的金融脆弱性。其思路在于，逐漸放松對中央政府的支出約束，同時緊縮和強化企業和地方政府的預算。這一思路一方面是基于理論上，中央政府與地方政府和企業之間面臨本質上截然不同的預算約束，另一方面則是出于現實中，我國中央政府債務和赤字水平較低，而地方政府和企業債務過高的現狀。通過在經濟體系中用中央政府的債務逐漸替換企業的債務，將經濟增長逐步引向依靠較少的企業債務來推動，從而可以有效地緩解“明斯基動態”加速，降低金融脆弱性風險。第三，遵循這一思路，在實踐中應認真落實十八屆三中全會的《決定》，一方面著眼于建立事權和支出責任相適應的制度，適度加強中央事權和支出責任，減少地方事權和支出責任，降低地方政府的財政負擔，同時完善發展成果考核評價體系，糾正單純以經濟增長速度評定政績的偏向，加大新增債務指標的權重，控制地方政府債務增長；另一方面應致力于健全多層次資本市場體系，推進股票發行注冊制改革，多渠道推動股權融資，發展并規范債券市場，提高直接融資比重，推動我國金融結構從債務性融資向股權性融資格局轉變。