我國農業上市公司融資特征及優化策略

（山西財經大學 山西太原030006伊利諾伊大學 美國伊利諾伊州61801）

分析我國農業類上市公司的融資特征，有利于我們深入理解市場經濟變化的規律，對于農業上市公司全面而多樣地進行融資，提高企業競爭力有著重要的意義。本文對我國農業上市公司進行描述性統計，并在此基礎上分析其融資行為、融資偏好、融資結構等特征，對現階段關于農業上市公司融資特征提出新的發現，以促進本領域理論的研討。最終，本文根據描述統計結果提出進一步完善農業上市公司融資的對策和建議，為企業發展及地方經濟提供決策建議參考。

一、企業資本結構及融資方式

融資結構又稱為資本結構，影響著企業的融資成本、市場價值、經濟增長、財務治理結構等。融資結構在公司治理活動中占據著重要的地位。

（一）企業資本結構

資本結構是公司融資的結果，包括債務和權益的內部構成。企業的資本結構有廣義和狹義之分。廣義的企業資本是指企業全部資本價值的構成及其比例關系。狹義的企業資本結構單指企業各種長期資本價值構成及其比例關系，即長期資本中債務資本與權益資本的構成比例關系。本文基于資本結構的狹義概念，側重于研究留存收益、債權融資和股權融資所構成的不同結構特征。

（二）企業融資方式

企業的全部資金來源分為長期資金來源與短期資金來源。其中，長期資金來源按照資金的來源途徑不同分為內源融資和外源融資。內源融資是從企業內部籌集資金，包括折舊融資與留存收益。外源融資是指從企業外部籌集資金，包括直接融資與間接融資。直接融資分為股權融資和長期債務融資。企業的間接融資來源為長期借款。短期資金主要由短期借款和商業信用構成。從大的方向來看，企業的融資結構又可分為權益資本和債權資本，即自有資金和借入資金。

二、我國農業上市公司融資特征的描述性統計分析

（一）樣本選取

基于本文對我國農業上市公司的研究目的，為提高分析的準確性，本文選取51家農業上市公司2006年1月至2012年3月連續7年的財務數據作為樣本，數據資料來源于上海證券交易所和深圳證券交易所的官方網站。選取樣本時，本文遵循以下原則：（1）選取上市期限較長，財務數據全面的上市公司，確保樣本數據具有代表性；（2）數據不包括在深交所和上交所的 B股和 H 股；（3） 由于 ST、*ST和PT類上市公司財務狀況出現嚴重問題，資產負債率和企業效益已經嚴重偏離，應該剔除在外；（4）其中有些公司，如廣東金曼集團股份有限公司，已經由于資不抵債退出證券市場，但仍將其退市前的數據計入統計范圍。

（二）描述性統計分析

基于2006年至2012年3月的統計數據，我們將51家上市公司的留存收益、債券融資和股權融資在整個融資總額中所占的平均百分比進行統計，結果如下：

1.留存收益融資比例。留存收益是內源融資的主要表現形式。農業上市公司平均留存收益的融資比例從2006年至2012年一直處于上漲態勢，其中從2006年至2008年是平穩上漲，剛剛超過2%。進入2009年，留存收益融資比例迅速上升至8.87%，并在之后的幾年中穩步增長超過10%。其中2009年比2008年有顯著提升，這與2008年爆發的金融危機不無關系。在經濟不景氣的情況下，企業融資困難，于是不得不增大內源融資比例以保證企業的正常運行。與許多國外企業相比，2009年8.87%的留存收益融資比例依然算較低值，但其在中國市場中從2.37%到8.87%的飛躍表明了企業開始逐步重視并利用留存收益。

2.債權融資比例。我國農業上市公司的債權融資比例在近幾年中處于50%上下的比例，總體呈現小幅波動的態勢，但負債水平未超過70%的高負債比率，在行業中尚屬合理；農業上市公司普遍表現出了對債權融資的偏愛。在2007年至2009年間，債權融資出現先下降后上漲局面，并在2008年達到近年的最低點。這種情況很大程度上是由金融危機所導致的。在2008年后，由于企業試圖恢復金融危機前的經營態勢，在2008年后債權融資出現上漲態勢。雖然在2010年至2013年間債權融資比例有所下降，但尚屬正常的浮動范圍，即債權融資的平均比例仍保持在50%左右。

3.股權融資比例。我國農業上市公司的股權融資比例在2006年至2008年一直保持在50%左右的范圍，于2009年后下滑至40%左右的比例，并一直保持至2012年。雖然金融危機爆發后，農業上市公司股權融資比例較2008年之前有所下降，但股權融資仍然是農業上市公司熱衷的融資方式。

上述分析表明：農業上市公司首先以債權融資為主，其次是股權融資，最后才是內源融資。

為便于分析，本文將上市公司內源融資分為“未分配利潤為正”和“未分配利潤為負”兩類。通過對51家農業上市公司內源融資分析發現，對于未分配利潤為正的農業上市公司，內源融資的平均比例為14%，即外源融資比例為86%；對于未分配利潤為負的上市公司，內源融資比例各年均小于零，這意味著這些公司的外援融資比例遠超過了100%，即其企業完全依靠外源融資?？梢?，我國農業上市公司的融資結構中，內源融資所占的比例是非常低的，外源融資的比例遠高于內源融資，而那些未分配利潤為負的上市公司需要完全依賴外源融資。

（三）描述統計結果

1.債權融資為首選融資方式。從前述的分析可知，債權融資總體超過股權融資比例，特別是在2008年金融危機后，農業上市公司的債權融資比例超過了前三年。股票市場低迷更促進了債權融資比例的增加。加之在金融危機中國家對農業企業的扶持，債權融資自然成為一種重要的融資手段。特別是許多企業的長期負債比例較低而短期負債水平高，這樣一來，增加了上市公司隱性財務風險。

2.偏好股權融資。農業上市公司本身在證券市場中處于劣勢地位，加之經濟危機的影響，農業上市公司股權融資勢必會受到沖擊。當前大部分農業上市公司大幅增加流通股比例，股權融資依然是農業上市公司的主要融資手段之一，面對高風險和高回報的股票市場，上市公司愿意承受風險，尤其是在農業上市公司“背農”現象嚴重的現狀中，股權融資更成為其發展其他產業的重要資金來源。

3.內源融資較少但有擴大趨勢。我國農業上市公司普遍呈現出內源融資比例較低的現象，但與2008年以前相比，2009年內源融資不僅超過了融資結構的8%，并在2012年超過10%。即便如此，一些未分配利潤為負的企業普遍呈現出內源融資為負的特點。內源融資比重過低的現象說明我國農業上市公司普遍存在自我盈利能力不強，甚至存在大額虧損的現象，表明農業公司具有過分依賴外部融資的特點。

三、我國農業上市公司融資特征的成因分析

（一）外部原因

1.自然條件制約大，需要外部資金提供保障。農業上市公司經營的產品以土地資源、氣候資源和生物資源為依托，因此受季節性和地域性的影響頗多。加之近年來極端氣候變化的出現，農產品的質量和數量無法保證下游供應鏈的需求，從而影響整個農業行業的經營效益。近年來，農業自然災害呈頻發趨勢。2007年，我國農業保險保費補貼資金為10億元，2010年超過100億元。全球氣候甚至也會影響我國農業上市公司的業績表現。因此，自然因素的不確定性帶來企業績效的不確定性成為農業上市公司較為突出的特征。作為我國的支柱性產業，國家只有向農業企業提供更多的外部資金支持才能避免因自然因素造成的農業市場的巨大波動，從而給社會帶來諸多不安定因素。農業上市公司的發展需要一定的外部資金作為保障。

2.社會性和產業關聯度高，為內源融資提供了廣泛來源。農業上市公司的產品通常會直接關系到人民生活的方方面面，體現出較強的公共性和社會性。隨著科技、經濟、商業的發展，農業產品的供應鏈已從單一的只由農業部門供給的方式，擴展到經由農業部門和商業部門等多渠道供給。農業上市公司利用農產品深加工、延長產業鏈等企業業務發展契機，增強企業實力，擴大內源融資，從根本上改善農業上市公司在證券市場的不利地位。特別是在金融危機的不利形勢下，這樣的改變顯得尤為重要。

（二）內部原因

1.股權結構不合理，影響融資偏好。目前，我國農業上市公司雖在政企分開的轉型中基本完成公司制，但它們和國內許多上市公司一樣，股權結構不合理，一股獨大的現象十分嚴重。在這種情況下如果企業又缺乏較完善的監管和激勵機制，公司經理人可以按照自己的意愿和價值取向選擇融資方式、安排融資結構。從自身利益出發，經理人會偏好股權融資。

2.企業募集資金使用效率低，非農擴張嚴重。農業上市公司對募集到的資金使用效率普遍低下。資金限制、盲目投資、“背農”現象比較嚴重。農業行業本身屬于弱質性產業，在激烈的市場競爭中，企業為將資源有效地配置到經濟效益較高的部門，必然會選擇轉型甚至轉行的方式，即將投資轉向非農領域。一些企業即使沒有立即轉型，也已經將大量的資金投入非農產業，以備不時之需。

四、優化農業上市公司融資結構的策略

（一）提升企業實力，增強內源融資

農業上市公司內源融資比例低說明企業盈利能力差，擴張能力較低，加之盲目追求項目規模的心態，導致他們對外源融資依賴過高。而農業上市公司又是農業產業化發展的先鋒，也是國家新農村建設的關鍵力量。一方面農業上市公司應利用國家給予的優惠政策迅速壯大自身實力；另一方面，國家也應對其獨立性加以引導，讓企業在市場經濟中不斷地自我調整，從企業的激勵機制、資本結構、技術創新等方面著手，提高盈利擴張能力，改善融資系統，從根本上改善內源融資比例。

（二）加快信貸改革，建立農業企業貸款配套政策體系

加快商業銀行，尤其是國有商業銀行的信貸機制改革，建立與農業企業貸款配套的政策體系。國有銀行要針對農業上市公司現有的結構、產業和技術特點，根據實際情況發放貸款，同時加強信貸投放激勵機制的建設。此外，輔助以信用評級等手段，保證貸款歸還和靈活發放。

（三）規范證券融資市場，保障農業上市公司正常股權融資行為

隨著我國證券市場的不斷發展，上市公司的多寡很大程度上成為衡量地方政府經濟發展的“業績”。各級地方政府想方設法幫助企業 “包裝”從而滿足上市的目的，而不管企業自身條件及其偏好。農業企業融資行為一定程度上受到各級行政力量的干預，使融資行為與融資啄序理論產生偏差，造成部分企業完全依賴外源融資發展。所以，政府減少對農業上市公司的過分干預，加強企業在證券市場的獨立性，適應市場發展，才是農業上市公司股權融資合理化的有效方式。