股權集中度對代理成本的影響研究

沈靚 郭浩

[摘要] 公司治理是一個經久不衰的話題，是學者們研究的熱點，其中股權集中度與代理成本的問題在公司治理中占有重要的地位。創業板在我國上市五年多，治理方面面臨諸多問題，因此本文以創業板計算機、通信和其他電子設備制造業2011—2013年年報數據為樣本進行股權集中度與代理成本的研究。研究得出：樣本公司股權集中度的提高能夠有效的加強股東對管理者的監管，降低公司的代理成本。

[關鍵詞] 股權集中度；代理成本；公司治理

[DOI] 10.13939/j.cnki.zgsc.2015.08.092

1 引言

在兩權分離和委托代理關系的前提下，管理者和股東之間的利益不一致，同時股東不能對管理者實施及時有效的監督，因而產生代理成本，通常稱之為第一類代理成本。由于篇幅有限，本文僅集中研究上述代理成本。代理成本必然存在，但其大小是可以控制的，股權集中度在公司治理中發揮著巨大作用，同時也嚴重影響著代理成本。創業板在我國上市時間不長，在公司治理方面面臨著許多問題，以前關于創業板的研究由于受到上市時間的限制，只能采用單一年份的數據進行研究，此外易受行業因素的干擾，因此本文以創業板計算機、通信和其他電子設備制造業2011—2013年的數據為研究樣本，針對優化樣本公司股權結構，降低公司代理成本提出建議。

2 文獻回顧

詹森（Jensen）與麥克林（Meckling，1976）認為在股權高度集中的情況下，控股股東能夠與公司利益一致，對管理者的監督更有力，有利于代理成本的降低。此外，如果管理層持股比例提高，那么代理成本也會相應的減少 [1]。格羅斯曼（Grossma）和哈特（Hart，1980）認為，如果公司股權高度分散，各個股東之間“搭便車”的行為普遍存在，對管理者監督力度就會減弱，致使代理成本增加[2]。施萊費爾（Shleifer） 和 維什尼（Vishny，1986）也同樣認為股權的適當集中對降低代理成本是有利的[3]。

我國學者研究股權集中度對代理成本的影響也取得了一定成果。宋力和韓亮亮（2005）以滬深兩市為樣本，研究發現股權集中度的提高會減少代理成本[4]。李源（2006）將非金融類公司作為研究樣本，他認為股權集中度不同的公司之間代理成本差異顯著，而資產規模和競爭強度等都會對其產生影響[5]。宋娟（2013）通過研究發現股權集中對代理成本的降低是顯著的，而股權制衡對其影響不顯著[6]。尤華和李恩娟（2014）以2011年創業板公司為研究對象，發現股權改革緩解了我國上市公司“一股獨大”的現象，股權在一定程度上的集中能夠起到降低代理成本的作用 [7]。

3 理論分析與研究設計

3.1 理論分析與研究假設

隨著公司的不斷發展，不斷壯大的還有公司的規模和經營范圍，所有者對公司的日常經營開始力不從心，需要借助專業人員來實現對公司的日常經營管理，出現兩權分離現象。管理者運用公司的資產，其經營所得的剩余利潤卻由擁有公司所有權的股東獲取，兩者之間的利益目標不一致，加上兩方信息不對稱問題的存在，股東并不能及時的對管理者進行有效的監管，必然會使代理成本增加[8]。

若公司的股權高度分散，股東之間就會相互推卸責任。如果股東在日常的經營管理中對管理者實施有效的監督，那么其因監督所付出的成本需要獨自承擔，而通過監督最終獲得的收益卻是和其他股東共同分享，每個股東都希望坐享收益而不愿付出成本，因此就易導致對管理層監督疏忽，增加代理成本。若公司的股權能夠集中，就會避免上述現象的產生。在這種情況下，大股東會嚴格監督管理者是否履行其應有職責，從而降低代理成本。在有些股權高度集中的公司，大股東甚至親自經營管理公司，就能夠更好的避免代理成本增多。由于兩者之間目標不同，管理者通常會為獲取自身利益致使代理成本增加，管理者在日常經營管理中會通過在職消費或其他不當的消費行為增加管理費用，導致管理費用率增高。同時，管理者為了獲得較高的聲譽，不顧公司的利益進行大規模的擴張，產生過度投資，由于管理者不能享有剩余索取權，通常管理者也會怠于對公司的經營，致使總資產周轉率降低[9]。

鑒于上述分析，本文提出如下假設：

H1：創業板計算機、通信和其他電子設備制造業股權集中度與管理費用率負相關。

H2：創業板計算機、通信和其他電子設備制造業股權集中度與總資產周轉率正相關。

3.2 樣本選擇與數據來源

按照證監會行業分類標準，創業板中制造業占最大比重，制造業中分為醫藥制造業、家具制造業等一共31個細分行業。本文選擇了創業板制造業中計算機、通信和其他電子設備制造業（C39）2011—2013年的年報數據，剔除2011年以后上市的公司，共有43家上市公司。本文所有數據均出自巨潮資訊網（http：//www.cninfo.com.cn），并借助統計軟件SPSS19.0和EXCEL2007對數據進行分析。

3.3 變量選取

3.3.1 被解釋變量

在股權集中度和代理成本關系研究中被解釋變量的選取，國內的文獻多依照Ang·Cole（2000）提出的營業費用率和總資產周轉率來對代理成本進行計量。李源 （2006）、胡燕鴿（2011）和何鳳（2013）等人均是采用上述指標來計量代理成本。因此，本文也選擇管理費用率（MER）和總資產周轉率（TAR）作為被解釋變量。管理費用率是管理費用與營業收入的比值，直接反映出管理者在職消費和其他通過增加管理費用而使代理成本增加的情況；總資產周轉率是營業收入與平均資產總額的比值，從產出的角度揭示管理者對公司總資產的管理和經營效率，反映出管理者在經營管理中是否盡心或是否將資產用于非生產性經營等。

3.3.2 解釋變量

關于解釋變量的選取方面，根據本文的研究目的，本文選取了前N大股東持股比例，N大股東分別取第一大股東（CR1）、前五大股東（CR5）和前十大股東（CR10）。同時還選取了赫芬達爾指數，其中赫芬達爾指數為前五大股東持股比例平方和（H5）和前十大股東持股比例平方和（H10）。

3.3.3 控制變量

根據對現有文獻的總結并結合樣本公司的特征，本文選取財務杠桿（LEV）和公司規模（SIZE）作為本文研究的控制變量。其中財務杠桿通常采用資產負債率表示，公司總資產對數通常用來表示公司規模。

4 實證分析

4.1 描述性分析

創業板計算機、通信和其他電子設備制造業2011—2013年樣本數據主要變量的描述性統計如表1所示。從表1中可以看出，樣本公司管理費用率（MER）在逐年提高；總資產周轉率（TAR）三年的數值相差不大；前N大股東持股比例和赫芬達爾指數這些指標在這三年中均是不斷變小，反映出樣本公司股權集中度在不斷降低；第一大股東持股比例雖然在下降，但依然超過了公司股權的1/3；其他統計指標進一步反映了不同公司之間指標差異較大，但變化趨勢較為一致。

4.2 相關性分析

相關性分析是在回歸分析之前為了初步了解指標之間的關系而進行的分析。表2列出的是指標之間的相關性，從中可以看出指標與指標之間大部分都具有較強的相關性，其中管理費用率與股權集中度各個指標之間均呈現顯著的負相關關系；總資產周轉率與股權集中度各個指標之間均呈現顯著的正相關關系。

4.3 回歸分析

通過運用SPSS19.0，采用最小二乘法將所選變量進行回歸分析，由于變量與變量之間有較強的相關性，為了避免受多重共線性的影響，下文會分別將每個自變量代入進行分析，得出結果見表3所示。F值均通過了顯著性檢驗，說明有較強的解釋力。

從表3中可以看出：以管理費用率（MER）作為被解釋變量時，第一大股東持股比例（CR1）的系數為-0.159，在5%的顯著性水平上為負，而其他股權集中度指標（CR5、CR10、H5、H10）的系數均是在1%顯著性水平上為負，從而證實了假設1，說明股權越是集中，對管理層的監督就越為嚴格，管理者利用職位之便進行在職消費等行為的可能性就越小，有利于代理成本的降低；以總資產周轉率（TAR）作為被解釋變量時，股權集中度的各個指標（CR1、CR5、CR10、H5、H10）的系數均是在1%顯著性水平上為正，證實了假設2，說明隨著股權集中度的提高，股東之間“搭便車”的行為減弱，股東對管理者日常經營管理的監督力度就會得到提高，管理者對公司的經營更加盡心，最大效率的運用公司資產為公司帶來收益。

5 研究結論及建議

通過上述理論分析和實證分析，可以得出下列結論：創業板計算機、通信和其他電子設備制造業股權集中度與管理費用率負相關，與總資產周轉率正相關，因此股權集中度的提高有利于降低代理成本。

針對樣本公司的研究結論可以總結出三條建議：第一，優化股權結構，建立適當集中的股權集中度。通過研究發現，股權集中度的提高能夠使大股東對管理者進行有效監管，避免股東之間因推卸責任造成監管的疏漏，使管理者不能利用職位之便進行在職消費和偷懶以及對公司規模的任意過度擴張，有效的降低代理成本。第二，在公司治理中，要加強對管理者的監管，從而降低代理成本。雖然得出的研究結論是股權的集中有利于降低代理成本，但股權集中的目的歸根結底還是對管理者的監管，只有加強股東對管理者的監管行為，才能有效的降低代理成本。第三，增加管理層持股比例。由于篇幅有限，本文并沒有對管理層持股比例進行實證分析，但是從理論分析中仍然可以看出，如果管理者成為公司所有者的一部分，與股東的目標一致，就能夠很好的控制代理成本。

參考文獻：

[1] Jensen M.C. and Meckling W.H.Theory of the Firm： Managerial Behavior， Agency costs and Ownership Structure [J] .Journal of Financial Economics，1976：33.

[2] Grossman.S. and O. Hart. Takeover Bids， the Free-Rider Problem and the Theory of the Corporation [M]. Bell Journal of Economics，1980：42-64.

[3] Andrei Shleifer，Robert W Vishny.Large Shareholders and Corporate Control [J] . Journal of Political Economy，1986，94（3）：461-488.

[4] 宋力，韓亮亮.大股東持股比例對代理成本影響的實證分析[J].南開管理評論，2005，8： 32-33.

[5] 李源.股權結構、利益相關者行為與代理成本——基于中國上市公司的研究[D].廣州：暨南大學，2006：151-153.

[6] 宋娟.全流通背景下上市公司股權結構對代理成本影響研究[D].長春：長春理工大學，2013：36-37.

[7] 尤華，李恩娟.股權結構與股權代理成本關系的實證研究——基于2011年創業板上市公司的數據研究[J].技術經濟與管理研究，2014（1）：68-69.

[8] 康麗.我國旅游業上市公司股權結構與代理成本關系的實證研究[D].海口：海南大學，2013： 12-13.

[9] 何鳳.股權分置改革對股權結構與代理成本關系的影響研究[D].長沙：湖南大學，2013：10-11.

[作者簡介] 沈靚（1990—），河南洛陽人，河南科技大學管理學碩士。研究方向：會計學。郭浩（1957—），河南洛陽人，河南科技大學管理學院副院長、副教授，碩士研究生導師，中國企業管理研究會常務理事，中國注冊會計師，河南省會計學會會員。