這次股市狂潮如何收場

編者按：中國股市最近遭遇一場黑色風暴，6月份以來，大跌超20%。之后不少市場人士預測政府將護盤，果然6月27日央行宣布降息并且定向降準，證監會亦頻出救市政策。過去幾周市場和政策戲劇性的變動，值得坐下來細細思量。

就在稍早之前，經濟學家許小年在6月5日中歐國際工商學院“互聯創新，自主創業”系列論壇以及6月6日中歐國際工商學院校友班委代表大會上演講時，闡述了他對中國經濟和股市的看法。在許小年看來，中國經濟下滑，是前幾年透支了的結果。過去那種盲目GDP用印鈔、借債發展的模式已經逐步失效。在談及瘋狂股市時，許小年認為，沒有理論可以解釋股市的瘋狂，除了凱恩斯的動物精神。這次股市狂潮，真的不知道該如何收場。

現在不創新，增長就維持不下去

過去200年間，人類創造的財富超過了以往任何時代的總和。為什么會出現這樣的情況？其中最重要的原因就是創新，在技術方面不斷突破，從工業革命開始，蒸汽機的發明，到后來的鐵路、電力、內燃機、計算機、核能，一直到今天的移動技術、互聯網技術都是拜創新所賜。

從微觀的層面來說，無數發明家、企業家，利用自己的聰明才智，利用市場經濟這樣一個制度環境，在創新過程中，不僅為自己積累了財富，也為社會經濟效率的提高做出了巨大貢獻。為什么我們現在提出創新這個課題？照我個人的理解，是因為依靠傳統的增長方式，已經難以維持高速增長了，必須要靠創新，要靠效率。

但是在過去十幾年間，我們看到的現象是效率在提高，速度在放緩。也就是說我們在技術、商業模式、生產組織方式不變的情況下，要實現經濟增長，就只能依靠增加資源的投入。所以在過去十幾年間，我們看到投資占GDP的比重越來越高。這個經濟增長模式到現在我認為已經走不下去了，必須要改變技術，改變經濟體制，改變企業的商業模式，改變企業的生產組織方式，也就是在技術上、制度上進行全面創新，才能夠用現有資源維持經濟高速增長。

關于創新，我個人的理解，它并不僅僅是技術、產品的創新，實際上還包含了很重要的制度創新的內容。這個制度創新的內容既包含國家宏觀層面的制度，又包含企業微觀層面的制度。這些制度如果不能隨著形勢發展及時改變，我們又會像過去十幾年那樣，國家依靠投資驅動，企業依靠資源投入來維持企業發展，宏觀、微觀層面上都是同樣的模式。

為什么我們現在不進行制度和技術創新，這個增長就維持不下去？經濟學上有一個重要的原理就是投資的邊際收益遞減，你再追加資源，增長速度也會放慢。從宏觀層面來講，去年下半年開始，一直到今年一季度，無論是生產的角度還是消費的角度，發電量、企業的利潤等等這些經濟指標，都是向下的。這些都表明傳統的中國經濟增長模式，已經到了強弩之末，都在放慢。

發股票可以創造財富嗎？

這是經濟學最基本的問題

在增速放慢的情況下，本屆政府提出了一個新概念也就是“新常態”?！靶鲁B”是什么，各個方面的解釋不一樣。我個人理解的“新常態”有三點：第一、我們不再以過高GDP的增長作為政府工作的目標。第二、我們不再用擴張性的財政和貨幣政策維持過高的GDP增長。第三、要依靠改革和創新來創造新的紅利，來維持經濟增長。

我認為這三點毫無疑問都是正確的。問題在什么地方？新常態下舊思維在回潮。當經濟數字不斷低于我們的預期的時候，舊思維又回來了。這個舊思維回來體現在什么方面，大家都可以看到，好像銀根正在放松，似乎政府又在花錢投資，又在拉這個內需那個外需。過去十幾年間舊常態下的慣常做法又回來了。這樣的做法在過去沒有解決問題，在今后依然無法解決問題。

發鈔票不能保增長，發股票就能保增長嗎？大家現在都處于一種亢奮狀態，你跟他談什么都沒用，因為他一天到晚想著的都是今天股票又漲了多少。在這種皆大歡喜的全民盛筵中，根本性的問題被喧囂的泡沫掩蓋了。也許到泡沫破滅之后，我們才會去談創新，現在大家都沒有心思。

發股票能保增長嗎？這是我們要問的問題。股市當中融到的資金是否進入到企業了呢？股票的繁榮是否降低了融資成本？這些經濟學的根本問題沒有人問，也沒有人思考。等到破滅的時候我們再來談國家的轉型、企業的轉型。但是很遺憾的是，有可能那個時候對很多企業來說已經來不及了。

我不反對各位去炒股票，但是同時要思考企業如何轉型。事實上，股本資金的成本遠遠高于債務資金的成本。我只挑出一個非常有代表性的極其荒謬的說法來說明一下這個說法的有害性。

一個說法是說我們用股市融資，有效降低企業的資金成本，因為很多企業拿不到銀行貸款，或者說貸款利率非常高，因此就上了股市。但是我們都知道，最基本的公司財務的原理是什么？是股本資金的成本顯著高于債務資金成本。現在怎么搞成股市可以降低企業的融資成本呢？

股市上圈的錢成本更高，成本要遠遠高于銀行的成本。之所以很多企業感覺股市上資金成本低，是因為我們的股民不懂投資，就沖進了股票市場。在美國，股票市場上的融資成本，要比債務資金的融資成本高7-8個百分點。也就是說你在銀行可以拿5%-6%成本的貸款，你在股市上融資，股民要求12%-13%，否則股民不干，簡單來說，因為股民承擔了比債權購買者更高的風險。這是最基本的常識，而現在我們就是違反了這樣的基本常識。

有人會說，你學的是西方經濟學，我們中國經濟學和西方經濟學不一樣。如果說我們把它作為科學的話，難道科學還分東西方嗎？你這樣做的結果，是把資金成本的概念完全顛倒了，你以為從股民那里圈錢可以是零成本，不用給股民回報，那么這個股市將來的成本是誰來承擔的？當然是股民。表現形式是什么？表現形式是當股價跌下來的時候，股民損失慘重。企業已經圈到了錢，但是股民將是損失慘重。這樣一個格局，參與泡沫的人、制造泡沫的人可以不考慮，但是作為一個嚴肅的經濟學家不得不考慮，我們將來怎么收場？

財富不是這樣創造的。人類歷史上200年間，財富創造不是靠股票市場的泡沫創造的。中央銀行發鈔票，一分錢財富都創造不出來，在股市上印股票，也一分錢財富都創造不出來。那么財富到底怎么創造出來的？我們個人、企業、政府要問一下自己，這是經濟學的最基本的問題。

企業轉型最大的障礙在于習慣性思維

企業在目前的情況下，要保持清醒的頭腦，要思考中國經濟到今天，離開了創新，離開了技術進步，我們無法再保持企業的發展，無法保持國家經濟的增長。因此現在要認真思考轉型和創新的問題。泡沫、虛假繁榮終究會過去。最后決定企業前途的不是今天在股市上賺多少錢，而是能不能比其他企業更早、更快實現公司的轉型。

轉型創新講了很多年，認真在做的不多，轉型成功的更加稀少。下面我跟大家分享一下在微觀層面上，為什么中國企業轉型如此困難？中國企業從制造轉向創新的障礙在什么地方？

我感覺到轉型的最大障礙是我們的習慣性思維，轉型的最大障礙是我們企業在過去幾十年的經營過程當中形成的一種習慣性的思維。從宏觀層面角度來說，國家經濟的轉型困難、障礙也在于多年形成的習慣性思維。

企業過去的成功大多是依靠單純的擴張規模，而不是依靠研發或者是創新實現企業的發展。我們企業的成功模式叫做低成本擴張，利用一段時間內中國勞動力資源、土地、資金、環境的低成本，迅速形成生產能力，搶占市場，實現企業的發展。這在過去是成功的，但是過去的成功不能保證未來的輝煌。為什么？因為低成本不再。在中國搞企業，所有過去那些我們認為永遠是低成本的要素都在發生變化。勞動力成本、資金成本、土地成本都在上升，特別是環境成本在上升。

第二，過去低成本擴張有一個前提條件，即市場需求幾乎是無限的，只要生產出來就不愁賣。而今天完全不一樣了，經過改革開放30多年的發展，中國的經濟已經從計劃經濟體制下的短缺經濟變成過剩經濟。企業生產出來的東西，恐怕找不到市場。

我們傳統的商業模式已經無法保證企業未來的成功。傳統的商業模式當中有一些要素條件，比如說在傳統的企業經營模式中，良好的政府關系，敏銳的市場嗅覺，靈活的市場經營，嚴格的成本控制等等這些都非常重要，但是已經不是成功的關鍵了。過去的成功經驗在今后不再適用了，必須要做出改變。你要是不能做出改變，可能會被市場淘汰，這是第一個障礙。第一個障礙我稱之為過去的成功。

社會主義心里妨礙轉型

第二大障礙是機會主義心理。中國人就是機會主義的民族，我們的企業也不乏機會主義的行為，沒有搞清楚做企業到底是做什么。有一個非常典型的說法是找準“風口”，只要找準風口豬都可以飛上天，這是中國企業界機會主義心理非常典型的表現。有一些同學和校友問我對這句話怎么看？我說你把自己降到豬的水平，我和你也無話可說了。

做企業不是找“風口”，如果說你認為做企業就是找風口，那就把自己等同于農民了。連今天的農民都不會看天吃飯了，你找“風口”不就是看天吃飯嗎？一個好的農業企業是要保證旱澇保收的，—個好的企業并不是要看準風口，而是無論是順風還是逆風都可以前行。馬云說，如果說風停了怎么辦？我們要做的是在逆風情況下，一樣可以行船。

在做企業方面，我看到大量的機會主義。在目前的情況下，經常有人問我，教授，你看現在轉哪一個行業比較好？轉型不是轉行，現在房地產不行了，互聯網好，就一窩蜂地殺人互聯網。你有互聯網行業的競爭優勢嗎？這都是找風口的成果?？吹交ヂ摼W企業成就了阿里、騰訊等幾家大公司，大家就都殺進去，而不問自己到底有沒有進入互聯網的優勢。這種機會主義心理是阻礙我們企業轉型的第二大障礙。人無個性，產品就沒有特性

第三大障礙和機會主義心理有一定的關系，就是我們的企業家缺乏個性。人無個性，產品就沒有特性，你要想在今天的市場上競爭，拿出跟蘋果一樣的產品來已經不行了，你必須要拿出和蘋果手機不一樣的產品。你要進行的是差異化的競爭，而不是同質化的競爭。