臺灣成為人民幣離岸中心的潛力分析

.廈門大學嘉庚學院財政金融系　.招商銀行總行資產負債管理部　.臺灣萬能科技大學通識中心王春源　王昭偉　邱振淼　程大洋

臺灣成為人民幣離岸中心的潛力分析

1.廈門大學嘉庚學院財政金融系2.招商銀行總行資產負債管理部3.臺灣萬能科技大學通識中心王春源1王昭偉2邱振淼3程大洋3

該文主要探討海峽兩岸在2012年8月31日簽訂貨幣清算備忘錄以后的實務運作情況。臺灣與大陸在投資、貿易和觀光方面往來頻繁，不必借道港幣和美元，新臺幣可直接與人民幣兌換，節省了許多成本與不確定性。一旦臺灣成為人民幣離岸中心，則有利于人民幣國際化，且臺灣可從中獲取人民幣業務的利益。兩岸服貿協議的通過，將影響RQFⅡ操作與人民幣的回流。該研究參考香港的人民幣離岸中心經驗，提供兩岸共同發展下的臺灣成為另一個人民幣離岸中心的參考，以有益于兩岸貨幣清算政策的制定。

兩岸貨幣清算人民幣離岸中心人民幣國際化香港國際金融中心

1　前言

海峽兩岸已于2012年8月31日完成簽訂貨幣清算備忘錄 （CLEARANCE SETTLEMENT MEMORANDUM）。兩岸貨幣清算機制，定義為方便人民幣與臺幣直接進行兌換，兩岸必須簽訂貨幣清算機制，才能兌換貨幣，否則透過美元，形成三角兌換，增加匯兌成本，同時美元波動大，增加匯兌風險。如此做法，是因為目前中國大陸仍采用外匯管制，人民幣不能像美元一樣，可在國際上自由兌換，所以才須簽訂兩岸貨幣清算備忘錄，建立兩岸貨幣直接兌換機制。基本的流程如圖1所示。

圖1　兩岸正式簽訂清算機制的流程圖

目前臺灣銀行在上海已正式成立分行，并被臺灣央行指定為新臺幣清算行，中國銀行臺北分行被人行指定為人民幣清算行，兩岸清算銀行均已核準確定。清算行將提供兩岸貨幣兌換、流動性及回流等貨幣結算服務，是貨幣清算順利運作的關鍵。至2014年7月統計顯示，中國銀行臺北分行已成為外商銀行中最賺錢的銀行，其主要吸收臺灣各銀行轉存的人民幣。因此，臺灣人民幣回流大陸，投資管道及如何去化，成為重大課題，大陸人民銀行與臺灣央行對兩岸貨幣清算進程均格外謹慎［1］，見表1。

表1　臺灣對兩岸貨幣清算進程表

中國經濟崛起，綜合國力上升，促使人民幣國際化進程加快。基于兩岸近在咫尺，有地緣和血緣關系，目前，兩岸經貿與旅游觀光等交流已趨于正常化和規范化，故進一步擴大金融交流與合作，乃水到渠成。本文研究目的：（1）通過兩岸貨幣清算備忘錄簽訂與運作后，借鑒香港經驗，發展臺灣成為另一個人民幣離岸中心；（2）人民幣雖然未能完全國際兌換，但中國大陸作為世界市場，與世界各國相互投資與貿易量日增，境外人民幣需求日益增多，人民幣成為完全可換的國際貨幣乃水到渠成，臺灣可在其中扮演重要角色；（3）臺灣與大陸經貿交流日益頻繁，兩岸貨幣直接兌換，節省成本的要求，已是重要利基；（4）兩岸下階段如何發展出具有特色的金融交流合作，在兩岸開展貨幣清算及在臺灣逐漸成為人民幣離岸中心過程中，可參照香港，拾長補短。

2　臺灣借鑒香港成為人民幣離岸中心的分析

臺灣與香港的歷史背景不同，但中國大陸對香港人民幣業務的開放可供臺灣參考，并借鑒香港的經驗，以完善臺灣成為人民幣離岸中心的業務。同香港一樣，臺灣在地緣、文化和語言與大陸有共同的淵源。雖然倫敦與新加坡也是主要人民幣離岸中心，但相較之下，香港可供參考性高。大陸對香港的人民幣業務開放可分為以下幾個階段［2］：

（1）2004年元月起，中國大陸與香港更緊密的經濟伙伴合作協議（Closer Economic Partnership Cooperation，CEPA）正式生效執行。2月起，大陸相繼開放香港居民辦理存款、匯款、兌換、銀行卡及支票存款等個人人民幣業務。

（2）2005年11月起，在企業與人民幣業務方面，開放零售、餐飲等七項業別之香港企業設立人民幣賬戶。

（3）2007年6月，大陸官方允許中國金融機構至香港發行人民幣債券，指的是面額小的點心債。至2009年開辦跨境人民幣結算業務。

（4）2010年2月起，擴大開放非中國一般企業、海外企業、金融機構均可在香港發行人民幣回流債券，但大陸對人民幣回流境內嚴格控管，發行者必須經北京核準，才能將發行所得轉入內地。

（5）2010年7月起，加速雙方人民幣業務的運作。人民銀行與香港金管局修訂“人民幣清算協議”，更大幅放寬人民幣業務限制，除了開放金融機構可開立人民幣賬戶、個人和企業之人民幣可在不同銀行間自由轉賬，這促使各項人民幣理財商品快速興起，企業兌換人民幣無上限，除可申請人民幣貸款之外，并可成立人民幣銀行同業外匯市場及貨幣市場。

（6）2011年起，允許香港股市以人民幣掛牌，匯賢房地產信托公司為第一家以人民幣計價上市的公司。并開放香港人民幣直接投資大陸（Renminbi Foreign Direct Investment，RFDI），同時開放香港人民幣投資大陸債券（Renminbi Qualified Foreign Institutional Investor，RQfII）。

（7）2012年10月29日，允許同一公司雙幣雙股在香港掛牌上市、香港企業合和公路基建公司成為第一家上市公司。鼓勵在香港股市以人民幣初次上市（Initial Public Offering，IPO），以利人民幣回流。全面開放香港非居民個人可辦理人民幣業務，進一步開啟人民幣理財管道。

（8）2011年8月至2012年底，跨境貿易結算范圍擴大至全大陸，相對降低了美元結算范圍，促使人民幣國際化往前邁進一大步。一旦人民幣成為國際貿易結算主要貨幣，與大陸貿易主要國家自然地把人民幣列為國際儲備資產，成為國際上受人喜歡的持有貨幣。人民幣順勢成為國際貨幣，并日益提升為可與美元抗衡的貨幣。

由于在人民幣國際化過程中，基本上采用循序漸進方式，在人民幣還無法在國際間自由兌換和資本帳未完全開放之下，大陸選擇香港作為人民幣離岸中心的原因分析如下［3］：

（1）從長遠看，隨中國綜合國力上升，人民幣成為國際貨幣指日可待。為實現24小時交易，香港的條件佳，香港本身已經是非常有效率的區域金融中心，對提供資金移動、自由兌換及多元化投資的機會與融資管道具有優勢。人民幣如果要成為國際貨幣，并演進為主要的國際貿易結算貨幣和對內與對外投資的貨幣，那么國外的貿易對手、投資或融資一方，就得考慮在方便、安全、低成本的金融市場上，進行對人民幣與其他貨幣之間兌換、融資、結算、支付等活動，而且要24小時可進行全球交易。臺灣與大陸在2010年底簽署了經濟合作架構協議（Economic Cooperation Framework Agreement，ECFA）后，上述香港成為人民幣離岸中心的經驗，可供借鑒。

（2）香港推動人民幣離岸業務，等于筑起一道防火墻，以確保人民幣利率與匯率在未完全由利伯維爾場決定下，可強化中國內部人民幣和資本帳的穩定。因此，香港人民幣離岸市場是在岸人民幣利率和匯率未完全市場化下，以及資本項目未完全自由兌換的情況下建立的離岸市場。在離岸市場，人民幣可完全自由兌換，利率與匯率根據市場供需決定。離岸市場到目前依然是規模最小的開放型市場，可能會產生以下情形：國際金融的變化對離岸市場人民幣的價格沖擊大；在岸人民幣規模龐大，且在岸利率和匯率形成機制未完全市場化下，當國際金融市場出現顯著變化時，境內外人民幣市場對外部信號沖擊價格的反應不一致，恐產生價差且帶來負面作用，并在投機與套利交易等的驅動下，可能會出現境內外資金異常流動等。這種并行的在岸和離岸的利率匯率形成機制，也為在岸人民幣的利率和匯率改革提供了平穩推進的參照，為進一步推進金融改革提供了先行探索的平臺。這也使人民銀行對人民幣利率和匯率及資本帳調控有更大的空間。就中國而言，在防范金融危機、匯率戰爭以及大量資金外移等方面的決策上留有回旋余地。

（3）人民幣走向國際貨幣，建立大陸以外的轉環空間，或體外循環，可以減少對發行國貨幣政策的沖擊。作為一個主要的國際貨幣，在國際市場上大部分使用人民幣與本國國內實體經濟沒有直接關系。比如，海外美元存款與美國國內M2比例為30%～40%，如此大規模的外匯和相關的金融交易，包括融資、投資、第三方貿易、對沖等活動，如果都必須轉移到境內市場進行，就會導致不必要的大規模跨境資金流動，從而增加本國匯率、利率的波動，徒增操作貨幣政策的難度。以上交易活動若在境外的離岸市場進行，對在岸內部經濟的影響小。因此，臺灣建立人民幣離岸中心，可作為人民幣走向國際化的窗口，而新臺幣的匯率采用自由浮動，市場化高。不像港幣與美元完全掛鉤，采聯系匯率，以港幣7.75～7.85緊盯住1美元，缺乏彈性，易遭受國際熱錢的攻擊，故人民幣在香港的交易，會形成與美元掛鉤，盯住美元的印象。而實際上，人民幣是盯住一籃子貨幣并形成匯率走向。

所以，對中國大陸來說，充分發展人民幣離岸市場，讓大部分境外對人民幣的供應和需求在離岸市場上自動對沖，就可以減少對境內貨幣和金融的沖擊。因此，多建立一個人民幣離岸中心，就有多一層防火墻的作用。

3　臺灣成為人民幣離岸中心的評估

2009年11月16日，兩岸簽署了金融監理備忘錄（MOU），為兩岸金融交流奠定了基石。其作用在于讓雙方監理機關建立制度性的對話機制，降低金融服務業者的管制成本與政策不確定性，并有利于化解彼此金融市場的實質進入障礙。2010年底ECFA的簽署為兩岸貨幣清算備忘錄的簽訂鋪下了坦途，這是兩岸務實的做法。至于建立臺灣成為香港以外另一個重要的人民幣離岸中心［4］，其形成原因有：

（1）臺商投資大陸金額龐大，透過香港清算，進行人民幣交割，增加臺商匯兌成本的負擔。臺商投資大陸的企業為資金周轉方便，大多將人民幣留在香港，而衍生出人民幣存款、貸款及發債等業務，如臺灣成為人民幣離岸中心，將這些相關業務留在臺灣，則可滋養臺灣的金融市場。

（2）臺灣銀行業可爭取人民幣邁向國際化的商機，臺灣永豐銀行董事長邱正雄作了以下分析［5］：

①由人民收入所得來看，兩岸人民幣跨境交易及人民幣貿易結算的商機很大，也很有前景。以外幣匯兌交易商機來看，臺灣目前平均每人所得約2萬美元，如以大陸東南沿海省市單獨計算，有8千美元的實力。外幣匯兌交易額約是貿易額的9倍，已開發國家的美國是15倍；如以全大陸計，現在平均國民所得才4千美元，外幣交易額僅是貿易額的1倍，但隨外幣交易額倍數成長，通常有隨著人們所得提高的慣性趨勢，未來大陸人民幣交易需求成長力道可期。

②由貿易結算角度來看，有關兩岸人民幣貿易結算，臺灣也很有潛力前景。人民幣目前占全球貿易額比重已達11%，加上在區域貿易的重要性，讓人民幣成立境外金融中心有其必要性。兩岸貿易規模大，只要1成用人民幣貿易結算，人民幣跨境交易商機就很大，除了節省匯兌成本，也有助區域匯率的穩定，對兩岸工商活動幫助很大。估計整個區域經濟的匯兌成本約可省下20億至30億美元，其中僅臺灣約可省下10億美元。臺灣因具有與中國大陸貿易往來頻繁的趨勢，在爭取成為人民幣境外中心方面更具有獨到利基。以2011年臺灣與大陸進出口貿易量達152.6億美元來推估，約可省下10～15億美元之匯兌成本。這還不包括私人非商業性轉出與轉入的資金，所以上述節省的匯兌成本仍屬保守。

③臺灣可以作為除倫敦、新加坡及香港以外，另一個重要的人民幣境外離岸中心。由歷史的角度去檢視，綜合國際經驗來看，國際上幾個重要貨幣在邁向國際化的過程中，例如，美元以倫敦為主要基地，有歐洲美元市場；又如，歐元在國際化的過程中，有倫敦、香港、新加坡、東京及紐約的境外歐元市場。許多外匯交易及衍生性商品均在境外市場交易。所以，人民幣在國際化的過程中，臺灣作為其中之一的離岸中心，可扮演重要角色。因此，發達的離岸市場可以進一步推動人民幣的國際化進程，使其在國際貨幣的競爭中取得更有利的地位。顯然，沒有離岸市場，一國貨幣的國際化程度就不可能提高；高度國際化的貨幣必然需要相應發達的離岸市場。臺灣與香港相較，優劣利弊如下［6］：

臺灣現行規定，銀行對大陸地區總曝險部位上限是1倍，相較香港平均至少在4倍以上，如臺灣金管單位不適度放寬，臺灣將很難跟香港競爭離岸人民幣的商機。但臺灣對新臺幣之匯率與利率采較彈性，非如香港聯系匯率，有利臺灣抵抗國際游資的襲擊。

香港的人民幣部位高，加上香港的及時支付結算系統效率性高，以及清算平臺之參加行的國際參與程度高，以上優勢使臺灣成為兩岸第二個人民幣離岸中心挑戰性高。但臺灣有一群素質高的軟件設計人才，及優秀的銀行從業人員，如能加強訓練整合，克服上述問題，臺灣應有其發展潛力。

由2008年6月13日的第一次江陳會（海基會—海協會），至2012年8月的第8次會議，兩岸共簽訂了19個協議，涵蓋了法律、經濟等方面，再加上兩岸金融監管及貨幣清算的備忘錄，使兩岸交流步上制度化、規范化和法制化，以此歷史軌跡為基礎，從政治、法律、經濟等方面來評估兩岸貨幣清算可行性高，詳見兩岸所簽訂的協議，見表1。

表1　兩岸所簽協議

續表1

4　結論

孫中山先生當年上書李鴻章先生，提出“貨暢其流，人盡其才，物盡其用，地盡其利”。研究發現，目前除了兩岸土地無法移動外，前三者貨、人、物等均是可移動的要素，且經過兩岸ECFA的簽署和運作，并于2011年元月1日正式生效運作后，兩岸的貨、人、物均已大幅流動。2012年底兩岸貨幣清算正式運作后，則使資金成為另一個重要可移動的生產要素。若兩岸大幅度解除金融流通障礙，則有助于跨境投資及兩岸金融的合作。一旦臺灣成為人民幣離岸中心，對兩岸最大的效益為：一是兩岸投資、貿易、旅游，直接匯兌，節省成本，可避免掉入美元不確定性之陷阱，例如：美國一再實施寬松政策，美元之匯率波動大，對兩岸貿易投資產生不確定性；二是臺灣的銀行規模太小及銀行過多（OVERBANK）現象，已造成競爭激烈，獲利少。現在，臺灣的銀行可接受人民幣存款的商機，如：從2009年7月至2014 年7月依兩岸經濟統計月報核準陸資來臺投資共294件，金額新臺幣31億1000多萬元，大陸來臺旅游人數4475999人次。不管大陸來臺投資或旅游，如能將人民幣直接匯兌臺幣，可創造兩岸銀行龐大商機，對人民而言，節省匯兌成本，且對兩岸的銀行合作打開更寬廣的路，兩岸銀行合作，對兩岸企業作聯貸與擔保業務，把商機做大。大陸同意人民幣可直接互換新臺幣，并進一步允許開放兩岸居民及非居民可開立兩幣戶頭，以利各類金融商品的設計與開發。展望未來，兩岸在貨幣清算備忘錄簽訂生效并上軌道后，可進一步推動貨幣互換機制，以穩定新臺幣兌人民幣匯率，并讓新臺幣進入大陸金融體系。

依香港政府2011年統計，人民幣貿易結算會大幅上升，至2014年約2兆人民幣，存款自會激增。在2011年，人民幣存款總額約為6300億人民幣，年增率為200%，人民幣債券發行也日益增加，2011年超過1020億人民幣，年增率為300%，多元化的人民幣理財商品快速出現。基于此，臺灣央行應立即著手建立人民幣儲備部位，以利開展人民幣離岸中心的業務操作。上述業務，可衍生出多面向的實體經濟與金融發展。

［1］ The flight of the Renminbi［J］. Economist， 2012（10）：27.

［2］ 馬駿.人民幣國際化中離岸市場的必要性［N］. 香港信報，2011-10-09.

［3］ 孫兆東.世界的人民幣［M］.北京：財政經濟出版社，2010.

［4］ 尹啟銘.捍衛ECFA［M］.臺北：商訊文化出版社，2011.

［5］ 費穗宇，龐忠甲，沈洋.決戰世界元［M］.北京：華夏出版社，2009.

［6］ 王英偉.CEPA先鋒［M］.北京：中國經濟出版社，2005.