降息：助推資本市場創新

陶衛華

雖然市場已經預料央行會有后續的降息動作，但第二次降息來得如此之快，大大出乎人們的預料。2月28日，中國人民銀行決定，自2015年3月1日起下調金融機構人民幣貸款和存款基準利率，一年期貸款基準利率下調25個基點至5.35%，一年期存款利率下調25個基點至2.5%。這距離2月份央行下調存款準備金還不到一個月。

福布斯中文網評論稱，有些人可能認為，這說明中國的穩健貨幣政策取向正在發生變化，但更加深入的研究表明并非如此。評論引述相關數據稱，在2010年至2014年間，中國的大宗商品價格和通脹數據一度升至高位，2011年非常高的通脹率曾引發中國經濟過熱的擔憂。央行采取了連續上調利率、存款準備金率等一系列措施遏制通脹和經濟過熱風險，穩健貨幣政策一直延續到2014年底。到了2014年下半年，中國的大宗商品價格驟降，通脹率也大幅下滑，遠遠低于目標，只有0.8%，通縮成為更大的問題。因此央行開始取消以前的各項緊縮措施，在通脹下降的同時采取降息以保證實際貸款利率不上升。

相關評論認為，降息有助于保持平衡，并對中國經濟和銀行的發展帶來積極影響。

貨幣寬松持續祭出

湯森路透近期發布的專業調查報告預測，中國3月降息后，二季度仍將繼續降息降準，年內繼續降準的頻率并將高于降息，中國較有可能啟動了寬松周期的序幕

平安銀行分析指出，央行本次匆匆降息應來自于兩個因素，一是實體經濟繼續下行與通縮預期壓力加強，二是外部市場相對平緩提供較好國際環境。目前央行貨幣政策寬松的態勢已經非常明確，此次降息疊加上次降準，將進一步降低實體融資成本來推動信用寬松。

Ft中文網評述說，由于對經濟放緩和通縮威脅的擔憂日益增加，中國央行實施了三個月內的第二次降息舉措。不過，由于增長繼續下滑、通縮日益明顯，許多中國分析人士和政策制定者一直在呼吁央行實施進一步貨幣寬松舉措。中國生產者價格指數（PPI）已持續下跌三年，是有記錄以來最長的下跌。通脹的主要衡量指標消費者價格指數（CPI），今年1月僅同比增長0.8%，是自2009年11月以來的最弱增長。

最新3月份公布的CPI數據同比上漲2.4%，盡管高于預期，但是通縮壓力仍然長期存在。而PPI指數則連續30個月負增長，顯示中國經濟放緩正在加劇。多數分析師和經濟學家預計，由于此前過熱的房地產市場已陷入持續低迷，今年中國經濟增速將繼續下滑。而全球許多地區由于深陷增長乏力困境，能源價格出現暴跌，許多經濟體——特別是歐洲各國和日本——也都面臨通縮的威脅。

去年，中國出現了近25年來最慢增速，GDP增速只有7.4%。今年兩會期間，總理李克強在政府工作報告中做了異常坦率的報告，稱“我國經濟下行壓力還在加大，發展中深層次矛盾凸顯，今年面臨的困難可能比去年還要大”，并將2015年經濟增長率目標定為“7%左右”。外媒稱中國正在艱難應對通縮壓力和日益過時的經濟模式，預期將出現更大幅度的經濟放緩。中國政府針對經濟模式的弊病，推出了更為寬松的貨幣政策，以及更多政府主導的投資。

就在兩會開幕前夕，央行在公布最新降息舉措之際解釋說：“近幾個月以來，消費物價漲幅有所回落，工業品價格降幅擴大，對實際利率水平形成推升作用”，“經濟潛在的通縮風險不斷上升。當前物價漲幅處于歷史低位，為適當使用利率工具提供了空間。在此情況下，降息的必要性和有效性都較強?！?/p>

值得注意的是，央行本次除了調降基準利率外，還擴大了存款利率浮動區間上限，離利率市場化完全放開只有一步之遙，顯示伴隨著存款保險制度的即將推出，利率市場化步伐明顯加快。有機構認為，在當前中國經濟的下行壓力仍然不小之際，央行再度祭出“降息+擴大存款利率上浮空間”的政策組合，實際上可以收到“貨幣寬松+推進利率市場化”的一石二鳥之效。

此次央行降息，回應了市場對放寬貨幣政策的進一步期望。外媒評述，決策者正在尋找辦法，希望既能刺激經濟發展，又能促進全面改革，使得市場力量在中國經濟的發展中發揮更大作用。

股市、房市利好有限

此次降息市場反應淡然，上升幅度遠低于上一次降息。這表明市場對降息、降準的預期早已消化。而持續降息的寬松政策能否醫治中國“經濟房地產化”的癌癥，不確定性頗多

對于中國股市來說，降息降準應該是推動股市上漲的最為重要的原因。因為利率水平下降或社會融資成本的降低，有利于企業盈利水平上升，有利于股市的股息率相對市場利潤水平上升，以及直接提升股票價值或估值。這是投資市場的最基本常識。

但是，央行降息后首個交易日，盡管兩地股市的交易量有所放大，但兩地的股市指數上升的幅度遠低于上一次降息。2014年11月的一輪降息，曾帶動了A股市場連續5天的大漲。金融、資源、券商、保險板塊等皆出現大幅上漲，冷寂多年的股市行情一時轉牛。突然而至的降息政策出乎市場意料，在資本市場引起了不小的波瀾。但此次降息市場反應淡然，上升幅度遠低于上一次降息。有人分析說，這表明市場對降息、降準的預期早已消化，也有人士指這是央行降息后的股市反高潮。

中國社會科學院金融研究所研究員易憲容撰文指出，此次降息是不對稱降息，雖然一年期存款貸款利率同時下降0.25，但因為存款利率上浮的上限上移了10%，銀行存款利率上浮10%，所以對于國內銀行業的利潤水平來說將是致命的?！耙幌戮统缘袅算y行利差達1/3多，由以往存款利率沒有上浮前的3.3%以上的利差，縮小到2.1%左右。要不是貸款利率全部放開，這次央行降息對國內銀行利潤影響會更大。”

他進一步分析，由于國內上市銀行的市值占兩地股市總市值達三分之一以上，銀行上市公司利潤減少，銀行上市公司的股價估值下移必然拖累兩地股市的價格，影響股市表現。而此次央行降息，更多的不是給市場增加多少流動性，為企業降低多少融資成本，而是給市場一個清楚明確的預期，政府對股市做多取向十分明確。對于政府來說，希望通過股市做多來解決許多問題。比如產業的結構調整、社會融資成本高、企業及政府負債嚴重等。

而持續降息的寬松政策能否治好中國“經濟房地產化”的癌癥，提振經濟，不確定性頗多。當前中國經濟出現的產能過剩，增長下行壓力持續難以緩解，主要在于房地產的投資與銷售持續下降。房地產的嚴重供給過剩及庫存過大難以消化。尤其近一個月來，這種情況更是惡化。對于完全依賴銀行信貸拉動的房地產市場來說，央行降息自然是希望雪中送炭。

不過，從現實的房地產市場來看，此次央行降息對房地產市場的效果相當不確定。易憲容認為，就目前全國的情況來看，不僅住房嚴重過剩，房地產市場周期性調整在持續，房價持續下跌，而且只要住房銷售稍微有點起色，立即會有大量的供給出來。所以未來房價上漲的概率不高。在這種預期下，即使央行降息，住房投資者涌入市場概率同樣不會太高，降息對住房消費者進入市場的門檻意義也不大。因此對此次央行降息對房地產市場的影響不應估計太高，還需時間檢驗。

總體來看，央行宣布新一輪降息政策后，目前市場尚未出現熱烈的響應，降息利好還在緩慢釋放。業界評論認為，一方面股市前期的無厘頭上漲太多，就算是降息，也無法從市盈率的層面推動藍籌股的啟動;另一方面銀行股因為受到利差縮小的影響股價也有下跌的壓力，故股市短期并沒有出現大幅上漲走勢，也就不足為奇。但利好終究是利好，降息注定要推動更多資金流入股市，股市上漲的理由也就越來越充足。

投資者普遍認為，降息之后還有降息和降準，還是周期。故未來的資金面將會保持持續寬松，這才是對股市的最大利好。

降息助推互聯網金融

除了降息利好的釋放，激發市場做多熱情的另一個動力來自金融改革基調的確立，這將利好多層次資本市場發展“新常態下的資本市場，正在經歷由債權經濟一枝獨秀向債權、股權經濟并駕齊驅的‘蛻變’?！泵裆C券研究院執行院長管清友說，無風險利率下行和信托、理財等金融產品風險溢價上升，令貨幣不再“任性”地流向地方融資平臺、開發商和產能過剩行業等，股票資產在居民資產配置中的占比將繼續上升。

與此同時，關乎國民經濟命脈的國企改革也將在這一年步入“深水區”，為A股市場營造持續的投資熱點。國民經濟各領域改革的持續推進將為A股市場營造持續的投資熱點。這或許意味著，在改革紅利持續釋放的大趨勢下，股市“長牛”的邏輯并未改變。

此次降息，也給互聯網金融帶來實質利好，不管是對P2P、互聯網理財產品的銷售還是眾籌，降息都將在未來起到積極助推作用，互聯網金融行業將會繼續狂奔。

事實上，在樂觀的政策前景和行業趨勢下，互聯網金融各細分領域展現如火如荼增長之勢，行業格局日益凸顯。阿里和騰訊的網絡銀行紛紛獲批，籌建在即;第三方支付牌照持牌單位已增加至269家;在p2p網貸領域，無論是國資系、金融系還是上市公司都在爭相涉足;在互聯網金融理財產品銷售門戶領域，余額寶用戶數量突破1億，規模逼近6000億，各移動理財APP同樣野蠻生長，百花齊放，目前月度覆蓋人數達到6818.2萬人，同比增速達124.3%，呈現差異化競爭格局。

其中，降息對各平臺的影響不一，業內人士分析指出，在降息影響銀行存款吸引力的同時，還將直接波及像余額寶這樣的貨幣基金，因貨幣基金收益率與資金面緊密相關，錢荒時貨幣基金收益大升，資金量釋放時，余額寶類產品收益率將下行。目前，余額寶的7日年化收益率已經跌破4.1%，降至4.0%時代。

相比上述理財產品，P2P的收益率得以突顯，雖然降息讓P2P的收益率隨之下降，但相比之下仍高于余額寶等其他幾類產品，反而顯得P2P的收益率更有吸引力，近期網貸也表現出一標難求。新型互聯網理財產品的高收益，或帶來大量分流資金。這一領域的先行者如銅板街，在今年3月份其日交易額又率先突破1億元，其網頁上展示的理財產品收益率均在5%～10%不等。

此外，后起之秀如聚財貓、歡樂合家等紛紛后發制人。其中杭州合家網絡科技有限公司旗下的“歡樂合家”理財APP主要上線票據和特殊資產證券化理財產品，并在浙江省金融資產交易中心掛牌，收益率在7.5%～10%不等。據“歡樂合家”CEO曹煥偉介紹，平臺上線僅一個月，注冊人數即突破1萬人，活躍用戶穩定在7000多個，累計交易金額近5000萬元，對投資者的吸引力由此可見一斑。

業內人士分析認為，相對于P2P模式而言，互聯網金融理財產品銷售門戶的風險更低，尤其是移動理財APP領域成熟模式尚少，投資者選擇空間較大，這也意味著商業機會較多。再加上本次央行降息的重大利好，將為行業注入極大活力，競爭將進一步加強，行業發展有望進入一個新水平。

P2B眾籌的機會

政策利好、互聯網金融的迅猛發展以及企業融資需求增強，讓2015年的中國迎來“百籌大戰”

雖然降息帶來了資本市場的利好，但能否緩解中小企業的融資難題尚留疑問。凱投宏觀中國問題首席經濟學家馬克·威廉姆斯表示：“此次降息最直接的影響，應該是降低從銀行正規渠道貸款的借款方的融資成本，而它們幾乎全是規模較大的企業和國有企業。我們如今并不能確信……下調存款基準利率，是否會通過整個金融體系降低融資成本，并從更大層面上幫助降低利率?！?/p>

分析人士表示，中小企業融資難是歷史性難題，銀行貸款利率短期內恐怕很難下調。不過，專注于中小企業貸款的P2B或將借政策利好迎來新的發展契機。央行降息后，銀行表面上增加了風險定價的空間，然而也政策性壓縮了銀行的利潤空間。銀行之間為了吸儲，競爭更加激烈，無形中增加了銀行的債務成本，所以，寄希望于銀行降低貸款而降低社會融資成本困難重重，中小企業大范圍受惠于銀行的貸款機制幾乎不可能。

依靠增加貨幣發行量或可降低社會融資成本，但由此帶來的股市與樓市的“過山車”反應可能帶來新一輪資源錯配。金聯儲相關負責人在接受筆者訪問時表示，專注于中小企業貸款的P2B門檻低且效率高，寬松的信貸貨幣條件下，引導中小企業嘗試P2B模式，不僅可以拓寬中小企業的融資渠道，更可以吸納大量的民間資本。長期來看，P2B作為債權融資的一項重大創新，對投融資資源的合理化配置將起到積極作用。

專家指出，P2B作為互聯網金融發展的一種金融業態，通過平臺中介吸引社會資本直接灌溉于中小企業，省去了銀行借貸過程中的諸多繁瑣環節，這對于緩解身處核心企業或知名企業上下游產業鏈的小企業融資難題有明顯的效果。

去年11月以來，國家提出“建立資本市場小額再融資快速機制，開展股權眾籌融資試點”。股權眾籌和P2B有望成為互聯網金融的“一股一債”兩把利器，直接服務于實體經濟，而且都是降低融資成本的新思路，也是互聯網金融發展的新趨勢。當前，互聯網金融發展的如火如荼，P2B等高效便捷的小額貸款模式對降低融資成本已得到監管層認可。

今年1月28日，國務院常務會議明確提出，要求完善創業投融資機制，完善互聯網股權眾籌融資機制。這意味著引起多方關注的互聯網股權眾籌，可能即將破題。同天第一支國家隊眾籌平臺——中證眾籌平臺的火速誕生在業內引起一陣騷動。

2月11日，中國證券業協會會長陳共炎在組織召開的私募論壇第一期——中證眾籌平臺發展座談會上發言稱“眾籌行業將秉承開放、務實的態度，明確監管的底線，放開發展的上限，讓子彈飛一會兒”。中國人民銀行金融研究所綜合部主任伍旭川在另一場合公開表態稱，當前社會主體融資需求巨大，多層次的投資者投資需求同樣豐富，通過互聯網金融、股權眾籌大有可為，能夠降低企業的杠桿率。發展股權眾籌本身是資本市場多層次創新的需要。

業界評價，“股權眾籌監管的步子將比P2P又甩開了一大截”。不過監管層有意強調了眾籌中介機構和眾籌公共平臺區分開來，把天使匯、人人投等平臺劃分為中介機構做的平臺，而大券商和互聯網企業劃分為公共平臺的建設者，也讓眾籌人士擔心“在互聯網公司都尚未上線股權眾籌平臺時，這樣人為劃分，是否有逆市場的自然選擇？”

政策利好、互聯網金融的迅猛發展以及企業融資需求增強，讓2015年的中國迎來“百籌大戰”。諸多互聯網眾籌產品紛紛火熱進入大眾視野。股權眾籌也開始成為各路資本的關注對象?！肮蓹啾娀I是小微企業在初期分散風險以及大眾參與創業的雙贏途徑”，網站項目總監董江明分析眾籌火熱根源時提到，“眾多小微企業因為處于草創階段，抗風險能力弱小，同時資金來源匱乏，面臨諸多初期的發展困境。股權眾籌很好地將二者的利弊進行了互補，所以被人們稱為抱團取暖的創業路，屌絲的創富神話?！?/p>

3月2日，定位于“海派文化價值發現者”的東方網“海派籌”上市，推出《浪漫滿屋》中國版連續劇的首個眾籌項目，接受網友眾籌。與P2P等其他互聯網金融產品不同，網絡眾籌重在鼓勵創新創造，主要立足于一級市場。東方網總裁徐世平說，東方網不僅選擇了網絡眾籌模式，而且在諸多環節上進行微創新：在定位上，是國內首個專注于文化市場的眾籌平臺，產品模式上，粉絲參與《浪漫滿屋》中國版眾籌，除了享有參演、探班、參加活動等機會外，還可以享受該劇的投資收益分成，預期年化回報達到8%，也就是說，“海派籌”在將傳統眾籌做到極致的同時，也融合了當前主流的P2P融資回報機制。

他毫不避諱坦言，“我們未來要做的，是海派文化股權眾籌，因為股權眾籌，才是眾籌的生命力所在”。