萬億社?；疱e失“牛市”了嗎？

譚保羅

中國的社保基金存在大缺口，這是一個官方承認的事實。那么，在重上5000點的“牛市”之中，用投資股票的辦法撈回補上，不就行了？實際上，這不是開玩笑，而的確是不少人的真實愿望。

作為中央級的“社?；稹?，全國社會保障基金早已在“牛市”小賺一筆，其2014年的投資收益已超過千億；而國家對其投資范圍也一再放寬，今年4月，國務院常務會議更同意，將其投資范圍擴展到地方政府債券。

對比而言，數量更為巨大的地方級社會保險基金則只能固守銀行存款和國債，任憑通貨膨脹的侵蝕。批評指出，其虧損早過千億。如果對其投資范圍不予放寬，社?；鸬目召~將越演越烈，屆時全國搞推遲退休也無濟于事。

不過，美好的愿望不能忽略關鍵的問題：賬戶里的錢是不是被高估？中國的資本市場是否容得下全面入市的社?！熬尴蟆保扛匾氖牵珹股素來險惡，這輪“牛市”能持續多久，踏空又將如何？

社保基金是中國老百姓最有發言權的億萬級金融資產，但賬上到底有多少錢，沒人弄得清。

通俗來說，中國廣義上的社保基金分為兩個板塊，一塊是中央級的，一塊是地方級的。前者被稱為全國社會保障基金（以下簡稱全國保障基金），由全國社?；鹄硎聲y一管理。后者是社會保險基金（以下簡稱地方社?；穑?，并沒有統一的管理機構，而是分散在全國，由各地的地方政府各自管理。實際上，這兩部分社?；饡r常被混淆，成為了公眾對社保基金理解偏差的根源之一。

全國保障基金的來源是中央財政撥款、國有股減持和部分福利彩票銷售的收入提成，并不承擔對參保者的日常支付，而是一筆中央政府管理的“后備基金”，用來應對中國社保體系的不虞之需。根據全國社?；鹄硎聲钚屡兜臄底郑@個基金沒有貶值或者虧損，而是一直在“賺錢”，2014年11.43%的收益率絕不算差，已是銀行5年期定期存款的2至3倍。

而地方社?；鸬膩碓磩t是公眾的日常繳付，形象來說，是一個“流水賬”，它既要不斷從“新的參保者”那里收費，也要不斷支付“舊的參保者”，比如支付退休職工的養老金。

對于普通人來說，全國保障基金是“未來的基金”，和當下并無直接關系，而地方社?；鸩攀钱斚碌摹梆B命錢”。因此，關于社?；稹百H值”和“虧損”的公眾大討論也主要針對后者。

地方社?；鸱譃?類，主要是“五險”，即養老保險、醫療保險、失業保險、生育保險和工傷保險，這5類都有貶值的危險。此前，中國社科院世界社會保障中心主任鄭秉文曾測算，以代表通貨膨脹的CPI作為基準，僅以養老金來說，其在過去20年就貶值將近千億元。此言一出，輿論嘩然，紛紛指責地方社?；鸬倪\營缺陷。

盡管“貶值千億”的說法不斷被質疑，但不可否認的是，地方社保基金的確收益率太低。2014年，全國人大財政經濟委員會在《關于統籌推進城鄉社會保障體系建設情況的調研報告》中透露，從2007年至2013年間，社保基金的年均收益率僅為2.2%，遠低于同期居民消費價格指數3.8%的漲幅。這份報告是目前對社保基金收益相對權威的官方說法。

對比而言，全國保障基金成績良好，最直接原因也在于其投資渠道更廣。目前，其投資股市的主要方式是通過基金公司來管理，從而進行“間接投資”，這一嘗試早在2002年便已經展開。到2011年，全國保障基金通過這種方式投資股市的比例已達基金總額的三成左右，而股市投資也成為了整個基金收益的大頭。

2014年，全國社?；鸬耐顿Y范圍再一次拓寬，其業已向6個地方保障房和基礎設施建設項目發放了信托貸款。今年4月，國務院常務會議又將其給予進一步放寬，全國保障基金的投資范圍擴展到了地方政府債券和中央企業及其子公司等。

隨著投資渠道的不斷拓展，全國保障基金的投資收益一直都不錯。數據顯示，至2014年末，社?；鹄塾嬐顿Y收益額5580億元，年均投資收益率8.36%，超過同期年均通貨膨脹率（2.42%）5.94個百分點。

和全國保障基金在中國金融市場大顯身手相比，地方社?；鹚坪醣焕г诹恕袄位\”。按照規定，地方社?；鹬荒艽驺y行和買國債兩種方式，而這兩種投資都只能得到“無風險利率”，風險低，必然收益也低，中國的通貨膨脹速度足以將其蠶食。

但是，嚴格限制地方社保基金的投資范圍也“事出有因”。

國家之所以對地方社保金的監管如此嚴格，很大程度上在于地方社?；鸬姆稚?。目前，我國對地方社保基金主要是?。ㄖ陛犑校?、地級市和縣“三級統籌”，除少數直轄市和地級市實現了省市級統籌之外，社?；鸬慕y籌層次大多數仍停留在縣、市一級。所謂統籌，在很多地方只不過是下級行政單位把部分當年收上來的社?；鸾坏缴霞壸鳛椤罢{劑金”而已。

地方社?；鸬慕y籌層次較低，這是中國社保體系大多數弊病的根源。太分散的統籌很可能導致基金管理的混亂，更有被挪用的潛在危險，遑論進行規范化的投資。

這些年，隨著地方社保基金的增長，各種挪用社保基金的違法行為層出不窮。2006年，包括中共中央政治局前委員、上海市委原書記陳良宇在內的當地官員陷入我國截至目前最大的一樁社保弊案。在上海社保案爆發的2006年，一份數據顯示，1998年以來，全國清理回收擠占挪用基金160多億元，但至2005年底，仍有10億元沒有回收入賬，其中還不包括上海社保弊案的被挪用資金。

在這些弊案中，不少案件的基本框架都是社保資金被內部人士挪用炒股，或者投資于其他資產。作案者希望在被發現之前“回本”，即悄悄退回本金，自己獲取收益，但實際情況是，投資失敗占多數，大筆社保資金血本無歸。

因此，在這種情況之下，中央政府必然對地方社保資金嚴加監管。近年來，中央主管部委對地方社保基金的管理幾乎是“高壓式”?！赌巷L窗》記者發現，在財政部、人社部（前勞動保障部）等部門的通知中一直反復強調，除按規定預留必要的支付費用外，（地方社保基金）全部存入銀行和購買國債?！霸趪易龀鲂碌囊幎ㄖ?，一律不得進行其他投資。” 此外，“違反基金管理規定的，要發現一起，查處一起”的字眼隨處可見。

尤其值得注意的是，國家保障基金除了購買國債之外，還可以投資于金融債券等風險較低的債券，而地方社?；饎t幾乎是“一刀切”，除了存款和國債之外，其他都一律不得投資。

實際上，一個有意思的現象是，目前我國基本沒有關于地方社?；鹜顿Y運營的正式法規，而關于其投資標的限制不過是一些行政規章或者部門通知來規定的。相比而言，全國保障基金則有《全國社會保障基金投資管理暫行辦法》和《全國社會保障基金境外投資管理暫行辦法》等多部法規明確規定了其投資渠道。對此，有業內人士對《南風窗》記者評論說，國家對地方一些部門并不信任，“一刀切”是最有效的管理方式。如果對社?；鹆⒎?，那么地方反倒可能尋找法律漏洞，鉆空子，亂投資。

不過，除了國家的嚴格限制外，地方社?；鸬降子卸嗌馘X也是個大問題。

今年5月底，人社部發布的《2014年度人力資源和社會保障事業發展統計公報》顯示，年末基本養老保險基金累計結存35645億元。近年來，公眾都把關注點放在了社?；鹛貏e是其中的基本養老保險的“結存”上，因此，不少人對“萬億養老金”躺在賬上坐等貶值提出了質疑。

但實際上，這個“結余”并非真金白銀的可投資資金。曾長期關注社?；鸶母锏奈錆h科技大學金融證券研究所所長董登新對《南風窗》分析說，“結余”是一個全國各地的“總結余”，是統計意義上的一筆資金。實際上，“3萬億”被分割到了全國各級地方政府，沒有人有能力把它們集中起來進行投資。

此外，另一個重要問題在于我國的社?；鹗乾F收現付制，“今天收了明天就要用”。實際上，一些省早已是赤字，很多省是剛好持平，所謂賬上的結余可能只是為了好看?！鞍涯甑捉Y余的錢投到別處，明年不夠發養老金怎么辦，哪個地方官有這個膽？”董登新認為，地方社保基金的“萬億存量”可以投資，這是大家的認識誤區。但中央級的全國保障基金則不存在這個問題，因為這筆基金是一筆實在的、統一管理的儲備，具有拿出去投資的現實基礎。

目前，地方社?；鹱钣幸娴耐顿Y嘗試來自于廣東、山東等經濟發達地區的“試點”。2012年，全國社會保障基金理事會首次受托運營廣東省企業職工基本養老保險結存資金1000億元，目前已累計為廣東獲得投資收益173.36億元。此外，2015年初，山東省也效法廣東將1000億元基本養老金結余委托該理事會投資運營。

廣東、山東之所以能拿出真金白銀來委托投資，很大程度上在于兩省都是經濟大省，在當前的社?；鹬贫认拢梢杂幸欢ǖ目赏顿Y結余。

在我國，社?；鸫嬖谝粋€特殊的“流動性”問題。我國的社保一般都是統賬結合（社會統籌與個人賬戶）的模式，個人每月繳費分為社會統籌和個人賬戶兩部分。前者是現收現付制，而后者是完全積累制。以養老金為例，年輕人交社保的一部分將納入統籌賬戶，可以簡單理解為一收上去就用來給已退休人員發養老金；后者則是完全積累制，放在個人賬戶中不能動，要等年輕人幾十年后退休，才能逐月發還。

可以看出，沿海經濟大省是勞工凈流入地，那么繳費的年輕人多，需要付費的退休職工就少，那么結余就多，可投資的資金就充足，但那些人口凈流出地則面臨大問題。社保研究專家、中國政法大學法和經濟學研究中心教授胡繼曄對《南風窗》記者分析說，在這些地區，本需要積累的個人賬戶也被拿出來統籌，即拿去付給當下的退休人員，個人賬戶“空賬”嚴重，哪里有錢投資？

胡繼曄認為，個人賬戶和統籌賬戶的分開是個基本問題，這個問題都不解決，個人賬戶不做實，拓寬社保基金投資渠道的說法便很難成為現實。

盡管地方社?；稹盎A問題”尚未厘清，但國家政策也給未來留下了可能。 2014年5月《國務院關于進一步促進資本市場健康發展的若干意見》指出：“支持全國社會保障基金積極參與資本市場投資，支持社會保險基金、企業年金、職業年金、商業保險資金、境外長期資金等機構投資者資金逐步擴大資本市場投資范圍和規模。”其中，明確提到了地方社保基金投資渠道的拓展問題。

實際上，即便地方社?；鹩绣X投資，也會面臨諸多操作性的問題。地方社?；鸱稚⒌囊粋€弊病是無法在金融市場形成“議價能力”。目前，中央級的全國保障基金在通過基金公司投資股市時，由于保障基金的基數大，和基金公司等管理機構的議價能力很強，可以付出更少的管理費。但如果由省或地級市來做，必然會付出更高成本。

廣東、山東等地之所以采取委托方式，而不是自己投資，胡繼曄對《南風窗》記者分析，一是地方政府在人才、管理上可能不具備相應的條件。而另一個因素也不可忽視，即上海社保弊案爆發后，地方社?；鹗且粋€敏感問題，地方官不愿意碰，委托給中央政府旗下機構最合適。

但不論采取何種投資模式，社?！梆B命錢”的投資都必須慎之又慎。董登新說，現在的A股固然很“?！保f一下跌呢，“虧了怎么辦？這是犯罪”。

1 據全國社?；鹄硎聲钚屡叮刂?014年底，全國社?；鸸灿?.2萬億元，相比2013年底增加2483億元。2014年，社保基金投資收益總額為1392億元，收益率達到11.43%，高于同期通貨膨脹率9.43個百分點。

2按照目前規定，全國社?；鹜顿Y范圍包括銀行存款、國債、證券投資基金、股票、信用等級在投資級以上的企業債、金融債等有價證券，其中銀行存款和國債的投資比例不低于50%，企業債、金融債不高于10%，證券投資基金、股票投資的比例不高于40%。

3 今年5月底，人社部發布的《2014年度人力資源和社會保障事業發展統計公報》顯示，全年5項社會保險（含城鄉居民基本養老保險）基金收入合計39828億元，比上年增加4575億元，增長率為13.0%。基金支出合計33003億元，比上年增加5086億元，增長率為18.2%。其中，最大板塊基本養老保險全年基金收入27620億元，比上年增長11.7%，其中征繳收入21100億元，比上年增長9.5%，支出23326億元，比上年增長17.7%。