經(jīng)濟周期、行業(yè)競爭與公允價值相關(guān)性

莊學(xué)敏，羅勇根

（廣東財經(jīng)大學(xué) 會計學(xué)院，廣東 廣州 510320）

一、引 言

會計信息質(zhì)量特征與財務(wù)報告目標緊密相連，財務(wù)報告目標規(guī)定主體為達到目標應(yīng)提供何種信息，而會計信息質(zhì)量特征是對提供的財務(wù)報告信息提出質(zhì)量上的要求[1]。2010年FASB發(fā)布的財務(wù)會計概念公告第8號（SFAC No.8）對基本會計信息質(zhì)量特征進行了修訂，在保留相關(guān)性的同時，用如實反映取代了可靠性[2]。然而在信息不對稱的市場環(huán)境中，會計信息的如實反映與相關(guān)性存在嚴重沖突[3]，由于投資者需要搜尋更多的信息以進行證券定價，那么額外披露的公允價值會計信息，是否能較好地反映公司價值，從而減少投資者搜尋成本提高股價，自然是一個不可回避的問題。

雖然公允價值信息的價值相關(guān)性已被廣泛驗證[4-5]，但是，全球金融危機的爆發(fā)再次引起國內(nèi)外對公允價值計量的相關(guān)問題的討論[6]。在金融危機的特殊市場環(huán)境下，公允價值計量的缺陷愈發(fā)明顯，例如公允價值計量屬性的主觀判斷性強以及順周期效應(yīng)等。在這種情況下，研究市場環(huán)境對公允價值計量的會計信息質(zhì)量的影響就更顯其重要性。

二、相關(guān)文獻回顧

在金融危機之前，經(jīng)濟不斷向好，但此前有關(guān)公允價值與經(jīng)濟環(huán)境關(guān)系的研究較少[6]，且主要集中于兩個方面，一是關(guān)于公允價值計量屬性的規(guī)范研究；二是關(guān)于采用公允價值計量與會計信息決策有用性的實證研究。Barth[7]的研究指出，財務(wù)報表波動性的加劇主要來源于運用公允價值產(chǎn)生的估計誤差波動性、固有波動性和混合計量波動性三方面，對于其中的固有波動性，通過會計信息能傳遞給市場參與者，有利于金融市場的穩(wěn)定。Plantin[8]等研究了公允價值計量的“循環(huán)反饋效應(yīng)”，認為在市場行情上升時，由于市場環(huán)境的影響，公允價值計量會放大資產(chǎn)價格的上漲幅度，使股市產(chǎn)生向上的過度反應(yīng)，形成資產(chǎn)泡沫。相反，在市場行情下降時，公允價值計量會放大資產(chǎn)價格的下跌幅度，使股市產(chǎn)生向下的過度反應(yīng)，在極端條件下可能會由此形成系統(tǒng)性風(fēng)險。與此相反，歐洲央行[9]（ECB）在《公允價值會計與金融穩(wěn)定》的報告中認為，公允價值運用范圍的擴大在一定程度上會加劇銀行資產(chǎn)負債表的波動，由此可能降低銀行的風(fēng)險防范能力，更有可能因此加劇銀行信貸的順周期效應(yīng)。

2008年金融危機發(fā)生之后，經(jīng)濟不斷衰退，此后對于公允價值的研究更多地偏向于它與市場波動的關(guān)系方面[10]。Plantin 等[11]將歷史成本和市價計量（mark-to-market）進行比較分析，他們發(fā)現(xiàn)由于忽視了價格信號的存在，導(dǎo)致歷史成本基本無法有效地反映市場信息，雖然市價計量解決了信息反映的有效性問題，但卻增加了與基本面無關(guān)的干擾因素，從而加劇市場價格的波動。同時，Plantin等[12]的另一個研究認為，公允價值計量的使用導(dǎo)致了價格順周期循環(huán)交易，從而在市場衰退期加速了資產(chǎn)價格的下跌，增加了潛在系統(tǒng)性風(fēng)險。Robert[13]在關(guān)于公允價值對金融危機的影響的研究中發(fā)現(xiàn)，公允價值會計的使用往往假定能夠為利益相關(guān)者提供更多與公司財務(wù)及經(jīng)營情況相關(guān)的會計信息，所以公司信息披露程度的增加能使市場加強對經(jīng)濟動蕩的反應(yīng)速度與敏感區(qū)間，防止發(fā)生嚴重的經(jīng)濟危機，但是由于公允價值的使用會帶來永久差異現(xiàn)象，從而增加了不確定性，金融機構(gòu)承擔(dān)的風(fēng)險也因此具有順周期效應(yīng)。Allen and Carletti[14]、Wallison[15]二者的研究結(jié)論都認為公允價值會計容易造成資產(chǎn)價格的非理性循環(huán)下跌，具有嚴重的順周期效應(yīng)。Khan[16]、Barth[17]的研究認為，公允價值信息披露一定程度上會影響投資者對銀行資產(chǎn)、負債和風(fēng)險的評估，從而產(chǎn)生資產(chǎn)價格螺旋式下跌的惡性循環(huán)，增加危機的擴散速度和影響范圍。然而Laux[18]等認為公允價值會計與過高估值的銀行資產(chǎn)有顯著關(guān)系，但與螺旋式下跌的資產(chǎn)價格無關(guān)。

我國學(xué)者對于微觀的公允價值會計信息與經(jīng)濟環(huán)境等宏觀、中觀因素之間的關(guān)系研究較少，且以規(guī)范性研究居多。黃世忠[6]認為公允價值會計的設(shè)計存在重大缺陷，特別是在不穩(wěn)定的環(huán)境下，更容易導(dǎo)致交易賬戶和銀行賬戶產(chǎn)生無法預(yù)料的順周期效應(yīng)，公允價值會計分別通過資本監(jiān)管、風(fēng)險管理和心理反應(yīng)三種機制傳導(dǎo)順周期效應(yīng)。葛家澍[1]認為，在我國基于公允價值計量的危機傳染作用是有限的，在美國金融監(jiān)管不足和衍生品投機過度是金融危機產(chǎn)生的根源。劉奕均，胡奕明[19]在對我國A股市場的實證研究中發(fā)現(xiàn)，可能由于證監(jiān)會及時地對公允價值損益進行解釋性說明，導(dǎo)致公允價值計量收益在我國并沒有加速擴散危機，而且由于機構(gòu)回避公允價值計量的資產(chǎn)，在一定程度上還緩解了機構(gòu)交易加劇波動的影響。

通過以上文獻回顧可以發(fā)現(xiàn)，相關(guān)研究主要集中在股票價格與公允價值會計信息是否存在相關(guān)性，而未能聯(lián)系市場環(huán)境這一因素對這種相關(guān)性產(chǎn)生的影響進行實證分析；而同時納入我國特殊市場環(huán)境和行業(yè)特征等宏觀、中觀因素考察公允價值計量對會計信息相關(guān)性影響的研究更是微乎其微。基于此，本文選擇與市場環(huán)境特征和行業(yè)競爭程度變量來研究其與公允價值信息的價值相關(guān)性之間的關(guān)系，以更清晰地認識公允價值的應(yīng)用環(huán)境與應(yīng)用效果的關(guān)聯(lián)性，為完善我國公允價值會計準則和提高其應(yīng)用效果提供不同層面的經(jīng)驗證據(jù)。

三、理論分析與研究假設(shè)

SFAC No.8中確立以“決策有用性”為主導(dǎo)的財務(wù)報告目標觀，我國2006年頒布的《企業(yè)會計準則》即新會計準則中對公允價值的運用也強化了與決策有用關(guān)更相關(guān)的會計信息，由此可見，公允價值會計是與決策有用觀緊密相連的，有利于提高會計信息質(zhì)量中的價值相關(guān)性[20]。

從會計信息的決策有用性來看，主要有信息觀和計量觀兩種不同的觀點。信息觀的提出是基于早期股票價格與會計信息之間關(guān)系的實證研究[21-22]。它將決策有用性等同于“信息含量的大小”，其相關(guān)性取決于是否能夠改變投資者的預(yù)期，所以它是以歷史成本為基礎(chǔ)，以表外披露為補充的財務(wù)報告模式，它只要求財務(wù)報告具有信息含量，公允價值計量屬性的運用是沒有必要的。然而，現(xiàn)實中市場往往存在較多的信息不對稱因素，投資者也并非都基于完全理性的決策，因此，凈盈余理論及相關(guān)實證研究促使信息觀向計量觀轉(zhuǎn)變。計量觀認為，單純地增加披露內(nèi)容是不夠的，應(yīng)該通過改善計量屬性和方法，在財務(wù)報告中引入更多的計量導(dǎo)向，從而增強信息的決策有用性。尤其是在價格變動頻繁的金融工具的會計處理上，公允價值被認為是其最適合的計量屬性。因而，公允價值計量屬性被國際會計界認為是最具相關(guān)性的計量屬性，在國際會計準則及許多國家的會計準則中運用得越來越廣泛[23]。

按照公允價值的定義，它是由市場參與者之間通過交易確定的價格。如果某種商品在市場中競爭激烈，即擁有相對完善的市場環(huán)境，那么它面臨的信息不對稱程度因素會相對較少，此時使用公允價值計量能夠?qū)Y產(chǎn)和負債的市場價值變化較為及時地反映出來并且反映由此產(chǎn)生的利得和損失，確切地反映企業(yè)的財務(wù)狀況與可能存在的風(fēng)險，從而提高決策有用性，即此時公允價值信息更具有價值相關(guān)性。由此，本文提出假設(shè)1。

面部表情是傳達內(nèi)心情感、追求內(nèi)在形象的最直接最有效的手段，是對完整舞蹈的一種補充。舞者應(yīng)正確認識面部表情的基本內(nèi)涵，結(jié)合面部表情的主要作用如突出表演性、加強藝術(shù)性以及突顯獨特性等，將面部表情、舞蹈動作有效結(jié)合。這樣對于拉丁舞情感的表達、表演完整性的增強以及拉丁舞氣氛的渲染都可發(fā)揮重要作用。

H1：行業(yè)競爭程度越高，該行業(yè)內(nèi)企業(yè)的公允價值信息越具有價值相關(guān)性。

2008年全球金融危機的爆發(fā)再次掀起國內(nèi)外對公允價值計量問題的討論[6]。以花旗、美林、瑞銀等為代表的金融機構(gòu)認為，在金融危機的特殊市場環(huán)境下，按照公允價值對資產(chǎn)支持證券（ABS）、抵押貸款支持證券（MBS）和抵押債務(wù)權(quán)證（CDO）等金融衍生品的計量，在它特有的循環(huán)反饋效應(yīng)和順周期效應(yīng)下，引起金融資產(chǎn)價格的螺旋式下跌。FSB將順周期效應(yīng)定義為一種可以相互強化的機制，這種機制會放大金融系統(tǒng)波動幅度并由此引發(fā)或加劇金融的不穩(wěn)定性，即在市場較為繁榮時，隨著對資產(chǎn)需求的提高及交易價格的增加，容易高估相關(guān)資產(chǎn)的經(jīng)濟價值；而當市場進入衰退期，由于需求減少，資產(chǎn)交易價格一再降低，容易導(dǎo)致資產(chǎn)的經(jīng)濟價值被低估。由此可見，在經(jīng)濟繁榮時期，公司在高漲的市場預(yù)期下，擁有良好的企業(yè)績效，傾向于更及時地、確切地披露相關(guān)的會計信息，降低了市場的信息不對稱程度。市場交易的活躍，使得可觀測的市場報價增多，這意味著能更有效地使用市場價格或其他市場信息來獲取公允價值[10]。而在經(jīng)濟衰退時期，交易活動減少，市場存在的信息不對稱程度提高，加之泡沫破滅后引起的投資者情緒的波動，使得相關(guān)交易品價格不斷下跌，由于此時往往容易高估風(fēng)險，所以公允價值計量的使用導(dǎo)致過多地低估資產(chǎn)和高估負債，引起價格下跌的惡性循環(huán)，從而減弱公允價值信息為投資者提供有用決策的作用。據(jù)此，本文提出假設(shè)2。

H2：相對經(jīng)濟復(fù)蘇時期，當市場處于經(jīng)濟衰退期時，公允價值信息價值相關(guān)性更弱。

四、模型選擇與樣本說明

（一）模型選擇

在研究與企業(yè)價值相關(guān)性有關(guān)的問題時，一般較常使用的模型主要有兩種：價格模型與收益模型。收益模型作為傳統(tǒng)的方法已經(jīng)被廣泛應(yīng)用，但是其問題在于對會計收益的解釋能力往往較低。在許多有關(guān)會計信息價值相關(guān)性的研究中，Ohlson[24]的價格模型都得以運用，Kothari and Zimmerman[25]也曾提出，在會計信息相關(guān)性的研究中價格模型具有更好的經(jīng)濟解釋能力。本文亦選擇價格模型進行下面的研究。

在我國2007年開始施行的企業(yè)會計準則體系中，公允價值計量屬性得以回歸，對一部分資產(chǎn)和負債項目采用了公允價值計量屬性，如投資性房地產(chǎn)、金融資產(chǎn)、金融負債以及衍生金融工具等。由于無法通過年報對以上公允價值信息逐項進行有效衡量，因此本文選擇利潤表中“公允價值變動損益”一項，并計算其與總股數(shù)的比率作為公允價值的替代變量FVit，路曉燕[26]在檢驗新準則運用公允價值效果時也使用類似的方法。

同時，為驗證假設(shè)1，本文對行業(yè)競爭的定義，參照了辛清泉和譚偉強[27]以及江偉[28]的劃分結(jié)果，根據(jù)證監(jiān)會公布的二級行業(yè)代碼，把行業(yè)競爭分為競爭程度較高與競爭程度較低兩大類，其中競爭程度低的行業(yè)包括：采掘業(yè)、石油加工及煉焦業(yè)、黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)、有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)、電力、煤氣及水的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)；而除此之外的其余行業(yè)都是競爭程度較高的行業(yè)。

根據(jù)以上分析和假設(shè)，本文構(gòu)建如下回歸模型：

首先，通過模型分別檢驗市場競爭程度高低不同的兩組，通過比較兩組DFVPSit的系數(shù)是否有顯著變化來判斷公允價值信息的價值相關(guān)性的大小，以檢驗假設(shè)1。

然后，張榮武[29]將我國2003-2011年的經(jīng)濟增長用波峰波谷法進行分析，其波動趨勢圖說明，2003-2007年為經(jīng)濟周期的擴張階段，相對來說2008-2011年為經(jīng)濟周期的緊縮階段。但在此區(qū)間我們也發(fā)現(xiàn)從2009年之后經(jīng)濟出現(xiàn)緩慢上升，因此將2008-2009年劃分為經(jīng)濟衰退期，2010-2013年為經(jīng)濟復(fù)蘇期，對模型進行再檢驗，以驗證假設(shè)2，判斷經(jīng)濟周期的變化是否會對假設(shè)的結(jié)論產(chǎn)生影響。表1對模型中的主要變量的定義作出說明。

表1 變量定義

（二）樣本數(shù)據(jù)說明

本文的研究樣本為A股2008-2013年我國的上市公司，同時剔除了金融類公司、ST、SST以及數(shù)據(jù)不完整的公司，最終得到8351個觀測值。樣本公司數(shù)據(jù)來源于國泰安數(shù)據(jù)庫（CSMAR）及色諾芬數(shù)據(jù)庫（CCER），并采用Excel及STATA進行數(shù)據(jù)處理。回歸中的所有連續(xù)變量都進行上下1%的截尾處理（winsorize），以避免異常值帶來的影響。

五、實證檢驗與結(jié)果分析

（一）描述性統(tǒng)計

本文的描述性統(tǒng)計結(jié)果見表2。通過表2我們觀察每股公允價變動損益的情況可以發(fā)現(xiàn)：各公司公允價值會計的使用效果存在著很大的差別（均值2.385，標準差130.667）。這種情況的產(chǎn)生一方面說明近幾年我國使用公允價值計量屬性的上市公司越來越多，另一方面也說明我國上市公司中以公允價值計量的資產(chǎn)或負債在數(shù)量方面相差極大。

表2 描述性統(tǒng)計

樣本公司的股票價格和股東權(quán)益賬面價值的標準差都較大（各為10.474和2.738），說明近6年來我國上市公司股價差距明顯，經(jīng)營績效也存在較大差異，波動幅度較大，這為本文進一步的研究期間的差異提供了實際意義。每股收益標準差為0.466，說明我國公司分攤后的收益相差并不大。

（二）回歸分析

本文的回歸分析設(shè)計如下：首先，在進行回歸分析之前，首先確定是選擇固定效應(yīng)模型或者隨機效應(yīng)模型。為此，我們設(shè)計了豪斯曼檢驗，然后根據(jù)檢驗結(jié)果進行選擇（檢驗結(jié)果如表3所示）；接著，我們進行選擇的模型進行回歸分析。由于本文的研究樣本既包含時間序列數(shù)據(jù)，也包含橫截面數(shù)據(jù)，因此，我們采用面板模型進行回歸分析。根據(jù)表3得知，Chi2的P值為0.000，因此拒絕豪斯曼檢驗的原假設(shè)，即應(yīng)該采用固定效應(yīng)模型。

表3 豪斯曼檢驗

采用固定效應(yīng)模型的回歸結(jié)果見表4。從回歸結(jié)果來看，模型總體擬合度較好（Adj-R2為0.54，F(xiàn)值為596.42），并且每股公允價值變動損益（DFVPS）的系數(shù)較小，但它與股價之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系（在5%水平下顯著），說明從總體來看，公允價值信息能為投資者對股票的決策提供一定的依據(jù)。對于假設(shè)1的分組，即分為市場競爭程度高與市場競爭程度低的兩組，從分組后的每股公允價值變動損益（DFVPS）變量來看，市場競爭程度高一組比競爭程度低一組的顯著程度由5%水平下的顯著變?yōu)椴伙@著，假設(shè)1得以驗證。上述分析表明，當公司所處行業(yè)的競爭程度越高，供求雙方詢價和報價也就越充分，由此公允價值信息也就越能正確地資產(chǎn)價值的變化；反過來，在完善的市場環(huán)境下，作為投資者決策所需要的會計信息，也就越能發(fā)揮幫助投資者正確進行投資決策的作用，從而提高了會計信息的相關(guān)性，因此公允價值會計信息對股價越具有顯著影響。

表4 回歸分析結(jié)果

對于假設(shè)2的分組，即經(jīng)濟周期的衰退階段與復(fù)蘇階段兩組，分組后結(jié)果發(fā)現(xiàn)，在經(jīng)濟復(fù)蘇階段與經(jīng)濟衰退R2相差不大（分別為0.52和0.47），表明模型在不同階段均具有較好的擬合度。但是，我們發(fā)現(xiàn)對于每股公允價值變動損益（DFVPS）變量，經(jīng)濟衰退階段該系數(shù)在1%水平下顯著，而在經(jīng)濟復(fù)蘇階段變?yōu)椴伙@著，也就是在經(jīng)濟衰退階段公允價值會計信息與股價的相關(guān)性程度更大。實證結(jié)果與假設(shè)2正好相反，可能原因在于，在經(jīng)濟衰退期，由于公允價值會計順周期效應(yīng)的存在，以公允價值計量的資產(chǎn)價值迅速下降，投資者出于恐慌的情緒，擔(dān)心資產(chǎn)的不斷下跌，所以更多地關(guān)注公允價值信息，以防止由于公司大量的使用公允價值計量產(chǎn)生的資產(chǎn)貶值從而對自己的投資造成損失。相反，在經(jīng)濟復(fù)蘇期，理性的投資者可能傾向于較少的根據(jù)公允價值信息做出決策，以避免在情緒高漲下，高估以公允價值計量的資產(chǎn)價值，而做出錯誤的投資決策。

對于變量賬面價值（BV）以及每股收益（E），無論是在總樣本中還是在兩個假設(shè)的分組中，均沒有較大的差異，二者與股價均表現(xiàn)出顯著的正相關(guān)關(guān)系（1%水平下顯著），但是每股收益系數(shù)顯著大于每股凈資產(chǎn)系數(shù)。這與趙宇龍等[30]研究的結(jié)果類似，他們發(fā)現(xiàn)我國證券市場參與者對會計凈收益存在著“表間功能鎖定”現(xiàn)象，即證券市場中各利益相關(guān)者更加重視會計收益指標的引導(dǎo)作用而對凈資產(chǎn)指標的重視程度不夠。

六、研究結(jié)論

本文采用行業(yè)競爭程度、經(jīng)濟周期作為觀察變量，研究了市場環(huán)境特征與公允價值的價值相關(guān)性的關(guān)系。為區(qū)分不同行業(yè)的競爭程度對公允價值相關(guān)性的影響，本文在采用價格模型的基礎(chǔ)上，添加每股公允價值變動損益這一變量，以反映公允價值變動的信息。研究結(jié)果表明，在我國，行業(yè)競爭程度越高，市場環(huán)境越完善，投資者越愿意使用公允價值會計信息作為重要的決策依據(jù)，從而使得公允價值越具有相關(guān)性。當宏觀經(jīng)濟處于衰退期時，投資者會更加注重由于公允價值計量的使用而帶來的資產(chǎn)損失，從而使得公允價值信息呈現(xiàn)出與股價更強的相關(guān)性。本文結(jié)論對研究我國公允價值會計及其在不同環(huán)境的使用，以及如何有針對性地改進宏觀環(huán)境，提高會計準則的應(yīng)用效果等具有參考意義，一方面，對于競爭程度較高的行業(yè)，應(yīng)該鼓勵加大公允價值會計的使用力度，提高其決策有用性，另一方面，由于經(jīng)濟衰退期公允價值信息的價值相關(guān)性更大，所以應(yīng)注意防范公允價值會計的使用風(fēng)險，放大宏觀經(jīng)濟的波動。

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