基于DEA的上市科技型中小企業融資效率評價

周春紅，王 媛

（天津大學管理與經濟學部，天津 300072）

當前，中國面臨著來自經濟轉型、結構升級的巨大壓力，傳統落后的發展模式仍然有獲利空間，粗放型經濟的發展慣性強大，經濟轉型困難重重。隨著自然資源的耗費，“人口紅利”的逐步消失，經濟發展的后續力量嚴重不足，高儲蓄、高投資、高增長的經濟發展局面難以維系，向依靠技術進步的經濟增長方式轉變成為中國經濟發展的必然之路。

科技型中小企業是指以科技人員為主體，由科技人員創辦，主要從事高新技術產品的科學研究、研制、生產、銷售，以科技成果商品化及技術開發、技術服務、技術咨詢和高新產品為主要內容，以市場為導向，實行“自籌資金、自愿組合、自主經營、自負盈虧、自我發展、自我約束”的知識密集型經濟實體［1］。經多國實踐證明，科技型中小企業不僅可以增加就業，穩定社會，貢獻稅收，促進國民經濟的發展，更是建立和發展國家創新高新技術體系的重要主體，在推進經濟結構戰略性調整、加快轉變經濟發展方式中有著重要作用。

然而，同其他中小企業一樣，科技型中小企業也一直被“融資難”問題困擾，這與中國尚未建立起系統的科技型中小企業扶助體系、銀行授信成本高、科技型中小企業自身管理不完善、民間資本缺乏合適渠道進入等多種因素相關。自2009年起，中國正式建立了創業板，為無法在主板上市的創業型企業、中小企業和高科技產業企業等需要股權融資的企業提供融資途徑，通過市場促進資本的優化配置，對緩解科技型中小企業“融資難”問題有著重要意義。經過5年多的發展，深圳創業板的上市科技型中小企業的融資效率如何？本研究將采用數據包絡分析方法（data envelopment analysis，DEA ）對38家深圳創業板上市科技型中小企業的融資效率進行評價和分析。

1 文獻綜述

西方經濟學中，融資效率有3層含義：一指微觀主體的投入與產出之比，突出成本與收益的對比關系；二指經濟主體在追求微觀經濟效率的同時是否實現了資源的合理利用，資源配置是否達到了帕累托有效；三指現有制度安排對微觀效率和配置效率的影響，及在此基礎上對經濟制度本身的效率評價［2］。

2009年，在中小企業融資效率被廣泛研究之后，出現了針對科技型中小企業融資效率問題的研究。楊宜［3］采用DEA 方法，對北京的高科技中小企業的融資效率進行了研究，發現與大型企業相比，北京高科技中小企業的融資效率低下，普遍處于規模報酬遞增階段，財務杠桿未充分利用。顧永婧［4］針對2004年—2007年中國中小板高新技術企業的融資效率進行了實證研究，發現首批中小板上市高新公司的融資狀況并不平衡。高山［5］基于深圳中小企業板和香港創業板上市公司的數據，通過DEA方法結合實證分析對科技型中小企業的融資效率進行了研究。趙敏等［6］也做了類似的研究。研究人員都發現：90%以上的企業融資效率既不能達到規模有效，又不能達到技術有效，融資效率總體呈低效狀態，胡虓［7］的研究也證實了科技型中小企業融資的低效率。此后，武娟［8］通過DEA－Malmquist方法，采用面板數據模型對中小板科技型中小企業進行了融資效率動態測度，發現企業融資效率低的主要原因是資金投入不足，技術創新指數不高，導致技術退步，繼而使得整體融資效率低下。之后，關于科技型中小企業融資效率的研究開始細化：陳家干等［9］、李芳等［10］、王靜［11］都致力于科技型中小企業融資效率評價體系的構建；邊志強［12］、孫丁杰［13］和宮興國等［14］從地域角度出發，分別針對山東、西安、北方沿海城市的科技型中小企業融資效率進行了研究；張璐［15］則從行業角度，針對信息技術類的科技型中小企業進行了研究。

當前，針對科技型中小企業融資效率的研究還在不斷發展，對于反映和提高中國中小企業融資效率有著重要意義。但除了鄭淼［16］的研究外，大多數研究主要采用主板、中小企業板、香港創業板或地域性的數據，由于主板、中小企業板的上市條件更加嚴格，地域性數據代表性不強，為此，這些研究并不能準確反映中國上市科技型中小企業的融資現狀。與主板、中小企業板的企業多集中于成熟期不同，創業板的企業多處于初創期和成長期，更符合中國科技型中小企業的生命周期分布情況。深圳創業板上市企業中90%是科技型企業，對研究中國科技型中小企業融資效率現狀來說，代表性很強，企業的管理也正趨于規范化，使用創業板數據進行研究可以更好地反映中國科技型中小企業融資現狀，明確企業融資效率的未來改進方向，故本研究將采用2013年的深圳創業板數據對中國上市科技型中小企業的融資效率做出評價和分析。

2 科技型中小企業融資效率評價

2.1 研究方法與模型

DEA 方法是以相對效率概念為基礎，用于評價具有相同類型的多投入、多產出的決策單元是否技術有效的一種非參數統計方法。其思路是把每一個被評價單位作為一個決策單元（decision making units，DMU），由眾多DMU 構成評價群體，通過對投入和產出比率的綜合分析，以DMU 的各個投入和產出指標的權重為變量進行評價運算，確定有效生產前沿面，并根據各DMU 與有效生產前沿面的距離狀況，確定各DMU 是否DEA 有效。同時，還可用投影方法指出非DEA 有效或弱DEA 有效的DMU 的原因及應改進的方向和程度。相對于回歸分析法、因子分析法等參數分析方法，DEA 方法不需要假設具體的函數形式，相對于層次分析法、模糊評價方法等其他非參數分析法，DEA 方法不需要確定各種指標的權重，模型中權重由數學規劃產生，可以有效避免主觀性。因此，本文選擇采用DEA 方法對上市科技型中小企業進行融資效率評價。

本文計劃從技術效率、規模效率兩方面綜合評價上市科技型中小企業的融資效率，因此選用了DEA 方法中規模效率可變的VRS（variable returns to scale）模型，它是在規模效率不變的CRS（constant returns to scale）模型的基礎上增加了權重λj的凸性約束轉化而來。VRS模型將技術效率（technical efficiency，TE）分解為純技術效率（pure technical efficiency，PTE）與規模效率（scale efficiency，SE），且規模效率＝技術效率／純技術效率。因DEA 模型已經非常成熟，故省略VRS模型的具體推導過程，僅給出CRS模型和VRS模型的基本形式：

式中：θ為DMUj0的技術效率值，滿足0≤θ≤1；Xj＝（x1j，x2j，…，xmj）r，xij為DMUj對第i種輸入的投入量，xij≥0，i＝1，2，…，m，j＝1，2，…，n；Yj＝（y1j，y2j，…，ypj）r，yrj為DMUj對第r種輸出的產出量，yrj＞0，r＝1，2，…，p。

式中δ值是VRS模型的純技術效率，樣本的規模效率s＝θ／δ。

2.2 指標體系

圖1 科技型中小企業融資效率評價指標體系Fig.1 Evaluation indicator system of high－tech SMEs’financing efficiency

本研究參考層次分析法（analytic hierarchy process，AHP）建立了如圖1所示的科技型中小企業的投入產出指標體系。由于在DEA 中考慮太多變量會增加DMU 效率值為1的情況，失去效率評價的意義。為此，本研究在指標選取上盡量避免了由于行業因素可能導致差異較大的指標，并考慮數據的可得性，最終選取了6個指標，包括4個投入指標和2個產出指標。

2.2.1 投入指標

1）成立年數（X1）

科技型中小企業的成立年數越多，生存能力越強，積累的社會資源也越多。通過與銀行等利益相關者的業務往來，成立年數長的企業在籌集資金時的優勢越強。

2）資產總計（X2）

資產規模越大的企業，表現出的實力越強，可以進行抵押質押的資產越多，融資渠道相對更加豐富。

3）資產負債率（X3）

資產負債率是債務與總資產的比值，反映了企業的資產結構，資產結構越好的企業，在抗風險和長期經營上越有優勢，資產負債率并非越高越好，以居中為宜，這樣既能提高凈資產的收益率，享受利息帶來的債務稅盾，又能避免過高的經營風險。本研究采用以下公式取值：

4）速動比率（X4）

速動比率是企業的速動資產與流動負債的比值，反映了企業的還債能力和抗風險能力，企業的還債能力越強，得到融資的可能性越大。

2.2.2 產出指標

1）籌資活動產生的現金流量凈額（Y1）

籌資活動產生的現金流量凈額反映了企業在一年的籌資活動中所融的資金，數額越大反映企業的融資效率越高。

2）營業總收入同比增長率（Y2）

營業總收入同比增長率反映了企業的成長能力，融資的最終目的是企業的成長與壯大，因此把此指標作為衡量企業融資效率的指標之一。

2.3 數據來源

出于數據可獲得性的考慮，本文選取了88家于2009年—2012年（2013年無企業上市）在深圳創業板首次上市的企業名稱中含有“科技”二字的非ST企業，從Wind金融數據庫中提取各個企業2013年的年報數據，去除投入產出數據為負的企業，最后獲得38個研究樣本，超出投入、產出指標數量和的2倍，可以進行DEA 分析。樣本的數據概況如表1所示。

表1 樣本的投入產出數據概況Tab.1 Input and output data overview of the samples

2.4 評價結果

通過Deap 2.1軟件的VRS模型，對科技型中小企業的融資效率進行測算。

2.4.1 融資效率整體分析

如表2所示，2013年，中國科技型中小企業的融資綜合效率均值為0.616，總體融資效率并不高；純技術效率均值為0.957，表明在不考慮規模報酬的情況下，融資效率較高；規模效率均值為0.637，低于純技術效率，因此中國科技型中小企業的融資綜合效率不高的主要原因是大多數企業沒能達到規模有效。

表2 樣本的融資效率整體情況Tab.2 Overall conditions of the samples

樣本企業中融資效率為DEA 有效的企業有6家，占全部樣本的15.79%，這6家企業處于效率前沿面，投入無冗余，產出也無短缺。同時也只有這6家企業實現了規模有效，技術水平與其經營規模相匹配，而其他32 家企業都有規模效率損失。弱DEA 有效的企業共有11家，即技術有效而規模非有效的企業占全部樣本的28.90%。非DEA 有效的企業共有21 家，占全部樣本的55.26%，說明大多數的科技型中小企業融資效率亟待提高，而提高規模效率是改善企業融資效率的首要任務。

2.4.2 純技術效率與規模效率分析

如表3所示，所有樣本的純技術效率值均在0.7以上，規模效率在0.9以上的樣本占總體的比例高達84.21%，樣本的純技術效率普遍較高，且分布集中。

表3 樣本的純技術效率分布情況Tab.3 Pure technical efficiency distribution of the samples

通過規模報酬分析，能夠判斷企業的規模報酬情況，進一步分析科技型中小企業融資效率低下的原因。如表4所示，僅15.79%的樣本實現了規模有效，規模效率在0.8 以上的樣本僅占總體的31.58%，規模效率在0.6 以下的樣本占總體的42.10%，科技型中小企業融資的規模效率整體偏低。所有未達到規模有效的樣本均呈現規模報酬遞增，即當前科技型中小企業的融資效率增長比例大于投入要素增長的比例，規模效率未能有效發揮，應通過增加要素投入或者優化要素投入結構的方式來提高企業的規模效率。

表4 樣本的規模效率分布情況Tab.4 Scale efficiency distribution of the samples

2.4.3 融資效率改進方向分析

如表5所示，非DEA 有效的企業的產出短缺反映出：科技型中小企業在籌資活動中未能籌集到足夠的現金，獲得融資的能力相對較弱，在經營中缺乏充足的資金來源；在資金的配置上也有一定的欠缺，可能正是因為由于資金的缺乏，大部分的融資用于維持企業經營，用于企業發展與成長的資金不足。投入松弛變量反映出：當前社會對于融資企業的資本支持過于重視社會資源，對于企業上市的進入控制過于嚴格，一般只有成立年數長的企業才能獲得上市資格，淡化了創業板的“創業”取向，造成科技型中小企業整體融資效率偏低；部分企業沒能充分利用資產規模優勢，融資能力和成長能力有待提高。投入徑向變量反映出：當前科技型中小企業的產出與投入規模不匹配，企業需要從數量或者結構上進行調整。

表5 非DEA 有效的樣本提高融資效率的改進方向Tab.5 Way for DEA－inefficient samples to improve financing efficiency

3 結論與建議

與以往的研究［5－7］結果相比，上市科技型中小企業的融資效率比以前有所提高，但整體效率仍然偏低。非上市科技型中小企業難以通過資本市場進行融資，其融資效率會相對更低，因此，中國科技型中小企業的融資環境迫切需要得到改善。為提高科技型中小企業的融資效率，本文從政府和企業本身出發，提出了針對性的改進建議。

3.1 政府應為科技型中小企業創造良好的融資環境

科技型中小企業“融資難”的一大原因在于政府對科技型中小企業的融資支持多體現在政策方面，而較少有的直接支持，即便有資助，其數額與可資助的對象、條件也相當苛刻，一般采用貸款貼息、資本金投入、有償使用等方式，這對于數量眾多、資金需求龐大的科技型中小企業來說只是“杯水車薪”。依靠政策干預的力量畢竟有限，只有引導民間資本對科技型中小企業進行投資，充分發揮資本市場的力量，才能真正緩解科技型中小企業“融資難”問題，促進經濟轉型、產業結構升級。具體而言，目前可以實現的途徑有如下2條。

1）政府監管部門應逐步放寬科技型中小企業的上市標準，為成立時間短、發展勢頭好的科技型中小企業創造進入股市融資的機會，真正發揮起創業板的創業激勵作用。在降低進入門檻的同時，切實發揮好監管作用，尋求企業成長與投資者利益保護的最佳平衡點，引導創業板健康成長。

2）政府應促進建立多層次的資本市場，豐富科技型中小企業融資渠道。2014年，股權眾籌、P2P網貸等新型融資模式迅速發展，搭建起了民間資本與科技型中小企業之間的橋梁。僅2014年上半年，股權眾籌實現資金供給18 791.07 萬元［17］，展現了民間資本強大的投資意愿和資本實力。因此，“一行三會”（中國人民銀行和證監會、銀監會、保監會）在金融監管協作中應致力于推進新型融資模式的合法、健康發展，為股權眾籌、P2P 網貸、供應鏈融資、集合融資等模式的發展掃除制度障礙，在拓展科技型中小企業的融資渠道的同時，應該引導民間資本的投資流向，促進資本的優化配置。

3.2 科技型中小企業應提高管理水平，優化企業治理

導致科技型中小企業“融資難”問題的另一重要原因在于現代企業制度建立的不夠完善，企業管理不透明，導致銀行、投資者對其缺乏信任。因此，科技型中小企業應從以下角度進行改善。

首先，規范企業管理，優化企業資本結構，保持良好的信用記錄和社會形象，增強銀行和投資者信心。在此基礎上，對資金進行優化配置，致力于技術創新與產品改進，提高核心競爭力和市場占有率，通過企業的穩健經營和持續增長，從根本上提高企業的市場競爭力和融資效率。

其次，針對規模效率偏低的問題，雖然在短期內，科技型中小企業的投入規模難以得到迅速提高，但可以與地域、行業內的企業通過股權或協議建立集團或聯盟，以集合融資的方式來獲得規模效應，降低融資成本，提高融資效率。并且，科技型中小企業應與當地政府、中小企業促進發展局等保持良好的互動關系，積極參加科技型中小企業協會、聯盟等，同時與供應商、渠道商等保持良好的合作關系，在融資時尋求以上利益相關者的幫助和支持。從長期來看，應加大企業的投入水平，改善要素投入結構，充分發揮規模效應，提高融資效率。

此外，科技型中小企業還應積極主動嘗試互聯網融資、供應鏈融資等新型融資模式，拓寬融資渠道，提高融資效率。

／References：

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