“借殼”境外上市法律風(fēng)險(xiǎn)需警惕

◎ 文 《法人》見(jiàn)習(xí)記者 王映

“借殼”境外上市法律風(fēng)險(xiǎn)需警惕

◎ 文 《法人》見(jiàn)習(xí)記者 王映

在商業(yè)社會(huì)中就要按照商業(yè)規(guī)則來(lái)行事，首先要有法律意識(shí)，而事先對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的警惕是至關(guān)重要的

2015年新年伊始，王秀群和武漢天九工貿(mào)發(fā)展有限公司（以下簡(jiǎn)稱“天九公司”）接到了來(lái)自最高人民法院的終審判決書。至此，其希望通過(guò)“借殼”在香港實(shí)現(xiàn)的“上市夢(mèng)”徹底破碎。

對(duì)于二者與中國(guó)農(nóng)產(chǎn)品交易有限公司（以下簡(jiǎn)稱“農(nóng)產(chǎn)品公司”）關(guān)于收購(gòu)武漢白沙洲農(nóng)副產(chǎn)品大市場(chǎng)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“大市場(chǎng)公司”）的股權(quán)糾紛案，最高法最終判決裁定，農(nóng)產(chǎn)品公司和王秀群等當(dāng)事方存在惡意串通，損害國(guó)家利益的行為，并判決該報(bào)批股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議無(wú)效。

一次意在共贏的合作，卻演變成為一場(chǎng)曠日持久的對(duì)簿公堂。對(duì)此，天九公司的代理律師梁明對(duì)《法人》記者慨嘆道：“在商業(yè)社會(huì)中，法律規(guī)則是最有效的保護(hù)機(jī)制，江湖道義永遠(yuǎn)無(wú)法為交易提供穩(wěn)定的保障。”

上市夢(mèng)碎陰陽(yáng)合同

2007年，白沙洲大市場(chǎng)的擁有者王秀群和天九公司，與農(nóng)產(chǎn)品公司（當(dāng)時(shí)名為“中國(guó)高速集團(tuán)公司”）簽訂了股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，分別以9 億港元和2.56 億港元（共11.56億港幣）的價(jià)格將各自持有的70%和20%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給農(nóng)產(chǎn)品公司（以下將兩協(xié)議簡(jiǎn)稱為“11.56億協(xié)議”）。

“當(dāng)時(shí)兩家企業(yè)的主要期待就是能夠在香港上市，獲得社會(huì)和經(jīng)濟(jì)上的特殊資源和效益；而農(nóng)產(chǎn)品公司也是出于希望主業(yè)務(wù)變化和并購(gòu)能夠抬升其在資本市場(chǎng)的股價(jià)。”梁明律師向《法人》記者介紹，雙方最初的合作是基于一個(gè)共贏的目標(biāo)。

2007年5月11日，農(nóng)產(chǎn)品公司就11.56億的收購(gòu)在港交所做了公告。

然而，根據(jù)2006年商務(wù)部、證監(jiān)會(huì)、外管局等部門聯(lián)合發(fā)布的《關(guān)于外國(guó)投資者并購(gòu)境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》（以下簡(jiǎn)稱“10號(hào)文”），對(duì)“股權(quán)并購(gòu)”的文件申報(bào)和程序有更嚴(yán)格的要求。

北京金誠(chéng)同達(dá)律師事務(wù)所高級(jí)合伙人史克通律師告訴《法人》記者，境內(nèi)自然人或機(jī)構(gòu)通過(guò)在境外設(shè)立特殊目的公司上市并返程收購(gòu)境內(nèi)關(guān)聯(lián)企業(yè)股權(quán)應(yīng)當(dāng)報(bào)商務(wù)部審批，雖然在法律上沒(méi)有明文禁止，但到目前為止，通過(guò)審批的案例非常少。

本案中方當(dāng)事人王秀群曾向媒體表示，為了規(guī)避商務(wù)部較為嚴(yán)格的專項(xiàng)審查和避稅，在農(nóng)產(chǎn)品公司的認(rèn)可和默認(rèn)下，大市場(chǎng)公司相關(guān)人員制定出了一份虛假的《關(guān)于武漢白沙洲農(nóng)副產(chǎn)品大市場(chǎng)有限公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，根據(jù)該協(xié)議，農(nóng)產(chǎn)品公司以總價(jià)0.89億元從王秀群和天九公司收購(gòu)白沙洲大市場(chǎng)，轉(zhuǎn)讓價(jià)款全部以現(xiàn)金形式支付（以下簡(jiǎn)稱“0.89億協(xié)議”）。

大市場(chǎng)公司根據(jù)“0.89億協(xié)議”向商務(wù)部報(bào)批。商務(wù)部于2007年11月26日正式批復(fù)同意該項(xiàng)并購(gòu)，并頒發(fā)了《外商投資企業(yè)批準(zhǔn)證書》。2007年12月5日，農(nóng)產(chǎn)品公司發(fā)布公告，宣布收購(gòu)白沙洲大市場(chǎng)事項(xiàng)完成。根據(jù)商務(wù)部的批復(fù)，農(nóng)產(chǎn)品公司在湖北省工商行政管理局辦理了白沙洲公司的股權(quán)、公司性質(zhì)等事項(xiàng)的變更登記。

然而，此后王秀群、天九公司與農(nóng)產(chǎn)品公司發(fā)生矛盾。2009 年2 月，農(nóng)產(chǎn)品公司第一大股東將其所持的27.14% 股份，轉(zhuǎn)讓給香港一家第三方公司。大市場(chǎng)公司不僅上市夢(mèng)落空，而且失去了對(duì)白沙洲大市場(chǎng)的實(shí)際控制。

2010年12月，王秀群和天九公司向湖北高院提起訴訟，稱“0.89億協(xié)議”是一份“以規(guī)避法律、損害國(guó)家利益、騙取國(guó)家審批為目的的虛假協(xié)議”，請(qǐng)求法院宣告該協(xié)議無(wú)效。

層層設(shè)計(jì)難逃風(fēng)險(xiǎn)

最高法在終審判決書中表示，當(dāng)事人串通簽訂“0.89億協(xié)議”，目的是規(guī)避必要的較為嚴(yán)格的行政審批要求，破壞了國(guó)家對(duì)外商投資、對(duì)外投資的監(jiān)管秩序和外匯管理秩序，屬于雙方惡意串通，損害國(guó)家利益。由于該協(xié)議也屬于以合法形式掩蓋規(guī)避更嚴(yán)格審批要求的非法目的，根據(jù)合同法，認(rèn)定該協(xié)議無(wú)效。

目前，在境外公司到內(nèi)地收購(gòu)時(shí)，以規(guī)避監(jiān)管并逃稅為目的而設(shè)計(jì)的陰陽(yáng)合同并不罕見(jiàn)。但涉及上市公司的收購(gòu)行動(dòng)，由于存在公告的要求，因此很少出現(xiàn)陰陽(yáng)合同。多位法律人士都表示，本案中上市公司偽造陰陽(yáng)合同并成功完成收購(gòu)的情形

實(shí)屬罕見(jiàn)。

北京市中永律師事務(wù)所合伙人、財(cái)經(jīng)法律評(píng)論員劉興成律師對(duì)《法人》記者分析，本案中“0.89億協(xié)議”的設(shè)計(jì)規(guī)避了國(guó)家稅務(wù)總局、國(guó)家工商行政管理總局、中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)、國(guó)家外匯管理局四個(gè)部門的審核。

“陰陽(yáng)合同在境外企業(yè)以股權(quán)置換形式在內(nèi)地進(jìn)行收購(gòu)的情況很罕見(jiàn)。”劉興成認(rèn)為，陰陽(yáng)合同只規(guī)避商務(wù)部的審核難度就很大，要規(guī)避四個(gè)部門的審核風(fēng)險(xiǎn)更大，因此，即使審核通過(guò)了，最終還是造成了風(fēng)險(xiǎn)的出現(xiàn)。

此外，劉興成還指出了協(xié)議中的諸多細(xì)節(jié)設(shè)計(jì)，虛報(bào)營(yíng)業(yè)額以規(guī)避反壟斷審查，約定現(xiàn)金并購(gòu)以規(guī)避對(duì)股權(quán)支付的嚴(yán)格審核，規(guī)避對(duì)特殊目的公司境外上市交易的審核批準(zhǔn)，以及規(guī)避對(duì)中華人民共和國(guó)法律的適用。

梁明律師認(rèn)為，本案之所以出現(xiàn)后續(xù)的訴訟爭(zhēng)議，很重要的問(wèn)題在于雙方?jīng)]有將最初的合意落實(shí)到任何書面文件中，在沒(méi)有相應(yīng)保護(hù)的情況下，很容易導(dǎo)致一方反悔。他說(shuō)道：“在商業(yè)社會(huì)中就要按照商業(yè)規(guī)則來(lái)行事，首先要有法律意識(shí)，事先對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的警惕是至關(guān)重要的。”

境外“借殼”規(guī)則為重

在國(guó)內(nèi)融資渠道有限的背景下，近年來(lái)越來(lái)越多的中國(guó)企業(yè)，尤其是民營(yíng)企業(yè)紛紛尋求境外上市。境外上市融資快、成本低，但一旦操作不當(dāng)，仍可能陷入泥牛入海的窘境。

史克通律師向《法人》記者介紹，目前國(guó)內(nèi)企業(yè)想要實(shí)現(xiàn)境外上市有直接境外上市和間接上市兩種途徑。

直接境外上市即企業(yè)通過(guò)證監(jiān)會(huì)國(guó)際部的審批，以其企業(yè)主體在境外上市，這種一般叫作“大紅籌”。而第二種途徑則被業(yè)界稱作“小紅籌”。國(guó)內(nèi)企業(yè)先在境外，一般為開(kāi)曼或者英屬維爾京群島注冊(cè)離岸公司，通過(guò)股權(quán)收購(gòu)或者協(xié)議控制（又稱“VIE架構(gòu)”）的方式控制國(guó)內(nèi)企業(yè)，然后再以開(kāi)曼群島注冊(cè)的公司在中國(guó)香港或美國(guó)等境外證券市場(chǎng)上市。目前來(lái)看，協(xié)議控制因其規(guī)避了外資準(zhǔn)入及煩瑣且不確定的審批程序，而被國(guó)內(nèi)民營(yíng)企業(yè)廣泛采用。

而對(duì)于如何避免“借殼”境外上市中可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)，劉興成認(rèn)為，打鐵還需自身硬。國(guó)內(nèi)民營(yíng)企業(yè)首先要確保自身產(chǎn)權(quán)明晰，擁有良好的商業(yè)模式、完整的業(yè)務(wù)體系和持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力，以及健全的公司法人治理結(jié)構(gòu)。

史克通律師則建議，一是要重視信息披露。不僅要求國(guó)內(nèi)企業(yè)的信息披露真實(shí)，不能以錯(cuò)誤信息誤導(dǎo)市場(chǎng)，誤導(dǎo)交易對(duì)象，同樣要求對(duì)方信息披露真實(shí)、準(zhǔn)確、完整、沒(méi)有虛假陳述，故意隱瞞及重大遺漏，以免據(jù)以做出錯(cuò)誤判斷，這是基本原則。二是要重視法律風(fēng)險(xiǎn)，在專業(yè)人士的幫助下對(duì)相關(guān)法律規(guī)定及資本市場(chǎng)的監(jiān)管規(guī)則進(jìn)行了解。

此外，史克通律師還強(qiáng)調(diào)：“要在最壞的考慮之下設(shè)計(jì)協(xié)議，通過(guò)協(xié)議來(lái)進(jìn)行自我保護(hù)。”他認(rèn)為，我國(guó)不少企業(yè)對(duì)商業(yè)文明中協(xié)議的尊重十分不足。“我們并不單單強(qiáng)調(diào)協(xié)議的厚度和頁(yè)數(shù)，而是要對(duì)所有可能出現(xiàn)的情況進(jìn)行事先防范。”

著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家宋清輝在接受《法人》記者采訪時(shí)感嘆：“民企老板境外借殼失利失敗，甚至身陷囹圄的案例有很多，它所折射出的是跨國(guó)資本游戲的風(fēng)險(xiǎn)，境外資本玩家的貪婪和民營(yíng)企業(yè)的管理弊端。”

王秀群、天九公司與農(nóng)產(chǎn)品公司的股權(quán)糾紛中雖然有很多特殊細(xì)節(jié)，但仍然給眾多正在和準(zhǔn)備踏上“借殼”境外上市之路的中國(guó)企業(yè)敲響了警鐘。