李揚：金融監管協調應有多層次

賀斌

中共十八屆五中全會通過的“十三五”規劃建議提出，“加強統籌協調，改革并完善適應現代金融市場發展的金融監管框架”之后，“統籌協調”被外界解讀為今后金融監管體制改革的方向。

在中國社科院前副院長、國家金融與發展實驗室理事長李揚看來，完善金融監管不應只是簡單的機構合并，而應是建立多層次的協調機制。

“最核心的是貨幣當局和銀行監管部門的協調;第二層是貨幣當局同銀行、證券、保險三個監管機構的協調;在此之上，還應當有金融部門和財政部門的協調。”關于最核心層次的金融協調機制，李揚主張，可借鑒外管局模式，建立央行和銀監會之間的密切協調機制，但要保持銀監會的相對獨立。

混業監管勢在必行

中國新聞周刊：加強金融監管協調，是否意味著要改變目前的分業監管模式？

李揚：當然要改，但不能就是簡單地“合并”。我認為，討論監管框架改革這類高度復雜的問題，首先應當有歷史感，就是說，應當把問題放在一定的歷史環境中動態地看;其次應當結合中國國情，充分考慮中國經濟和金融發展的需要，不能盲目照搬別國經驗。

我們應充分肯定分業監管的歷史貢獻。大家知道，中國分業監管始自90年代初期，定型于本世紀之初。在沒有分業監管之前，所有的監管活動和貨幣政策決策都集于央行一身，那時，無論是金融監管還是貨幣政策，都做得很不到位，也不可能做到位。

更有甚者，在一個相當長時期內，我們面臨巨額不良資產的困擾，外部則遇到亞洲金融危機不斷沖擊，所以，中國人民銀行的主要工作就是“救火”，根本沒有時間和機會認真討論貨幣政策，也沒有時間和機會認真研究銀、證、保各業的監管框架。這充分說明，在體制上分離貨幣政策和金融監管，并將銀、證、保各業的監管專業化，為當時中國金融改革和發展所必須，是中國金融發展不可逾越的一個階段。

分業監管格局形成后，中國的貨幣政策和金融監管各自都取得了長足的進步。中國自上世紀末開始有現代意義的貨幣政策，2003年銀監分設后，貨幣政策框架逐步完善。

正是基于這一框架，中國有效應對了2008年之前外匯儲備巨額增長造成的“輸入型通貨膨脹”，如今，正在有效應對著相反的事態。就銀行業而言，中國建立了具有現代化水平的銀行監管體制，而且成為世界上率先實施《巴塞爾協議Ⅲ》的國家之一。保監會致力于維護被保險人的合法權益，維護保險體系的整體安全與穩定，其實施的“償二代”（中國風險導向的償付能力體系），在世界上居于領先地位。

就證券業監管而論，在十余年內，我們就基本建立健全了證券監管法規體系和監管體系，并解決了證券市場一系列先天性缺陷（如股權分置等），所有這些，都應當算是分業監管的功勞。

李揚中國社會科學院原副院長，致力于金融研究的最前沿。從斷言“人民幣不可能大幅升值”到揭示“投資高增長是中國面臨的長期問題”，再到厲喝“銀行不能變成當鋪”。李揚以他的專業知識和一腔熱情時刻關注中國經濟的發展。圖/CFP

中國新聞周刊：目前，全球主要國家大都從分業監管轉向了混業監管，中國是否應借鑒這些國家的經驗？

李揚：借鑒別國經驗肯定是必須的，但是，我們必須認真分析這些國家監管體制發展與其金融發展以及經濟基礎變化的關系。

在西方國家，分業經營和分業監管始自二次大戰期間，起因則是發生了著名的1929～1933年大危機。二戰之后，分業經營和分業監管形成制度。上世紀70年代開始，隨著金融創新風起云涌，金融混業漸成趨勢。這種狀況反映到監管層，便是開始探討重新混業監管。在美國，經過80年代兩個銀行法，90年代銀行法，終于在1999年通過《金融服務現代化法》，宣布了混業經營和混業監管正式替代了分業經營和分業監管。

回顧這段歷史就是要提醒大家，中國的分業、混業進程與國際進程完全不一致：當我們開始分業之時，正是全世界混業搞得熱火朝天之時。所以，我們在討論中國的問題時，一定要將之置于具體的國情之下。國際潮流是要顧及的，國際規則是要借鑒的，但中國國情和中國的需要才是第一位的。當世界都在混業時，中國方才開始分業，那是中國國情的需要，實踐證明，這是對的，是合理有效的。

總之，我們應該對原來的金融監管格局給予充分肯定，給它一個中肯的歷史定位。

中國新聞周刊：那么，從現在的中國國情來看，對金融監管提出了怎樣的要求？

李揚：從現在來看，這種分業監管的狀況必須轉變。這是因為，中國的金融業已經混業經營了。這種發展可以從兩個層面來看，一是機構層面，二是產品層面。

從機構層面看，雖然我們并沒有非常明確地鼓勵混業，但混業已成大勢，現在，大一點的金融都是混業的，一個法人機構同時拿幾張金融牌;另外，很多非金融機構集團，其旗下也都包含有若干金融機構。

從產品層面看。本世紀以來，為了滿足客戶的多樣化需要，或者為了規避監管，中國金融市場上出現了大量混業類金融產品，風起云涌的理財產品、影子銀行、銀信、銀保、銀證等等，都是包含若干不同金融合約在內的結構型產品，這些合約中就包含了銀行、證券、保險、信托等經營要素。

特別是面向老百姓的理財產品，其混業的特點尤為明顯。因為老百姓需求是多樣化的，他們從事儲蓄，根本就不滿足簡單地存放于銀行去獲得那一點點利息。他們需要“理財”，需要在享受常規的存款服務的同時，能夠分享股票價格上漲的利益，能夠分享房地產市場的收益增長，能夠同時獲得保險的保障。

如此多樣化的理財需求，當然只能通過創造混業類產品方能滿足。至于現在廣泛推行的資產證券化，還有這兩年高速發展的互聯網金融等，都在做打破金融產品傳統界限的事情。

總之，這幾年中國金融發展非常迅速，在機構層面和產品層面，混業都是顯著趨勢。金融業本身向混業方向發展，客觀上就提出了金融監管全覆蓋的要求，而現在的架構顯然滿足不了這一需求。

現行的監管架構只是覆蓋了傳統產品、傳統機構，而新的產品，新的機構則基本沒有覆蓋，這就出現了監管真空和監管重疊同時存在的情況，為市場留出了大規模監管套利的空間。

中國新聞周刊：能否舉例說一下監管套利的具體表現？

李揚：這幾年，中國金融業最突出的矛盾現象就是，一方面錢很多，另一方面 ，實體經濟卻感到錢少且貴，也就是所謂融資難、融資貴問題。

所謂錢多，主要表現在貨幣供應的快速增長上。一般而言，貨幣供應增長率比經濟增長率高出3%左右是正常的，但是，最近若干年來，我們的貨幣供應增長率較之經濟增長率，要超出5%以上。

在應對經濟增長下滑的過程中，貨幣供給增長率高企，中國人民銀行的資產負債表倍數擴張，應屬正常，全社會融資總量有較快增長，也是必然結果，問題在于貨幣供給、社會融資總量都在快速增長的過程中，實體企業所能得到的信用供給，卻相對減少了。

錢多但貸款難、貸款貴的原因相當復雜，然而，不容否認的一個重要原因就是，大量的貨幣供給和金融交易只是在金融部門內和金融市場間發生。

我們金融實驗室曾有研究人員做過一個簡單的計算，在現行的監管架構下，一項提供給企業的資金，往往需要經過銀信、銀證等等多個程序，方能最終落實。如此倒來倒去，每個經手機構都要記賬，金融總量當然不斷增加，利率水平自然也水漲船高。

應當說，這種狀況就是對于分業監管的一個否定，一個嘲諷。金融機構可以通過銀證合作、銀信合作、銀證保合作等等，繞開銀行、證券、保險業各自的監管，實現監管套利。

更明顯的例子發生在2015年6～8月，此間，中國股市出現劇烈震蕩。其重要原因之一，就在于存在監管真空，使得各類“配資”大行其道，提高了市場上的杠桿率。

眾所周知，在中國證券市場上，存在著三層配資：一層是市場內的配資，融資融券，這個是看得到的，但已經較難管理;第二層是發生在銀行類金融機構與市場參與金融機構之間，這里的邊界已比較模糊;第三層是現有的銀行證券機構之外的，也就是體系外的配資。其代表性形式，就是以理財資金對接借貸性質的固定收益產品，使之成為銀行資金入市的橋梁。無論是面向證券公司的兩融資產收益權，還是面向場外配資公司的傘形信托，其最終的結果都是銀行資金為股市加杠桿貢獻了源源不斷的資金。

監管套利活動使得“銀行資金不許入市”早已成為空話。沿著漫長的資金流動渠道，風險被逐步放大，各種內幕交易和“老鼠倉”等也獲得了庇護傘。

如此等等告訴我們，目前這種監管格局不能繼續下去了。

從機構監管轉向功能監管

中國新聞周刊：在你看來，中國的金融監管體系應該如何改？

李揚：我認為，中國監管體系的改革，首先不要盲目援引國外，因為前面已經提及，國外的實踐和我們完全相反。國外分業自上世紀40年代便已開始，到了80～90年代，混業蔚成趨勢。在我們這里，40年代正在爭取民族生存，當然什么都談不上;80～90年代，中國還在為引進和建立現代金融體系而奮斗，分業混業根本就提不上議事日程。只是到了90年代，現代金融體系初步建成，分業之事才可能被認真考慮，而那時，國外早已走向混業了。

再次回顧這段歷史，強調的還是這樣的原則：中國的監管體系改革要完全依據中國的經濟金融發展和金融監管的需要。

至于未來中國監管體系需要怎樣的改革，五中全會《建議》的標準說法是要“協調”。我覺得這個說法比較好，比較有彈性，說到了本質，而不是像一些人所說的簡單的合并，而是建立有效的協調機制。協調不意味著合并，合并未必就一定能有效協調。

習近平主席在《建議》的說明中，列舉了監管協調的三方面內容：一是統籌監管系統重要金融機構和金融控股公司，尤其是負責對這些金融機構的審慎管理;二是統籌監管重要金融基礎設施，包括重要的支付系統、清算機構、金融資產登記托管機構等，維護金融基礎設施穩健高效運行;三是統籌負責金融業綜合統計，通過金融業全覆蓋的數據收集，加強和改善金融宏觀調控，維護金融穩定。

應當說，這個分類著眼于監管功能，并沒有明確說要變動哪些機構以及如何變動。這意味著，監管體系改革的具體路徑和方式，仍然需要而且可以深入討論。

中國新聞周刊：你的意思是，要從機構監管轉到功能監管上來？

李揚：是的。無論機構如何整合，首先要做的事，就是從側重于機構監管向側重于功能監管過渡。目前中國的監管架構是“機構+功能”。并且，在實踐上功能監管附屬于機構監管，這種狀況首先必須改變。

從機構監管迅速過渡到功能監管，為的是統一監管規則，減少過度監管，杜絕監管套利。舉例來說，近年來，中國市場上出現了很多理財產品。從性質上說，這些產品都是混業的。但是，從發起機構性質來看，這些產品或由銀行發起，或由證券發起，或由保險發起。

于是，囿于分業監管框架，這些本質極為接近，甚至收益及風險特征都基本相似的理財產品，就帶上了銀、證、保各自的強烈色彩。由于政出多門，監管的標準就不盡一致。由于產品性質極為接近但監管規則卻可能存在較大差異，市場參與者便會在諸種監管框架中進行選擇，相應地在不同的監管當局之間進行選擇，從而出現監管套利。

所以，為防止上述現象發生，我認為首先要轉到功能監管上來。

金融監管要有兩層協調

中國新聞周刊：從機構層面，現有的“一行三會”應該如何協調？

李揚：怎么協調是有講究的，要考慮中國國情，不能是簡單地列舉美國、英國、日本是何種模式，然后從中選一個模仿。我認為，中國的金融監管框架，既要遵循金融運行和金融監管的一般道理，也要基于中國國情。

從金融的角度來看，中國人民銀行及銀、證、保三業，其相互關系不盡相同。之所以這樣，是因為貨幣和金融是不同的兩類經濟活動：貨幣指的是可以充當價格標準、交易工具和支付中介的東西，在中國主要就是現鈔和銀行存款等;而所謂金融，則指的是已經提供到市場上的貨幣的有條件轉移，諸如債券、股票等等，則是金融的主要承載體。

以此為標準，可以明顯看出，主管貨幣政策的中國人民銀行和主管銀行業監管的銀監會之間關系最為密切。大致說來，所有的貨幣政策都有其監管功能。例如，中國人民銀行的準備金率政策，不僅強烈影響著銀行部門的放貸行為，而且影響著銀行部門經營的安全性和健康狀況;反過來，所有銀行監管政策都有其貨幣政策效應，例如，資本充足率高低、撥備覆蓋率高低，也都對貨幣供給的多寡產生著決定性影響。

可以說，貨幣政策當局和銀行監管當局，分別從不同的側面影響著貨幣供給和銀行經營的健全性和安全性。換言之，貨幣政策和銀行監管“內生”地存在相互影響和相互依存的關系，它們之間必須密切協調，是沒有疑問的事。

證券則不然。首先要看到，證券市場是一種金融活動，就是說，盡管證券市場上每天交易量千萬億，其波動亦可天翻地覆，但卻基本不影響貨幣供給的多寡，它們仍然只是將貨幣從一部分人手中有條件轉移到另一部分人手中。正因為如此，世界各國的央行基本上不承擔對證券市場的監管責任。

保險更是另一種情況。在理論上，保險是否算作金融，至今仍有爭論。從本質上說，保險就是多數人為少數人，今天為明天，健康之時為不健康之時，父母為子女，工作時期為退休時期，正常狀況為不正常狀況做準備等等。因而，保險本質上是一種互助行為，是投保人自己儲蓄資金的跨期配置，它們顯然也不涉及貨幣創造。

做了上述區分就不難看出：貨幣、證券和保險之間，客觀上存在著“親疏”之別，因此，對它們的監管，必須區分出層次來。中國人民銀行和銀行業監管部門之間的協調是一個層次，應當采取緊密形式;而它們與證券和保險部門之間的協調，則是另一個層次，其形式可以不那么緊密。這就是我說的雙層監管框架的含義。

當然，說到宏觀調控政策協調，客觀上還存在整個金融部門同財政部門的協調問題，就中國的情況而言，這一層面的協調問題基本上還未進入宏觀調控當局的眼界，這種狀況十分令人擔憂。

中國新聞周刊：這兩層協調，具體如何操作？

李揚：首先，我不主張再成立新機構，沒有必要疊床架屋，中國的機構不是少了而是太多了，只要對現有模式稍作調整即可。

這樣看，以某種形式，讓銀行監管部門與貨幣當局更緊密地內在地協調起來，比如，以“外匯管理局/央行方式”來處理銀監與央行的關系，就是一個可以考慮的方案。當然，這種調整不意味著回歸分業之前的模式，相反，我們堅決反對將銀監劃歸中國人民銀行的內設機構，我們堅決主張銀監相對獨立，以保其銀行業監管的專業、獨立和效率。

在中國人民銀行和銀監密切協調的基礎上，貨幣、證券、保險部門間可采取相對松散的形式。我想，若能將現有的金融監管協調部際聯席會議制度制度化、緊密化、體制化，即可實現監管協調的目標。

這里還想提及中國歷史上曾經存在的一個機構，即“中共中央金融工作委員會”（簡稱“中央金融工委”）。它成立于1998年，是中共中央下設的金融工作指導機構，目的是為了建立和完善現代金融體系，并負責領導、保證、管理、監督、協調金融機關的運作業務。在其運行過程中，若干關乎多部門協調的業務事實上已經上收到中央金融工委一級，實行集中決策。

我以為，貨幣、證券和保險之間的協調機制，不妨從中央金融工委的運行機制中尋求借鑒。

中國新聞周刊：那么，“一行三會”各自承擔的宏觀審慎管理和微觀審慎管理職能應如何劃分？

李揚：目前，中國人民銀行承擔宏觀審慎管理職能，“三會”則比較微觀一些。

宏觀審慎這個詞，說起來很簡單，仔細分析，很難抓住要領。須知，任何一種政策框架或監管框架若要成立且正常運行，必須要有與現行政策框架或監管框架相互獨立的目標、工具和實現路徑。由此觀之，宏觀審慎政策自身，或許有相對獨立的目標，但肯定沒有獨立的工具，亦無其特有的實現路徑。

所以，我理解的宏觀審慎政策框架就是：在實施微觀審慎監管過程中要有宏觀視野，要高度關注其宏觀效應;貨幣政策的制定和實施要基于對微觀市場結構的深刻理解，并高度關注基于市場微觀結構的政策傳導機制。

中國新聞周刊：那么，你認為，應該由誰來牽頭這個協調機構？

李揚：我認為應該由中國人民銀行牽頭。主要基于兩方面理由。

一方面，金融業是一個信息行業，因此，充分、全面掌握信息，構成牽頭機構的重要條件。毫無疑問，在所有機構里，中國人民銀行掌握的信息最完整，因為它掌握著全社會的支付清算系統。雖然銀行、證券、保險都有各自的登記、托管甚至結算系統，但覆蓋最全的依然是中國人民銀行的系統。

在金融高度復雜的條件下，掌握支付清算系統所以重要，是因為無論金融活動多么復雜，都要還原為資金的流動，都要走支付清算這條跑道。中國人民銀行掌握著支付清算系統的信息，就相當于掌握了整個金融的信息。

另一方面，這個居于協調地位的機構還要有救助手段，就是說，當整個系統出問題時要能夠拿出錢來進行處置。在目前所有的機構里，只有中國人民銀行具備這個功能。既然中國人民銀行既掌握全盤信息，又有處置風險的手段，由它來牽頭協調，自然就比較合適。