中美“最具競爭力銀行”比較價值分析

曾令逸　周海娟

摘 要:文章通過對比分析股神巴菲特投資的富國銀行和招商銀行的產品和服務,競爭優勢,資金分配情況和保留盈余以及過去多年的每股收益復合增長率,凈資產收益率和總資產收益率等等指標,以求幫助投資者如何正確判斷企業的價值;并通過巴菲特財務分析方法對兩家銀行十年之后的價值作出了預測,為價值投資者提供參考。

關鍵詞:價值投資 富國銀行 招商銀行 比較價值分析

中圖分類號:F830 文獻標識碼:A

文章編號:1004-4914(2009)07-070-02

巴菲特在1989年開始買入富國銀行,買入平均價57.89元(主要是在1990年買入的)。巴菲特主要在1990年股價下跌后買入(接近每股58美元),買入時富國銀行總市值30億美元。買入時PE接近4.4-5.4倍左右。巴菲特1992年和1993年繼續增持公司股票,買入均價分別是67美元和98美元,相當于PE15.2倍和9.89倍。富國銀行1990年年末股價下跌后就頑強走強,在1991年首次幾乎陷入虧損時,股價已經比1990年末的水平上升了129%,而且后來,富國銀行一直走強,甚至到2008年后的上周,股價一度創出歷史新高。讓我們來看看招商銀行和富國銀行有哪些共同之處。

一、富國銀行和招商銀行的基本情況對照

1.公司的產品或服務。100多年前,運輸郵件和現金需要長途旅行,走過沙漠、草原和山嶺。在美國黃金潮時期,富國銀行為顧客提供了有規律聯絡(包括1864年第一次通過電報進行的電子交易),運輸重要的商品,將未加工的黃金運送到加工地點制成金幣。今天,富國銀行仍然堅持每時每刻都為顧客提供重要的經濟服務——通過自動取款機、電話、個人電腦和不斷發展的銀行網點。富國銀行高度的辦公效率非常著名,并使顧客能從先進的產品和服務中獲得利益。

招商銀行通過多年的經營已經建立起超越同業的品牌優勢,招行的產品和服務有口皆碑,一卡通、一網通(網上銀行)、信用卡、財富管理等業務得到了客戶廣泛認同,均擁有較高的知名度。特別是在面向相對高端人群的零售銀行業務中,招商銀行在零售業務品牌的建立上已經領先了一步,長期業務發展中所積累起來的以客戶為中心的品牌精髓,使招商銀行已經成為許多客戶心目中服務最好的零售銀行。

2.公司競爭優勢。富國銀行是一家提供全能服務的銀行,業務范圍包括社區銀行、投資和保險、抵押貸款、專門借款、公司貸款、個人貸款和房地產貸款等。富國銀行存款的市場份額在美國的17個州都名列前茅,是美國第一的抵押貸款發放者,第一的小企業貸款發放者,擁有全美第一的網上銀行服務體系。是美國唯一一家被穆迪評級機構評為AAA級別的銀行。可以不夸張地說,富國銀行是美國最好的銀行。從1852年起,富國銀行已經成為美國西部信貸服務的標志性企業之一。它具備業界領先的因特網網站和跨越北美的分銷渠道。

招商銀行在國內同業中擁有最強的資產獲利能力,根據公司的資產結構和業務優勢,公司在未來數年將繼續保持甚至擴大這一優勢。并且擁有著領先于同業的品牌和服務優勢和持續穩定的經營和盈利成長史,多年來,企業規模穩步增長,增長速度高于行業1倍以上,盈利增長更是高于規模增長。值得說明的是,該公司多項業務和產品領先同業并具備明顯競爭優勢,是目前國內最好的零售銀行。

3.公司的資本分配。1986年,富國銀行收購了克羅克銀行。2005年富國銀行收購了Strong基金約240億美元的資產。富國銀行在2007年收購了Greater Bay Bancorp。不管是哪一個收購行為,都和富國銀行的業務相關。招商銀行一直在不斷地開發和自身業務有關的新產品,從而不斷地提高公司的競爭力。

4.公司的保留盈余。從2001-2007年,富國銀行的保留盈余為每股17.39美元。每股收益從2001年末的1.99美元到2007年的4.7美元,增加了2.71美元。因此我們可以斷定2001年的每股保留盈余17.39美元創造了2.71美元的稅后利潤,相當于15.58%的回報率。

從2002-2008年,招商銀行的保留盈余為每股3.28元。每股收益從2002年末的0.12元到2008年末的1.43元,增加了1.31元。因此我們可以斷定2002-2008年的每股保留盈余3.28元創造了1.31元的稅后利潤,相當于39.94%的回報率。

二、富國銀行和招商銀行的比較價值投資

(一)公司的盈利能力

富國銀行從2001年到2007年的每股收益分別如下:1.02,1.62,1.85,2.07,2.27,2.49,2.38(美元)。通過計算可知,富國銀行每年以15.4%的年組合比率增長。盈利能力強,保持一貫性,并呈上升的趨勢(注:以上的每股收益是以2007年的股本數為基本股數計算的。2008年美國的經濟危機對美國所有銀行都產生了難以想象的沖擊,因此我們認為這一年對富國銀行來說是極為特殊的一年,不列入一般發展趨勢的計算)。招商銀行從2002-2008年的每股收益分別如下:0.12,0.15,0.21,0.26,0.52,1.03,1.43(元)。從數據中可看出,招商銀行在過去七年的每股收益呈現上升的趨勢,且每年以51.13%的年組合回報率增長,公司盈利能力總體較強。

(二)公司的股本回報率水平

從2001年到2007年,富國銀行的股本回報率分別如下:12.79%,18.66%,19.36%,19.56%,19.57%,19.52%,17.12%。這七年的平均股本回報率為18.08%。遠高于美國公司的平均股本回報率12%。

從2002年到2008年,招商銀行的股本回報率分別如下:12.89%,12.79%,15.68%,17.16%,12.18%,22.26%,26.17%,則平均股本回報率為17.02%,遠高于中國銀行業平均股本回報率11%。

(三)公司的總資本回報率

富國銀行2001年到2007年的總資本回報率分別為:1.20%,1.69%,1.64%,1.71%,1.72%,1.73%,1.55%,其中,最低為1.2%,最高為1.73%,平均為1.46%。這樣的資本回報率對銀行業來說是很了不起了。巴菲特說過,對于金融機構,任何超過1%的數值都是我們期待已久的購買機會。招商銀行過去七年的總資產回報率分別如下:0.46%,0.44%,0.52%,0.56%,0.81%,1.36%,1.46%。通過計算,平均總資本回報率為0.8%。同樣遠高于行業平均值0.25%。

(四)富國銀行和招商銀行的投資價值分析

1.富國銀行的投資價值分析。

(1)最初回報率及政府債券相關價值。富國銀行公司在2007年的每股收益是4.7美元。用4.7除以2007年的長期政府債券率(約為8%),得到的相關價值為每股58.75美元。這就是說,如果你以58.75美元的價格購買富國銀行公司的股票,你得到的回報率相當于政府債券的利率。

如果你可以以58.75美元左右的價格購買富國銀行公司的股票,那么你是選擇每股價值58.75美元,8%的穩定利率的政府債券?還是選擇富國銀行公司預測年增長率為15.4%的股本或債券?

(2)把富國銀行公司當作股本或債券。2007年,富國銀行公司的每股股本價值是27.45美元。如果公司在未來十年都能夠保持18.08%的年平均股本回報率,我們預測它能夠保留50%的股本回報率,那么每股股本價值應該以每年9.04%的速度增長,到2014年每股價值為50.23美元。如果2014年的每股股本價值是50.23美元,富國銀行的股本回報率仍為18.08%,那么富國銀行的每股收益應為9.08美元。

(3)利用歷史每股收益年增長率來預測年組合利潤。如果每股收益每年繼續以15.4%的速度增長,假如富國銀行繼續保留50%的收益,其余50%以股息的方式分配出去,未來七年的每股收益和股息分配如下表。這就是說,富國銀行在2017年的每股收益為19.6美元。如果富國銀行以過去平均市盈率12.76美元進行交易,股票的市場價格則為250.09美元。加上55.91美元的稅前股息,稅前總收益增至每股306美元。這相當于27.26%的稅前年組合回報率。

2.招商銀行的投資價值分析。

(1)最初回報率及政府債券相關價值。招商銀行在2008年的每股收益是1.43元。用1.43除以2008年的長期國債利率(約為4.68%),得到的相關價值為每股30.56元。這就是說,如果你以30.56元的價格購買招商銀行的股票,你得到的回報率相當于長期國債利率。如果你有機會以30.56元左右的價格購買招商銀行的股票,那么你會選擇每股價值30.56元和4.68%的穩定利率的長期國債?還是選擇招商銀行預測年增長率為51.13%的股本或債券?

(2)把招商銀行當作股本或債券。2008年,招商銀行的每股股本價值是5.42元。如果公司在未來十年能夠保持17.02%的年平均股本回報率,我們預測它能夠保留60%的股本回報率,那么每股股本價值應該以每年10.21%的速度增長。

(3)利用歷史每股收益年增長率來預測年組合利潤。如果每股收益每年繼續以29.72%的速度增長,假如招商銀行繼續保留60%的收益,其余40%以股息的方式分配出去,未來十年的每股收益和股息分配如下表。這就是說,招商銀行在2018年的每股收益為19.17元。如果招商銀行以過去平均市盈率17元進行交易,股票的市場價格則為325.89元。加上31.03元的稅前股息,稅前總收益增至每股356.92元。這相當于59.24%的稅前年組合回報率。

參考文獻:

1.瑪麗·巴菲特,大衛·克拉克著.李芳齡譯.巴菲特法則實戰分析[M]. 聯經出版社,2003

2.http://www.cmbchina.com

(作者單位:海南大學 海南?？?570228)(責編:呂尚)