我國地方政府債務置換風險研究お

李振

摘要：2015年新預算法的實施給予了地方政府在國務院允許額度內自行發債的權利，同年中央政府提出以低成本長期限的地方政府債務置換原有的存量政府債務的地方債務置換思路，并多次提升2015年度債務置換額度至320萬億元。債務置換的推出直接導致了我國地方政府債券市場的爆發式增長，截至2015年底，地方債券余額達到483萬億元，相比于2014年末的116萬億元，猛增了4倍。如此大規模的地方政府債務置換，尤其是在經濟進入新常態的條件下，將給我國財政體系與金融市場帶來巨大的影響。地方債務置換在完成多個重要歷史使命，實現諸多制度改進的同時，也存在著一定的實施風險，本文將重點討論我國地方債務置換的實施風險，并提出相應的對策建議。

關鍵詞：地方政府債務；新預算法；土地財政

中圖分類號：F8127文獻標識碼：A

文章編號：1000176X（2016）06007906

一、引言

2015年以前，根據我國舊預算法的規定，只有在國務院另行規定的條件下我國地方政府才能發行政府債券。2009年以來，我國地方政府債券經歷了5年的試點發行，經過代發代還、自發代還與自發自還三個階段，截至2014年末發行余額共計116萬億元，僅占我國債券市場全部債券余額的323%。2015年1月1日，我國新預算法正式施行，新規允許地方政府在國務院批準的額度內，以自發自還模式發行地方政府債券。同年，中央政府提出地方債務置換計劃，允許地方政府發行債券置換原有的存量地方政府債務，以降低融資成本、優化期限結構、理順債務關系。由于債務置換僅僅是將地方債務從傳統模式轉變為地方政府債務模式，并不增加債務規模，因而債務置換本身在形式上并不增加地方負債率水平。2015年我國地方政府債務置換規模從最初的1萬億元逐步增加到320萬億元，發行規模遠超市場預期。截至2015年底，經過一年的債務置換，我國地方政府債券從年初的不足100只猛增到超過1 000只，債務余額也從年初的116萬億元猛增到483萬億元，增加了4倍。如此大規模的地方政府債務置換，尤其是在經濟進入新常態的條件下，將給我國財政體系與金融市場都帶來巨大的影響。地方政府債務置換在完成多個重要歷史使命，實現諸多制度改進的同時，也存在著一定的實施風險，本文將重點討論我國地方政府債務置換的實施風險，并提出相應的對策建議。

二、文獻述評

1新預算法對于融資平臺的影響

新預算法以及相關配套法律的頒布對我國地方政府融資平臺產生了巨大的影響，對于融資平臺模式的發展趨勢以及相關債務的風險變化，業界與學界展開了激烈的討論。如劉劍文[1]與孫磊[2]討論了新舊預算法的核心差異，李經緯[3]認為上述政策對于地方政府融資平臺的沖擊是有限的，主要因為我國地方政府債券的發行規模將遠小于城投債規模，所以并不可能替代原有的城投融資模式。

筆者認為，我國地方政府融資平臺模式存在諸多內在問題，但否定其存在必要性的關鍵在于找到更為合適的替代模式。從目前的法律框架來看，替代模式只有地方政府債券和PPP融資。大部分學者都和李經緯觀點一樣，認為兩種模式都不具有可行性。地方政府債券的規模由中央政府控制，如果中央決策層充分認識到了地方政府債券的價值，并大力支持用地方政府債券來替代城投模式，新預算法實施對于融資平臺模式的影響或許要大于目前大部分學者的觀點。2015年我國地方政府債務置換共計達320萬億元，超過了大部分學者的預期，其對于融資平臺的影響或超預期。

2我國土地財政模式的討論

范子英[4]認為財政部部長往往會為其生活經歷和工作經歷相關的地方政府增加轉移支付，短時期內降低其財政壓力，其以此做為窗口，研究了相應的財政收入壓力的降低是否會導致土地出讓行為的下降。研究表明，財政收入壓力的減小并不能降低土地財政的水平，因而土地財政的動因在于投資驅動而非收入壓力。趙文哲和楊繼東[5]考慮了地方國有企業在土地財政模式中所扮演的重要作用，即地方政府土地出讓的對象包括大量地方政府下屬國有企業，而地方政府與下屬國有企業的關系緊密，土地使用權看似轉移但實際上仍在政府的掌控之中，因而相應的土地出讓價格也失去了市場化的意義。地方政府往往通過較低價格將土地出讓給國有企業，其在損失土地出讓金的同時，增加了下屬國有企業的利潤水平，地方政府總體收益并未發生變化。

筆者認為，分稅制改革導致提高營業稅以及土地出讓金等預算外收入對于地方政府更具吸引力，導致地方政府選擇重點支持土地相關行業，從而使得地方財政對于土地依賴度極高，出現了明顯的土地財政。伴隨著土地財政模式的開展，土地價值凸顯，成為金融機構普遍認可的地質押物，從而為地方政府大規模舉債奠定了基礎。因此，以土地進行抵押貸款，推動基礎設施建設，提升城市吸引力，增加土地價值再進行更多的抵押貸款的循環成為了地方政府城市經營的核心邏輯。在這一循環中，地方政府存在明顯的推動房價上漲的動機，但土地出讓金規模與房價之間的矛盾也在一定程度上阻止了政府意圖的實現，因而地方政府是否具有推動房地產價格上漲的工具和手段，尚未獲得證明。此外，在土地財政模式下，大部分學者認為地方政府會過度增加土地供應，但到底什么樣的土地供應水平以及怎樣的參照標準才是合理的，目前也尚無定論。

3我國地方政府債務模式下地方政府的行為分析

華國慶[6]分析了在地方政府出現債務危機時中央政府是否應當予以救助的問題，認為在目前，中央政府具有救助的必要性。陳菁和李建發[7]指出財政分權與晉升激勵對于地方政府債務規模具有正面的影響。潘俊等[8]通過實證分析指出提升金融生態環境，有利于降低城投債融資成本。

筆者認為華國慶的分析較為合理，從目前市場情況來看，中央政府的隱性擔保依然是各方共識。首先，我國地方政府并不具有真正的財權與事權，如中央政府可以單方面改變稅收分配方式，可以命令地方政府進行相應的基礎設施建設，在這種情況下，如果要求地方政府獨立應對債務，并不合理。其次，我國雖然實行人民代表大會制度，但與西方的議會制不同，地方政府的債務融資并未真正經過當地人民的審議，如果中央政府不予救助，地方政府必須通過提高稅費或降低公共服務水平的方式來償債，對于當地居民來說也不公平。最后，我國目前沒有地方政府破產的相關制度安排，如果中央政府選擇不予救助，那完全沒有制度可以遵循，實際上也不具有可操作性。但陳菁和李建發[7]的研究結論存在一定不確定性，因為影響我國城投債發行規模的因素很多，而上述兩個指標的構建也存在一定牽強之處。潘俊等[8]的研究由于指標本身相對模糊，因而文獻研究的結論并不能區分金融生態環境對于收益率的影響，還是地區金融水平對于收益率的影響，因此，研究結論尚有待商榷。

4我國地方政府債務置換分析

王宇和楊娉[9]認為地方政府債務置換的問題主要表現在，一方面，地方政府債券發行價格與國債基本一致，并未體現出兩者的差異；另一方面，債務置換安排導致了地方政府的融資困境。黃育華等[10]認為債務置換的主要問題是可能給市場帶來流動性沖擊。

筆者認為，現有研究提出的問題并非我國地方政府債務置換中的根本性問題，債務置換初期的非市場化定價問題會隨著發行規模的擴大而逐漸緩解，定價將最終反映風險溢價、流動性溢價以及監管資本溢價等幾個主要方面。導致地方政府融資困境的原因在于國發〔2014〕43號文件以及相關配套制度的執行力不足，地方政府債務置換本身則是對于融資困境的化解；地方政府債務置換所帶來的流動性沖擊是發行階段的暫時性沖擊，隨著對舊債務的置換完成，流動性沖擊必將完成，如果債務并無實質性置換，而是成為了實質性的增發，則將導致市場的流動性降低，但這與地方政府債務置換本身并無太多關聯。從2015年我國金融市場的運轉情況來看，央行配合債務置換化解了流動性沖擊。本文旨在相對深入地探討我國地方政府債務置換中的相關問題，并嘗試提出對策建議。

三、我國地方政府債發行情況回顧

1舊預算法下我國地方政府債發行小規模試點

我國地方政府債發行大致經歷了三個階段，分別為代發代還、自發代還以及自發自還階段。由于代發代還的地方債性質更加接近于國債轉貸，因而我們廣義地將我國地方債發行演變為四個階段，分別為：國債轉貸階段（1998—2009年）、代發代還階段（2009—2011年）、自發代還階段（2011—2014年）以及自發自還階段（2014年）。其重要的節點分別是：1998 年8 月財政部發布《國債轉貸地方政府管理辦法》；2009年2月28日財政部印發《2009年地方政府債券預算管理辦法》；2011年10月財政部發布《2011年地方政府自行發債試點辦法》；2014年5月財政部印發《2014年地方政府債券自發自還試點辦法》。

在舊預算法下，我國地方債上述四個發展階段表現出以下四個特點：第一，發行總量相對有限，尚在試點探索之中。截至2014年末我國地方政府債的發行規模相對有限，雖然逐步上升，但其占利率債的比重始終沒有超過10%，在我國整個債券市場中屬于規模較小的一種產品。此外，國務院的相關政策均為探索試點，限定了試點省份，并未全面鋪開。第二，自發與代發相交錯，代發為主自發為輔。2011年推出自發代還以來，我國地方政府債券的方式并未全面轉為自發代還，而是自發與代發并行。從發行規模上來看，代發占據絕對主導地位，自發處于輔助位置。2014年推出自發自還以后，財政部代發模式也依然沒有全面停止，地方政府債券的發行則處于自發與代發交錯發展的階段。第三，自發僅限發行程序，不能決定發行規模。2009—2014年我國地方政府債發行制度改革的核心在于從代發向自發的轉變，表現在交易要素上則是發行人和償債主體從財政部轉變為地方政府。但上述改革并不涉及發行規模等核心內容，發行規模仍由國務院確定。地方政府所謂自發，僅限于對于發行程序的自行組織，因而改革更多的是形式上的，而非實質上的，對于整體地方債發行體系、發行規模以及風險狀況均未造成明顯的影響。第四，中央政府隱性擔保，形式弱化實質為變。2009年我國正式允許地方政府發債以來，中央政府均未給予明確的擔保，但是隱性擔保意識極為強烈。從市場價格來看，投資人也基本認為中央政府存在明顯的隱性擔保。我國地方政府債發行方式由代發轉為自發以后，中央政府的隱性擔保形式產生了一定的變化，存在一定的弱化，但中央政府的隱性擔保并未出現實質性變化。

2新預算法下我國地方債務置換規模遠超預期

2014年8月末第十二屆全國人民代表大會常務委員會第十次會議表決通過了修改預算法的決定，并公告了關于修改《中華人民共和國預算法》的決定全文。新預算法于2015 年1月1日實施，明確了省級政府可以在國務院確定的限額內舉債，但要求融資只能用于公益性資本支出。另外地方政府需建立相應的地方政府債務風險評估、預警、處置和問責制度，重申地方政府不得對外擔保。新預算法理順了地方政府的法定負債主體和償債主體地位，有利于解決城投債違約無法向地方政府追溯償債責任的問題，賦予政府有約束的持續融資渠道，有助于緩解地方政府的融資壓力。截至2014年底，我國存量地方政府債共計97只，占我國全部債券數量的085%，債券余額116萬億元，占我國全部債券余額的323%；2015年，我國推出了規模高達320萬億元的地方政府債務置換計劃，截至2015年底，我國存量地方政府債共計1 123只，是2014年末的12倍；債券余額483萬億元，是2014年末的4倍?？梢姡胤絺鶆罩脫Q導致我國地方政府債券規模大幅提升，對金融市場結構產生了巨大影響。

三、我國地方政府債務置換中存在的風險分析

1地方政府存量債務認定標準含糊，嚴守相應指標存在制度扭曲的可能性

由于地方政府存量債務認定標準相對含糊，且各地存量債務數據以地方自行上報為主，因而地方政府出于不同考慮也存在一定的漏報動機。本文以城投債作為切入點，研究審計中我國地方政府漏報債務的情況。由于城投是地方政府最為重要的融資主體，且目前我國各地主要的融資平臺公司均發行了城投債，由于債務融資的信息披露要求，發行城投債的公司均披露了經審計的財務報告，其中的債務數據相對難以造假，因而通過對相關融資平臺公司財務報表的分析，能夠較好地分析我國地方政府債務情況。

Wind數據庫通過人工篩選的方式確定每一只債券是否屬于城投債，目前其認定的城投債受到市場的普遍認可，這一點從定價上可以較好地獲得證明，因而Wind數據庫城投債清單可以作為市場認可的城投債范圍，相對于銀監會清單或審計署清單可能更貼近實際。如圖2所示，根據Wind數據庫提供的數據，截至2013年6月30日我國共有2 393支城投債上市流通。按理說這2 393支城投債應當與審計署公布的11 82089億元城投債總規?；疚呛?，但從Wind數據庫數據中我們可以發現，截至2013年6月30日，全國城投債規模合計為30 38580億元，為審計署公布的納入地方政府債務的城投債規模的3倍。

本文搜集了在2013年6月60日之前發行過債券且被Wind數據庫歸為城投債的所有企業，共計1 642家。這些企業是在我國地方政府融資平臺上發行過債券的部分，而在2013年6月30日之前尚未發行過債券的公司并不在此范圍之內。本文搜集了上述1 642家企業2013年年度審計報告，并根據審計報告中的數據進行了研究。研究結果表明，截至2013年末上述1 642家城投公司的債券融資規模期望值為35 44053億元；銀行貸款規模約為126 60384億元；有息債務為所有債券與銀行貸款之和為162 04437 億元；如果以負債合計與預收賬款之差作為總債務，可以獲得較為廣義的城投公司債務融資規模的估計值，即總債務規模為231 90131億元。

綜上所述，只有少部分地方政府債務被認定為政府性債務，354萬億元城投債中有118萬億元被認定，1266萬億元城投貸款中有422萬億元被認定，699萬億元城投其他債務中有157億元被認定。各省對于政府債務的認定存在較大差異，天津僅有8%的城投債被認定，而海南則有91%的城投債被認定。因此，審計認定的地方政府債務存在一定的隨意性，以此作為未來幾年相關政策的實施基礎，存在一定的制度扭曲風險。

2形式上的地方政府債務置換帶來實質性的債務增發，地方債風險進一步加大

地方政府債務置換的核心是在控制住債務規模的前提下改變負債模式，債務置換以后，原有的債務應當出現大幅度的下降。而如果地方政府通過地方債務置換出城投債，而城投公司又通過發行城投債或獲取銀行貸款等形式將被置換出的債務予以填補，地方政府債務置換則成為了實際上的債務增發。2015年伴隨著地方政府債務置換的進行，國發〔2014〕43號文逐步被廢止，城投公司通過銀行或企業債市場獲得資金的途徑重新被打開。而無論是銀監會層面亦或發改委層面，對于城投融資的額度限制主要集中在利潤、凈資產和負債率等幾個傳統指標上，并未考慮債務置換，因而平臺公司經債務置換釋放出來的額度理論上可以通過新增債務進行填補。

從圖1中可以明顯看出地方政府債務置換中的這種明顯的悖論。2010年，四萬億刺激政策的負面效應開始顯現，此時中央相關文件均對融資平臺債務嚴格控制。在具體執行過程中，政策時松時緊，導致融資平臺的融資規模大幅波動，但總體上呈現了高速增長的趨勢，遏制融資平臺債務的意圖未能實現。

2014年地方政府債務置換尚未開始，但由于中央政府嚴控平臺融資，融資平臺凈融資額大幅下降；2015年隨著債務置換的展開，融資平臺凈融資額不但沒有縮減，反而出現了大幅反彈。除了被置換的城投債被重新填補以外，被置換的銀行貸款也存在類似的填補痕跡。截至2015年年末，已有557家城投公司發布了三季報，本文提取了其中的長期借款科目進行分析，研究發現，與2014年同期相比，有340家城投公司的長期借款出現增長，有7家城投公司的長期借款科目保持不變，僅有210家城投公司的長期借款出現負增長。

綜上所述，無論是從債券角度，還是從銀行貸款角度，融資平臺的債務都未因地方政府債務置換而降低，置換出來的額度已經快速被填補，因而地方政府債務置換實質性增加了地方債規模，進而增加了地方政府債務的系統性風險。

3穩增長目標壓倒系統性風險釋放目標，地方債改革路線可能被暫時性中斷

由于2015年我國經濟增長中樞下行速度超過了2014年的政府預期，因而國家不斷放松貨幣政策，擴張財政，并明確表示將穩增長作為2016年經濟發展的核心目標。從發達國家的經驗來看，城市化率處于50%—70%的國家，其城市化進程將保持較高速度，并對基礎設施建設提出較高要求，而我國城市化水平依然相對落后，因而擴張的財政政策目前依然可以發揮重要的穩增長作用。

從我國地方債改革的整體思路來看，控制債務規模是頂層目標，地方政府債務置換是配合動作。如果總體目標發生變化，地方政府債務置換模式也將出現諸多困境。從我國目前的政策調整來看，穩增長目標已經明顯壓倒系統性風險釋放目標，地方債改革路線實際上被暫時性中斷。在此背景下，地方政府債務置換計劃便失去了相應的政策配套，而孤立無援的地方政府債務置換計劃并不能承擔地方債體制改革重擔。

4房市拐點與營改增導致土地財政難以維系，地方政府經營的邏輯起點被打破

土地財政是我國地方政府承債模式最為核心的邏輯起點，土地財政主要來源于城市做大帶來的建筑業與房地產業營業稅、所得稅的提升以及土地出讓金為主的預算外收入的增加這兩個部分。高房價城市的土地相關收入以土地出讓金為主，低房價城市的土地相關收入以營業稅、增值稅等房地產開放建設稅收為主。

一般而言，人口、庫存與政策是決定房地產市場走向最為重要的因素。從人口角度來看，無論是我國的總人口還是不同年齡段的人口結構，都不利于房地產市場的回暖。從庫存角度來看，根據郭仁厚的研究，全國新城區規劃人口高達34億人[11]；根據安信證券的統計，當前全國房地產庫存接近9830億平方米，其中共由三部分構成，即全國商品房待售面積686億平方米、尚未開工的企業拿地面積4230億平方米、在建商品房庫存約4910億平方米，去化周期接近10年[12]。雖然隨著各種政府救市政策的出現，2016年一線城市的房地產市場有可能出現短期回暖，但全國房地產市場的拐點已經來臨。而地方政府相應的土地財政收入已經出現大幅下跌，從圖2中可以看出，我國地方本級國有土地使用權出讓收入已從2014年的426萬億元下跌至2015年的325萬億元，其占地方本級預算收入的比重已由2014年的58%下降至2015年的41%。

分稅制改革后營業稅主要為地方稅，增值稅主要為中央稅，建筑業與房地產業征收營業稅，這也是土地財政得以發展的重要原因之一。根據目前我國稅收改革的計劃，建筑業與房地產業計劃于2016年5月實施營改增，屆時土地財政中地方政府財政收入的稅收基礎將被打破，從而對地方政府維系土地財政模式的動力帶來巨大影響。

土地財政模式的弱化會危及地方政府的償債能力以及地方政府經營模式的合理性。由于債務置換實質性增加了地方政府的隱性債務，土地財政模式的弱化將進一步加大地方債務風險，可見，營改增對未來債務置換完成后的地方政府債務模式選擇提出了挑戰，也給未來地方債的改革增加了難度。

四、減少我國地方政府債務的對策建議

本部分將針對上文分析的我國地方債務置換中存在的問題，提出相關建議，旨在為相關研究與決策提供參考。

1引入適當的違約機制，使地方政府債務與中央債務相分離

目前中央政府對于地方政府債務存在較強的隱性擔保，因而地方政府債務相對于國債并未出現明顯的信用風險溢價，價格差異主要來源于流動性以及監管資本要求。如果不打破此種隱性擔保，多年來逐步嘗試并推進的地方政府債務試點與改革不如回到1998—2009年施行的國債轉貸模式，既能方便控制債務規模又能省去不必要的交易費用，而如要去除中央政府的隱性擔保，則必須建立地方債的違約機制。在我國現行的政治體制下，地方政府違約并無法律基礎。筆者認為，美國的地方政府破產制度可以予以借鑒，雖然美國為聯邦政體，我國為集權政體，但是在我國的現行制度下并非不可以引入地方政府違約制度。美國《聯邦破產法》規定，地方政府申請破產保護需要提交已經獲得半數以上債權人同意的債務調整計劃書，破產申請獲得批準以后，資產便獲得保全，法院將召開聽證會，最終將基于債權人利益最優保障的原則，確定最終的債務調整計劃書。地方政府的破產是地方政府經營部分的破產，而非其政府職能的破產。為了保證政府職能的繼續履行，在破產保護期間，在其他債務責任履行之前，地方政府有權繼續將資產運用于政府的日常運作中。美國地方政府破產制度的建立有利于約束地方政府的融資行為，提高投資人的風險意識，并反過來促進地方政府債務預警與風險防范制度的建立。在地方政府破產實際發生時，美國地方政府破產制度將保障地方政府的財政可持續性，保證其行政部分的正常運作，同時推動債權人與債務人實現債務重組，從而保障債權人的利益最大化。

2弱化政府債務總量管控，強化平臺債務規模約束

2013年地方政府債務審計時，尚未公布國發〔2014〕43號文，地方政府尚不了解審計的目的，因而傾向于少報數據，導致了最初公布的審計基數較低，暫時帶來了皆大歡喜的結果。國發〔2014〕43號文出臺后，地方政府和相關單位明白了中央政府的意圖，補報的意愿增強。但由于2013年審計結果已經公布，補報的部分體現在短短一年半的增速內無法合理解釋，為了保證數據的嚴肅性，中央政府只能控制此后的糾偏規模。因此，目前我國所認定的地方政府債務規模并不是真實債務規模的合理估計，而是地方政府與中央政府在信息不對稱條件下博弈的結果。本文認為，以該政府債務數據作為總量控制的基礎存在諸多不合理之處，建議逐步弱化這一概念，同樣也逐步弱化地方政府債務置換這一概念。而地方債中未被認定為政府債務的部分，主要為融資平臺債務，其實與被認定的部分本無明顯差異，但在目前的政策框架下則失去了必要的規模管控要求。尤其是2015年國家發改委發布企業債新規以后，對于地方融資平臺發債的監管逐步轉化為類似于企業債務兌付風險的考量，而不再進行地方政府債務規模的管控，不再限制地市級平臺的數目，同時高信用等級的融資平臺也不再受地方政府債務規模的控制。其中的邏輯在于，既然此類債務已經被認定為非政府債務，則地方政府無需承擔救助，從而應當作為普通企業債進行管理，但此種約束機制存在自欺欺人的缺陷，并不能反映市場對地方政府救助義務的預期。筆者建議，依然應對各地融資平臺公司的債務總量進行管控，并以地方債的思路看待形式上被否認為地方債的融資平臺債務。

3綜合考慮政府債務與非政府債務，制定合理的債務率目標

由于國發〔2014〕43號文以及相關文件未能有效實施，債務甄別以及地方政府債務置換失去了必要的政策配套，因而政府債務與非政府債務的區分意義相對有限，不應過分依賴。而目前嚴格限制政府債務卻忽視非政府債務的做法不能與現實條件相匹配。筆者建議，應綜合考慮政府債務與非政府債務，統籌考慮債務率目標。一方面，不能放縱非政府債務的過度擴張，導致融資平臺的第二次四萬億，可以考慮對非政府債務也設置相應的債務率指標，進行剛性控制；另一方面，不必過于教條地強調政府債務與非政府債務之間的差別，可以適當允許將部分非政府債務額度轉移給政府債務，以更好地發揮新預算法賦予地方政府的債務權利。

4推動局部債務風險盡快釋放，破除市場剛性兌付預期

由于對經濟“硬著陸”的過分畏懼，我國政府長期以來持續運用經濟刺激政策，從而導致大量的貨幣供應以及高速增長的地方政府債務。此種模式的持續或將導致股票市場、房地產市場或其他資本市場爆發金融風險，也會進一步推升政府的杠桿率水平，并將社會信用越來越多地集中于政府之上，從而帶來巨大的系統性風險。綜合評判我國經濟面臨的諸多困境，傳統意義上的“軟著陸”已相對困難，筆者建議，應刺破部分地方政府債務，適當釋放系統性風險，破除市場對于剛性兌付的一致預期，允許局部性適當的金融危機爆發，由此可打破政策一步步加碼的惡性循環，并在一定程度上降低系統性經濟風險。

參考文獻：

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[12]環球網樓市去庫存已成政治任務，規模被低估潛在風險隱現[DB/OL]. http：//finance huanqiucom/zcjd/2016-02/8559383html，2016-02-18