中國企業海外并購動機分析

李凌

摘 要：在已有文獻基礎上進行理論假設，運用內容分析法對發生在2000年1月1日至2014年4月30日期間的199個中國企業海外并購案例進行研究認為，尋求戰略資產、自然資源以及海外市場是中國企業海外并購的三大主要動機，繞開貿易壁壘動機并未得到實證支持。中國企業還試圖通過海外并購實現協同效應、全球化布局、多元化戰略、激勵管理層以及借殼上市等目標，反映我國企業海外并購動機的多元化特征。大型國企表現出更為強烈的自然資源尋求動機。但在尋求戰略資產和海外市場方面，國有企業和民營企業的表現基本一致。中國企業在發達國家（地區）的并購主要是為了獲得戰略資產和海外市場，而在發展中國家（地區）的并購動機集中在尋求市場和自然資源。

關鍵詞：中國企業；海外并購；動機；內容分析法

中圖分類號：F27 文獻標識碼：A 文章編號：2095-3283（2016）05-0052-05

2013年《世界投資報告》數據顯示，2002—2012年間中國企業海外并購的數量和金額分別增長了400%和770%。學界針對我國海外并購動機展開了一系列研究。一些沿襲了Dunning（1993）關于跨國公司海外投資動機的經典分析框架，指出我國企業對外投資的動機在于尋求自然資源、海外市場和戰略資產（Deng，2009；Buckley，2008；張建剛，2011等）；一些研究從制度視角出發，指出逃離母國制度約束、利用母國制度優惠以及尋求東道國完善的制度環境（謝孟軍，2013）是中國企業海外投資的主要目的。此外，還有學者指出，中國企業海外投資的目的還包括尋求多樣化（Deng，2004；Hong，2006）、進入海外資本市場（Hong，2006；Buckley，2008）、彌補自身結構不足從而形成綜合組織優勢（姜秀珍、任非，2007）。然而，相關文獻大多分析的是我國對外直接投資動機，這與中國企業海外并購的動機仍存在較大差異。本文以發生在2000年1月1日至2014年4月30日期間的199個中國企業海外并購案例為樣本，從對外直接投資動機的三個基本假設出發，采用內容分析法識別中國企業海外并購的真實動機。

一、中國企業海外并購動機的理論假設

（一）戰略資產尋求動機

戰略資產被視為“一系列難以買賣和模仿的、稀缺的、專有的、專業化的資源和能力”（Amit和Schoemaker，1993）。資源基礎觀（Resource-based View，RBV）將其看作企業競爭優勢的首要決定因素（Barney，1991）。然而，由于企業內部開發新資源和能力面臨約束（Nelson和Winter，1982），同時這些資源很少在公開市場上單獨買賣，使得企業必須以收購方式才能夠獲得（Homburg和Bucerius，2005）。并購使企業不僅能買到有形資產，而且還能買到無形資產（Eun，Kolodny和cherage，1996）；不僅能夠實現協同效應，而且能夠在競爭中獲得占先優勢；不僅能夠獲得單一資產，而且能夠獲得統一控制下的整個知識體系（Hitt et al.，2001）。對中國企業而言，通過并購獲得戰略資產尤為重要。作為后發跨國公司（Latecomer MNEs），中國企業控制的戰略資源十分有限（Hitt，Harrision和Ireland，2001），這已經成為制約企業競爭力持續提升的根本原因。據此，提出假設1：尋求戰略資產是中國企業海外并購的主要動機之一。

（二）自然資源尋求動機

自開始海外投資以來，尋求自然資源一直是中國企業對外直接投資的主要動機之一。進入20世紀90年代，中國經濟長期持續高速增長更增加了對海外原材料和其他投入品的需求（Economist，2004）。然而，全球主要資源市場呈現“賣方市場”特征，能源進口價格大幅波動。為確保資源供應的安全性和穩定性，企業尋求通過海外投資獲取資源。特別是以尋求礦產、石油等資源為目的的海外投資，通常規模較大，企業海外資產所占比重也較大，因此往往通過并購方式實現。進入21世紀以來，中國的資源尋求型FDI呈現爆發式增長（UNCTAD，2006：161，266）。能源、礦產行業多年來一直是中國企業海外并購金額比重最大的行業①。據此，提出假設2：中國企業海外并購的動機之一是獲得海外的自然資源，特別是能源和礦產資源。

（三）市場尋求動機

尋求海外市場是西方主流FDI理論中的傳統投資動機。我國早期的市場尋求型投資主要以促進國內產品出口，更好地服務于當地顧客，提升顧客忠誠度為目標。近期中國企業的市場尋求型投資更加注重從企業長期發展戰略出發，著眼于企業在競爭日益激烈市場環境中的生存和發展。具體而言，市場尋求動機主要包含兩方面內容：第一，繞開貿易壁壘。通過在東道國直接設廠生產，或投資于“第三方”國家，利用這些國家的優惠貿易措施向目標市場國家出口產品的方式服務于目標市場（Lau 2002，Taylor 2002，UNCTAD 2003）。第二，開拓海外新市場。加入WTO后，中國國內眾多行業向全球企業開放，大量外資進入，造成國內市場逐漸被發達國家和新興工業化國家的跨國公司占領，競爭壓力明顯增加。另外，相對于國內而言，國外市場的規則更為透明，分銷網絡更為完善。在內外因素的共同作用下，中國企業轉向海外尋求發展空間。另外，近期有研究顯示隨著區域一體化進程不斷深入，中國企業正在尋求通過投資于區域內部國家來拓展區域新市場①。提出市場尋求動機的相關假設3a：中國企業為了繞開東道國的貿易壁壘而實施海外并購；假設3b：中國企業為了開拓新的海外市場而開展海外并購。

二、研究方法及過程

本文采用內容分析法對海外并購動機進行分析，主要包括兩個環節：資料編碼和信度分析。

（一）資料編碼

編碼過程中，編碼員閱讀199個案例的相關文獻資料，摘錄其中有關海外并購動機的內容，并將其進行概念化總結，并依照“條目號—主體—行業—國別（地區）—動機”進行編碼。其中，條目號按照順序依次編為“1，2，3……”；并購主體分為國有企業和民營企業③，分別編為G和M；行業、國別（地區）分別按順序依次編碼；動機條目根據動機的內容歸納，剔除相同動機后按照順序依次編制。對于文獻中提及的同一并購案例的相同觀點僅編碼一次，但對于同一案例中的不同觀點則分別編碼。由于企業的并購動機存在多元化特征，在編碼過程中一個并購案例的動機條目數可能會出現多個。

（二）信度分析

為確認內容分析法對本文研究對象的適用性及結果一致性，在正式展開編碼工作之前，從全部并購案例中隨機抽取十份資料作為前測樣本。由三位編碼員分別獨立編碼，并將結果依據Holsti提出的相互同意度和信度公式進行檢驗。

其中，R為編碼員的信度，為編碼員平均相互同意度；n為編碼員數量，Kij為編碼員i與編碼員j相互同意度，M為編碼員i與編碼員j意見一致的項數；N_i和Nj分別為編碼員i和編碼員j做出分析的總項目數。經計算，內容分析的平均相互同意度為=0.7826+0.8+0.753，信度R=0.9129。三位編碼員的編碼一致性較高，采用內容分析法對海外并購動機進行分析具有較好的適用性。

三、數據來源說明及樣本描述

本文以Zephyr全球并購交易分析庫中收錄的中國企業海外并購案例為基礎，根據并購方和被并購方的詳細信息、并購完成時間以及并購金額等信息進行搜索。搜索范圍包括商務部網站、企業官方網站、上市公司公報及年報以及路透財經、英國金融時報等主要財經媒體。共獲得199個披露并購動機的交易案例。這些案例發生在2000年1月1日至2014年4月30日之間，樣本統計分類情況詳見表1。總體來看，案例基本涵蓋了當前我國企業海外并購所涉及的各類主體、行業及地區，具有較好的代表性。

四、結論分析

（一）中國企業海外并購的總體動機

通過對199個海外并購案例的動機進行編碼，共獲得并購動機17個，動機條目257條。根據理論假設，將17個動機歸為資源尋求型、市場尋求型、戰略資產尋求型以及其他動機四大類，詳見表2。

1.戰略資產尋求動機

尋求戰略資產是中國企業海外并購的第一大動機，共計89條，占比34.6%。這與假設1一致，表明有相當比例的中國企業開展海外并購是為了獲得企業發展所需的戰略資產。除技術外，品牌成為中國企業尋求的另一重要戰略資產，相關動機共19條，占比21%。隨著中國企業國際化經營的不斷深入，擁有全球知名的品牌成為企業維持長久核心競爭力的和產品獲得穩定高附加值的源泉。然而，中國企業原有的本土品牌常常不為國外消費者知曉（Makino et al.，2002），因此獲得享有較高知名度的全球品牌成為企業的一個重要目標。銷售渠道也是企業尋求的戰略資產之一。覆蓋廣泛的銷售渠道對企業獲得市場份額而言至關重要。在國際化的實踐中，中國企業逐漸意識到銷售渠道的重要性。此外，戰略資產尋求動機還包括獲得目標企業的經營和管理經驗。在國際化經營的實踐中，一些企業意識到缺乏國際化經營和管理經驗是制約企業實現全球化發展戰略的瓶頸，有目的地通過并購具有豐富經營管理經驗的外國企業來彌補自身不足，但目前此類動機所占比重并不大，可能是由于中國企業國際化尚處于起步階段，仍有大量企業尚未意識到國際化經營和管理經驗對企業長期發展的重要性。

2.自然資源尋求動機

尋求自然資源是中國企業海外并購第二大動機，該類動機占比為29.2%。這與假設2一致。其中，尋求能源和礦產資源占絕大部分，包括有色金屬、油氣資源、鐵礦石和煤炭。可見，為了確保國內經濟發展所需的大規模持續穩定的能源和礦產供應，中國企業開展了大量以獲取能源礦產為目的的海外并購。此外，實證結果還顯示了新的動機，即尋求農業和林業資源，相關動機條目共7條，占資源尋求類動機的9.3%。盡管比重不大，但它卻清晰地反映出自然資源尋求動機的多樣化特征。可見中國經濟的高速增長不僅引發了能源和礦產資源的大量需求，也引發了對于其他領域的優質原料及投入品的需求。例如2011年光明食品為獲得優質奶源收購澳大利亞瑪納森食品，2010年和2011年，中糧酒業收購智利比斯克酒莊和法國波爾多地區的雷沃堡酒莊從而獲得優質葡萄產區資源和產地品牌資源。

3.市場尋求動機

尋求市場是中國企業海外并購的第三大動機，占比26.1%。其中，開拓新市場的動機十分突出，占市場尋求類動機的98%。這與理論假設3b一致。而相對于綠地投資而言，海外并購提供了一條快速進入東道國市場或區域市場的途徑，為企業開拓海外市場贏得寶貴時間。因此成為中國企業在國際市場競爭日益激烈的環境下開拓海外新市場的重要方式。但是，假設3a卻并未得到實證結果的支持。在全部199個案例中，明確提及“繞開貿易壁壘”動機的海外并購交易僅有1項。可見繞開貿易壁壘并不是中國企業海外并購的主要動機。這也反映了海外并購與綠地投資這兩種投資方式在動機上的差異。

4.其他動機

除了上述三大動機之外，中國企業海外并購動機還包括尋求協同效應、全球化布局、多元化、激勵管理層和借殼上市。其中，尋求協同效應的動機相對突出，占比5.4%。這與主流企業并購理論相一致，即企業通過并購在經營、管理和財務上實現“1+1>2”的效應。只有少數企業海外并購是為了實現全球化布局，比重為0.8%。這也反映出中國企業國際化尚處在初級階段，擁有較強實力實施全球化戰略布局的企業仍是鳳毛麟角。此外，多元化、激勵管理層和借殼上市這些動機在中國企業海外并購中也都有所體現，但僅屬于個別現象。

總體而言，中國企業海外并購的動機以尋求戰略資產、尋求自然資源和尋求海外市場為主，并呈現出多樣化的特征。

（二）并購動機的主體差異

根據企業性質的不同，本文在研究過程中將企業劃分為國有企業和民營企業。兩類企業在并購動機既有共同點，又存在一定差異，詳見表3。

對國有企業而言，尋求自然資源是最主要的并購動機，占比36%。這也是國有企業與民營企業在并購動機上的主要差異。國有企業具有雙重性質，一方面作為市場經濟的參與主體，國有企業的經營要體現經營效率；另一方面，作為國家重大發展戰略的執行者，國有企業還必須體現其所有者——國家和全民的利益和意志。因此，國有企業的海外并購將尋求資源作為首要目標。至于尋求市場和尋求戰略資產動機，無論對于國有還是民營企業都較為重要。兩類動機分別占國有、民營企業的51%和84%。說明無論企業性質如何，在全球市場中獲得更大的份額以及稀缺的戰略資產是中國企業海外并購的共同目標。

（三）并購動機的行業差異

農林牧漁業和采掘業中，尋求自然資源動機十分突出，占比94%。農林牧漁業和采掘業所從事的資源開采、提取、生產、簡單加工等活動與自然資源有著最為直接和密切的聯系。隨著我國工業化和城鎮化穩步推進、人均可支配收入不斷增加，這兩大產業對自然資源的需求持續增長。為了降低生產成本、保證生產原料的穩定供應，基礎產業把尋求自然資源作為其海外并購的首要動機不僅符合企業利潤最大化的基本原則，也是當今國內資源日益緊缺情況下的必然選擇。

制造業并購中，獲得戰略資產是首要動機，占比56%。這體現了我國制造業在全球價值鏈中尋求價值增值的強烈愿望。此外，制造業尋求市場動機也較為明顯，占比27%。制造業在內向國際化中獲得的了企業競爭力的提升，并且通過大規模產品制造獲得了規模經濟，使“中國制造”贏得了較高的國際聲譽。同時，隨著國內工資和生產成本的持續上漲，印尼、越南已經在低端制造業領域取代中國成為新的“制造基地”（UNCTAD，2011）。在內外因素的共同作用下，開拓海外市場成為中國制造業海外并購的另外一個重要動因。

服務業中，尋求市場是最重要的并購動機，占比40%。服務業的海外并購集中在電信業和金融保險業。由于市場壟斷被打破，國內電信市場的競爭日趨激烈，開拓海外市場成為電信企業的發展方向。在金融領域，2006年12月伴隨著中國加入世貿組織過渡期結束，對外資銀行的業務限制和地域限制全面放開，中國境內的銀行業競爭日趨白熱化。國內大型商業銀行也開始積極尋求向海外拓展市場。

（四）并購動機的地區差異

在發達國家（地區）的并購活動顯示出較強的戰略資產尋求和市場尋求動機，特別是在北美和歐洲，兩類動機的比重分別為56%和26%。發達國家龐大的消費市場也吸引了眾多中國企業。盡管經歷了經濟危機，但2010年以來發達經濟體的GDP總量和人均實際GDP均呈現正增長，這意味著發達國家的市場購買力正在逐步恢復。巨大的市場規模和向好的市場預期是吸引中國企業的重要原因。同時，中國企業還將視角擴大到了區域市場。中國企業熱衷于通過并購歐洲公司來強化市場地位。

在發展中國家（地區）的并購表現出較強的市場尋求動機和自然資源尋求動機，分別占42%和30%。其中，在亞洲的并購動機較為多元，尋求市場、戰略資產和自然資源動機占比分別為41%、29%和14%。在亞洲的并購集中在中國香港、新加坡、日本和韓國。其中，中國香港擁有競爭開放的市場環境、發達的金融市場、與世界先進水平接軌的專業化服務，吸引了大批大陸企業。這些企業選擇香港投資的主要目的有：第一，將香港作為拓展其全球化戰略目標的跳板。第二，將并購香港上市公司作為獲得資本的渠道。日本是亞洲唯一的發達國家，而韓國和新加坡是新興工業化國家的代表，擁有較為先進的技術和管理經驗。不僅如此，作為全球第三大經濟體的日本還是重要的消費品市場。對這些國家的并購以獲取戰略資產和市場為主要目的。印尼、哈薩克斯坦等國擁有較為豐富的油氣和礦產資源，吸引了一批資源尋求型海外并購。近年來，中國企業的海外并購開始涉足非洲和拉丁美洲地區，主要是為了獲得自然資源和尋求市場。一方面，這些地區擁有豐富的自然資源。在南美洲，智利和秘魯的銅礦、委內瑞拉的石油、巴西的鐵礦儲量均居世界前列，天然氣、煤礦以及鉍、銻、銀、硝石、鈹和硫磺等資源儲量也十分豐富。在非洲，阿爾及利亞、尼日利亞、蘇丹和贊比亞等資源豐富國家的能源礦產部門吸引了一批中國企業投資。另一方面，拉丁美洲大部分國家政府實施了促進經濟增長的有力措施和較為寬松的外資準入政策，一些中資銀行已經開始進軍這些國家和地區的市場。

研究發現，中國企業海外并購的動機與現有文獻的結論總體上一致，但在某些方面存在差異。尋求戰略資產、自然資源以及海外市場是中國企業海外并購的三大主要動機。但是，中國企業海外并購的市場尋求動機在內涵上更加強調開拓新的海外市場，而繞開貿易壁壘這一傳統的FDI動機并未得到實證支持。在自然資源尋求動機中，不僅包含了已有文獻所關注的獲得能源和礦產的投資動機，而且還包括獲得農業和林業資源動機，反映出企業尋求多樣化自然資源的特征。此外，中國企業還試圖通過海外并購實現協同效應、全球化布局、多元化戰略、激勵管理層以及借殼上市等目標，反映我國企業海外并購動機的多元化特征。大型國企表現出更為強烈的自然資源尋求動機。但在尋求戰略資產和海外市場方面，國有企業和民營企業的表現基本一致。另外，中國企業在發達國家（地區）的并購主要是為了獲得戰略資產和海外市場，而在發展中國家（地區）的并購動機集中在尋求市場和自然資源。

中國企業海外并購的動機會隨著企業自身發展產生動態變化，因而需要持續關注。特別是Dunning（1993）所提出的四大投資動機之一的效率尋求動機目前尚未得到體現。這可能是由于國內市場，特別是中西部地區仍然能夠提供充足且相對廉價的勞動力、土地和其他投入要素；而且很少有中國企業擁有足夠數量的海外機構來實現機構重組。隨著中國企業國際化經營的規模和范圍的不斷擴展，相信中國企業的效率尋求型并購將在不遠的將來出現并逐步增多。

[注釋]

①畢馬威《中國經濟全球化觀察.2013年第四季度》報告，P19.

②Squire Sanders《2014中國海外并購》P30.

③國有企業指我國中央政府和各級地方政府投資參與控制的企業，包括國有獨資和國有控股兩種。具體而言，國有企業包括國務院國資委管理的中央企業、有銀監會、保監會和證監會管理的企業、國務院其他部門管理的企業，以及地方政府及部門管理的企業。民營企業指政府沒有所有權或者不由政府控股的營利性經濟組織。

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（責任編輯：張彤彤）