5萬億債務(wù)置換求解

劉琳

地方債務(wù)置換提速，其潛在風(fēng)險(xiǎn)也不容小覷。

記者 場一直推測(cè)的2016年5萬億地方債務(wù)置換規(guī)模，近日得到了財(cái)政部的印證。

6月23日，財(cái)政部預(yù)算司副司長王克冰在吹風(fēng)會(huì)上表示，中國地方政府今年可能會(huì)進(jìn)行5萬億元的債務(wù)置換。

地方政府存量債務(wù)置換，源起近些年地方政府普遍債臺(tái)高筑。伴隨著債務(wù)逐年到期而地方政府無力償還，中央政府于2015年5月祭出這一應(yīng)急舉措以解燃眉之急：即各省政府啟用2015年1月1日頒布的新《預(yù)算法》所授予的權(quán)力——以自發(fā)自還模式發(fā)行地方政府債券，來置換原有的存量地方政府債務(wù)，主要是置換省市縣各級(jí)融資平臺(tái)、城投公司在2015年到期的債務(wù)等。

后者往往期限短、兼具高利息和高風(fēng)險(xiǎn)，而用于置換的政府債券，則還款期限長，利息低卻擁有更好的省級(jí)財(cái)政信用。

中國財(cái)政科學(xué)研究院副院長白景明對(duì)記者表示，債務(wù)置換，既能幫地方政府暫時(shí)脫困，助他們壓縮利息成本，同時(shí)也補(bǔ)充了實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資，而置換僅僅是將地方債務(wù)從傳統(tǒng)的融資平臺(tái)等機(jī)構(gòu)，轉(zhuǎn)至省級(jí)政府自發(fā)自還的債券形式，并不是發(fā)新債，所以不會(huì)提高地方負(fù)債率，可謂一舉多得。

2015年全年財(cái)政部分三批實(shí)施債務(wù)置換，總規(guī)模達(dá)到3.2萬億元。財(cái)政部部長樓繼偉曾表示，存量債務(wù)的平均融資成本約為10%，去年置換后這一成本降至國債利率水平，也就是3.5%左右，這意味著僅去年一年的置換，就為地方政府節(jié)省利息成本2000億元左右。據(jù)測(cè)算，如果今年債務(wù)置換后的債務(wù)利息水平與去年持平，則意味著5萬億的置換規(guī)模又將給地方政府減負(fù)3000多億元。

提前置換盤子大

2015年12月，由全國人大常委會(huì)專題調(diào)研組發(fā)布的地方政府債務(wù)調(diào)查報(bào)告顯示，截至2014年底，地方政府負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)余額是15.4萬億元。從債務(wù)期限看，在2015年到期3.1萬億元，占目前地方債務(wù)存量的20%；2016年到期2.8萬億元，占18%；2017年及2018年將共有8.6萬億元債務(wù)到期，占比達(dá)到56%。

一名券商人士對(duì)《財(cái)經(jīng)國家周刊》記者表示，5萬億的置換規(guī)模，比2.8萬億的到期存量債務(wù)高出不少，這意味著2017年及之后才到期的部分債務(wù)可能被提前置換。

“地方政府將原本要到一兩年后才償還的高息債務(wù)，盡早轉(zhuǎn)化為時(shí)間長、低利息的債務(wù)，也是為了盡可能更多地節(jié)省利息成本。”這位人士說。

提前置換，正是市場上的敏感點(diǎn)。

2016年4月，河北宣化北山工業(yè)園投資有限責(zé)任公司發(fā)布公告稱，計(jì)劃進(jìn)行債務(wù)置換，將當(dāng)?shù)卣畟谫Y中的6億元用于提前償還旗下城投債“14宣化北山債”的本息。海南省交通投資控股有限公司對(duì)旗下債券“14海南交投MTN001”也發(fā)布了相同的公告。

提前解約，意味著即使溢價(jià)回購，投資人也難免承受損失，更何況本著節(jié)省融資成本的目的提前還款，溢價(jià)回購也“溢”不了多少。這兩起提前置換案例因此在業(yè)內(nèi)大掀波瀾，在投資人等多方壓力下，最終虛驚一場，提前置換未能成行。

“這有一個(gè)示范效應(yīng)，未來一段時(shí)間應(yīng)該不會(huì)有發(fā)行人再貿(mào)然提出提前還債了。”上述券商人士說。

一位接近財(cái)政部的人士告訴《財(cái)經(jīng)國家周刊》記者，今年提前置換2.2萬億左右的規(guī)模，可能走銀行貸款的更多。到目前為止大多數(shù)地方置換的債務(wù)基本都是貸款，雖然提前還貸款也會(huì)受到銀行很大阻力，但相對(duì)于債券等產(chǎn)品面臨眾多投資人，銀行貸款提前還款的可行性可能更強(qiáng)一些。“部分大銀行的置換規(guī)模可能會(huì)達(dá)到2015年2到3倍。”

加強(qiáng)縣級(jí)置換

上述接近財(cái)政部的人士表示，與2015相比，今年的債務(wù)置換將更加重視縣一級(jí)存量債務(wù)。

據(jù)記者了解，中國財(cái)政科學(xué)研究院曾于2015年前往山西、河南及所屬四個(gè)縣進(jìn)行調(diào)研，調(diào)研發(fā)現(xiàn)，目前縣級(jí)政府財(cái)政困難形勢(shì)較為嚴(yán)峻，債務(wù)余額占GDP和財(cái)政收入的比重之高值得警惕。

例如，截至2014年底，河南省長垣縣及所屬12個(gè)鄉(xiāng)鎮(zhèn)政府性債務(wù)余額21.5億元，比2013年6月底10.8億元增加近10.7億元，增長98.38%，占財(cái)政總收人的163.37%。河南永城市政府性債務(wù)余額34.6億元，相比2013年底的22.9億元，增長51.14%，占財(cái)政總收人的72.52%；山西省祁縣政府性債務(wù)余額達(dá)14.7億元，與2013年底的8.5億元相比，增長73.46%，占GDP和財(cái)政總收入的比重高達(dá)62.85%和264.01%。

而上述全國人大常委會(huì)專題調(diào)研組發(fā)布的地方政府債務(wù)調(diào)查報(bào)告，則從全國范圍給出數(shù)據(jù)：截至去年底，我國有400多個(gè)區(qū)縣的債務(wù)率超過100%，也就是存在債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

中國財(cái)政科學(xué)研究院副院長蘇明認(rèn)為，未來要指導(dǎo)地方政府特別是縣級(jí)政府充分利用財(cái)政部已經(jīng)下發(fā)的債務(wù)置換額度，做實(shí)做足，并考慮擴(kuò)大債務(wù)置換的范圍， 在自主發(fā)債額度的分配方面給予符合條件的縣級(jí)政府一定的傾斜，以減少縣級(jí)政府財(cái)政的即期還本付息壓力。

部分地方的發(fā)債額度配置，已經(jīng)表現(xiàn)出這一傾向。例如，上海在今年將安排發(fā)行1700億元置換債券，其中，區(qū)縣級(jí)1265億元，占74.4%。

江蘇省財(cái)政廳一位人士則對(duì)《財(cái)經(jīng)國家周刊》記者表示，縣政府如果與債權(quán)人已經(jīng)溝通好可以提前還款，只要在今年省里的置換額度內(nèi)，縣一級(jí)申報(bào)的配額都能得到滿足。

推高降準(zhǔn)預(yù)期

2015年與3.2萬億債務(wù)置換相伴隨的，是在6月、9月和10月的三次降低存款準(zhǔn)備金率。而今年5萬億的置換規(guī)模，自然讓市場的降準(zhǔn)預(yù)期進(jìn)一步提高。國家開發(fā)銀行一位人士表示，目前降準(zhǔn)仍未有動(dòng)作，下半年債務(wù)置換如何推進(jìn)，是否降準(zhǔn)可能正是一大影響因素。

為何市場期待降準(zhǔn)？這是因?yàn)榇笠?guī)模的地方政府債券供給，對(duì)債券市場乃至實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資成本的沖擊，不容小覷。

根據(jù)2016年政府工作報(bào)告和2016年預(yù)算草案報(bào)告，2016年擬安排地方政府發(fā)行一般債券7800億元，地方政府專項(xiàng)債券4000億元，這意味著2016年地方政府新增債券總額或?yàn)?.18萬億元。再加上5萬億置換債券，今年地方債券發(fā)行規(guī)模將高達(dá)6萬多億。

中央財(cái)經(jīng)大學(xué)財(cái)經(jīng)研究院院長王雍君表示，地方政府本意是通過債務(wù)置換盡可能降低融資成本，但是債券發(fā)行量激增，市場上卻沒有足夠的流動(dòng)性認(rèn)購，那必然將抬升地方債、國債、央行票據(jù)等一系列利率債的收益率，從而債務(wù)置換為地方減負(fù)的功效將打折扣。

除此之外，融資成本的提高還能通過銀行傳導(dǎo)至實(shí)體經(jīng)濟(jì)，不排除反而會(huì)加劇融資難、融資貴。

7月1日，中國6月財(cái)新制造業(yè)PMI指數(shù)發(fā)布，收于48.6，創(chuàng)出4個(gè)月來新低，且為連續(xù)第16個(gè)月低于50榮枯線。德國商業(yè)銀行高級(jí)經(jīng)濟(jì)學(xué)家周浩認(rèn)為，這意味著中國民間投資已降至歷史低點(diǎn)。

低迷的民間投資自然難以承受可能由債券市場傳導(dǎo)而來的利率風(fēng)險(xiǎn)。如何讓債務(wù)置換如期發(fā)揮降低地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、為實(shí)體經(jīng)濟(jì)輸血的預(yù)期作用，還有很多功課要做好。