實物期權在企業并購時機決策中的應用

彭聚

摘要：并購是企業成長的一種重要方式，并購時機的確定是并購決策過程的一個十分關鍵的過程，本文介紹了實物期權的概念特性及基本定價方法，并簡要闡述了運用實物期權方法如何建立基本的并購時機決策模型。

關鍵詞：并購；實物期權；并購時機

中圖分類號：F275 文獻識別碼：A 文章編號：1001-828X（2016）002-0000-01

隨著經濟全球化的發展，企業已不再滿足狹小的發展空間，各國企業紛紛把擴大企業發展規模、爭奪市場份額作為其戰略目標。企業并購是對行業資源的一種整合方式，其可以促進企業的高速發展。同時也是企業成長的一種重要方式。在理論上的并購協同效應在現實中卻不易實現，其效率低下主要表現在評估不合理和并購時機不合理兩個方面。可見，減少并購企業投資風險和實現并購價值最大化的基礎和根本是抓住最佳的并購時機進行并購投資。

企業并購決策過程是一項極度復雜的系統工程，具有不可逆的性質和不確定性，由此可以在一定程度上反映出并購的期權特性。其中并購最優時機的確定又是一個十分關鍵的過程，其影響著企業的并購成效，同時導致企業的并購存在期權性質和博弈性質。

在企業的并購時機選擇中，傳統的分析方式可以對企業的資金情況進行分析，企業需要根據實際情況及時的制定相應的決策，如凈現值法則和喬根森法則等。但是在企業市場的發展中，其環境的變化相對較快，而企業的資金動向具有不確定性，無法有效的實現并購的期權價值。因此，企業在發展的過程中，需要根據實際情況，選擇合理的并購時機，以便可以最大程度的提升企業的經濟效益。針對這種情況，企業需要對期權特點進行綜合考慮，在對并購時機決策的制定中，相比于傳統的分析方式，期權分析方法更加具有準確性和動態性的特點。進而可以為決策者較好的提供數據支持。

期權同時稱之為選擇權，在其使用的過程中，可以運用約定價格來購買資產的使用權利。自20世紀以來，國外學者將金融期權理論引入到投資領域，逐漸形成了實物期權研究體系，并將其應用于實物資產，如土地、技術等。簡單地說，期權會在一定程度上給予投資者相應的出售或者投資權利。

實物期權的特點主要包括以下三點：（1）期權是一種或有決策。為追求利潤最大化，可以根據市場情況的不同來決定是否投資該項目，或者修改投資方案，換言之，期權的相關權利和義務是不對等的。（2）期權具有價值。投資項目中擁有投資機會、管理靈活性等實物期權價值，可采用傳統的金融期權定價方法進行定價。（3）期權方法適用于解決不確定條件下的投資問題。該理論認為標的資產的波動性與不確定性程度正相關，與其所蘊含的潛在收益也呈正相關。如果企業可以合理的分析資產的性質，則可以提升項目的整體價值。目前學者們根據標準的不同對實物期權有幾種分類。期權有兩種基本類型：看漲期權和看跌期權；根據實物期權的投資特點，可以將其分為以下幾種投資類型：增長期權、分階段期權、放棄期權、延遲期權、轉換期權、修正期權；根據實物期權所有權的不同可將其分為：共享期權、專有期權；根據實物期權的計算難度，分為復合實物期權、單一實物期權。

影響期權價值的因素主要包括無風險利率、標的資產的市場價值、標的資產價值的波動率、期權的執行價格等。由此可看出，期權持有者擁有的不是必須行使該權利，而是做某件事的權力。由于企業并購環境非常的復雜，實物期權的定價方法相比金融期權定價方法而言要復雜得多。在金融期權定價的思想上，依據實物資產價格連續變動或離散變動的特征，實物期權的定價方式主要通過時間模型來進行定價，其形式主要體現在以下幾個方面：離散模型主要指的是多項式模型，連續模型主要由蒙特卡羅模擬、解析式以及隨機微分方程組成。均值回歸過程、泊松跳躍過程以及幾何布朗運動是實物期權研究文獻最長采用的三個隨機過程。均值回歸過程適合描述資產價值回復到長期平均水平的趨勢。泊松跳躍過程更適合描述標的資產急劇、突然的變動，這是均值回歸過程所不能解釋的。而幾何布朗運動適合描述標的資產隨機游走的標準擴散過程。

采用連續模型的估價方法指的是在期權中引入伊藤引理和隨機過程進行研究分析，連續時間的實物期權定價方法源于期權定價理論的Black-Scholes 金融期權定價模型，即V=S0N（d1）-Ke-rt（d2），采用某種證券的相關信息建立實物投資項目價值的隨機運動模型，之后根據計算結果，可以推導出期權的微分方程，從而可以分析出期權的價值。但是在推導的過程中，決策的制定并不完全適應期權方式，其影響的因素相對較多，僅僅當其影響到投資效益時，期權方式具有一定的實效。另外，當期權的價值相對較小時，其對項目的影響相對較小，針對這種情況，企業可以采用傳統的分析方式，其可以更好的反映企業并購的收益情況。由此可見，在企業并購的過程中，需要根據實際情況來選擇合理的分析方式。

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