從“十年宏調史”看當前宏觀政策

盧鋒

當前宏觀調控政策重視保持定力而非實施大規模刺激，既是針對目前經濟形勢與謀求未來經濟發展長治久安目標的政策選擇，也與總結早先宏觀調控實踐的經驗密切相關

新世紀初年，中國開放宏觀經濟的成長與影響不同尋常，十年宏調史（2003年到2012年）在對象特點、自身內涵、后續影響特點成為中國宏觀經濟政策歷史演變過程中一個特征性階段。反思十年宏調史，無論對提高宏調決策水平并推進中國宏調政策科學化進程，還是對理解現實經濟形勢演變特點或作為熱點經濟問題的分析借鑒，都具有難得的認識價值，因而需要系統深入研究。

十年宏調，超速追趕

第一，市場匯率以美元衡量的經濟增速超預期提升，加上中國經濟體量增長，使得中國第一次成為全球經濟增量最大貢獻國，中國宏觀經濟的開放特征全面展現出來，成為新世紀全球經濟格局快速演變中的單個最重要能動變量。經濟追趕提速的基本含義是，如果把改革開放以來30多年中國經濟發展以2000年為界分成兩個階段，前后兩個階段用人民幣衡量的經濟增長名義和實際速度差別不大。然而，從宏觀和開放的角度看，通過市場匯率折算美元來衡量，中國在進入21世紀后增長速度是20世紀80、90年代的兩倍多，尤其是2003年到2012年，相對增速更高。目前，中國經濟雖面臨下行的調整期，然而隨著經濟運行走出低谷，到2020年很可能達到人均1.2萬美元上下，經濟總量將接近美國。

第二，追趕提速使得中國經濟對全球經濟增長的貢獻程度快速提升成為全球范圍增量超級大國。在2000-2005年，用匯率衡量的GDP，中國對全球經濟增量貢獻是7.8%，美國是20.7%，歐元區是30%，中國遠遠低于美國和美元區；到2005-2010年，全球經濟增量中，中國的貢獻比躍升到20.6%，接近美國和歐元區的總和。截至2014年國際比較數據以及2015年中國和美國等主要國家初步數據，用PPP衡量，2010-2015年中國增量貢獻比率為29%，同期美國、歐元區、日本貢獻比總共為30%。

第三，中國宏觀經濟運行全面呈現開放宏觀經濟屬性。中國經濟在改革初年比較封閉，隨著改革開放的推進，逐步出現和發展其開放屬性，到20世紀90年代中后期已初步顯示開放宏觀經濟的某些特點。“入世”以后，中國經濟開放度提升與追趕提速，伴隨宏觀經濟開放特征全面彰顯加強。因而觀察宏觀經濟與討論宏觀政策，越來越需要開放經濟視角：無論是經濟增長驅動因素，還是貨幣擴張與短期波動形成機制，抑或國際收支規模和結構變化，又如中國與全球經濟互動關系，脫離開放觀察視角便難以理解。“一帶一路”、亞投行、人民幣加入SDR、積極參與G-20協調對話來引領全球經濟增長理念轉型，都顯示中國在推動當代全球經濟與金融治理結構調整改革方面具有重要影響。

宏調寬泛化深刻影響中國經濟

2003年到2012年，中國宏觀調控內涵發生了階段性演變，表現出一系列特點。

21世紀初期，中國宏調政策的突出特點是在對象內容、部門主體、手段工具等方面都比較寬泛化。

一是宏調對象寬泛化，宏調政策舉措針對現象與試圖解決矛盾。這不僅包含總量關系也包含結構問題，不僅包括總需求管理也包括總供給，一些涉及產業部門發展、區域結構調整、相對價格調節、產品質量提升、環境污染控制等方面的問題，都是不同程度宏觀調控政策所涵蓋的對象與治理內容。

二是宏調部門寬泛化，除央行、財政部自然是宏調部門外，中國轉型背景下由計委演變而來的發改委承擔更為綜合與重要的宏調職能。另外，21世紀初年，中國商務部、工信部、銀監會、國土部、環保部、住建部、農業部、證監會等十來個部門，都不同程度被賦予或自認為承擔宏觀調控職能，形成宏觀調控“十龍治水”的現實體制架構。

三是宏調工具寬泛化，在宏調手段選擇方面“十八般武藝一起上”。不僅有利率、匯率、預算收支和赤字率等市場經濟條件下比較常態性的宏調手段，日常宏調還較多采用數量控制、投資準入、產業政策等非總量非價格手段。其中，不僅包括在治理產能過剩命題下常態性審批核準諸多部門投資項目，還包括土地數量控制、信貸窗口指導、改變房貸首付比率、限制購買商品房、振興特定產業、補貼能繁母豬等等特色舉措。在特殊形勢下還會采用力度較大的行政干預工具，如暫停建設用地供地、凍結企業物價調整、高層直接查處民企大案推進宏調等。

理解十年宏調，才能理解中國經濟的當下與未來

一方面，當前中國宏觀調控面臨經濟周期和結構調整的雙重任務，是改革開放以來特別是新世紀初年開放發展的階段性成功的產物。比如，工資較快上升與匯率升值趨勢展開等要素價格變化，鋼鐵、煤炭等重工業部門數量擴張達到或接近峰值等，都是開放經濟追趕階段性成功產物。另一方面，目前經濟困難在某種程度上也與經濟景氣階段失衡因素有關。景氣擴張階段，過度投資積累產能過剩以及貨幣信用擴張帶來局部資產泡沫因素需逐步化解，大規模刺激政策在取得反危機沖擊成效同時客觀派生的多方面扭曲失衡因素需逐步消化。兩方面巨大調整力量互動影響，使得中國經濟近年下行壓力持續增加。

重視研究十年中國宏觀調控政策史，有助于從歷史演變進行和與時俱進兩個角度理解近年中國宏觀經濟政策演變背后的邏輯，并利于前瞻性地把握其演變趨勢。隨著后危機時期國內外經濟環境的逐步演變，宏調經濟政策客觀需要總結早先政策實踐經驗得失，并適時進行調整。仔細觀察不難發現，宏觀調控經濟政策在這十年最后階段已有所調整，十八大以后則明顯進入主動、自覺、全面調整階段。

近年來，新一屆決策層持續強調保持定力、宏觀要穩總方針，先后提出“三期疊加”、經濟新常態概念判斷解釋現實經濟形勢特點。當前較為復雜的經濟形勢，為新一輪的宏觀調控提出了更高的要求。

房價再猛漲將成經濟毒瘤

房地產行業的突出特點是區位性很強。最近國內房地產價格的突出動向充分顯示了這一點。今年，結構性改革包含的“去庫存”政策意在解決小城市的商品房市場低迷的現狀。但與此同時，一線城市以及少數二線城市房價卻快速飆升。房地產行情確實與宏觀經濟形勢與貨幣擴張形勢有關。從十年宏調史也可以發現，貨幣的擴張過度，流動性提高，會推動價格上漲，但不一定推動CPI（消費者價格指數）上漲，也可能推動了所謂的資產價格飆升甚至泡沫。

具體來看，此輪房價上漲和大城市購房熱潮背后原因比較復雜。一是貨幣和信貸比較寬松，對房價具有支持作用。近年貨幣政策總體堅持穩健靈活的方針，央行在具體執行貨幣政策過程中穩健偏于寬松，年初信貸增速較高，構成少數城市房價較快回升的資金面支持條件。二是包括互聯網金融平臺在內的各類中介機構為購房貸款提供按揭和首貸融資業務近來趨于活躍，據市場機構估計達到萬億規模，顯著加大了杠桿融資力度。三是去年底以來出臺一系列對房地產業利好政策措施，包括修訂“住房公積金管理條例”、下調住房貸款首付比例、減少交易契稅、下調銀行存準率等，對房地產市場具有提振作用。四是今年實施的“去庫存”政策，被市場解讀為意在鼓勵居民通過購買商品房加杠桿。五是在城市化和現代物流交通條件發達背景下，公民到特定城市遷徙定居屬于人們自主選擇行為，當代大城市和城市群聚集規律意味著這些地區商品房需求較大，隨著大部分城市限購政策放開與這類需求釋放推高房價。六是投機性資金尋找投資對象和出口的影響也不可忽視。

一線城市房地產價格飆升及其蔓延，顯示了本輪經濟下行調整時期形勢的特殊復雜性。我們要更加重視房地產區位屬性的特殊意義，認識實施全國整齊劃一房地產調控政策的固有局限性，更多賦予城市自身管理決策的獨立性，依據不同地區和城市情況分類施策。對非常規杠桿融資方式，要給予必要監管，關注和管控對高風險杠桿融資的投機性操作伴隨金融風險上升，避免這類風險放大積累導致較大損失。同時，要切實推進房地產供給側改革，包括加快農村宅基地產權改革、增加特定地區土地要素市場化供給、積極探索各地小產權住房通過特定程序合法化途徑等，從而盤活一些城市產業結構調整與工業企業退出后原有土地存量，降低商品房價格構成中高比例稅費，提升房地產供給響應特定城市需求變動的靈活性。

須緊密觀察貨幣寬松趨勢

根據上文對新一輪房價上漲的原因分析，能否把寬松貨幣政策看作是其最基本的原因，仍需探討與觀察。就貨幣政策本身而言，近期周小川行長答記者問中 “穩健略偏寬松”的新表述引發媒體熱烈評議。

當前經濟形勢，呈現出經濟雙重調整探底的階段性特征，貨幣政策調控面臨特殊考驗。一方面，針對經濟下行壓力，需要通過穩健靈活政策保持合理充裕的流動性和社會融資總量適度增長，為實現適度提升總需求和穩增長目標提供適當的貨幣和流動性環境。另一方面，在經濟受擴張期局部資產泡沫化與產能過剩交互影響并需要逐步消化治理背景下，貨幣政策要足夠重視資產價格泡沫化風險，防范在原有泡沫風險尚未去除之前又滋生新的泡沫。因此，政府必須加強金融監管，防控金融風險。比如，對于股市與樓市融資的違規操作與過高杠桿化風險要密切關注并及時監管；同時，在貨幣政策方針與政策溝通層面適當體現對資產價格波動與泡沫因素的關注和兼顧。

人民幣短期內貶值壓力較大

人民幣升值或貶值要分不同的時段來看：短期內，人民幣確實是有貶值的壓力，但人民幣長期升值趨勢可能并未終結。貶值壓力的基本原因，是后危機時期中國與美國宏觀經濟處于不同的周期和位置。

隨著一些常規經濟指標變化，加之長期超寬貨幣政策會引發通貨膨脹和資產泡沫的風險，美聯儲不得不啟動加息。從宏觀經濟周期演變角度看，美國經濟加息意味著目前并不合意的經濟狀態已經成為其后危機時期的調整高點。美聯儲加息必然派生美元較大幅度升值行情。全面觀察美國經濟可以看到，近期美元升值并不像其表面呈現的那樣意味著美國經濟“王者歸來”，而是更多折射出后危機時期美國經濟運行不如人意的總體困難和糾結形勢。

中國后危機時期宏觀經濟與美國很快出現分化。中國為應對外部金融危機沖擊快速實施大規模刺激計劃，推動經濟快速V型回升的同時也很快遭受通脹失衡加劇的困擾。從某些宏調部門政策具體內容看，2009年下半年，中國經濟已經開始“中國式退出”，到2010年底大體終結或退出大規模刺激政策并轉而進入持續多年的周期與結構調整時期。目前，中國經濟仍大體處于這個雙重調整的最后低谷階段。從周期比較角度觀察，我們早已經歷了后危機時期的大規模刺激退出階段，并且經歷了好幾年的雙重調整，現在處于下行調整的低點，并正在創造下一輪景氣周期階段過渡的力量。

美國經濟處于周期高點，并有望在升息政策作用下進入新一輪下行軌道；中國經濟則是處于調整最后階段，并正在積聚創造探底回升迎接新一輪景氣增長力量。人民幣近期對美元匯率貶值的壓力，是兩國經濟上述階段性走勢反差展開并影響市場預期的產物。對于這個客觀形勢變化，需要冷靜務實調整匯率體制和政策加以應對，然而由此推論人民幣實際升值已經見頂則有待探討。評估人民幣匯率長期走勢，至少需考察兩方面情況：變量是經常賬戶的長期表現，和貿易部門生產率相對增長情況。一方面，中國經常賬戶過去十幾年一直保持較大規模順差，危機前經常賬戶順差占GDP比例較高甚至達到兩位數。危機后隨著國內外經濟調整，順差占比大幅下降，近年順差占GDP比例大體穩定在2%上下。從經常賬戶長期表現看，人民幣不存在長期貶值條件，反而預示未來仍有進一步溫和升值空間。另一方面，還需重視可貿易部門勞動生產率長期相對增長狀態對匯率的影響。在理論上，對處于經濟追趕階段國家的貨幣長期走勢可以采用巴拉薩效應分析框架討論，最基本長期決定變量應是可貿易部門生產率的“雙重相對增長”。

受制于體制轉型大背景等特殊條件，中國制造業勞動生產率增長從20世紀中期才開始發力，目前該指標值大約是21世紀初的5倍。與發達國家比較，中國制造業勞動生產率與美國比較在2000-2014年相對年均增長8.06%，2012-2014年這個相對增速指標分別降到6.1%、4.2%、5.8%。與OECD國家整體比較，中國制造業勞動生產率在2000-2014年相對年均增長9.1%，2012-2014年相對增速分別降到7.6%、2.6%、6.0%。由此可見，近年中國外向部門生產率追趕速度出現階段性回落，然而其相對追趕趨勢沒有改變。所以，依據對中國經濟追趕與雙重調整形勢的觀察分析，有理由推測通過結構性改革等政策走出雙重調整低谷并迎來下一個景氣周期增長后，中國有望出現可貿易部門生產率新一輪較快追趕過程，推動人民幣重回實際匯率升值軌道。

供給側改革概念是個進步，但效果還得看執行

“供給側改革”是一個新詞，中國政策表述變化較多。個人看來，結構性改革需要從以下四個方面理解。第一，結構性改革與經濟學供給學派學說與政策不無交集，然而無論從基本立場還是具體內容看，中國政策具有實質不同內涵，不宜在二者之間簡單劃等號。第二，供給側結構性改革是一個中國經濟政策的最新表述，但并不意味著跟過去實踐沒有關系。比如，過去搞改革開放，引進開放性的市場制度，這也是供給一側的改革。第三，結構性改革包含一些產業政策要素，體現“產業政策要準”的取向要求，但不等于回到早先主要用政府產業政策調結構或者“新計劃經濟”的老路。第四，供給側結構性改革與適度擴大總需求相得益彰，并非放棄或否定市場經濟條件下總需求管理與逆周期調節，也不是要一味采用緊縮措施應對當前形勢。

實施供給側結構性改革的最大挑戰，是如何提高政府有關部門特別是地方政府的認識與執行力，引導企業界和全社會準確理解其科學內涵與意義。著力解決好政策落地必然會涉及的諸多復雜矛盾與問題，使這劑經濟政策良方真正發揮其積極成效，避免出現“雨過地皮濕”實施不到位甚至“只聽樓梯響，不見人下樓”的不利局面。結構性改革命題包含的一個重要變化，是對總需求與總供給兩方面在政策概念表述層面做了清晰區隔。既要適度提升總需求，也要著力推進結構性改革，而不是沿襲過去廣義宏調范式，把不同側面政策內容都看作宏調。結構性改革的重要實踐意義在于積極探索采用市場化方法消化產能過剩、過高庫存等經濟周期調整特定階段困難，應對較大范圍產業結構轉換派生的大量協調問題，而不是單純用大規模刺激需求辦法應對經濟下行壓力。

吸取十年宏調教訓

從宏觀經濟形勢而言，21世紀以來的十幾年大體接近一個比較完整的經濟周期。目前，經濟下行階段形勢特點包括過量庫存、產能過剩、常規金融風險外化釋放等，跟先前經濟景氣擴張時期不同程度過度擴張顯然存在某種聯系。從政策演變角度看也存在邏輯聯系。近年決策層分析經濟形勢時，強調“三期疊加”和新常態，重視保持定力而不愿意輕易出手實施大規模刺激，既是針對目前經濟形勢與謀求未來經濟發展長治久安目標的政策選擇，也與總結之前宏調實踐的經驗存在某種聯系。在這個大背景下，經濟政策比較重視簡政放權和深化改革，比較重視更多采用市場機制手段調整周期與結構失衡矛盾。

中國可以適度地增加財政擴張政策的力度。2014年，中央經濟政策就要求積極的財政政策要名副其實，暗含了財政政策還有進一步擴大的空間。2016年財政赤字率很可能達到或超過3%，如何看待3%可以從不同角度探討。

流行觀點認為中國廣義杠桿率很高，度量指標一般是把廣義貨幣信貸跟GDP比較。這個指標定義較直觀，然而解釋其含義涉及一些復雜因素，總的來講還是大體穩健的。當然，也有局部地區的資產負債表存在很大壓力。比如，互聯網金融領域出現“e租寶”、“泛亞”等巨大規模帶有欺詐性質融資模式，都顯示經濟體系內部存在各種金融脆弱性因素，這是目前經濟調整期面臨的嚴峻挑戰。不過，總體來看，金融風險仍大體具有可控性，幾個經濟部門中中央政府財政債務率仍比較低，客觀存在適度擴張能力。

當然，對3%赤字率這個數字也需要具體分析。從完整周期平衡角度理解，整個周期不超過3%，然而在周期低谷如果需要則不妨達到3%，關鍵在于政府提升赤字率獲取新的財力資源如何使用，是否能把額外資源運用到有助于應對周期與結構調整的刀刃上，用在提升企業和經濟競爭力的短板方面，用在提高勞動力市場應對調整沖擊的反應彈性方面。如果能夠做到這些，暫時提高赤字率有助于經濟運行早日走出調整低谷，而到新一輪經濟景氣周期階段則應順勢果斷下調赤字率，從而統籌實現經濟增長與財政穩健持續目標。

（作者為北京大學國家發展研究院教授）