多策略開放資本市場人民幣面向國際擴容提速

柳力揚

多策略開放資本市場人民幣面向國際擴容提速

柳力揚

2014年11月14日，RQDII機制啟動進入實施階段——央行發布《關于人民幣合格境內機構投資者境外證券投資有關事項的通知》。2015年6月11日，QDII2機制進入試點階段——央行發布《人民幣國際化報告（2015年）》明確合格境內個人投資者將參與境外投資。至此，境內合格機構投資者與境內合格個人投資者均被允許投資境外資本市場。

一、RQDII、RQFII、滬港通、QDII2步步為營

一國貨幣的國際化程度的強與弱，反映了該國在經濟、貿易、金融領域的綜合實力以及話語權。人民幣國際化的主要內涵就是推動資本項目下可兌換。從吸引鼓勵境外機構投資者投資我國資本市場起步，到放開境內機構與個人投資境外資本市場，經歷了由外向內、由內向外的有序改革，人民幣國際化亦步亦趨腳踏實地，取得了積極成效。

2010年我國金融對外開放首次祭出大手筆，允許境外央行、人民幣清算銀行以及境外銀行投資于境內銀行間債券市場，同年開放擴展到境外的保險機構、國際金融組織和主權財富基金。

2011年RQFII(人民幣合格境外機構投資者)機制推出，證監會發布《基金管理公司、證券公司人民幣合格境外機構投資者境內證券投資試點辦法》，允許符合條件的基金公司、證券公司香港子公司作為試點機構開展RQFII業務。初期試點額度約人民幣200億元，投資于股票及股票類基金，資金不超過募集規模的20%。最初RQFII試點機構僅限于境內基金管理公司和證券公司的香港子公司，后來增加了銀行、保險等中資機構的香港子公司，以及香港本地金融機構。RQFII的最高額度提高到2700億元人民幣。獲得RQFII資格的機構共有37家，已批額度為1049億人民幣。共計發行430億ETF。試點地區包括中國香港、中國臺灣、英國、新加坡、法國、韓國和德國，資本市場投資規模達到了7400億元人民幣。

2014年11月17日滬港通啟動，資本市場對外開放推動資本項目可兌換，實現了境內外資金雙向流動，實現了有條件、可管控擴大人民幣跨境交易，便利人民幣在兩地有序流動。額度控制和“閉環式”資金流動，避免了資金大進大出風險。推動人民幣國際化和資本項目下可兌換進程。年底香港離岸人民幣市場資金池規模已經超過一萬億元，市場具有了一定的深度及規模，開放平盤離岸價自由兌換已經可以實施。

2015年6月11日，央行設計推動QDII2(合格境內個人投資者境外投資)機制，升級QDII允許個人投資者投資的限額和范圍，提速人民幣國際化進程。對符合條件個人投資者的投資額度不再設上限，取消5萬美元年度購匯額度限制，允許直接投資境外金融類投資，含股票、債券、基金、保險、外匯及衍生品；境外實業投資含綠地投資、并購投資、聯合投資；允許投資境外不動產投資含購房等。開通四個渠道：一是通過認購金融機構發行的QDII、QDLP、QDIE等跨境投資產品，投資于境外有價證券。二是通過個人財產轉移，將資金匯到境外開展投資。三是允許境內個人在境外設立特殊目的公司。四是通過境內代理機構，參與境外上市公司員工持股計劃、認購期權計劃。

2015年7月1日，內地與香港基金互認正式實施。內地投資者可以在境內購買香港的公募基金，內地公募基金也可以在香港市場出售；內地與香港基金互認初期，投資額度是資金進出各等值3000億元人民幣。政策開辟了兩地投資者證券市場投資新通道。通過兩地基金互認資本項目交易，資本和貨幣市場的“居民在境外出售或發行”以及“非居民在境內出售或發行”不再受到嚴格限制，使我國不可兌換的資本項目減少了兩項，進一步提高資本項目可兌換水平。

2015年年底，上海上線運行了CIPS（一期）。采用國際通行的ISO20022報文標準，CIPS計劃將運行時間設定為9時－20時，滿足亞洲、大洋洲和歐洲等時區人民幣業務需要。作為人民幣出海的高速公路，CIPS系統將促進人民幣的國際化進程，并給跨境使用人民幣提供基礎保障，上海將因系統的落地而成為又一個國際人民幣清算中心。

二、優先股、政府債、熊貓債具有的意義

2014年10月，人民幣債券市場上出現兩宗交易將對今后資本項下開放起到標桿式引領作用。一是中國銀行境外優先股成功完成發行，這是中國商業銀行發行的首例符合Base III標準的其他一級資本工具。中國銀行境外優先股以人民幣計價以美元結算，最終實現發行規模64.998億美元，票面利率6.75%，認購倍數達到3.35倍。二是英國政府正式發行首只以人民幣計價的主權債券，交易公布后全球投資者認購踴躍，認購倍數達到1.93倍，其中歐洲、非洲地區投資者認購量超過了1/3。英國不僅成為首個發行人民幣主權債的政府，人民幣也正式成為英國的外匯儲備貨幣。雖然只是人民幣債券在國外發行，但是對人民幣國際化海外發展意義重大，英國對于英鎊以外的貨幣歷來持謹慎態度。預計英國政府還會發行人民幣計價債券，英國來發行人民幣債券具有示范效應，會吸引更多國家主體與公司進入人民幣債券發行市場。

與離岸人民幣債券市場快速擴容同步，2015年外國機構在我國發行人民幣債券揭開了新篇章。境內的“熊貓債”市場迎來了突破，3月14日梅賽德斯-奔馳(中國)首期5億元定向債務融資成功建檔，成為首個在華發行人民幣債券境外非金融企業。雖然國際金融公司(IFC)和亞洲開發銀行 (ADB)曾在我國發行過人民幣債券，但境外非金融企業作為發行主體還是首單。伴隨著中國經濟尤其是服務業的加速開放，預計“熊貓債”市場將呈現快速發展勢頭。越來越多國外的公司愿意在中國開設子（分支）公司，并且進行人民幣融資。目前中國有外企45.3萬家。匯豐銀行副行長、市場總監廖宜建透露，世界500強企業客戶普遍表現出進入中國債券市場融資的興趣。去年年初熊貓債券推出正值國內流動性相對較緊，所以新進市場的公司利率成本令有的企業止步。但是成本因素并不是發行人考慮的唯一因素，只會造成階段性影響。目前中國債券市場的規模已經達到世界排名第三，人民幣流動性資金池已經成為美元以外的重要的資金池，作為企業發行人希望的是在全球范圍內找到不同資金池，當然包括人民幣。

允許QFII、RQFII投資銀行間市場的債券投資，投資額度由此前的審批制轉變為備案制以后，可投資范圍擴大至大額可轉讓存單（CD）、回購交易、利率互換等衍生品交易。去年9月中英經濟財金對話之后，國際資本市場協會(ICMA)與中國銀行間市場交易商協會 (NAFMII)聯合成立工作組，旨在參與發展中國債券市場。目前外國企業通過發行熊貓債募集資金，匯出境外可能還存在的障礙，有望通過人民幣走出去或外匯掉期實現資金的境外使用。

銀行優先股發行、英國與奔馳參與中國資本市場投資與融資，對人民幣國際化資本市場開放具有里程碑意義。截至2015年11月離岸市場的人民幣債券總市值達到約4,210億人民幣，但仍有值得期待的增長空間。

縮影背后的全景

今年（2016年）年初，上海自貿試驗區將試點個人境外投資（QDII2），并將延長銀行間外匯交易時間。伴隨著人民幣國際化進程作為資本市場融資貨幣，人民幣已經被債券發行人和投資人所接受。一方面是人民幣計價債券在離岸市場受到投資人的認可，另一方面是更多發行人期待進入在岸人民幣債券市場。伴隨著人民幣可兌換進程的推進，債券市場的開放與人民幣國際化進程相互影響，在岸市場與離岸市場融合將進一步加速。截至2014年8月，境內機構(不包括財政部)在香港累計發債1187億元人民幣，2015年離岸人民幣債券市場規模已經創紀錄達到3580億元人民幣。而2014年全年人民幣債券發行量僅為2800億元。

債市開放只是個縮影。從資本市場融資角度，境內金融機構和境內企業可以在境外發行人民幣債券，在中國臺灣、倫敦、新加坡發行靈活幣種的債券；在上海自貿區、深圳前海、蘇州工業園區、天津生態城等試點地區開展境內企業從境外銀行融資。伴隨著人民幣可兌換進程的推進，在岸和離岸市場融合將加速。國內的債券市場規模在未來三到五年內將實現翻番，超過日本成為世界第二大債券市場。

中國加入WTO融入世界貿易流，推動了“十二五”期間的經濟增長。人民幣納入SDR加入資本流國際化，將推動“十三五”期間中國的經濟增長。隨著開放國內負債市場，放寬國際投資人、發行人進入，將加速人民幣作為國際貨幣的崛起。預計Q體系的QFII、RQFII以及QDII會越做越大。

目前的人民幣國際化程度與我國經濟、金融的實力和地位仍然有所不符。在中國走向世界、金融市場開放過渡的階段，通過投資資本市場雙向開放，與全球市場聯系起來，將會具備更強的可操作性。

鏈接

“熊貓債”是外國機構在華發行人民幣債券的統稱。2005年9月28日，國際多邊金融機構首次獲準在華發行人民幣債券，財政部部長金人慶將首發債券命名為“熊貓債券”，其概念為境外機構在中國發行的以人民幣計價的債券，與日本的“武士債券”、美國的“揚基債券”統屬于外國債券的一種。