美元—華爾街體系演變及危機對人民幣國際化的啟示*

陳金明 任再萍 李國菊

美元—華爾街體系演變及危機對人民幣國際化的啟示*

陳金明 任再萍 李國菊

本文在梳理國內外學者對美元—華爾街體系研究的基礎上，詳細論述美元—華爾街體系的建立、演變及其危機，總結美國支撐美元—華爾街體系所采取的措施。結合美國對歐元、人民幣等新興貨幣國際化所采取的遏制政策措施，通過創建泡沫指數并分析其預警價值，揭示了該體系運作的實質與危機產生的根源，以及對于人民幣國際化成功推進的參考價值，對中國自貿區金融改革具有一定的警示與借鑒意義。

美元—華爾街體系 金融泡沫 人民幣國際化

任再萍，上海對外經貿大學金融管理學院副教授、博士；

李國菊，北京九鼎豐業投資管理有限公司經濟師。

一、引 言

20世紀70年代，布雷頓森林體系解體以后，隨著“去工業化”及經常賬戶逆差不斷擴大，美國的經濟增長模式開始轉變為依靠貿易資本輸出和金融資本輸入，金融資產地位日益上升。特別是美元—華爾街體系(DWSR)的建立，使人們轉向華爾街尋求資金，全球經濟受制于美國的金融體系。雖然該體系并未形成一個像“布雷頓森林協議”那樣的公告，但卻發揮著實際作用，不僅對全球經濟及政治產生非常重大的影響，而且對發展中國家的經濟、金融體系及貨幣國際化形成更大的沖擊和遏制。40多年來，美元和華爾街的金融市場相互扶持、相互壯大，以此實現和鞏固該體系。美國之所以能夠長期保持其全球超級大國地位，主要原因在于美國擁有作為全球范圍內結算、計價和儲備的主要貨幣美元與主宰全球金融市場的華爾街的結合體，即美元—華爾街體系。

國內外學者對該體系進行了一定的研究，但更多是在美元與經濟危機、美元霸權與國際貨幣體系改革等方面的研究，彼得·高恩(2003)從新自由主義運動和全球化運動角度研究認為，該體系使美國得到全球跨國新秩序的種種好處，而隨之帶來的風險和成本則被分散到其他國家，這就是該體系所不為人知的一面。羅伯特·吉爾平(1989)認為，美元在國際貨幣體系中的作用和它的威懾擴大到包括各個盟國，是美國全球戰略的基礎。理查德·鄧肯(2008)認為，美元主導的國際貨幣體系實質是美元貿易赤字政策的代名詞。麥金農(2005、2013)認為，國際美元本位是全球失衡與危機的根源；美國為達到國內利益，利用美元在國際貨幣體系中的地位，而不惜犧牲整個世界的利益，闡述了美元未來崩潰的可能性。國內學者陳雨露等(2005)研究認為，貨幣發行國可能獲得的各種利益，或許是對現代信用貨幣競相國際化的最好解釋。他計算出美元獲得的國際化利益，同時對人民幣國際化帶來的利益進行了估算。李伏安和林杉(2009)通過研究國際貨幣體系的歷史及演變，分析了日元國際化進程無起色的原因以及日本進行的戰略調整，并在此基礎上提出了人民幣國際化的建設性方案。李稻葵和尹興中(2010)研究認為，危機后美元信用基礎發生根本動搖，現行國際貨幣體系難以為繼，國際貨幣體系改革勢在必行，人民幣國際化意義重大。岳華(2012)認為，2008年爆發的金融危機是該體系下金融結構力量變革的分水嶺，此次危機給新興市場國家，包括中國帶來了機遇。李揚和黃金老(1999)、何帆和張明(2005)、程恩富和夏暉(2007)、張純威(2007)、夏斌(2009)、朱民(2009)、尹應凱和崔茂中(2009)等眾多學者認為，美元霸權包含了自身無法克服的矛盾，美元霸權的內在矛盾也是美元危機和世界經濟危機的重要誘因，并提出中國的應對建議。

可以看出，目前對美元在世界范圍流通的掠奪性以及引起危機的根源方面的研究比較多，而對發展中國家如何借鑒該體系運行40多年的機制，并躋身于國際主要貨幣，特別是人民幣國際化的啟示意義方面研究的并不多。這正是本文的研究意義所在，以期為人民幣國際化及中國自貿區金融改革提供經驗支持。

二、美元—華爾街體系的建立

布雷頓森林體系解體后，美國不甘心失去美元在國際經濟事務中的主導地位，便采取了一系列措施，通過美元及華爾街金融市場這兩大機制，使世界各國重新依賴于美國。

(一)美元環流的形成

圖1 美國歷年國際資本流入凈額與經常項目差額的對比圖數據來源：作者根據wind資訊提供的數據整理而得。

布雷頓森林體系解體后，為了重新鞏固美元在國際貿易結算、交易和投資等方面的優勢，美國找到了黃金替代物——石油，使之成為美元的“內在價值”。美元環流的最初形式是石油—美元環流。1973年美國政府與石油輸出國組織(OPEC)達成協議，在全球石油交易結算中使用美元，任何國家要使用石油必須擁有美元。從此，華爾街利用美元控制石油進而控制世界。美元與石油掛鉤后，美國便開始以戰爭的方式提升油價，在產油地區及國家挑起事端，發動局部戰爭，推動油價飆升，從而增加世界對美元的需求和依賴。美國通過印刷美元，形成石油—美元—美債環流，石油出口國通過石油資源換取美元，然后用換取的美元購買美國國債。表面上美元與石油資源等價，回流的美元與美國國債等價，但美元和美國國債的發行不包含社會勞動及資源，僅僅是一種基于美國國家信譽基礎上的金融產品，美元的一進一出使美國不勞而獲、輕松地控制了世界。第二次美元環流是通過全球化強化的。美國拋出全球化概念，創造出以全球自由貿易、貨幣自由流動、經濟與金融開放為特征的新自由主義經濟理論。與石油—美元—美債環流形成的原理一樣，其他國家以商品換取美元，然后用美元購買美國國債，雖然表現形式不一樣，但美國通過美元控制世界財富的本質是一致的。從圖1可以看出，美國歷年貿易流與資本流總體上對稱，說明美元環流的存在。從20世紀70年代開始，資本凈流入呈現增加態勢，同時貿易赤字也不斷擴大。在20世紀80年代中期以前，美元環流特征非常明顯且基本對稱，貿易流與資本流變化相對平穩。但從20世紀90年代后，特別是在2000年及2008年前后波動比較大，雖然貿易流和資本流在對危機的反映速度上有所差別，但都能看出經濟危機的影響。據美國經濟研究局的研究顯示，近30多年以來，美國持有的海外資產平均回報率為6.82%，而其他國家持有的美國資產平均回報率只有3.50%，二者相差3.32%，可以看出美元環流掩蓋下世界財富流向美國的本質。*向松祚：《美元超級特權創造超級利益》，《第一財經日報》2009年10 月19日。

(二)美元資產的全球置換

布雷頓森林體系解體后，美元作為國際貨幣的信用基礎還相當脆弱。在美元大幅貶值及通貨膨脹預期下，黃金價格一路飆升，如圖2所示，在1979年底達到當時歷史最高水平，突破800美元/盎司。在此情況下，美國刻意利用美元購買海外資產，然后通過美元大幅貶值以實現海外資產升值。這么一置換，美國就可以實現78%的海外資產增值。*潘英麗：《雙管齊下解決外匯儲備安全隱患》，《中國社會科學報》2011年8月23日。為了鞏固美元的國際地位，20世紀70年代中后期，隨著美國國內實體經濟利潤率下滑，美國把制造業等高污染、高消耗行業紛紛轉移到海外，把產業鏈最高端的環節保留在本國，生產組織方式由垂直一體化轉向全球生產網絡，其組織結構采取金字塔式的層級結構。

圖2 布雷頓森林體系解體后美元指數與黃金價格對比圖數據來源：作者根據wind資訊提供的數據整理而得。

從圖2可以看出，20世紀80年代中期該體系的建立，使美元指數再度達到峰值，美元重新以更加隱蔽的方式控制世界財富。相比布雷頓森林體系來說，這一新體系使得美國對整個世界貨幣體系和金融關系更具控制力，世界及其他國家金融市場的發展受到美國財政部和聯邦儲備委員會的左右，華盛頓政府擁有了比以往任何時候都多的杠桿利益。

(三)全球資產的美元定價

美元和黃金脫鉤后，壟斷全球資產定價權是美元崛起的又一個法寶。美國首先通過美元壟斷石油交易，并不惜制造戰爭、推高油價，以維系和鞏固美元的國際地位。1973年10月，第四次中東戰爭爆發，OPEC宣布石油禁運，造成油價上漲。原油價格在1973年為每桶2美元多，到20世紀80年代初該體系正式建成時，已漲到36美元/桶以上。具體價格變化可參見圖3。

圖3 布雷頓森林體系解體后全球原油價格變化圖數據來源：作者根據wind資訊提供的數據整理而得。

美國在利用油價制造流動性泛濫的同時，還控制了世界糧食等農產品、大宗商品及資源的定價權，輸出通貨膨脹并影響各國貨幣政策。世界糧食價格的標志性定價權就在芝加哥交易所，以農業自由貿易為主要目的“東京回合”談判(1973—1979年)，強化了美元對全球糧食的定價權。石油和糧食這兩個控制國家和人類命脈的商品，使得美元的國際地位得以穩固。美元通過與石油、糧食掛鉤，從而控制了世界各國，而美元的信用也就從此牢牢地與全球大宗商品及能源需求掛鉤。隨著美元境外發行的高速增長，金融投資市場吸納貨幣供應量能力的增強，美元成為全球資產定價的必然貨幣。與金融創新相對應，急速膨脹的財富效應，對以美國企業為主體的跨國公司擴張，起到了推波助瀾的作用，為該體系的建立打下了堅實基礎。

(四)貨幣期貨等金融衍生品的推出

為了強化和鞏固美元的定價權，貨幣期貨應運而生。1972年5月，美國芝加哥商業交易所設立國際貨幣市場分部，并推出了貨幣期貨交易。其他國家的交易所也相繼推出各自的外匯期貨合約，不僅擴大了期貨交易的影響力，豐富了外匯期貨交易品種，而且推動了其他金融衍生產品的創新。當時推出的幾種外匯期貨合約均以美元報價，強化了美元對金融產品的控制能力。美國的貨幣期貨市場最為活躍，僅芝加哥的貨幣期貨交易量，就占世界貨幣期貨交易總量的50%。1982年，世界第一個場內貨幣期權市場在美國誕生，此后，其他國家和地區也競相成立各自的貨幣期權市場。

美國政府越來越意識到，金融資產在全球資產配置中的重要性。美國的經濟增長動力逐步從生產和貿易轉移到金融經濟上。自1972年5月芝加哥國際貨幣市場貨幣期貨推出后，相繼在1975年10月美國芝加哥期貨交易所推出了第一張利率期貨合約——政府國民抵押貸款協會(GNMA)的抵押憑證期貨合約，1982年2月美國堪薩斯期貨交易所(KCBT)開辦了價值綜合指數期貨交易。這標志著金融期貨三大類別的結構初步形成，也標志著該體系的確立。

三、美元—華爾街體系的演變、危機及影響

從20世紀80年代初美元—華爾街體系建立到現在，美國為了維護該體系先后拋出多種理論，但難以阻擋經濟危機和金融泡沫的發生，也給世界經濟金融體系帶來重大影響。

(一)美元—華爾街體系的演變

美元—華爾街體系的建立，使全世界都納入美國的金融體系之中，使世界財富在美元一進一出中悄悄地流入美國，而其他國家又難以覺察。從20世紀70年代至今，美國采取一系列經濟和軍事策略，其實質都是為了鞏固和強化該體系。

首先，美國拋出了全球化策略。為了得到接受和認同，便拋出了自由市場經濟理論并極力推廣，認為政府應當減少對金融機構的管制，使金融資本流動全球化，金融投機收益私有化。自由市場理論對促進金融創新有一定的積極意義，但從長期看，這套理論也是危機的根源。金融機構在寬松的監管體系下，使金融創新如火如荼。但是，債務證券化和信貸違約保險等金融創新極大地刺激了金融機構的投機行為，最終導致2007年次貸危機的爆發。金融泡沫破裂后，美國在實體經濟難以短期內恢復的情況下，采用量化寬松貨幣政策超發美元，通過美元貶值和金融衍生品把經濟危機的風險擴散到全球，形成一種惡性循環：自由市場理論→金融投機→泡沫膨脹→導致危機→政府救助→超發美元→危機轉移。世界各國在看似平等的交易中為美國的危機買單，并維持美國的高消費。這就是該體系的實質，在看似公平的交易中包含著不公平，利用全球化席卷全球，并得以進化和發展。

其次，美國頻繁發動戰爭，挑起各種爭端保持該體系的運轉。看似政治目的背后，隱含的卻是美國振興經濟的需要。1973年中東戰爭，使原油價格暴漲，吸干了西歐各國的外匯儲備，使那些曾經拋售美元的西歐國家，重新依靠出口賺美元，以應對高漲的油價。*雷思海：《大對決：即將爆發的中美貨幣戰爭》，北京大學出版社2013年版。1999年1月1日，歐元正式啟動，1歐元兌1.07美元，強勢的歐元對美元形成威脅和壓力，兩個月后美國制造事端，發動科索沃戰爭。深受戰爭創傷的不僅僅是南聯盟，歐元匯率下跌到1歐元兌0.82美元，貶值高達30%。與中東戰爭一樣，科索沃戰爭也是美國維護該體系的一個手段。2001年“9·11”發生后不久，大量資金逃離美國，為了振興經濟，美國發動阿富汗戰爭，以打回全世界投資人對美國的信心。*喬良：《為了美元：美式戰爭的全部秘密》，《美國的邏輯：意識形態與內政外交》，中國經濟出版社2011年版，第129～140頁。2003年3月，美國發動第二次伊拉克戰爭，主要動因就是控制伊拉克及中東地區的石油價格，打擊歐洲經濟。同時，美國利用種種手段，挑起歐債危機，使歐洲經濟和歐元喪失抗衡美元的能力?？梢哉f，歐債危機是第三次美元環流的載體。近年來，中國周邊的領海爭端，也是美國挑起事端，遏制中國經濟，維護該體系的一種手段。

(二)美元—華爾街體系對金融泡沫的推動

本杰明·科恩(2006)*Benjamin J．Cohen，“The Macro foundations of Monetary Power” in David Andrews，ed.，The International Monetary Power，Ithaca：Cornell University Press，pp．46-49.2006.認為，在關鍵時期，美國往往以美元貶值、輸出通脹的方式，將貨幣貶值風險轉嫁給其他國家，這是美國最方便、最無風險及成本的一種特權。美元—華爾街體系建立以來，美國迅速將制造業以及相關產業轉移到新興市場及廣大發展中國家。憑借美元的世界貨幣地位，美國建立了金融主導的經濟模式，進而推動金融自由化與國際化。在美國放松金融管制的背景下，各種各樣的金融創新使虛擬經濟泡沫快速膨脹，遠遠超出了實體經濟。不受約束的美元本位制，使虛擬經濟規模數倍于真實財富，導致整個經濟體系嚴重失衡。1971年，美國基礎貨幣量只有381億美元，而2009年已經超過了6.2萬億美元。2009年，金融衍生品的總值超過了600萬億美元，而全球生產總值(GDP)才58萬億美元。*向松祚：《美元霸權制度，才是全球金融危機的根源》，《南方都市報》2009年1月4日。可以看出，金融衍生產品是虛擬經濟的主要推手之一，其惡性膨脹不僅不會增加人類真實財富，反而極大地增加了全球經濟體系的風險?？v然美元相對其他主要貨幣陷入了持續貶值態勢，但世界各國的美元儲備資產卻幾乎直線攀升。依據中國人民銀行公布的數據，截至2014年6月末，中國外匯儲備余額為3.99萬億美元，逼近4萬億美元大關，占了世界外匯儲備的近1/3；與此同時，美國國債數量亦屢創新高?？梢钥闯鍪澜缃洕絼邮?，匯率越波動，全球美元的需要量就越大，出現美元貶值與美元儲備和美元資產日益增加的現象，形成“美元悖論”。在全球貿易、外匯交易、債券買賣主要以美元為計價貨幣的情況下，政府、企業、機構和個人，或是為了穩定市場，或是投機買賣，導致全球美元需求量上升和美元儲備量增加，美元的發行量也急劇上升，隨之整個世界經濟陷入虛擬金融資產泡沫，到一定時期引發經濟危機。這就是該體系對金融泡沫的推動作用，也是世界經濟危機頻發的根源。

對金融泡沫有各種衡量方式。筆者認為，金融泡沫指數應當涵蓋三方面，即信貸、股市及國家外債。銀行未償信貸總額和國家債務總額意味著要還息，股市市值意味著要派息，這三者合起來意味著一個國家總體償還債務利息的大小。所以，定義金融泡沫指數為：一個國家銀行未償信貸總額、股市市值與國家債務總額之和除以當年該國GDP所得的值。從金融危機發生的數據分析來看，如果該數值在3左右，說明該國金融市場是正常的，如果遠遠高于3達到6左右，說明市場泡沫比較嚴重。從圖4可以看出，20世紀80年代末至今，美國金融市場日益膨脹，每當泡沫指數創新高，就會發生金融危機使泡沫破裂，從而泡沫指數暫時有所回落。當下一次再創新高時，就意味著危機的來臨。1999年泡沫指數4.9創新高，2000年網絡股泡沫破裂；2007年泡沫指數5.5，2008年次貸危機爆發。雖然每次金融危機的爆發使泡沫指標稍微有所下降，但不能完全改變泡沫日益膨脹的趨勢。從2008年次貸危機以來，當年泡沫指數稍稍回落，從2007年的5.5降到2008年的5.1，但2009年開始又不斷上升，到2013年達到5.9再創歷史新高，從經驗來看，新的經濟危機很快將爆發，這都是該體系推動的結果。

圖4 美國從20世紀70年代以來金融泡沫指數變化趨勢數據來源：作者根據wind資訊提供的數據整理而得。

(三)金融危機后美國對美元—華爾街體系的維護

自20世紀70年代后期開始，美國聯邦債務法定上限迅速增加。美國憲法賦予美國國會對美國政府債務總額規定上限，本意是希望國會利用立法權對聯邦政府的舉債規模進行約束，防止聯邦政府濫用國家信用，維持聯邦政府的債務償付能力和主權債務的可持續性。但是，在實際操作過程中，法定債務上限幾乎從來沒有對聯邦政府的債務進行過真正有效的約束。如圖5所示，從20世紀70年代開始，美國國會調整法定債務上限多達100多次，而且全部是單邊上調?？梢钥闯?，美國主權債務的惡化，不僅與聯邦政府長期的赤字財政有關，也與國會對聯邦政府赤字財政的放縱有關。從世界銀行公布的數據看，2012年、2013年，美國年末聯邦債務法定限額基本與同年GDP大體相當，接近17萬億美元左右，可以說美國經濟基本靠國際資本在支撐，是典型的借款“依賴型”體制。

圖5 20世紀70年代以來美國聯邦債務法定上限及其GDP占比數據來源：作者根據wind資訊提供的數據整理而得。

針對始于華爾街的金融危機，奧巴馬政府于2009年7月21日簽署《多德—弗蘭克華爾街改革與消費者保護法案》。但美國的監管體系受制于利益集團間的相互制衡，任何嚴厲的監管措施都會導致華爾街利益集團的強烈抵制和反抗。他們會通過各種手段間接向監管機構施加壓力，會出現“監管俘獲”現象。比如，通過游說國會修改國策，甚至有些集團通過執政代言人直接影響乃至控制金融監管機構等。而且，美國監管體系在很多問題上都留有相當的余地，使金融企業很容易規避管制。

(四)美元—華爾街體系對世界經濟格局的影響

美元—華爾街體系不僅是經濟體系，也是美國國家戰略的一部分。美國利用自身的發行優勢、信息優勢、技術優勢，通過美元環流獲得全球性鑄幣稅收入和溢價收益。該體系的建立及演變對全球經濟格局產生了深遠影響：第一，美國找到了布雷頓森林體系崩潰后重新控制世界的載體。第二，全球化的資源配置模式使金融資本的運作模式和盈利方式發生根本性變化。第三，全球利益分配的競爭更為激烈。美國等發達國家可以更加快捷和順暢地利用華爾街金融市場，把經濟危機轉移到其他國家，眾多發展中國家成了發達國家轉移風險和污染的基地。金融所得成為世界利益分配的重要渠道，全球利益分配成為各國關注的焦點，國際經濟形勢變得更加錯綜復雜，國際貨幣體系的格局趨向多極化，將有更多的貨幣成為美元的潛在競爭對手和替代選擇。

四、人民幣國際化及國際貨幣體系的三足鼎力

目前，人民幣國際化地域已從亞洲擴張到歐洲和拉美國家，中國已經與歐洲央行、英國、阿根廷、瑞士等近30個國家及地區簽署了貨幣互換協議或合作備忘錄。隨著首只人民幣主權債券在英國成功發行，人民幣作為英國的儲備貨幣表明，西方國家對中國經濟和貨幣前景的肯定，也使國內外金融機構對跨境人民幣業務發展充滿信心。人民幣初步具備了國際貨幣功能。

(一)人民幣國際化現狀

人民幣已經被中國周邊國家或地區在一定程度上接受。據國家外匯管理局統計，人民幣每年跨境流量大約有1000億元，在境外的存量大約是200億元，境外人民幣大約占人民幣總量的1%。根據《2015年金融統計數據報告》，2015年全年跨境貿易人民幣結算業務在2014年6.55萬億元基礎上增長10.4%，累計達到7.23萬億元；直接投資人民幣結算業務比2014年的1.05萬億元增長120.95%，達到2.32萬億元；以人民幣結算的跨境貿易中，服務貿易及其他經常項目2014年為6565億元，2015年上升至8432億元，增速達到28.4%，貨物貿易2015年為6.39萬億元，同比增長8.3%。由此可見，人民幣國際化正在從中國周邊地區開始逐步向縱深化發展，人民幣在東南亞許多國家或地區已經被普遍當作硬通貨。2014年6月以來，倫敦、法蘭克福、巴黎、盧森堡等歐洲多地正在逐漸形成離岸人民幣中心。

(二)美元—華爾街對人民幣國際化的阻撓

人民幣跨境貿易結算和投資的快速增長，影響了美元—華爾街體系在東亞地區的全球戰略部署。美國使出各種手段百般阻撓，試圖削弱人民幣國際化形成的區域政治與經濟影響力。

1.迫使人民幣升值制造流動性陷阱。對于中國綜合國力的增強、人民幣日益國際化，以及美國的大量貿易逆差，美國不僅讓美元貶值，還利用它所擁有的工具——國際貨幣合作，迫使人民幣升值。美元貶值對于擁有大量美元外匯儲備的中國等同于掠奪，從2006年開始，中國外匯儲備突破1萬億美元，隨后幾年扶搖直上，2013年末已經接近4萬億美元。中國用大量外匯儲備購買美國國債，同時又引入大量的境外直接投資，相當于中國把自己的資金低利率借給美國，又以高利率借進來，這是一筆虧損生意，但不得不為之。對于人民幣的升值預期，境外資金源源不斷流入，致使中國人民銀行不斷降低人民幣資產利率，由于投資渠道的局限和政策的不完善，造成中國的儲蓄過高，極易掉進美國設下的“流動性陷講”。

2.利用新的貿易規則排斥中國。隨著中國成為世界第一貿易大國，美國不甘心中國快速發展對其帶來威脅和挑戰，制定了一系列新的貿易規則。雖然這些協議在短期內未必達成，但其架構和談判進程對中國經濟帶來了一定影響。中國在2001年加入WTO后，國際貿易和投資迅速發展。而近期以美國為主發起的國際服務貿易協定(TISA)、跨太平洋伙伴關系協定(TPP)、跨大西洋貿易與投資伙伴協議(TTIP)新經濟聯盟談判，掀起了區域貿易協定的序幕，并將歐盟、日本等主要經濟體納入其中，卻把中國拒之門外。這實際是美國利用控制貿易規則的手段，使中國對外貿易陷入孤立狀態。在亞太地區，美國積極推行TPP，不只是要增加出口，其真實目的之一就是限制中國對外貿易，削弱中國在亞洲的話語權、號召力，以阻礙人民國際化。美國主導的這新三大貿易規則，設置所謂的“高質量”門檻，使中國面臨重新“入世”的境地。其實質是盡可能強化和鞏固美國在國際服務業的競爭優勢，孤立和弱化中國的優勢?？梢钥闯?，美國利用新的貿易規則，以貿易聯盟的形式阻礙中國發展和人民幣國際化，實質是為了鞏固美元—華爾街體系的地位。

(三)美元、歐元、人民幣三足鼎力的必然性

雖然美國竭盡心力遏制中國經濟發展和人民幣國際化，但2008年起源于美國的全球金融危機，已使美元的國際地位岌岌可危，難以阻擋人民幣在世界貨幣體系中的強勢地位。根據世界銀行《全球發展地平線2011》*世界銀行著，王輝、朱振鑫等譯：《全球發展地平線2011——多極化：新的全球經濟》，中國財政經濟出版社2011年版。報告的預測，中國有望在2025年前成為世界最大最強經濟體、政治體之一，未來將形成美元、歐元、人民幣三足鼎立的格局，國際貨幣體系面臨新的博弈與變革，在一個多元博弈過程中，人民幣將成為一種占主導地位的交易結算貨幣和儲備貨幣。

歐元的誕生，使倫敦的金融樞紐地位逐步受到威脅。歐元區成為德國產品的傾銷地，過去英國的貿易大多在歐洲內部進行，現在要面對巴黎、法蘭克福的競爭，英國又不能完全依賴美國。很明顯，歐元區削弱了英國經濟和英鎊的國際貨幣地位。近年來，歐債危機讓歐盟陷入困境，德國、法國經濟也不容樂觀。與此形成鮮明的對照是，中國經濟持續增長及對外貿易和投資不斷發展?？梢姡诿涝粩嘞滦卸嗣駧湃找鎳H化的趨勢下，歐元只有與人民幣聯手，才能在與美元的較量中取得較多籌碼，這也會促進人民幣加速國際化，形成持久的、勢均力敵的國際貨幣體系的三翼。

五、美元—華爾街體系對人民幣國際化的啟示

隨著自貿區的建設與發展，人民幣國際化已進入了重要階段，我們要從美元—華爾街體系的建立、演變過程中，借鑒經驗去其糟粕，同時吸取歐元國際化過程中與美元博弈的教訓，不再落入美元陷阱。

(一)控制風險，穩妥推進人民幣國際化

雖然美國在歐元、日元國際化過程中設置各種障礙，但在對抗人民幣國際化、阻礙中國經濟發展方面，歐盟、日本和美國是在同一戰壕，其利益一致。1997年亞洲金融危機和2008年次貸危機期間，由于美國的全球戰略部署以及“美日歐同盟”使然，他們處心積慮地逼迫人民幣升值，企圖讓中國承擔金融危機的損失，以遏制中國經濟發展。他們不希望中國富強，更不希望人民幣在國際貨幣體系中分得一杯羹。中國和周邊國家的爭端，真正的決策者和始作俑者是美國，美國從維護美元—華爾街體系的戰略利益出發，根據形勢變化，時而拉攏、時而打壓相關國家，建立同盟關系，主要是為了方便自身戰略的施展及隨時調整。

自貿區匯率的開放，在帶來人民幣國際化步伐加快的同時，也會引起資本大進大出的風險。國內民眾的資金可能大量流向海外，熱錢也可能通過虛報訂單金額等手段取道香港進入內地獲益，將帶來更多套利機會，這其中不乏有意為之。在中國金融改革尚未完全到位之前，將對國內資本市場造成沖擊，對利率市場化改革造成干擾。從理論上講，浮動利率、開放的資本項目及完善的債券市場，是人民幣國際化的前提，但在中國整個金融市場不完善的情況下，人民幣國際化進程不宜太快。

(二)金融服務實體產業

剖析美元—華爾街體系半個世紀以來的基礎可看出，一個貨幣要成為國際貨幣體系的主導并保持強勢地位，一定要有先進產業構成的龐大經濟規模作為支撐。二戰后，美元逐步取代英鎊是以美國強大的經濟、軍事實力為基礎的。成為一個經濟強國，必須有兩方面的優勢，一是先進產業在國際貿易與國際經濟中占據一定份額，二是發達的金融市場體系和金融服務實體的意識，這樣才足以在國際舞臺上取得舉足輕重的地位，在國際金融領域保持更多的話語權和競爭優勢。

對中國而言，金融服務實體、推動新興產業發展刻不容緩。商業銀行應對高科技企業貸款設置合適的風險容忍度，注重其潛在的投資回報，推動金融服務新興戰略性產業，優化中國產業結構。同時，提升銀行服務實體經濟的水平，在綜合化經營及業務創新等方面予以傾斜和政策支持，引導資金流向經濟結構轉型升級的引擎行業和實體產業，賦予銀行定價自主權，逐步放開對特定部門貸款的利率限制，分部門分行業漸進推進利率市場化，優先滿足實體經濟轉型升級引擎部門的資金需求。

(三)加快發展國債市場，為人民幣回流做準備

在美元—華爾街體系中，美國國債市場是吸收美元環流的重要工具，在彌補美國貿易赤字和財政赤字方面具有蓄水池的作用，并且穩定了美國國內金融市場利率水平。

在人民幣國際化進程中，應加快發展中國的國債市場，為人民幣資金回流做準備。目前，中國國債市場在廣度和深度方面有待提高，從國債二級市場交易量、買賣價差、換手率、市場債券余額等指標上看，都和歐美成熟債券市場有一定差距。中國的債券市場還不完善，規模及品種難以和發達市場相比。在這種情況下，央行通過發行中央銀行票據來控制貨幣供應量以滿足宏觀經濟調控需要是必要的。但是從人民幣資金回流和長期發展角度來看，國債應該是主要的調控工具和投資工具，所以在自貿區努力推動人民幣國際化的同時，加快完善國債市場和資本市場建設不容忽視。

(四)逐步獲得資產定價權

從美元—華爾街體系建立的過程來看，美元獲得全球資產的定價權至關重要。從微觀角度來看，資產定價權事關商品和金融市場走勢及對應的經濟活動秩序；從宏觀角度來看，它關系著國民財富是否可通過市場交易獲得收益。20世紀70年代初，美國政府與OPEC達成石油交易使用美元的協議以及貨幣期貨等衍生產品均以美元定價，使美元獲得了全球資產的定價權，這些對于該體系的建立功不可沒。

對中國而言，要形成大宗商品國際定價中心，必須盡快建設大宗商品期貨交易市場，通過國際并購等手段進行全球布局，以獲得與中國最大買家地位相匹配的話語權及定價權。金融資產定價權不僅是參與全球頂層分工并獲取國際收益的前提條件，也是有效維護金融主權及貨幣國際化的內生性要求。目前，一些發達國家或者地區，正在利用自身金融產品優勢，來搶奪中國的金融資產定價權，以建立更加牢固的領先優勢。在這種趨勢下，中國亟需掌握人民幣相關金融產品的定價權，加快債券期貨、外匯期貨期權等金融衍生產品的開發，建立和鞏固人民幣相關產品的定價權。中國目前不僅應當建立健全各種相關制度體系來維護人民幣相關產品的定價權，而且要采取嚴格的監管措施來防范人民幣金融產品定價權被國際資本所操縱，同時不斷爭取在國際市場上對大宗商品和金融資產的話語權與定價權。

(五)建立健全法律監管體系，防范系統性風險

以前，跨境資金流動必須提供用途證明，現在可以是無因的，以需求和不同利率、匯率的安排來進行資金調配，但這會導致虛假貿易、虛假實業投資、套利洗錢等一系列風險。為防范資金跨境流動風險，需要設立完全的信息披露制度，各個金融機構嚴密監視每日跨境資本流動情況，發現異常及時上報，并嚴密監視、統計本機構每日跨境資金流動的波動狀況，根據標準差大小確定上報的不同級別，從1個標準差、2個標準差、3個標準差等依次分層級向更高的主管領導匯報，及時采取措施防范資金流動性風險。也可以考慮在自貿區引入巴塞爾協議Ⅲ的指標體系，執行比其他地區更嚴格的標準，同時授予監管機構處置風險的緊急特權。多個銀行同時出現大面積跨境資金流動異常或交易異常情況時，應啟動監管特權，控制資金跨境交易或暫停交易，或采取其他更嚴厲措施。

建立健全金融法律法規體系是防范系統性金融風險的前提，如盡快制定金融混業經營、金融期貨發展等相關法律、法規等；對于“大而不能倒”的風險隱患，必須完善金融機構的法人治理結構；同時完善金融監管體制，出臺混業經營下的分業監管措施，以防范金融風險的交叉傳遞與擴散，確保虛擬經濟與實體經濟協調發展。

(六)加強與新興國家合作，推出新的貿易與投資規則

美國正在積極推動新貿易規則，旨在遏制新興國家，特別是中國的發展。對于目前的狀況，中國可采取兩手抓的策略：第一，積極爭取加入TPP、TTIP、TISA的談判，從新規則的非約束性承諾入手爭取機會再逐步過渡到嚴格實施；*盛斌：《迎接國際貿易與投資新規則的機遇與挑戰》，《國際貿易》2014年第2期，第4～9頁。對于TPP中有關負面清單管理、準入前國民待遇、高端服務業更高程度的開放、國有企業競爭中立等措施，可以在自貿區先行先試，然后逐步擴大。雖然短期來看，這些對中國有很大的沖擊，但是長期來看，用TPP等新的貿易規則倒逼行政改革未必是壞事，可以打破既得利益，為實施改革創造條件。第二，聯合周邊國家制定由中國主導的新規則。在全球經濟一體化大趨勢下，各國的路徑選擇也許各有不同。目前，美國主導的TPP、TTIP、TISA新規則，把中國(全球第二大新興經濟體)、俄羅斯(資源性國家)、印度(人口大國)等都排除在外，無疑給推出新規則留下很大的空間。中國可基于金磚五國的基礎，構建亞洲區域合作的框架，把中國與金磚五國、東南亞、日韓的經貿關系用新規則的方式形成利益共同體；擴大與印度、巴基斯坦等經濟貿易交往，形成泛亞洲經貿與投資規則；進一步可邀請歐盟、南美、非洲等國家加入，在時機成熟時迫使美國對中國加入TPP、TTIP、TISA等予以妥協與接受。

可以看出，美國不斷用各種手段強化美元—華爾街體系在國際經濟事務中的核心地位。作為發展中國家，我們要借鑒其發展演變、應對危機的經驗教訓，同時防止美國將打壓歐元、日元的伎倆在中國重演，采取有效措施防范風險，大力推進自貿區金融改革，提高中國金融體系的資源配置效率，支持企業“走出去”進行全球化資產配置，加快人民幣國際化和離岸金融中心建設進程，以制約和抗衡美元，構建新的國際貨幣體系格局。

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責任編輯：李 蕊

*本文為2014年上海市政府決策咨詢研究基金項目《美元—華爾街體系對自貿區金融政策改革的啟示(Z085ZTYJ14006)》及上海對外經貿大學085項目《人民幣匯率變動的FDI企業決策行為與國際收支的動態關系研究(Z085YYJJ13035)》的階段性成果。

陳金明，國家發展和改革委員會經濟體制與管理研究所副研究員、博士；