尋找國際油市“黑天鵝”

○ 文／朱潤民

觀察

尋找國際油市“黑天鵝”

○ 文／朱潤民

近期國際油市幾大事件并非都是油價上漲主因。真正的油市“黑天鵝”，或將來自其他潛在因素。

●地緣政治和自然災害對國際油價的影響預期還在持續發酵。 供圖/CFP

近期，隨著國際原油價格的持續上漲，“黑天鵝”論調又開始滿天飛。加拿大森林火災、尼日利亞輸油管線中斷、利比亞油田關停等，都被冠上導致國際原油價格上漲的“黑天鵝”帽子。還有機構稱，沙特政府可能讓本國貨幣與美元匯率脫鉤，或將成為驅動國際原油價格逆轉、大幅下挫的“黑天鵝”。

國際油市到底有沒有“黑天鵝”？如果有，又在哪？

一般而言，“黑天鵝”被用來形容不可預測的重大稀有事件，在意料之外，又具有顛覆性影響。因此，加拿大森林火災、尼日利亞輸油管線中斷、利比亞油田關停以及沙特貨幣與美元匯率脫鉤等事件，與“黑天鵝”事件的標準有很大差距。但為什么此類事件被稱為“黑天鵝”還能被市場廣為流傳？筆者認為，這與該類事件遠遠超出一般市場參與者的預期有密切關系。

油價走勢未超預期

筆者在本刊今年1月刊登的《油價預測的回顧與展望》一文中提出，2016年WTI油價將在上下半年兩次確認年內低點、8月前后確認年內高點之后再次回落，年內日收盤價低點26美元/桶、高點50美元/桶左右。

從迄今為止的國際原油價格走勢看，這一判斷在總體上沒有偏差，但存在一些差異。國際油價在2月完成年內第一次探底后，持續震蕩上漲，與年初預測基本一致。其差異在于2月探底之后的回升走勢比預測更加急促，有提前消耗年內的上漲空間和高位運行時間的跡象。

原因主要有兩個。

一是預測趨勢得到市場認同，形成市場共識，使得做多的市場參與者在短時間內釋放做多動力，驅動價格快速上漲。這屬于市場共識的“謬誤”在發生作用，即市場對國際原油價格階段性上漲趨勢基本達成共識，導致價格上漲動力被提前消耗。這反映了經濟學預測成果的“謬誤”，即市場共識往往能夠破壞市場的既有規律，形成新的規律。

二是地緣政治、自然災害導致部分資源國原油生產受阻。加拿大油砂地區森林火災、利比亞和尼日利亞石油生產與運輸遭暴力襲擊、OPEC成員國委內瑞拉經濟幾乎崩潰等原因，導致最近一段時間全球原油日產量非正常減產近400萬桶，供給中斷、供需趨緊的預期強烈。這不能排除金融機構在其中興風作浪的成分。他們之所以能夠借短期事件推動油價大幅高于基本走勢，除了實實在在的原油供給下降外，另一個重要原因是驅動國際原油價格變化的內在因素滯后于油價變化。比如，中國原油進口尚未真實體現需求狀況的變化，美國鉆機運行數滯后油價變化3～4個月，美聯儲升息行動與效果及其預期還有待觀察，地緣政治和自然災害的影響預期還在持續發酵等。

基于前5個月的走勢和各方數據分析，6～8月將成為2016年國際原油價格高點確認的關鍵時期。這一時間段也將決定2016年國際油價在余下時間的走勢和未來數年的價格運行區間。盡管上述兩個主要原因共同驅動國際油價過快過高上漲，但決定2016年中間高、兩頭低的基本走勢的因素仍然沒有發生根本性變化，只是受近期地緣政治和自然災害事件的影響，變化可能會更加急劇、走勢可能更加陡峭。

基于上述分析，筆者認為，2016年迄今為止的WTI日收盤價沒有跌破26美元/桶，高點仍然在50美元/桶附近，符合年初的預期，不應該被視為有所謂的“黑天鵝”事件發生。盡管具體事件的發生可能超出了預期，但影響效果遠遠沒有達到“極其巨大”的程度。

油市“黑天鵝”能否出現

當國際原油價格從上漲和高位運行的方向有所轉變時，起決定性作用的應該是內在規律性，其次是各種客觀發生和存在事件及其表現出來的各種現象。

由于主要反映在數學關系與數據分析中，“看不見摸不著”的內在規律往往被排除在油價變化決定性因素分析之外，而那些“看得見、摸得著”的事件和現象卻能得到更多關注。

2016年下半年，如果WTI日收盤價高點維持在50美元/桶附近，低點未能跌破26美元/桶，任何突發性事件仍然不能被認定為“黑天鵝”事件。但是，的確有幾個重要事件將對國際原油價格產生決定性的影響。

一是美聯儲提高美元利率水平。通常情況下，美聯儲提高美元利率將伴隨著美元流動性收緊，美元指數升高，以美元計價的國際原油價格面臨下行驅動力。歷史上，美元指數與國際原油價格保持了長期密切的負相關關系。美元升值油價跌、美元貶值油價漲已經成為市場共識。美聯儲提高美元利率已經不可逆轉，與市場預期有差異的僅僅是升息的進度快慢和幅度高低。由于這一現象在發生概率上不低，對國際油價影響又“極其巨大”，可以看作是半只“黑天鵝”。它對國際原油價格的影響將是急劇的。

二是我國原油進口數據變化。過去幾個月，我國原油進口量持續位于高位。2016年前4個月的原油凈進口量較上年同期增長12.37%，為過去數年來最高。但值得注意的是，在同一時段我國原油加工量較上年同期增長約560萬噸，按成品油產出率64%（2016年1～2月）測算，可產出的成品油增量為358萬噸，而成品油凈出口增長約430萬噸。這意味著可能隱含此期間國內成品油消費疲軟甚至同比有所滑坡的現象。在消費疲軟甚至滑坡的情況下，進口量高位運行的可持續性值得懷疑。由于數據透明度不高，發生的概率及其影響效果往往易超出市場預期，對國際原油價格的影響會表現得更加突兀。因此，這也可以被認為是正在孕育的半只“黑天鵝”。

三是地緣政治和自然災害的緩和。最近發生的地緣政治、自然災害導致部分資源國原油生產受阻問題，需要區別對待。首先，利比亞原油生產2011年以來一直非常脆弱。2014年和2015年利比亞日均產量分別為47.3萬桶、40.4萬桶。2016年進一步滑坡，與前兩年相比減少10萬桶上下，對2016年2月以來的國際原油價格上漲驅動力非常有限。

尼日利亞原油生產受武裝沖擊與加拿大油砂生產受森林火災影響的問題，可能才是可以作為近一段時間推動國際原油價格向上嚴重偏離基本走勢的主要倚重因素。兩個國家的非正常減產合計超過200萬桶/天。這些非正常減產導致國際原油價格上漲，一旦進入復產進程，必然會驅動價格進入下行軌道。

其他關于油市“黑天鵝”的看法，比如美銀美林把沙特政府讓本國貨幣兌美元匯率脫鉤歸為“黑天鵝”值得商榷。而其他極端情況導致區域性的較大規模的原油生產或運輸受阻、中斷，或導致區域性的較大規模的原油消費受阻、中斷等，均可能導致國際原油價格的大幅上漲和下挫。但是，如果不能對供給和需求形成長期影響，就不能改變中期價格的周期性走勢和長期呈趨勢性上漲的走勢。

責任編輯：趙雪

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