關系融資微觀基礎分析

劉紅梅

[提要] 關系融資是一種基于軟信息的融資制度，這些軟信息是不公開的、專有的、難以量化和標準化的，只能通過借貸雙方長期密切的接觸才能獲得。關系融資強調借貸雙方長期和緊密的關系，借款方可以不提供標準化的信息就可以得到貸款，并且關系融資對貸款方也有利。本文從關系融資制度的需求和供給，即借款方的需求和貸款方的供給兩個方面分析這一制度的微觀基礎。

關鍵詞：關系融資；微觀基礎；借款方；貸款方

本文為巢湖學院人文社科研究項目：“農村地區發展關系融資的研究與探索”（項目編號：XWY-201210）

中圖分類號：F83 文獻標識碼：A

收錄日期：2017年1月5日

一、關系融資簡介

關系融資產生在20世紀90年代，是目前國內外經濟學家和政府部門廣泛關注的前沿課題。對關系融資術語的提法以及概念的認識，有一個不斷深化和發展的過程。青木昌彥認為：“關系融資是這樣一種融資形式，出資者在一系列事先未明確的情況下，為了將來不斷獲得租金而增加融資。”“當關系融資在公司財務的某個領域成為自我實施的、居主導地位的融資形式時，我們就說關系型融資制度化了。”（青木昌彥、丁克，1997）

2000年Boot也給出了關系融資的定義。Boot認為，“除了把關系銀行理解為緊密銀行關系外，不可能給出其他的定義。”Boot認為金融中介通過與顧客的長期交往關系，有助于解決信息不對稱問題，并且認為關系融資需要滿足三個條件：（1）關系融資過程中收集的信息是關于借款企業、業主及其所處社區的軟信息，這些信息不容易被量化、證實和傳輸；（2）在與借款者的長期接觸中，金融中介通過提供多種金融服務（如存貸款、咨詢、結算等）或者從企業的利益相關者（如員工、供應商、債權人、股東、顧客等）和企業所在的社區得到借款者的信息；（3）這些信息保持秘密性（或專有性），金融市場上其他非利益相關者很難得到。

對關系融資的認識必須正確理解關系融資中的“關系”。1994年，Petersen和Rajan討論了銀行與企業的“關系”：“通過緊密和持續的交互作用，企業可以給它的貸款人提供關于其經營活動的大量信息，這可以降低企業的融資成本、提高企業的融資可得性。我把這種企業和銀行的交互作用稱為關系。”（Petersen and Rajan，1994）應當特別注意的是，國內也有一種說法叫“關系”，即通常所說的“拉關系走后門”，這與關系融資中的“關系”在意義上大相徑庭。國內這種所謂的“關系”通常是通過賄賂的方式獲取，在經濟學上稱為“尋租”現象。而關系融資中的“關系”是基于私人信息和長期關系的企業融資活動，也就是金融中介與借款者之間長期互動的交往關系。

二、制度需求方面：借款方的需求分析

（一）公司價值提升。首先，從資本市場上融資必須提供嚴格的標準化的信息，小企業往往達不到這種要求，但通過金融中介的關系融資企業可以提供軟信息，而不用提供嚴格的信息，這降低了企業提供標準化信息的成本；其次，企業的商業機密一般不愿泄露給競爭對手，而關系融資具有私密性，企業可以不用花費成本去維護商業機密；再次，關系融資的第三個優勢是發揮了監督的作用。銀行的監督可以緩和資產替代和投資不足問題，由此提高了公司價值；最后，銀行貸款還使企業獲得了好的聲譽，這可以降低企業的資金成本，增加了企業獲得融資的可能性。同時，銀行貸款還為企業提供了重新協商貸款的靈活性。

對于企業來說，進行關系投資相當于持有一種看漲期權，當這種投資能夠產生較大的經濟價值時，企業就會選擇關系融資；反之，企業就不會選擇關系融資。在企業生命周期的不同階段，關系投資的經濟價值是不同的，通常對發展初期的中小企業的經濟價值要大于相對穩定成熟的大企業的經濟價值。（圖1）

隨著企業的發展，可以使用的融資方式逐漸增多，關系融資對企業的經濟價值經歷了一個由小變大，再由大變小的發展過程。在企業發展的初期階段，企業規模小，經營機制不完善，沒有足夠的抵押能力，信用歷史不長，因此在外部融資中主要依靠關系融資，如通過與金融中介建立穩定而長期的關系獲得融資，或者通過天使投資獲得融資。此時，關系投資的經濟價值迅速上升，當企業逐漸成熟起來，達到T*時，關系投資的經濟價值達到最大V*。此后，關系投資的經濟價值逐步降低，這是因為進入穩定發展階段的企業，資本更為雄厚，信息的透明度更高，已經建立起市場信譽，信用歷史也更長，可供使用的融資方式也就更多，關系融資的經濟價值也就降低了。企業進行關系投資，就類似于購買了一種保險。與大企業相比，中小企業面臨的風險更大，他們更愿意與金融中介建立長期關系，進行關系融資。

（二）貸款利率降低。銀企關系持續的時間越長，企業的貸款利率越低。關系融資的一個優勢在于銀行可以將所獲得的軟信息靈活地運用到貸款合約之中，關系持續越長，銀行掌握企業的信息越多，信息不對稱問題得到一定程度上的解決，貸款利率也隨之降低，如圖2所示。（圖2）

（三）抵押擔保要求降低。由于銀企之間信息不對稱，銀行一般要求企業提供抵押擔保。抵押擔保主要是發揮了信息甄別的作用：借款人可以不提供抵押擔保，這意味著信貸風險高，所以銀行要求企業必須支付高利率；當然，也可以支付低利率，但同時必須提供合格的資產作抵押擔保。

中小企業經營規模小，資金實力不足，難以提供符合要求的抵押擔保資產。關系融資模式就可以很好地解決這一問題，銀行與企業通過長期接觸與交往，對企業借款的資金投向有更清楚的認識和鑒別，降低了信息不對稱的程度，因此銀行對企業的抵押擔保要求也就降低了。

（四）信貸的可獲得性增加。關系融資可以增加企業的資金可獲得性，這是企業進行關系融資的最大收益。銀行通過與企業的長期業務往來，為客戶提供各種金融服務，與企業建立起緊密關系，相對減輕了銀企之間的信息不對稱程度，銀行對企業所投資的項目就能夠更加準確地進行判斷，這樣就將關系企業從混同的信貸市場中分離出來，對企業的信貸就會增加。如圖3所示，橫軸表示企業與銀行的關系持續時間，縱軸表示企業的信息成本和銀行的利率。企業原有的信息成本是CO，銀行的利率是RO，CO>RO，銀行不會對企業發放貸款。但引入關系融資后，銀企之間建立了長期關系，企業的信息逐步被銀行了解和掌握，因此信息成本隨著關系持續時間而下降，如圖中曲線C1表示。銀行在期初向企業貸款會出現虧損，但期初的虧損可以在后期彌補，正是基于這種預期，銀行仍然會向企業發放貸款，企業的信貸可獲得性增加。（圖3）

（五）融資渠道擴大。關系融資的主要特征是融資雙方的長期關系，其優勢在于處理非標準化的信息，是一種中介主導的融資制度安排。距離型融資則更強調金融市場的作用，其優勢在于處理標準化的信息，是一種市場主導的融資制度安排。從融資制度演變的動態角度來看，關系融資與距離型融資是互補關系，擁有關系融資的企業將來更容易通過距離型融資獲得信貸，這是關系融資的重要價值之一。

企業處于初創期，組織結構簡單，管理原始，經營和財務信息不健全，企業此時可以通過關系融資獲得信貸支持，隨著企業的發展、經營規模的擴大，管理逐漸規范化，企業的信息也逐漸嚴格化和標準化，逐步滿足資本市場對信息披露的要求，企業就可以轉向距離型融資獲得資金支持。

在此過程中，關系融資發揮著證明和監督的作用（Diamond，1991；Hoshi等，1993）。在關系融資階段，金融中介獲得了市場上難以獲得的企業的專有信息，對企業的經營和財務狀況更為了解，此時金融中介比市場更有效率。同時，能夠從金融中介處穩定地獲得資金的企業，一定是發展前景比較好的，這些企業可以利用關系融資的良好背景將來更容易獲得市場的信賴，從而更容易通過距離型融資獲得資金支持。

綜上所述，關系融資通過減輕信息的不對稱性，對借款企業產生了六個方面的價值，即公司價值提升、低融資成本、低融資條件、信貸的可獲得性增加、正的宣告效應以及融資渠道擴大。由此產生了企業對關系融資的制度需求。

三、制度供給方面：貸款方的供給分析

（一）信息租金。銀行提供初始融資后，通常可以獲得關于企業的軟信息，比如通過與企業家的長期接觸或與企業的長期業務往來獲得企業的專有信息，這些信息是外界無法獲得的，銀行以后再與該企業或同行業的其他企業合作時，就會有信息優勢。這種信息優勢給關系銀行帶來了信息租金。

（二）合約的靈活性。合約的靈活性也是關系融資的一個特點。首先，銀行通過觀察借款人的經營業績，可以靈活安排對該借款人未來的貸款合約：若原貸款項目成功，意味著關系借款人的違約風險下降，將來銀行與借款人再談判時，就可以降低貸款利率和收費標準；反之，則可以提高貸款利率和收費標準。其次，可以提高銀行事后的談判能力。在單筆貸款業務中，銀行無法在事后有效監督借款人的行為，但與借款人建立關系后，通過多次的信息互動，能夠對借款人進行有效的監督，若在此過程中發現重大問題，銀行可以中斷向借款人提供貸款，從而提高銀行的事后談判能力。

（三）跨期定價。關系融資的一個重要特征就是銀行可以進行跨期定價。企業在初創時期，融資需求大，但是風險高。對一些有潛在回報率的項目，如果銀行在期初向企業提供優惠貸款，企業就可以進行投資，如果雙方能夠一直保持往來，等企業成熟后，獲得高額利潤，便可以支付銀行更多的報酬，這就是關系融資所發揮的跨期定價的功能，而銀行所獲得的超額收益便是跨期優化所帶來的租金。（圖4）

如圖4所示，橫軸表示企業的經營年限，縱軸表示企業的信息成本和銀行利率。在起點，企業的信息成本是CO，銀行索取的利率是RO，CO>RO。如果銀行向企業融資，銀行就是虧損的，這時就會發生信貸配給1，所以高信息成本的企業得不到貸款。而引入關系融資后，著眼于銀企的長期關系，盡管ROC，銀行獲得信息租金。

由于關系融資確立了銀企之間的長期關系，而基于這種長期關系的利率平滑，改善了企業的融資狀況，同時銀行的業務規模也擴大了，經營效益得到改善。

（四）聲譽租金。銀行與企業保持長期的往來關系是關系融資存在的前提。如果企業信譽不佳，沒有向關系銀行而向非關系銀行融資，往往會遭到非關系銀行的拒絕，因為非關系銀行會認為該企業是因為風險過高，才沒有選擇關系銀行融資；反之，如果銀行信譽不佳，在企業處于財務困境時，沒有提供幫助，那么其他企業也不會向該銀行融資。所以，聲譽機制保證了銀企雙方穩定的長期關系，同時也為銀行帶來了長期穩定的業務收入。

（五）關系租金。關系銀行有時候也對企業提供許多管理服務，這就會使關系銀行介入到企業的公司治理之中。當關系銀行在一定程度上發揮了公司治理的作用時，就可以加強對企業經理人的監督，防范企業追逐高風險的投資行為，規范資金的投向，將來回收貸款更為容易。銀行通過介入公司治理所創造出經濟價值就稱為關系租金。

（六）政策租金。政策租金是指超過競爭性市場所能獲得的收益。比如，政府通過一系列金融管制措施為銀行創造租金機會，引導銀行發展關系融資，只要銀行獲得了超額收益，政府就為銀行創造了政策租金。為了獲取這種租金，銀行就有動力積極有效地監督企業，與企業建立長期的關系，成為一個長期的經營者。在日本關系融資制度中，政策租金就發揮了重要作用。

綜述所述，在關系融資制度下，銀行向關系企業提供融資的根本目的是為了獲取各種租金，由此便產生了銀行對關系融資制度的供給。

主要參考文獻：

[1]Mitchell A.Petersen and Raghuram G.Rajan.The Benefits of Lending Relationships：Evidence from Small Business Data[J].The Journal of Finance，1994.No.1.Vol.49.

[2]Arnoud W.A.Boot and Anjan V.Thakor. Can Relationship Banking Survive Competition？ The Journal of Finance，2000.Vol.55.No.2.

[3]青木昌彥，瑟達爾·丁克.關系型融資制度及其在競爭中的可行性（續）[J].經濟社會體制比較，1998.1.