IPO注冊(cè)制的改革時(shí)機(jī)

易憲容

IPO注冊(cè)制改革可能帶給市場(chǎng)的恐慌情緒也在逐漸地淡化。

就目前國內(nèi)外市場(chǎng)的呼聲來看，啟動(dòng)國內(nèi)股市的IPO注冊(cè)制改革已經(jīng)是勢(shì)在必行了。因?yàn)椋瑥?013年11月召開的中共十八屆三中全會(huì)第三次會(huì)議，第一次提出IPO注冊(cè)制改革取代股市發(fā)行的核準(zhǔn)制，并于2015年12月通過《關(guān)于授權(quán)國務(wù)院實(shí)施股票發(fā)行注冊(cè)制改革中調(diào)整適用證券法有關(guān)規(guī)定的決定》，允許證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)得自2016年3月算起的兩年之內(nèi)的時(shí)間里，選擇啟動(dòng)中國股市IPO注冊(cè)制改革。

按照這個(gè)文件的規(guī)定，中國股市IPO注冊(cè)制改革的啟動(dòng)應(yīng)該在2018年3月份之前完成。但是，由于2016年中國股市熔斷機(jī)制推出所引發(fā)市場(chǎng)震蕩及2015年中國股市大起大落所造成的后遺癥，從而使中國股市IPO注冊(cè)制改革的啟動(dòng)遲遲沒有提到監(jiān)管部門的議事日程上來。

但是，經(jīng)過一年多的休養(yǎng)生息，中國股市逐漸地走出了2015年那種大起大落及2016年初股市異常波動(dòng)的行情。由于中國股市基本上處于一種緩慢上升的態(tài)勢(shì)中，這不僅顯示出市場(chǎng)機(jī)制的自我穩(wěn)定作用正在逐步增強(qiáng)，而且IPO注冊(cè)制改革可能帶給市場(chǎng)的恐慌情緒也在逐漸地淡化。不少分析認(rèn)為，這些都為中國股市IPO注冊(cè)制改革創(chuàng)造了良好的環(huán)境及契機(jī)。

在政府看來，如果中國股市IPO注冊(cè)制改革的啟動(dòng)，不僅能夠從根本上改變當(dāng)前中國金融市場(chǎng)融資結(jié)構(gòu)不合理的問題（即間接融資比重過高，直接融資比重過低），降低企業(yè)的融資成本，而且也是化解當(dāng)前中國金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最有效的工具（即企業(yè)的債務(wù)負(fù)擔(dān)過高以此來降低企業(yè)的融資杠桿）。

更多的分析認(rèn)為，IPO注冊(cè)制改革是中國股市市場(chǎng)化最為重要的一步，是中國股市得以繁榮的動(dòng)力。因?yàn)檫@樣不僅能夠讓大量的優(yōu)質(zhì)公司上市，讓投資者在股市有更多的投資選擇，也讓金融市場(chǎng)的資金由虛入實(shí)，即這些資金既不會(huì)逃出中國市場(chǎng)，也不會(huì)再涌入房地產(chǎn)市場(chǎng)。同時(shí)，它也將改變中國證券市場(chǎng)監(jiān)管者的監(jiān)管理念、監(jiān)管方式、監(jiān)管行為等，從根本上改變政府及監(jiān)管部門對(duì)股市干預(yù)及尋租活動(dòng)等。

即使中國股市啟動(dòng)IPO注冊(cè)制改革，中國股市市場(chǎng)化走完最后一里路，但中國股市是否能夠走向健康發(fā)展之路仍是相當(dāng)不確定的。

一是從新三板市場(chǎng)發(fā)展的情況來看，這兩三年中國新三板市場(chǎng)得到飛速的發(fā)展。2015全年，新三板掛牌企業(yè)家數(shù)從1572家增至5129家，新增3557家；而2016年12月20日，新三板掛牌企業(yè)家數(shù)新增4871家，同比增長(zhǎng)36.94%。

如果中國股市IPO是采取注冊(cè)制，那么大量的企業(yè)涌入股市是必然。中國的上市公司對(duì)投資者不承擔(dān)責(zé)任及上市公司更多的是為了圈錢是不爭(zhēng)之事實(shí)。如果這些制度安排不調(diào)整不改革，IPO注冊(cè)制改革的啟動(dòng)是否能夠達(dá)其市場(chǎng)化的效果同樣是相當(dāng)不確定的。

二是盡管這幾年監(jiān)管部門對(duì)市場(chǎng)內(nèi)幕交易等違規(guī)違法行為進(jìn)行了嚴(yán)厲打擊，也在制定一系列的法律法規(guī)，市場(chǎng)秩序有所好轉(zhuǎn)，但是只要權(quán)力在不能夠得到制衡的制度安排下，這種股市的市場(chǎng)秩序要真正建立起來同樣是不可能的。

所以，當(dāng)前中國股市的發(fā)展并非是IPO注冊(cè)制改革是否啟動(dòng)的問題，而需要相應(yīng)的一整套制度安排設(shè)立的問題，是否能夠?qū)Ξ?dāng)前絕對(duì)權(quán)力能夠制衡的問題，否則這種重大的制度變革又可能成為少數(shù)人謀取暴利的工具。

（作者系中國社科院金融研究所原研究員。）