醫藥行業投資價值分析

唐賢偉++孫雪琴++樊彩娟

摘要：文章以醫藥行業164家上市公司2016年上半年的財務數據為研究對象，選取了38項財務指標，運用主成分分析、logistic回歸構建模型，詳細分析我國醫藥行業上市公司的投資價值，得出影響投資價值的主要因素，評價結果符合客觀實際情況，最終為投資者提供參考依據。

關鍵詞：上市公司 投資價值 主成分 logistic回歸

一、引言

近年來，隨著我國證券市場的逐步發展，投資者越來越關注上市公司的投資價值分析。公司的財務狀況是影響股票市場最根本的決定因素，投資價值分析著眼于公司長遠利益的增長和生命周期的持續，股票市場受到宏觀市場環境、本行業及相關行業狀況、企業內部運營情況等多方面因素的影響，通過財務狀況，投資者可以判斷公司的運營能力、盈利能力、償債能力，并預測公司未來的發展潛力，給投資者提供參考建議。

本文通過醫藥行業上市公司的經濟指標，利用Matlab、spss統計軟件進行主成分分析，建立logistic回歸模型完成對各醫藥行業上市公司的投資價值分析。

二、研究分析

根據2000年到2015年中國知網學術期刊數據庫檢索發現，關于投資價值研究領域的文獻共有942篇，如表1所示。

為了便于分析，本文采用COX-Staut趨勢存在性檢驗，探究10年來投資價值分析的研究狀況，并作出如下假設：

H0：10年來投資價值分析文獻無增長趨勢；

H1：10來投資價值分析文獻有上升趨勢。

令C=n/2=10/2=5，前后觀測值中為3正5負，取K=min{S+，S-}，p值為P（K﹤k）=P（K≤2）=■■n' i=1/38（6+28+56）=0.297>α=0.05，說明近16年來有關投資價值分析的文獻數量沒有增長趨勢，文獻趨勢圖如圖1所示。

從檢驗的結果和趨勢圖來看，2000年到2005年以來文獻數量急劇增加，但近年來，投資價值分析的研究一直沒有大的進展，從知網檢索被下載排名來看，處第一位的萬科房地產公司投資價值分析，通過對該公司基本面和財務數據的分析進行研究，得到宏觀經濟和相關政策得到的定性價值和以公司財務報表以及由自由現金流貼現模型計算出的公司理論的定量價值。第二位的上市公司投資價值分析，運用統計中的因子分析和多元線性回歸建立了投資價值的定量模型和現行投資價格模型進行研究，計算出上市公司的投資價值和現行投資的價格為投資者提供投資結論。排名第三的論上市公司的投資價值分析，通過“三段論”的形式對上市公司的投資價值分析進行了深入探討，首先對國內外投資價值分析進行總結和評析；再具體的案例分析——上市公司東軟股份的投資價值分析；最后提出在國內投資價值分析行業規范化過程中存在的問題和解決辦法的結論。

總之，在投資價值分析的研究中都沒有涉及到數學模型的運用，因此利用數學模型的方法進行投資價值分析具有較高的研究價值。

三、 數據預處理

（一）指標選取。上市公司經營業績可通過報表的方式反映出來。在選取財務數據時，綜合考慮了全面性的要素，通過中信證券投資軟件選取了164家（剔除了財務指標欠缺的隴神戎發（300534））上市醫藥公司2016年上半年的財務數據。并選取了38項財務指標作為主成分分析階段的變量，分別是：總資產（X1）、凈資產（X2）、少數股權（X3）、資產負債率（X4）、流動資產（X5）、固定資產（X6）、流動負債（X7）、公積金（X8）、存貨（X9）、應收賬款（X10）、營業收入（X11）、營業成本（X12）、營業利潤（X13）、投資收益（X4）、利潤總額（X15）、稅后利潤（X16）、凈利潤（X17）、未分配利潤（X18）、經營現金流量（X19）、總現金流量（X20）、股東人數（X21）、人均持股（X22）、人均市值（X23）、利潤同比（X24）、收入同比（X25）、市凈率（X26）、市現率（X27）、市銷率（X28）、每股收益（X29）、每股凈資產（X30）、調整后凈資產（X31）、每股公積（X32）、每股未分配（X33）、權益比（X34）、凈益率（X35）、毛利率（X36）、營業利潤率（X37）、凈利潤率（X38）。

（二）數據整理。根據數據標準化分析的要求，需要將所收集的數據全部轉化成正向指標，將逆向指標轉化為正向指標使用公式：

■=[max（xi）-xi]/max（xi）-min（xi）

將適度指標轉化為正指標使用公式：

■=1/（1+|xi-A|）（A為適度值）

由于所收集原始數據中，各指標性質和量綱的不同，需對全部原始數據進行標準化處理。將數據標準化處理的公式為：

Xij=（xij-u）/α（u為均值，α為標準差）

四、 模型建立與分析

（一）主成分分析。將數據標準化后，需要確定原有變量是否適合作因子分析，做KMO和bartlett檢驗，再確定因子變量進行主成分分析，最后計算主成分得分和綜合得分，得到醫藥行業上市公司的綜合得分排名。

1.KMO和bartlett檢驗。本文使用MATLAB對數據進行KMO和bartlett檢驗，具體如表2所示。

其中Bartlettˊs球形度檢驗為703，相應的概率sig<0.05，可以認為相關系數矩陣與單位陣有顯著差異。同時，KMO=0.764，根據kaiser給出的KMO度量標準，當KMO>0.7適合做因子分析的原則，可知適合做因子分析。

2.提取主成分。由于需要提取綜合因子來代替眾多原始數據，本文運用matlab軟件對指標體系進行主成分分析，得到了成分特征值和成分方差貢獻率（見表3），根據特征值>1，方差累計貢獻率>80%以上的主成分選取主成分，發現前10個主成分累計方差貢獻率已經達到82.83604%，前10個主成分已經反映了原指標體系信息82.83604%，因此我們選取了前10個主成分代替原有的38個指標。

3.計算主成分得分。根據matlab運行結果，我們可以得到主成分系數向量（見表4），根據表4主成分系數向量可以得出主成分的線性表達式為：

FJ=Z1jx1*+Z2jx2*+…+Z38jx38*

其中Fi是標準化之后的變量值，Z1i，Z2i，…，Z38i是第i主成分的變量系數向量。F1、F2主成分的線性表達式為：

F1=0.182x1*+0.250x2*+…+0.032x3*+0.023x38*

F2=-0.100x1*-0.088x2*+…+0.363x37*+0.366x38*

其他主成分依此類推。其中在第一主成分F1的表達式中X2、X3、X17指標的載荷量較大，可以視作是醫藥行業上市公司反映資產實力及經營效益的綜合指標。在第二主成分F2的表達式中X36、X37、X38指標的載荷量較大，可以視作是反映醫藥行業上市公司股東回報能力及盈利能力綜合指標。

4.計算綜合得分。將標準化后的原始指標代入主成分線性表達式中，各主成分得分乘以相應權數（方差貢獻率%）加總求和，即：

F綜=0.37F1+0.12F2+…+0.02F10

可得到各醫藥行業上市公司綜合得分及排名。如表5所示（部分省略）。

5.因子分析結果。利用因子分析得到的綜合評價結果，投資者就可以對各醫藥行業上市公司的投資價值作個別分析。本文僅對其中個別典型醫藥行業上市公司進行詳細的分析和研究。

貴州百靈藥業的綜合得分排名第一，其毛利率和凈利潤率名列前茅，反映了貴州百靈在醫藥行業上市公司中盈利能力較強，從財務學的角度來說，毛利率反映企業的營業成本和營業收入的比例關系，貴州百靈藥業2016年上半年的毛利率為60.41%，另外凈利潤率是評價企業通過銷售賺取利潤的能力，反映企業凈利潤占營業收入的比例，而貴州百靈的凈利潤率為21.1%，該比率高于醫藥行業上公司平均水平，表明貴州百靈藥業通過擴大銷售獲取報酬的能力較強。但是在經營現金流遠遠低于醫藥行業上市公司的平均水平。究其原因，貴州百靈藥業在營業收入和營業成本、費用類的比例基本是1：1，因為剩余經營現金流的金額不足，導致經營現金流量的增長率被嚴重拉低，這提醒投資者在對上市公司進行投資時，不僅要關注其盈利能力，還應關注所投資企業的運營能力、現金流量的現實情況，從多方面衡量企業的投資價值。

與貴州百靈相對比，排名第15的康美藥業則在盈利能力方面表現較突出，康美藥業的市凈率和每股凈資產位居同行前列并且高于醫藥行業平均水平，這與其特殊的股本結構和康美藥業是小盤股有著重要的聯系，這兩方面的因素使康美藥業在其他業務方面表現一般，但由于其沒有其他一般上市公司的所有權和經營權分離而產生的矛盾，因此康美藥業的股東可以享有較高的投資回報。

在眾多的醫藥行業上市公司當中，國農科技的經營現金流居于醫藥行業中等水平，但是其在償付債務能力方面卻處于醫藥行業上市公司末位。對其進行詳細的研究分析，發現這是由于國農科技近年來一方面流動負債總額較大，另一方面對外投資的現金流入遠小于現金流出，比如在二、三和四線城市的房地產投資庫存量大消耗了大量的流動資金。

（二）Logistic回歸模型。假設以主成分分析得到的各醫藥行業上市公司的綜合得分中大于0的公司具有投資價值，即Y=1，以主成分分析得到的各醫藥行業上市公司的綜合得分中小于0的公司不具有投資價值，即Y=0。使用SPSS對標準化后的數據與Y進行二元logistic回歸，建立模型。

1.模型系數的綜合檢驗。如表6所示，分別采用步與步之間的相對似然比檢驗，塊間的相對似然比檢驗和模型間的相對似然比檢驗三種檢驗方法對模型全局進行檢驗，通過三種方法的檢驗，其Sig均小于0.05，可以看出模型具有顯著的統計意義。

2.模型擬合優度的檢驗。表7給出了Cox&Snell R方和Negelkerke R方主要給出了-2對數似然值的兩個決定系數，Cox&Snell R方和Negelkerke R方越漸進1越好，這里為0.666和0.918，說明擬合較優。Logistic的擬合，其中各變量的Sig均小于0.05，比較顯著。

3.構建logistic模型。由于X3、X25、X26、X28、X33的回歸系數（B）為正值，取相應的指數后會大于1，表示取值越大，說明具有投資價值的可能性越大。X9、X21、X27、X29、X34、X36、X38的回歸系數（B）為負值，取相應指數后值越大，說明具有投資價值的可能性越小。

根據表8擬合結果，得到logistic回歸模型為：

Ln[P/（1-P）]=BXT

B=[0.00005 -0.00003 -0.00010 0.00973 0.12970 -11.93513 0.01029 -33.37447 5.05737 -25.21158 -0.27507 -0.24615 35.969]

X=[X3 X9 X21 X25 X26 X27 X28 X29 X33 X34 X36 X38 1]

即：P=exp（BXT）/[1+exp（BXT）]

4. 模型預測檢驗。logistic 回歸模型總準確率達到95.7%，其中對具有投資價值的上市公司判斷準確率為93.5%，對不具有投資價值的上市公司判斷準確率為95.8%，可認為判定結果可信度較高。表9給出了樣本分類的準確率。

5.logistic結果分析。回歸結果可以看出影響醫藥行業投資價值的因素主要有少數股權X3、收入同比X25、市凈率X26、市銷率X28、每股未分配X33、存貨X9、股東人數X21、市現率X27、每股收益X29、權益比X34、毛利率X36、凈利潤率X38，因此從財務視角下進行投資價值分析時，需要首先考慮以上財務指標。

五、研究結論

本文根據所有醫藥行業上市公司38個財務指標出發，借助統計軟件matlab、spss進行主成分分析和logistic回歸。評價結果符合客觀實際情況，醫藥行業上市公司綜合得分排名也充分地體現了這些上市公司的投資價值，而且用于評價的指標體系與關于公司價值的理論也是比較一致的，結果可以為投資者提供參考。

投資者在對醫藥行業選擇投資對象時，可以參考模型評價結論作出相應的投資決策。進行投資價值分析時要著重考慮少數股權、收入同比、市凈率、市銷率、每股未分配、存貨、股東人數、市現率、每股收益、權益比、毛利率、凈利潤率。上市公司投資價值分析涉及國家的宏觀調控、行業發展狀況、經濟政策走勢、產品市場狀況、公司財務狀況等綜合因素，合理的政策導向可促進產業的健康發展。公司財務狀況是決定投資價值的關鍵因素，反映了公司的整體運營情況。所以，投資者在分析上市公司投資價值時，應綜合考慮上市公司所處的宏觀、中觀和微觀環境。J

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