債轉(zhuǎn)股開啟“市場化”模式

隨著政策逐步進(jìn)入到落實階段，債轉(zhuǎn)股概念可謂風(fēng)生水起，近期，其中的龍頭股開始蠢蠢欲動。

《中國經(jīng)濟(jì)信息》綜合報道

債轉(zhuǎn)股是當(dāng)前國家大政方針的戰(zhàn)略之一。繼去年8月16日，首個債轉(zhuǎn)股方案花落中鋼集團(tuán)后（旗下上市公司包括中鋼國際和中鋼天源），多地債轉(zhuǎn)股工作也加速推進(jìn)。一些人極力鼓吹，認(rèn)為其是降低企業(yè)杠桿率，化解銀行金融機構(gòu)不良貸款風(fēng)險的“靈丹妙藥”。而另一種觀點則認(rèn)為，債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)是“換湯不換藥”，而且極易成為企業(yè)逃廢債、銀行短期內(nèi)美化報表的“雙贏”工具。

債轉(zhuǎn)股的“市場化”特性

債轉(zhuǎn)股，顧名思義即是將債權(quán)轉(zhuǎn)化為股權(quán)，是一種債務(wù)重組，也是處置不良資產(chǎn)的常用方式之一。債轉(zhuǎn)股使得企業(yè)的債務(wù)減少，注冊資本增加，原債權(quán)人不再對企業(yè)享有債權(quán)，而是成為企業(yè)的股東。

“債轉(zhuǎn)股強調(diào)兩句話，一個是市場化，一個是法治化，不搞行政命令、不搞行政談判，我們沒有指標(biāo)計劃，完全是由當(dāng)事各方自覺自愿協(xié)商談判。但是，扭虧無望、已失去生存發(fā)展前景的‘僵尸企業(yè)禁止作為市場化債轉(zhuǎn)股的對象。”2017年3月2日，郭樹清在銀監(jiān)會專場新聞發(fā)布會上說。

在這場國新辦召開的新聞發(fā)布會上，新任銀監(jiān)會主席三天的郭樹清介紹了銀行業(yè)支持供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的有關(guān)情況并答記者問，這也是他履新后的“首秀”。

此次“首秀”，也釋放了“強監(jiān)管”的信號。郭樹清曾任職證監(jiān)會主席18個月，在這段短暫的時間里，他推出70余項改革措施，包括完善新股發(fā)行改革、退市制度、推進(jìn)新三板等，幾近“7日一新政”，也因此被稱為“改革者”。在山東履職4年后，郭樹清再回金融系統(tǒng)，被多方解讀為中國將更加嚴(yán)肅對待金融改革與監(jiān)管問題的一個信號。

被視作金融支持“去杠桿”重要舉措之一的市場化債轉(zhuǎn)股有望迎來新一輪高潮，預(yù)計本輪市場化債轉(zhuǎn)股市場總規(guī)模將達(dá)萬億元級。與此同時，作為首個吃螃蟹的銀行——建設(shè)銀行債轉(zhuǎn)股模式獲得了市場認(rèn)可，即銀行子公司和被轉(zhuǎn)股企業(yè)作為降杠桿基金的一般合伙人（GP），引入社會資本等外部資金作為基金的有限合伙人（LP）。

本輪重啟的債轉(zhuǎn)股最大的特點是采用市場化方式進(jìn)行。債轉(zhuǎn)股對象聚焦為有潛在價值、出現(xiàn)暫時困難的企業(yè)，以國企為主。這類企業(yè)在銀行賬面上多反映為關(guān)注類貸款甚至正常類貸款，而非不良類貸款。因此，此輪債轉(zhuǎn)股，并不支持過剩產(chǎn)能“僵尸企業(yè)”參與，同時財政不再兜底。

目前而言有實施意義的行業(yè)預(yù)計應(yīng)集中在：鋼鐵、水泥、電解鋁、船舶制造、多晶硅、煤化工等產(chǎn)能過剩行業(yè)。這些也是杠桿率相對比較高、風(fēng)險集中暴露較多的行業(yè)。

各銀行自行推進(jìn)債轉(zhuǎn)股

我國債轉(zhuǎn)股歷史始于四大資產(chǎn)管理公司的成立，1999 年，為處理國有銀行居高不下的不良貸款，我國政府相繼成立信達(dá)、東方、長城、華融四家資產(chǎn)管理公司（下文簡稱AMC）分別對口建行、中行、農(nóng)行和工行四大國有銀行，將四大行1.4 萬億壞賬剝離。財政部作為唯一股東向四大AMC各注資100 億元，并擔(dān)保四大AMC 向央行再貸款融資5700 億元，四大AMC 再向四大國有銀行和國家開發(fā)銀行共發(fā)行8200 億金融債券，以此作為全部資金按照面值購買四大行的不良資產(chǎn)。

四大AMC 成立后，對四大國有銀行的不良貸款進(jìn)行收購和交接，截至2006 年，四大AMC 累計處理不良資產(chǎn)1.21 萬億，占接收總額的83.5%，累計回收現(xiàn)金約2110 億，回收率約17.4%。

壞賬的剝離讓銀行輕裝上陣，隨后四大行相繼走上財務(wù)重組、注資、引入戰(zhàn)略投資者以及股改上市的改革道路。債轉(zhuǎn)股帶來了豐厚的回報，但也存在回收周期長、退出通道狹窄等問題。

債轉(zhuǎn)股的實施也成功防范了銀行不良資產(chǎn)率過高可能引發(fā)的金融危機，避免了國有大型企業(yè)因負(fù)債沉重大面積倒閉的局面，對維持宏觀經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運行發(fā)揮了重要作用。

既然是銀行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)，銀行家們最為關(guān)心的自然是對銀行業(yè)所產(chǎn)生的影響，并渴望借此將銀行業(yè)表內(nèi)資產(chǎn)盡快實現(xiàn)市場化運作，資產(chǎn)管理也要加快升級，以解決銀行業(yè)表內(nèi)資產(chǎn)單一化傾向嚴(yán)重、存量資產(chǎn)流動性弱及銀行體系不良貸款迅速上升等問題。也正因為此，自去年四季度以來，銀行業(yè)積極參與債轉(zhuǎn)股，助資產(chǎn)質(zhì)量預(yù)期改善。

今年以來，各大銀行更是積極布局和推進(jìn)債轉(zhuǎn)股。比如，此前作為本輪率先試點債轉(zhuǎn)股的建行，已披露的債轉(zhuǎn)股項目企業(yè)包括武鋼集團(tuán)、云南錫業(yè)、廈門海翼集團(tuán)、廣晟資產(chǎn)經(jīng)營有限公司、廣州交通集團(tuán)、重慶建工投資控股有限責(zé)任公司、山東能源集團(tuán)、焦煤集團(tuán)等大型企業(yè)。再看工商銀行，據(jù)介紹，截至目前已簽了7單債轉(zhuǎn)股的框架協(xié)議，涉及金額將近600億。資料顯示，目前市場化債轉(zhuǎn)股簽約金額已達(dá)4300多億，實施金額400多億。另據(jù)信達(dá)證券預(yù)計，本輪債轉(zhuǎn)股不僅限于不良資產(chǎn)，潛在不良和正常類貸款也有望轉(zhuǎn)股，預(yù)計規(guī)模能達(dá)5000億左右。總體而言，預(yù)計本輪債轉(zhuǎn)股的規(guī)模有望達(dá)到萬億。可以說，市場化債轉(zhuǎn)股潛力巨大。

“債”概念股蓄勢待發(fā)

市場化銀行債轉(zhuǎn)股方案一出，市場熱議非凡。對市場化債轉(zhuǎn)股感興趣的不只是銀行，各路資本都在爭搶進(jìn)入AMC領(lǐng)域。進(jìn)入2017年后，上市公司也加速布局AMC。這樣一來，銀行業(yè)通過債轉(zhuǎn)股加快資產(chǎn)管理升級步伐的設(shè)想在實施過程中或充滿競爭。

“債轉(zhuǎn)股的啟動，標(biāo)志著企業(yè)降杠桿的開始，主要利好以下幾類行業(yè)板塊。”中信證券深圳分公司首席投資顧問符海問認(rèn)為，那些資產(chǎn)負(fù)債相對較高以及周期性較為突出且處于去產(chǎn)能階段的行業(yè)板塊，如鋼鐵、煤炭等，但由于債轉(zhuǎn)股是一種漸進(jìn)式的做法，因此對上述板塊的影響可能也是漸進(jìn)式的，不大可能立竿見影。但作為處置參與主體之一的資產(chǎn)管理公司（AMC）則不一樣，因為這類公司受益最為直接，因此相關(guān)概念股的表現(xiàn)短期表現(xiàn)可能更強勁。

“對應(yīng)債轉(zhuǎn)股的參與者，債轉(zhuǎn)股概念股可以細(xì)分為五類：AMC業(yè)務(wù)、金融交易所、轉(zhuǎn)股獲批、轉(zhuǎn)股預(yù)期以及銀行。”國聯(lián)證券分析師張曉春指出。

盡管業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為銀行將受益?zhèn)D(zhuǎn)股，但當(dāng)前銀行股表現(xiàn)并不明顯，市場似乎并未將其納入債轉(zhuǎn)股概念。中國國家發(fā)改委財政金融司副司長孫學(xué)工日前更表示債轉(zhuǎn)股可能增加銀行的風(fēng)險，但政府已有安排來限制此類風(fēng)險。

“目前債轉(zhuǎn)股還沒有進(jìn)入實質(zhì)性操作之中，對于債轉(zhuǎn)股仍然是概念性的投機炒作，除海德股份外，其他大部分概念股的可持續(xù)性值得商榷，高度也是有限的。”新時代證券研發(fā)中心研究總監(jiān)劉光桓說。

劉光桓表示，債轉(zhuǎn)股的最終還是要選擇二級市場退出，對二級市場無疑是一輪大擴(kuò)容、大抽血，而且涉及債轉(zhuǎn)股的公司由于債務(wù)巨大，將來巨額的債轉(zhuǎn)股上市流通后，盤子更大、更沉重，股性呆滯，成長性差，投資價值不高，給二級市場的投資者增加負(fù)擔(dān)，從這一方面來看，對市場是中長期利空。

“整體來看，債轉(zhuǎn)股概念的火爆歸結(jié)于市場情緒炒作的因素大一些，火爆行情可持續(xù)性有限。由于更具體的措施尚未明確，相關(guān)概念上市公司基本面情況的改善還有待觀察。”張曉春表示。