我國資產證券化的發展研究

李沂燃??

[摘要]隨著最近PPP項目資產證券化的政策鼓勵及相關證券化項目的劇增，資產證券化再次成為我國金融發展的一個熱門領域，然而，2008年美國次貸危機帶來的全球金融危機才剛剛緩過勁，危機源頭的次級貸款證券化向人們展示的多米諾骨牌似的風險擴散能力還讓人心有余悸。美國金融市場市場化程度高、信用評級體制完備，也會出現次貸危機事件，意味著資產證券化在中國的發展更需要科學地引導，文章在分析中國資產證券化發展情況的基礎上，借鑒美國長期積累的發展經驗，為資產證券化在我國的長遠發展提出幾點建議。

[關鍵詞]資產證券化；金融效率；風險

[DOI]1013939/jcnkizgsc201721055

普遍認為，資產證券化的基本含義是把流動性較低但預期能夠在未來產生穩定現金流的信貸資產打包轉手出售，由計劃管理人收購資產組成一個集合的資產池，然后將資產池中的資產收益與風險分割和搭配，在市場上發行資產支持的有價證券。

資產證券化能夠盤活流動性較低，帶有債權、收益權和受益權等權利的基礎資產，為原始權益人帶來現金，進行再投資，持續經營擴大業務，提高原始受益人的安全性及金融效率，也為金融市場投資者提供了一種新的投資產品，但同時，2007年的次貸危機也暴露了資產證券化的弊端，即延長的債權鏈實際上環環相扣，會層層傳遞放大風險波及面。

1資產證券化在我國的發展

我國真正意義上的資產證券化是從2005年開始的，2005年4月中國銀行業監督管理委員會發布《信貸資產證券化試點管理辦法》，該辦法對信貸資產證券化進行了定義：銀行業金融機構作為發起機構，將信貸資產信托給受托機構，由受托機構以資產支持證券的形式向投資機構發行受益證券，以該財產所產生的現金支付資產支持證券收益的結構性融資活動。并于同年11月發布了《金融機構信貸資產證券化監督管理辦法》，但自2005年中國政府啟動資產證券化實踐之后，證券化進程在中國的發展可謂艱難， 2009—2011年，受美國次貸危機爆發影響，中國的資產證券化進程被停止，直到2012年央行才重啟我國的資產證券化，發展至今，隨著政策環境的支持和金融市場的主動需求，我國資產證券化規模增長趨勢明顯。

目前國內主要有四種類型的資產證券化產品：一是由交易商協會主管的資產支持票據；二是由中國人民銀行、銀行業監督管理委員會（簡稱“銀監會”）主管的信貸資產支持證券；三是由中國證券業監督管理委員會（簡稱“證監會”）主管的企業資產支持證券；四是由中國保險監督委員會（簡稱“保監會”）主管的由保險資管作為管理人的資產支持計劃。根據目前的市場情況來看，我國市場上的資產支持證券產品主要是企業資產支持證券和信貸資產支持證券，以截至2017年4月13日的存量數據為例，企業資產支持證券項目存量為647個，發行總額（剔除信托受益權證券化項目數據）671715億元（人民幣），總余額為652845億元（人民幣）；信貸資產支持證券項目存量數為262個，發行總額1030196億元（人民幣），總余額為445682億元（人民幣）。

2美國資產證券化的發展經驗

資產證券化這一創新起源于美國的住宅抵押貸款證券化。20世紀60年代，美國經濟環境發生巨大變化，到70年代利率市場波動擴大到兩位數，然而由于“Q條例”限制銀行存儲利率的上限，造成銀行利率低于市場利率，攬儲能力下降，儲戶紛紛將資金從銀行轉出投入到收益率其他金融產品中，導致銀行作為住房抵押貸款的發放機構，無法獲得足夠的資金放貸。為解決這種資金的供需矛盾，提高住房抵押貸款市場的流動性，《住房與城市發展法案》于1968年獲得國會通過，并同意發行住房抵押貸款證券。

2007年發生的次貸危機，是一場因次級抵押貸款機構破產、投資基金被迫關閉、股市劇烈震蕩引起的金融風暴，由于同一基礎資產重復證券化，證券化鏈條牽扯過長，波及面極大，除了美國的金融市場以外，此次次貸危機甚至造成了全球的金融危機。

次貸危機以后，在“看得見的手”的指導理念下，以央行為首的經濟體緊急采取了注入大量流動性等措施；以美聯儲為代表的各重要經濟體央行又采取了多種超常規措施救市。面對資產證券化過盛暴露出來的問題，美聯儲沒有極端處理，一方面加強對資產支持證券的監管；另一方面也敦促各監管機構不應過度收緊對國有資產支持證券市場的規則，確保資產證券化市場能夠理性地向更良性化的方向發展。

3對策及建議

（1）關于基礎資產，基礎資產的性質是一項資產能否證券化的關鍵，按現行對資產證券化的理解，一般認為基礎資產應該是能夠在未來產生一系列穩定現金流的資產，隨著國內資產證券化的不斷發展，基礎資產的種類已經越發豐富，目前我國市場上流通的有以債權資產（企業貸款、應收賬款、小額貸款和保理融資債權等）、收益權資產（租賃租金、基礎設施收費、PPP項目和航空票款等）及信托受益權資產為基礎資產的證券化產品，以證券化在我國的發展勢頭，勢必還會有更多類型的基礎資產產生，雖然籠統來說它們都是在未來能產生穩定現金流的資產，但是，不同的資產始終有不同的特征，可能意味著不同的風險情況，相關部門應該根據資產性質設立不同的監管口徑和透明度要求，以保證證券化市場產品的合格性和安全性。另外，我國應吸取美國次貸危機的教訓，嚴格基礎資產透明化的要求，做到：一是同一基礎資產不會被重復證券化；二是資產池的風險定期及時被評級機構披露。

（2）關于監管。一是要有監管。雖然資產證券化在我國已經經歷了很多年的發展，但是還沒有一套比較完善的法律法規和會計條例來標準化資產支持證券的發行與流通，所以，我國當務之急無疑是盡快建立起與資產證券化相關的法律法規和會計條例，標準化及簡化一級市場發行及二級市場流通，降低市場成本，提高市場效率。二是監管要到位。到位監管對于金融市場來說是極為必要的，除了一個清晰的大框架，還要有細則來縫補漏洞。監管的不到位是美國次貸危機的一個重要因素，所以在危機之后，美國修改了監管制度，解決監管重疊導致的盲點，同時也加大了對證券化過程中信息披露的要求。我國應該吸取教訓，嚴控資產池的信息披露，監管避免同一基礎資產被重復證券化。

（3）關于信用評級。資產證券化產品無論是在發行期還是之后的存續過程中，資產池和其他相關的變化情況是必須披露告知市場和投資者的，以此來增強市場透明度而保護產品投資者。為保證信息披露的公正性，信息的調查及披露需要由無關聯的第三方進行，這就是信用評級機構在資產證券化中扮演的角色，評級機構在初期要根據原始權益人和資產池的情況為發行的不同級別的證券評級，之后要持續跟蹤一定的定性及定量指標，并定期公開發布跟蹤評級報告。我國的信用評級機構發展較晚，評級機構的權威性較低，在資產證券化市場中，相比其他機構角色還不夠明顯，因此，我國要想使資產支持證券成為一種常態金融產品，必須盡快將信用評級制度發展起來，提高我國信用評級機構權威性和市場認可度。

（4）關于我國的資本市場和主體環境。資產證券化能在美國市場上產生并如火如荼地發展并不是偶然，得益于其成熟的資本市場和主體環境。目前我國資產證券化得到我國政策的大力支持，但這是遠遠不夠的，沒有成熟的市場環境和參與主體，政策的努力效果是有限的，現在我們國內資產證券化，銀行間債券市場和證券交易所市場是相互隔離的市場，又加之缺乏優秀合理的市場莊家制度，投資商沒有清晰的投資意識，市場的不夠效率導致證券化產品流動性偏低、交易活躍度不高。因此完善資本市場的建設，逐漸開啟相關市場互通性，提高資本市場效率，是提高我國資產證券化效率的一個重要因素。資產證券化從設計、發行到流通涉及多個主體，完善主體設置，才能高效地進行資產證券化業務。

參考文獻：

[1]李龍龍中國資產證券化發展對策研究[D].昆明：云南財經大學，2014

[2]劉軒美國資產證券化研究[D].成都：西南財經大學，2014