消費品投資熱潮重啟？

楊羽婷

近日消息，通用磨坊原全球高級副總裁、大中華區總裁朱璽將加盟天圖資本，出任管理合伙人，主要負責并購業務。他的加入，用天圖資本創始合伙人、首席投資官馮衛東的話來說，就是“在資本的基礎上增加實業屬性”。

天圖資本創立于2002年，一直聚焦于“回報周期長”的消費品領域專業化投資，多年來重金投資了鳳凰醫療、周黑鴨、百果園、小紅書、蘑菇街、德州扒雞等22個項目，投資總額達幾十億元人民幣。盡管天圖資本的投資路線儼然區別于“技術驅動型”的互聯網投資，但這種區別背后虛掩著從實業到虛擬再回歸到實業的運行規律，以及中國市場經濟這十幾年來的演變軌跡：市場一向先于政策，且絕大多數“嗜利而動”的投資行為，都是特定社會經濟背景下的產物。

初創于PE在中國興起之際

在2008年金融危機前，中國已有不少資本和企業率先涉足PE領域，天圖資本嘗試過制造業、新能源、高科技等多個領域卻“無一精通”后，也于2006年開始試水PE，于當年6月投資了榮信股份1033萬元人民幣。

2007年3月，榮信股份上市，天圖資本由此獲得的回報率達13.7倍。此后的幾年，天圖資本繼續推進在PE方向上的發展，投資了三泰電子、北京利爾等企業，且均獲得豐厚的利潤。但在原天圖資本副總裁曾凡華看來，這與團隊產業經驗積累無關，更多的是對一、二級市場的“套利”和“一時運氣”。

作為現代投行業金融創新的產物，PE是經濟發展和金融機構競爭直接帶動的結果。在市場先行的現實情況下，中國政府在“后金融危機時代”開始轉“主導”為“引導”，于2009年10月由國家發改委、財政部和北上深等7個省市共同設立20個創投基金，將募集到的超90億元人民幣用于扶持電子信息、生物醫藥、新能源、節能環保等高新技術產業。

2010年9月，國務院下發《關于促進企業并購重組的意見》，國務院常務會議發布《國務院關于加快培育和發展戰略性新興產業的決定》，通過支持性政策戰略扶持新興產業的發展，引導和鼓勵社會資本投入，從而發揮市場中來自多層次的力量。

資料顯示，根據ChinaVenture投中集團統計，2010年中國私募股權投資市場共發生完成投資交易375起，投資總額達196.13億美元，分別比2009年水平增長了75%和16%，無論披露投資案例數量還是投資金額，均達到歷史最高。盡管在單起投資規模上，2008年、2009年、2010年的數字分別為5849萬美元/案例、7892萬美元/案例、5230萬美元/案例，依次呈現先升后降的趨勢，且2010年的數字位置比2008年的還低。

而另外一個趨勢是，隨著企業上市審批和監管要求更加嚴格，資本與機構為降低選擇和投資成本，在PE投資階段上產生前移傾向，更多地投資尚在成長初期或成長中的企業發展。此前，從投資策略來看，中國PE市場的投資一直以已處于發展中后期的企業為主。

這些企業都是成熟度較低和穩定性較差的高技術產業，例如，天圖資本于當時投資的敏訊信息、國芯科技等。敏訊信息因2007年，中小板和創業板一度停發而擱淺上市，并最終在虧損40%的慘況下被出售；國芯科技受國有股拖累錯過了上市窗口，年凈利從最高1.4億元降至虧損3000萬元。直到2008年，天圖資本開始強調消費品投資，并率先在國內同行中推出“差異化”市場定位的路線。

變更路線后，消費領域現新概念

所謂“差異化市場地位”，在馮衛東看來，就是選擇投資那些具備消費品特征的消費品。“我們如何定義消費品？就是必須用自主品牌來左右消費者選擇的產品和服務。”以早年投資廈門一家生產無線電話的企業為例，馮衛東表示，“企業生產的無線固話并不是消費品”，企業只是為中移動代工，將自己的產能競標銷售出去。中移動給顧客什么產品，顧客就用什么產品，這忽略了招標式消費品的價值。

當時，天圖資本從著名跨國企業雷曼兄弟手中搶過的此投資項目，后因全球遭遇到金融危機，國內A股IPO停止，被投企業選擇赴臺灣準備上市工作。結果一波三折，兩岸關系發生變化，該被投公司的上市進程也隨著政治環境變緊而停止。與此同時，中移動內部發生人事地震，導致已經中標備貨的訂單遲遲不能執行。天圖資本最后也因企業存貨貶值、貸款逾期、破產重組而損失巨大。

2009年11月，創業板推出，PE投資策略變得多元化。相較于中后期企業的較高估值水平，創業板由于機制不完善、發展滯后等問題估值水平逐漸下移。在客觀上推動發審過程適當嚴格、PE投資階段前移、企業面臨推出風險的同時，資本對企業的投資行為也變得謹慎。

而近年來，天圖資本將自己的未來定位為“中國的3G資本”（3G資本是巴西億萬富翁雷曼的私人股本公司，同樣聚焦消費投資，著名案例有2014年，3G資本推動漢堡王以114億美元的高價收購加拿大咖啡和甜甜圈連鎖企業蒂姆霍頓斯，新合并的企業更名為國際餐飲品牌公司，躋身全球前三大快餐連鎖集團；2015年，3G資本主導了亨氏與卡夫食品400億美元的合并，使其成為全球第五大食品和飲料公司、北美最大的食品公司之一），表面上走并購、賦能型投資之路，實質上還是資本并購的故事。特別是“消費升級”“新零售”等概念興起，大小規模的資本陸續涌入，同質化項目頻現，消費領域的專業投資也隨之成為資本界重點關注的方向之一，從過去備受詬病的“低門檻”“低回報率”的紅海再次演變為藍海。

在2015年11月掛牌新三板后的首次投資人大會上，天圖資本就已經提出了“天圖消費50”的投資目標，要建立“最能代表中國消費升級的50家優秀消費品企業的長期投資組合”。但更重要的是，這是新三板規則下，資本界重塑的一套話語體系，即可以擁有了較大規模的永久資本，可以長期持有優秀消費品企業而不必限期退出，從而獲取優秀消費品企業的長期增長價值。

“通過不斷地并購、出售調整自己的戰略投資組合是行業發展的必然趨勢，跨國資本也是如此。天圖資本拓展并購業務是在消費領域中持續深耕對行業認知不斷提升后，順理成章的再次進化。”馮衛東在接受36氪采訪時表示，目前中國民營企業正面臨第一代創業者向二代交班的窗口期，并購業務的機會將越來越多，“甚至有人說2017年會成為中國的并購元年。”

資本的追逐邏輯

隨著人均可支配收入的增長，以及中產階層和年輕一代的崛起，中國正經歷著新一輪消費升級。消費者追求更高的消費品質，更豐富便捷的消費體驗，這給消費領域帶來了新品類、新品牌和新渠道的機會。

近日，國家統計局發布最新數據，其中5月全國社會消費品零售總額達到2.95萬億元，同比增長10.7%。按消費類型分，5月商品零售26248億元，增長10.6%。

過去，消費品行業被投資圈認為是“低門檻”的“紅海”，而近兩年，隨著“消費升級”、“新零售”等概念火爆起來，消費領域的專業投資早已甩開了曾經的標簽，成了真正的風口。大小資本涌入，追逐風口的同質化項目頻現。在新聲資本創始合伙人倪鴻看來，消費領域當下的火熱既是資本回歸理性的一個標志，又是專業消費投資的轉型機會。

消費品投資會否成為真正的風口，朱璽則認為，消費領域當下的火熱既是資本回歸理性的一個標志，又是專業消費投資的轉型機會。“相比互聯網、高科技投資，消費品風險比較小；同時，現金流特別好，國外穩健型基金大都會選擇消費品公司。但是，消費品公司的另一個特點是回報周期長，適合長期持有獲得長期的利益。”

“消費類項目不僅受金融危機影響較小，且更具成長性。加之該領域更好理解，容易在團隊成員間中形成共識。”曾凡華曾表示，拒絕跟風投資（高科技項目），不是放棄對技術的關注，而是等待技術成熟至變為基礎設施，進而達到及品牌驅動和商業模式驅動的最佳時機。

但梳理天圖這么多年來的明星案例，會發現天圖資本累計投出的90多個項目中，消費類項目有60多個，且絕大部分都是在2009年以后投資的。比如在2016年底，天圖資本的代表性消費品投資項目周黑鴨在港交所上市，天圖資本也由幕后走進公眾視野。特別是在此“鴨脖神話”中，天圖資本獲得的賬面回報高達15億元人民幣——這實際上才是資本方追逐的邏輯，大魚吃小魚，蝦米、小魚、大魚都吃誘餌。 （財視傳媒供稿）