“蛇吞象”背后的“羅生門”

劉照普

近日，上市公司科融環境的股權轉讓和PE化并購事件又在資本市場上掀起風浪。

10月9日，科融環境發布公告，稱監事會于近日收到監事王豫剛遞交的書面辭職報告，王豫剛因工作需要，請求辭去公司監事、監事會主席職務。

一家名不見經傳的小型私募機構豐利財富，僅用6000余萬元自有資金就完成了對科融環境這家市值54億元的上市公司的控股。“蛇吞象”之后，控股方與原高管團隊間矛盾頻發，原高管團隊稱被清洗，甚至有多人遭舉報后被司法機構調查、批捕。科融環境經營業績每況愈下，凈利潤連續下滑。

對此案件，南京財經大學中國區域金融研究中心主任閆海峰教授認為，“PE+上市公司”的并購模式本是為了做大做強實體企業，以實現雙贏結局，但這種并購模式也存在諸多弊端，搞不好甚至最終會導致兩敗俱傷。

被稱是“借錢給別人來買自己”

通過旗下子公司對科融環境大股東杰能科技的并購，豐利財富實現了對上市公司科融環境的控股。

2016年6月27日晚，科融環境發布一則《關于控股股東股權結構變化及實際控制人變更的公告》，稱“杰能科技（后更名為‘徐州豐利）持有公司21000萬股股票，占公司總股本的29.46%，為公司控股股東”。在此之前的6月22日，杰能科技37名自然人股東分別與天津豐利創新投資有限公司（下稱“天津豐利”）簽署了《股權轉讓協議》，交易完成后，杰能科技的股權結構及公司實際控制人已發生變化，即天津豐利持有杰能科技91.96%的股權，為杰能科技控股股東，間接控制科融環境29.46%股份。同時，由于豐利財富（北京）國際資本管理股份有限公司（下稱“豐利財富”）持有天津豐利100%的股權，自然人毛鳳麗持有豐利財富64.29%的股權，因此，科融環境實際控制人變更為自然人毛鳳麗。

豐利財富官網稱，豐利財富是經證監會登記備案的私募投資基金管理人。國家企業信用信息公示系統顯示，豐利財富的全資子公司天津豐利注冊資金為1億元，在控股科融環境的一個多月前成立。

據知情人透露，天津豐利作為一家典型的PE公司，入主科融環境的這筆并購交易，正是由科融環境原董秘、豐利財富股東之一的姚某牽頭促成。在科融環境控制權轉讓前，杰能科技持有科融環境32.41%股份，2016年6月6日，杰能科技通過大宗交易減持2100萬股，持股比例從32.41%下降到29.46%，正好可以避免觸發30%的要約收購紅線。

上述人士還透露，以去年科融環境停牌前一日的收盤價計算，其市值約為54億元，收購杰能科技的價格定為稅后9.24億元，而天津豐利當時只有6000余萬元的自有資金，收購資金缺口巨大。通過商議后，杰能科技在大宗交易所減持后將1.3億元資金借給天津豐利使用，這意味著科融環境的原大股東借錢給天津豐利，讓其在此基礎上加杠桿完成對上市公司的控股，也就是“借錢給別人來買自己”。

《中國經濟周刊》記者獲悉，天津豐利此次運作的另外7億多元資金來自股權質押借款。2016年6月27日，科融環境發布公告稱杰能科技的控股股東變更為天津豐利后，2016年7月14日，杰能科技將其持有的該公司2.1億股無限售條件的流通股股份（占公司總股本的29.46%）質押給杭州浩中金宏投資合伙企業（有限合伙）。2016年7月27日，杰能科技對這筆質押股份進行解押，兩天后又將其中的1.94億股通過質押式回購的方法抵押給了長城證券。

在杠桿高達10余倍的情況下，天津豐利最終完成了這筆“蛇吞象”式收購。

反目成仇高管互撕，監管部門多次問詢

科融環境原名為徐州燃控，于2010年登陸創業板。更名后的科融環境一直業績不振，在2013年至2015年，其扣非凈利潤分別為0.43億元、0.23億元、0.21億元 。

據知情人士透露，PE公司進入后，由于利益糾紛不斷，公司內訌沖突此起彼伏，高管層頻繁離職。此外，科融環境也開始虧損。2016年第三季度，科融環境虧損額達4217.87萬元，第四季度再虧1.02億元，全年虧損1.32億元。

科融環境的原高管層與新進駐的豐利團隊間也發生矛盾。2016年控股時雙方約定，天津豐利除了支付稅后9.24億元的款項外，還要支付原高管團隊1.15億元的股權激勵款，2016年8月9日雙方為此還重新簽訂了一份《框架協議》。據悉，交易完成后，天津豐利支付了2887.5萬元的股權激勵款，但剩余的8662.5萬元一直未予兌現。與此同時，豐利方面開始對科融環境原高管層進行“清理”，引發科融環境原高管層的反擊。

握手商談合作的雙方反目成仇，科融環境的原高管層多人也被舉報。2017年1月26日，科融環境公告稱，公司原董事長賈紅生、原財務總監彭育蓉因涉嫌職務侵占罪，被徐州市經濟技術開發區人民檢察院批準逮捕。2017年9月22日，科融環境發布公告，稱收到的徐州經濟技術開發區人民檢察院起訴書顯示，2014年春節前，時任公司董事長賈紅生、總經理華立新、副董事長裴萬柱利用職務之便，商議以借款的名義從公司財務賬上支出人民幣350萬元用于私分，后華立新安排時任財務總監彭育蓉使用虛開的票據平賬;2013年11月至2016年3月間，在無真實業務往來的情況下，彭育蓉為公司虛開增值稅專用發票50份，稅款合計1030035.09元，其中已申報抵扣稅款956151.75元，分別被以職務侵占罪和虛開增值稅專用發票罪依法追究刑事責任。

豐利系內部也矛盾不斷，同屬豐利系的張永輝、王豫剛、鄭軍先后辭職或與董事會發生沖突。。2017年9月8日，科融環境發布公告稱，公司財務負責人張永輝申請辭職;9月11日張永輝發布聲明，稱自己屬“被辭職”，從未簽署過辭職報告。endprint

9月10日晚間，科融環境一份董事會臨時決議公告內容稱“公司監事、高級管理人員審閱了會議議案”，不過該公司監事會主席王豫剛卻稱“本人未收到本次董事會會議通知及有關預案，公告內容與事實不符”。此外，公告所稱“董事鄭軍因工作原因未出席本次會議”，也被鄭軍證實為不實內容。

2016年以來，針對科融環境的信披事項及公司內控不力管理混亂等問題，深交所和江蘇證監局一直予以重點關注，特別是2017年9月11日發生信披違規質疑以來，深交所創業板公司管理部立即要求科融環境對相關聲明作出解釋，并在9月14日前將有關說明材料報送至深交所。

9月14日，科融環境公告稱收到江蘇證監局下發的《關于對徐州科融環境資源股份有限公司的監管關注函》，關注函要求公司對媒體質疑的公司涉嫌單位犯罪被地方檢察院起訴未披露、公司大股東質押的股份存在被強平的風險等6項內容立即予以自查，自查后按規定向社會進行公告。

9月25日晚間，正處在風口浪尖上的科融環境公告回復稱，公司對大股東發函詢問，大股東已書面回復其所持公司股票不存在強平風險。

“PE+上市公司”并購模式弊端

分析科融環境的這一因并購而發生的風波，撇開人為因素，其“PE+上市公司”并購模式更值得關注和探討。

南京財經大學中國區域金融研究中心主任閆海峰教授介紹，“PE+上市公司”并購模式的首創者應該是硅谷天堂，其首次采用“PE+上市公司”模式是在2011年9月份，當時在與大康牧業的合作中，硅谷天堂通過這一模式設立產業基金幫助大康牧業進行產業布局，發揮了重要作用。隨后，硅谷天堂復制這一模式，先后與眾多上市公司簽訂了產業基金合作框架協議，取得不少成果。

閆海峰教授告訴《中國經濟周刊》記者，“PE+上市公司”的并購模式可以實現雙贏結局，實現優勢互補，通過杠桿收購還可以節約資金，提高生產效率。但是，這一模式并不是萬能的，它也存在諸多弊端，比如存在兩敗俱傷風險;短期炒作風險;雙方動機不純，禍亂市場;存在內幕交易行為;信息披露存在違法違規的動機和現象。天津豐利以“PE+上市公司”模式入主科融環境，就成了一場兩敗俱傷的“雙輸”游戲。“在一波波熱潮過后，這一模式也給市場參與各方帶來困惑。大量‘僵尸基金長時間沒有實際運作，一二級市場聯動套利模式暗藏利益輸送風險，內幕交易時有爆出。”

在并購重組監管趨嚴的背景下，對并購基金的監管也在升級。今年以來，多家上市公司接到交易所的問詢函，“PE+上市公司”模式涉及的問題遭到重點關注。

一位資本市場業內人士稱，豐利財富是一家很小的私募機構，資金短缺，專業程度不算高，人員也缺乏，對于其所介入的環保產業等實體經濟缺乏操作經驗和產業背景，也沒有過操盤上市公司的經歷，在這種情況下，貿然去接手一家上市公司，確實是很大的挑戰。endprint